中報觀察 | 公允值暴漲131倍 8萬億巨頭中國人壽的“權益紅利”

觀點網 8月28日，中國人壽甩出一份堪稱“炸場”的成績單。

期内，中國人壽實現營業收入4343億元，同比飙漲81.5%；歸母淨利潤1344.89億元，增幅高達228.6%，每股收益4.76元，加權平均淨資産收益率躍升至21.07%，總資産則穩穩站上8.09萬億元的台階。

公司亦加碼分紅，中期每股派息0.358元，合計101億元，同比多了五成。

總裁利明光在次日業績會上頗為自信：“這是一份功能性和盈利性、速度和效益、規模和質量、發展和安全有機統一的優良答卷。”

然而，真正引人入勝的戲碼，藏在利潤與現金流的“錯位”里。

利潤表上，公允價值變動損益從去年同期的10.29億元狂飙至1358.35億元，暴漲131倍，換句話說，利潤的大頭來自投資端“市價重估”的浮盈，而非真金白銀落袋。

與此同時，經營活動現金流淨額卻同比下降5.8%，公司解釋為“年金給付增加”。

一邊是賬面上洶涌的利潤浪花，一邊是口袋里流出的現金細流，這份盈利究竟是“實至名歸”，還是“紙上富貴”？

負債端：保險底盤紮實

負債端，是壽險公司的“壓艙石”，也是利潤的“蓄水池”。

中國人壽這半年的表現，像一位經驗豐富的舵手，在利率下行的暗流中，穩穩地把住了航向。

數據顯示，上半年，中國人壽實現總保費收入5366.34億元，同比增長2.2%，增速看似溫和，但結構藏着驚喜。其中，新單保費1800.39億元，增長11.6%；續期保費3565.95億元，長險有效保單3.28億份，底盤紮實。

最亮眼的，是首年期交保費首次在半年内突破千億元大關，達到1012.94億元，同比猛增24.7%。其中十年期及以上長期保單貢獻了361.21億元，增長19.2%，占比升至35.66%。

在預定利率一降再降的當下，拉長負債久期，無異于用更低的“利息成本”鎖住未來幾十年的現金流。

渠道端則上演了一出“雙核驅動”的好戲，其中，個險渠道依舊是定海神針，總保費4022.69億元，首年期交保費755.26億元，增長17.9%，十年期以上保單占比近半，保費為360.94億元。

銀保渠道則是上半年的一匹增長黑馬，同期實現總保費814.58億元，增速12.4%，新單保費416.61億元，增長16.1%，首年期交保費更是飙升49.3%至254.35億元。

續期保費占比已達48.86%，說明銀保不再是“一陣風”的趸交生意，而是有了持續供血的底氣。合作網點也提質增效，星級網點數量暴漲59.9%，渠道深耕的痕迹清晰可見。

作為壽險公司的核心的“家底”，截至6月末，公司内含價值1.61萬億元，較上年末增長10%。

截至6月末，這個數字達到1.61萬億元，較年初增長10%。而衡量新保單賺錢能力的新業務價值，上半年錄得381.67億元，同比大增33.7%。同期，保險合同服務業績提升27.7%，達108.7億元，說明新單利潤正在加速“落袋為安”。

把鏡頭拉遠，放到整個行業里看，這份成績更顯分量。

金融監管總局數據顯示，上半年全國保險業原保費增速3.25%，人身險公司增速3.65%，且二季度受高基數和産品切換影響明顯放緩。

相較之下，中國人壽新單保費11.6%、新業務價值33.7%的增速，雙雙大幅跑赢行業，這也意味着，頭部公司在調整期不僅沒被拖累，反而加速吞噬市場份額。

主業之外，中國人壽還圍繞機構養老、居家養老、健康服務三大闆塊布局“保險+康養”生态，已落地全國19個城市、39個項目，試圖以養老健康服務提升客戶黏性與産品溢價，為未來增長培育新的支撐點。

資産端：權益投資加碼

如果說負債端是穩定器，那麼投資端就是中國人壽利潤的放大器。

數據顯示，上半年，中國人壽實現總投資收益3145.04億元，同比猛增146.7%，增量接近1870億元。

期内總投資收益率達到5.58%，較上年同期提升229個基點，光這個數字就足以讓不少同行眼紅。其中淨投資收益1040.24億元，同比增長8.3%，算是一份穩健的“基本盤”收益。

但真正的爆發力來自另外兩條腿，投資收益1129.02億元，增長77.3%，來自資産規模擴大與主動操作；公允價值變動損益1358.35億元，而去年同期僅有10.29億元，漲幅超過131倍。

換句話說，僅公允價值變動這一項，就已經超過了當期歸母淨利潤，對利潤的“貢獻率”超過100%。

這意味着什麼？本期利潤的增量，幾乎全部來自交易性金融資産的賬面浮盈，這不是承保賺來的，不是債息收來的，而是市場情緒和權益倉位共同“吹”出來的。

更直白點說，這是一場資本市場反彈與國壽龐大體量碰撞出的火花，很美，但也帶着溫度計的敏感，一旦市場遇冷，國壽的利潤也将同步受到影響。

這把火是公司主動點起來的：截至6月末，投資資産7.95萬億元，較年初增長7.0%。

配置結構上，固定到期日金融資産占69.50%，其中債券占57.06%，穩穩壓住陣腳；同時，公司在權益類資産的悄然加倉，股票持倉從上年末的8353億元增至10378億元，基金從4218億元增至4844億元，股票和基金合計配置比例由16.89%升至19.14%。這2.25個百分點的上移，在7.95萬億的盤子下，撬動了千億級的浮盈增量。

業績會上，管理層透露，公司投資“新質生産力”的年均復合增速達30%，規模已超5400億元。股權直投、PE基金、母基金、並購基金、S交易……幾乎玩遍了所有股權工具。

這些“新質”標的，恰好是會計利潤波動的放大器，國壽在公開權益投資上采取“雙軌計量”：一部分是高分紅的藍籌股，價值波動不計入當期損益，而計入資産負債表中的其他綜合收益；另一部分是成長型和新質生産力標的，收益和市值波動計入當期損益，直接“穿透”利潤表。于是，當市場向上時，浮盈洶涌而來；若市場掉頭，利潤也會随之劇烈晃動。

不過，面對這種波動，管理層表現得相對淡定：“新準則下，大部分投資資産按市價計量，短期收益起伏是時點性、階段性的，不代表經營質效的根本變化。”

不過，管理處亦強調，資本市場的短期波動往往也蘊含着布局機遇，作為耐心資本，不僅要有承受波動的定力，更要有把握機遇的能力。

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