觀點直擊 | 主業增速承壓 唯品會用奧萊REIT撐起階段性盈利

觀點網 8月25日，唯品會交出了2026年第二季度成績單。

截至2026年6月30日的第二季度，唯品會淨收入為247億元人民币（約合36億美元），較去年同期的258億元下滑約4.3%；商品交易總額（GMV）506億元，較去年同期的514億元減少約1.6%；但歸屬于股東的GAAP淨利潤達到43億元，同比大增189.1%。

一降一升之間，差額主要來自一場資産運作——2026年6月，唯品會将與杉杉奧萊兩家門店相關的商業房地産REIT推向上交所，並在本季度确認了一次性投資收益57.9億元。

剔除此一次性因素後，Non-GAAP淨利潤僅3.922億元，同比出現下降，經營現金流轉為淨流出3.747億元。

線上特賣主業收縮與線下奧萊資産證券化，構成了這份财報的一體兩面。

賣貨的錢難賺

聚焦本身特賣業務，本季度唯品會淨收入247億元，同比下降約4.3%；GMV 506億元，同比減少約1.6%，兩項指標的降幅均為個位數。

值得注意的是，今年一季度公司曾出現階段性回暖，淨營收266億元、GMV同比增長8.6%、活躍用戶同比正增長。不過，二季度數據重新回落，說明一季度的反彈尚未形成趨勢。

對于市場現狀，據參會投資者轉述，唯品會管理層也于業績電話會上表示，當前消費者整體情緒不算高漲，消費決策高度看重性價比、消費行為更趨理性克制。進入三季度後，持續觀察到來自市場的壓力，銷售勢頭有所回升但改善幅度有限。

利潤率的信号更值得注意，本季度唯品會毛利潤為58億元（約合8.481億美元），同比下降約4.9%；毛利率23.3%，同樣較去年同期的23.5%回落0.2個百分點。

在收入收縮的同時維持23%以上的毛利率，意味着公司在折扣深度與商品結構之間做了一定平衡，但毛利池的絕對額仍在變小。

值得一提的是，本季度唯品會利潤表呈現罕見的"剪刀差"。GAAP歸母淨利潤43億元，同比大增189.1%；但Non-GAAP歸母淨利潤卻錄得3.922億元，同比縮水逾八成。

兩個口徑的一升一降，分别對應兩筆一次性科目。其一，杉杉奧萊相關REIT上市帶來的57.9億元一次性投資收益，計入GAAP淨利潤；

其二，本季度所得稅費用高達33億元（去年同期4.072億元），其中包含REIT上市相關所得稅16.3億元，以及一項15.6億元的歷史股息預扣稅調整，後者直接壓低了Non-GAAP淨利潤。

費用端，可以看到唯品會确實在“節流”，但節流的速度趕不上收入收縮的速度。本季度公司總運營費用45億元（約合6.565億美元），同比下降2.4%，降幅小于收入降幅，因此運營費用率由17.7%被動擡升至18.0%。

明顯改善的是一般及行政費用，期内同比下降17.5%至約11億元，主要由于去年同期計提了較高的杉杉購物中心股份支付費用。

當下，唯品會把業績支撐點放在了高價值用戶上。據分享，管理層于電話會議上透露，活躍SVIP用戶的穩健表現驗證了商業模式的韌性；二季度SVIP用戶規模超過1000萬，貢獻了超過50%的銷售額，超級大牌日、超級品類日等欄目業績同比增長。

雖然管理層強調活躍SVIP用戶表現穩健，但數據下滑反映出來用戶側的壓力仍不容忽視。本季度唯品會活躍客戶數4230萬，較去年同期的4350萬減少120萬；總訂單量1.824億單，較去年同期的1.93億單減少約1060萬單。

當前來看，唯品會高價值會員的基本盤仍在，但大盤用戶與訂單的收縮表明，在綜合電商低價競争與内容電商分流的夾擊下，垂直特賣平台獲取新客的難度正在加大。

杉杉奧萊下半場

而作為公司線上線下多渠道折扣零售戰略的重要組成部分，杉杉奧萊正在唯品會業務中扮演着越來越重要的角色。

2026年6月，唯品會旗下與兩家杉杉奧萊門店相關的封閉式商業不動産證券化基金在上海證券交易所上市，公司認購該基金49%份額，並對持有兩家門店的底層實體進行去合並處理，募集毛收益約77.0億元，二季度确認投資收益57.9億元。

此單商業REIT底層資産為鄭州杉杉奧特萊斯與哈爾濱杉杉奧特萊斯，原始權益人為杉杉商業集團，發行規模近70億元、基金存續期長達31年，是首批4只商業不動産公募REIT中發行規模最大的一只。首批四只産品合計募資超200億元、上市首日均上漲，其中奧萊資産最受資金追捧。

跳出單筆交易，杉杉奧萊作為唯品會線下基本盤的經營底盤仍在擴張。相關數據顯示，截至目前，杉杉奧萊已運營23家奧萊門店，是國内開業數量最多的奧萊企業。

最新發展上，7月17日杉杉商業集團成功摘得西咸新區沣東新城核心區一宗約189畝的商業地塊，将建設杉杉第24個奧萊項目“西安杉杉奧特萊斯廣場”。

該項目計劃總投資20億元，整體建築體量約16萬平方米，規劃超300間商鋪，配套超2500個停車位，定位為“奧特萊斯+購物公園”特色商業綜合體，拟于2027年9月正式營業。

業績表現方面，據管理層于會上披露，2026年上半年杉杉奧萊整體銷售保持20%以上增長。在電商主業收縮的同期，線下奧萊闆塊成為了集團内增長最快的資産。

再從行業賽道來看，奧萊仍是線下零售的優質增量領域。

中國百貨商業協會報告顯示，2025年全國在營奧萊項目約265個、銷售規模約2480億元，同比增長3.8%；中國奧萊會數據同樣顯示，2025年奧萊全口徑銷售額同比增長8.8%，客流近9.5億人次，跑赢社會消費品零售總額增速。

不過需注意到，當前奧萊行業的增速已從兩位數回落到個位數，加之砂之船、首創、百聯、王府井及京東奧萊等玩家紛紛加碼，核心商業城市的客流争奪将愈發激烈。

短期來看，奧萊REIT資産證券化能幫助唯品會鎖定大額收益，但無法掩蓋線上特賣主業承壓的現實。

長期而言，高價值SVIP會員仍是公司基本盤的穩定器，但未來杉杉奧萊的持續擴張以及資産證券化模式的復制落地，将成為唯品會突破增長瓶頸、打造第二增長曲線的核心關鍵。

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