中海商業證券化輪動 雙公募REITs後發95億商辦ABS

觀點網 前不久，中海剛官宣商業不動産REIT的發行計劃，緊接着又抛出一記新的資本動作。

近日，深交所固定收益信息平台顯示，“中信建投-中海商管1-X期資産支持專項計劃”狀态更新為“已受理”，品種為ABS，拟發行金額95億元。

這單95億的儲架産品，是一扇觀察中海商業證券化體系的窗口：寫字樓走CMBS，物業不出表，卻能撬動債性融資；購物中心走公募REITs，則完成資本閉環，實現真正退出。

中海一邊用18年期低成本長錢盤活存量寫字樓，一邊把改造完成的購物中心送上公募REITs，實現真正退出，一守一退，兩條腿走路，恰好對應兩類資産的不同宿命。

95億儲架待發

中海商業95億儲架式CMBS浮出水面。

深交所消息顯示，“中信建投-中海商管1-X期資産支持專項計劃”拟發行金額95億元，發行人為北京中海廣場商業發展有限公司，承銷商及管理人為中信建投證券。

一般來說，“1-X期”意味着一次申報、分期發行，而95億元是額度上限，中海可在有效期内擇機分若幹期發行，首期規模大概率低于此。

參照此前“中信證券-中海商管3号資産支持專項計劃”，其申報階段拟發行30.01億元，最終優先級實際發行僅10.01億元，換言之，申報額度與實際發行之間的差距，在儲架産品里早已是常态。

發行人還是那個“老面孔”——北京中海廣場商業發展有限公司，該公司成立于1999年，由北京中海地産全資持股，隸屬中海企業發展集團，最終歸于中國建築集團。

作為中海商業旗下持有核心城市寫字樓的統一平台，該公司名下標志性物業為北京CBD建國門外的中海廣場，此外，它還作為融資主體對應過東城區中海地産廣場、成都中海國際中心、上海中海國際中心及上海中海環宇荟等項目。

事實上，對一單儲架而言，真正決定成色的，不是95億這個總額度，是底層資産首期的抵押率和優先級票面利率。

按行業慣例，寫字樓首期抵押率通常不高于70%，商業不高于60%。落到實際執行中，核心城市核心地段的寫字樓能做到65%至70%，而二三線城市或運營一般的商業則可能被壓到50%至55%，甚至更低。

首期抵押率一旦偏低，要麼說明評估值保守，要麼說明融資方議價能力弱，無論哪種，後續各期想再突破這一杠杆水平都很難，儲架的實際可發行規模也會随之被壓縮。

那麼，中海商業為何選擇此時申報CMBS？

其一是為鎖定便宜的長錢。商業客了解到，2025年中海平均融資成本降至2.8%，今年上半年進一步降至2.76%，處于行業最低區間，期末公司在手現金1036.3億元，淨借貸比率34.2%。

一家不缺錢的公司去發18年期CMBS，邏輯不是“找錢”，而是“換錢”，用更長期、更低成本的融資，去置換到期的經營性物業貸或者成本更高的貸款。

其二則是盤活寫字樓資産。當前，一線城市寫字樓空置率與租金雙承壓已是共識，而中海的選擇很清晰，核心區位的寫字樓不賣，畢竟當前要賣即大概率要折價賣，且失去長期控制權。

如何在保留産權、運營和未來增值空間的前提下，換取融資？CMBS無疑是最優解。畢竟，相較于類REITs、公募REITs等産品，CMBS的底層資産無需出表。

其三則是為增量輸血。通過成熟寫字樓項目的抵押融資換取資金，進而反哺到增量項目當中，實現資本循環。

當前深圳中海超級總部基地、成都秦皇寺1号商業、廣州亞運城二期等新項目仍需持續投入。今年4月，華夏中海商業資産REIT更名為消費REIT，定期報告披露原始權益人淨回收資金9.42億元，承諾85%以上投向上述項目。

中海的資本工具箱

事實上，中海商業把寫字樓和購物中心的兩條證券化通道，跑成了兩條並行線。

先看購物中心，2025年10月31日，華夏中海商業REIT在深交所上市，募資15.84億元，底層資産為佛山映月湖環宇城，2026年4月，該REIT更名為華夏中海消費REIT。

第二單已在路上，2026年9月7日，中海公告宣布，以佛山千燈湖環宇城為底層的公募REIT已提交注冊及上市申請，預計募集15.34億元，9月10日獲受理。

數據來源：深交所、商業客整理

而公募REITs之外，中海商業在短短七年内發行六單CMBS，合計約167.06億元，原始權益人均為北京中海廣場商業發展有限公司，底層資産以寫字樓為主，輔以部分配套商業。

商業客查閱發現，這些CMBS主要分兩類，包括綠色債券與普通儲架式CMBS。

中海商業的綠色債券最早追溯至2020年。彼時，中國政府提出二氧化碳排放力争2030年前達峰、2060年前實現碳中和。同年，房地産行業陸續在綠色金融端發力，萬科、保利、招商蛇口、華潤置地等紛紛入局。

中海也于這一時期試水綠色債券。2020年4月28日，“中信證券-中海商管1号綠色資産支持專項計劃”正式注冊成立，發行規模37.01億元，這是中海首單綠色CMBS。

緊接着，次年6月23日，中海地産再度以成都中海國際中心為底層資産，發行“中信證券-成都中海國際中心綠色資産支持專項計劃（專項用于碳中和）”，規模21.01億元，創下國内首單獲得碳中和評估認證的CMBS産品紀錄。

2022年，發改委等七部門聯合發布《促進綠色消費實施方案》，明确穩步擴大綠色債券發行規模，鼓勵金融機構和非金融企業發行綠色債券。這一年，綠色債券迎來爆發增長。

同年3月，中海發行“中信證券-上海中海國際中心綠色資産支持專項計劃”，總發行規模50.01億元，這是當時國内最大規模的碳中和CMBS産品。

儲架式發行方面，2020年至2021年，中海接連發行“20中海2”、“21中海3”、“21中海5”等産品，利率從最初的3.9%逐步下降至3.5%。如今，時隔五年，中海再度出手，“中信建投-中海商管1-X期資産支持專項計劃”蓄勢待發。

至此，中海商業的資産證券化版圖已然清晰。

購物中心等資産主要通過公募REITs盤活。畢竟，購物中心價值高度依賴運營改造能力，而中海的強項正是接手存量、改造提升，REITs提供了退出出口和資金回收路徑。

如今，中海消費REIT已成功上市，中海商業REIT也在路上，接下來，合适的資産仍能通過擴募、新發的方式繼續納入池子。

而CMBS體系解決的，則是那些不适合或不願通過REITs退出的資産（寫字樓便是典型），在不放棄産權的前提下，最大化釋放價值。

這背後是一道清晰的選擇題。REITs的核心吸引力，在于以通常高于抵押融資的估值，把資産未來現金流證券化，實現權益退出。

但寫字樓“改造增值”的權益故事，相較購物中心本就偏弱，REITs的退出溢價較難覆蓋發行成本與讓渡的未來收益。相比之下，抵押融資在保留權益的同時成本更低，自然是更劃算的選擇。

另一方面，市場行情向好時，核心區位的寫字樓就是穩定現金流的代名詞，握在手中，賺的是租金收益與資産增值的雙重回報。

可如今，盡管一線城市寫字樓空置率與租金正經歷承壓，但留在手中至少還能保住産權、留住未來翻盤的籌碼。而CMBS“不出表”的會計屬性，恰好破解了這一兩難局面，在産權不動、運營不交的基礎上，撬動長錢。

一退一守，兩條通道各司其職，共同構成中海商業完整的資管體系。

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