智譜股債雙線再融資50億美元 AI大模型資本競賽進入深水區

觀點網 智譜又找到新錢了。

暨配股融資進賬313.75億港元後，9月13日，這家中國大模型領域的頭部玩家宣布完成約50億美元（約392.7億港元）最新融資。

20億美元的折價配股，加上30億美元的零息可轉債，智譜将按每股714港元的價格，配售至多2196.5萬股H股，較公告前收盤價793港元折讓約9.96%。

“這次融資的所有款項，将主要用于下一代GLM模型研發、完全自訓練體系構建及相關算力基礎設施建設。”

年初敲鐘、7月配股、9月股債雙線融資，智譜的資金鋪墊将延伸至何處？

一場新交易

在資本市場，折價配股往往令投資市場瞬間警惕，這類操作通常暗示着公司現金流緊張，在急需現金的情況下，不得不以低價換取流動性。

但重點在于那30億美元的可轉債。

據悉，智譜此次選擇的金融工具采用了零息結構，意味着在債券存續期間不需要支付任何利息。對于一家正處于高強度研發投入期、每一分錢都要用來購買算力和人才的公司來說，這無異于獲得了一筆無息的長期貸款。

再來看轉股價，這筆零息可轉債的初始轉股發行價為本金的100.5%，初始轉股價定為每股892.5港元，較配售價溢價25%，較公告前收盤價溢價約12.55%。

若可轉債全部轉股，将對應新增約2636.5萬股股份，占擴大後股本比例約5.3%。

也就是說，市場上有一批投資者願意以高于當前市價的價格鎖定智譜未來的股票，並且願意在持有期間放棄利息收入。這批人在乎的不是智譜如今的業績數據，而是兩三年後下一代GLM模型研發成果，及未來估值。

這筆可轉債的本質，是零息結構讓智譜在存續期内無需支付任何利息，全部資金可投入研發與算力建設。轉股價892.50港元較收盤價溢價12.55%，意味着投資人看好智譜未來估值能支撐起這個溢價。

在發行公告里，智譜還表示，未來拟在上交所科創闆上市，沖進“A+H雙股”區。

接下來，智譜還要解剖這筆錢該怎麼花。

“本次約393億港元淨募，六成投給完全自訓練。”約235億港元的資金，投下一代GLM基礎模型和完全自訓練體系研發，及大規模訓練、推理和算力基礎設施；59億港元主要投入業務拓展、戰略投資和潛在並購；剩余98億港元用來優化資本結構及補充運營資金。

智譜預計，這筆融資将在2028年6月30日前用盡。

從7月配股到如今融資，智譜已合計拿下超700億港元的融資金額，接連融資“燒錢的背後，這家公司的業務重點正在從單純賣模型，轉向高增長的開放平台、API。

智譜未來的標簽，将多出國産芯片、自研GLM，以及完全自訓練。

完全自訓練的官方定義，很繞口：下一代GLM模型将在上一代GLM所搭建的環境里訓練，形成遞歸式自我改進閉環，涵蓋數據自産、環境自造、基礎設施自我優化。

有業内人士解釋，這代表智譜将實現數據自産，通過模型間自我對弈、規則校驗、執行驗證、模型評審和人工抽檢等方式，自動生成、篩選和積累訓練數據，持續回流到預訓練、中訓練和後訓練各階段。

通俗而言，以前AI學習靠人類整理數據資源，現在智譜想要AI進行自我對弈，生成新的訓練題目，甚至自己編寫代碼並運行驗證；也可以将更復雜的現實任務轉化為可執行的訓練場景，同解決方案進行自我升級。

自己卷自己，是智譜未來抗衡對手的突破點。

AI叙事的商業化

智譜這次融資，像是中國AI行業進深的一個縮影。

過去半年，中國AI大模型賽道集體進入資本沖刺期。DeepSeek在2026年4月啟動首輪外部融資，6月完成約500億元融資，估值近4000億元；7月啟動第二輪融資，估值約5000億元；9月被證實已委托中信證券籌備科創闆IPO，最早年底提交申請。

MiniMax也于2026年7月完成約20億美元再融資，也是采用配股+零息可轉債結構，與智譜此次融資手法如出一轍，前者配售3560萬股新A類股份，配售價268港元/股，同時發行65億港元零息可轉換債券，2027年到期，初始轉換價335港元/股。

月之暗面則在2026年7月完成股改，9月初被曝已向港交所遞交A1申請，同時考慮滬港雙重上市，目標估值約500億美元，拟在2027年一季度完成挂牌。

三條企業融資動态指向明确，幾家頭部大模型公司已從一級市場融資轉向公開資本市場，争奪下一階段的算力與人才資源。

智譜與MiniMax不約而同選擇配股+零息可轉債的融資結構，也說明行業内的資本策略相近。

智譜在2026年2月至8月間，先後推出了GLM-5到GLM-5.3四個版本，保持着約每兩個月一次的升級。這種頻率的背後是滾雪球般的研發投入，以及不斷消耗的現金流。

據智譜2026年半年報顯示，上半年營收9.54億元，期内淨虧損20.72億元，同比收窄12.1%。

若剔除股權激勵、金融工具公允價值變動等非經營性因素後，經調整淨虧損為19.64億元，較上年同期的17.52億元實際擴大12.1%，其虧損收窄主要依賴上市帶來的會計紅利，而非經營層面盈利改善。

而虧損的核心原因在于研發支出，其2026年上半年研發開支21.31億元，同比上升33.6%，約為同期收入的2.2倍；銷售成本也從上年同期約1億元增至7.02億元，主因API調用量爆發帶來的算力成本攀升。

利潤方面，智譜過去半年的毛利率從50%降至26.4%。主因高毛利本地化部署業務占比從84.8%驟降至13.5%，低毛利API業務占比飙升至86.5%；不過，API業務自身毛利率已從-0.4%轉正至24.6%，處于上升爬坡期。

此外，截至8月底，智譜MaaS開放平台年度經常性收入已達到16億美元，其選擇将商業化重點放在代碼生成、智能體和協同工作等闆塊，其中Coding已經率先形成規模收入；通過模型架構和推理基礎設施的優化，智譜的單位Token推理成本較年初下降了80%。

現金流方面，截至6月30日智譜的現金及現金等價物約39.94億元，IPO資金基本耗盡，賬面剩余現金僅3.08億港元，另有52.36億元未動用銀行授信。目前，投資客們都在圍觀智譜的商業化速度能否追上其燒錢的速度。

雖然收入增長迅猛，但其研發和算力投入不能只靠這50億美元的融資，智譜未來的财務壓力仍需重點關注。

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