主題讨論會：不動産的“稱重機”時代 | 2026博鰲不動産投資大會

主持嘉賓：

張 平 智衣未來創始合伙人、國際金融地産聯盟(IFFRE)創始人

讨論嘉賓：

李 炜 領展資産管理有限公司中國内地區域中心主管

汪 毅 長城證券首席經濟學家、中國華能集團軟科學評審專家

賀舒婷 匯泊停車首席執行官、覽睿資本首席投資官

陳亞麗 畢馬威中國稅務合伙人

程 偉 龍湖資産管理華南區域總經理

張平：各位好，非常荣幸再次擔任本場圓桌對話的主持人，我是張平。

巴菲特的老師格雷厄姆有一句名言：In the short run, the market is a voting machine; in the long run, it is a weighing machine. 意思是說，短期看，市場是投票機；長期看，市場是稱重機。這句話放在現在的不動産市場，特别有現實意義。

在舊周期時代，市場就是一台短期的投票機，大家賭的是土地紅利、房價上漲的預期，拼的是杠杆和周轉率，所以高杠杆、高周轉是很多公司都在追求的。現在切換到不動産新局，市場經歷了從投票機到稱重機的轉變。

現在，這台長期稱重機意味着什麼呢？在稱重機時代，土地紅利熱潮已經退去，市場真正在稱重每一個資産真實的運營情況，在稱重現金流、稱重資産管理能力、稱重穩定分紅的能力。

這些正是當下不動産新局里面，投資人最為關注的。所以當長錢、耐心資本和REITs基金進入，浪潮退去之後，大家關注的是整個資産真實的重量，或者說資産真實的淨重，而不是短期的故事。

今天我們就以三大議題來拆解不動産新局的機遇和挑戰。今天也非常荣幸請到了5位大咖，依次分享各位的真知灼見。

第一個問題想請教領展的李總，領展是全球長線不動産的標杆企業，非常擅長通過主動管理能力來穿越行業周期。請教李總，在存量資産時代，卓越的資産管理與精細化運營，如何持續為不動産沉澱長期價值，穩定長期可持續的收益？

李炜：前面您對REITs的價值、發展方案都有了很好的概括，就從領展的角度分享我們的經驗。

首先第一個要回答的問題是，長期價值來自哪里？從我的經驗來看，長期價值最核心的，就是讓資産能夠不斷地重新匹配市場需求。因為市場變化非常快，我們如何能夠在今天做得好、明天也做得好，這就是長期價值的來源。

領展從2005年在香港上市至今，現在是目前按資産價值等多項指標計，亞洲其中一個最大的房地産投資信托基金，整體資産價值在2,000多億港元。作為一個上市的房地産投資信托，我們每半年都需要向投資者公布業績，經營指標、資産估值也會跟股價有非常直接的聯系。

我認為，短期的現金流波動、短期的經營表現，出租率、NOI的波動，反而不是價值最大的風險來源。價值波動最大的風險來源，是資産長期跟我們的社區、消費者之間的脫離。

前面很多嘉賓也都提到，比如說連接人等等。我們經營的是空間資産，不能為了短期的财務報表、出租率、NPI、NOI的表現，而讓與現在社區不太匹配的業态維持高租金。我們更應該去看的是，目前以及未來到底什麼樣的産品，是符合社區、符合消費者需求的。

領展在2024年完成了第100項資産提升計劃。比如香港的秀茂坪商場，一個1,200平方米的室外空間，除重新規劃樓層空間、更新機電設備外，還打造了社區化兒童遊樂設施。這也跟您前面分享的中海收購豐樹項目的例子一樣，資産提升是方方面面的，有硬件提升、内容提升，還有業态變化，以及消費動線的不斷變化。

以領展的經驗，現在已經做了超過100個不同種類資産的提升，這就是長期價值的打造。

再回到精細化運營。有了資産提升的目標和方案之後，就是日復一日的工作：怎麼把我們對社區和消費者願景的理解，落實為業态組合、市場活動等手段，包括物業管理、停車場等等。這個打法也不是像以前那樣只是追求出租率、追求租金。

現在的商業地産，尤其是在國内，已經從單純的購物場所，變成了一個體驗空間，包括品牌的聯動。像泡泡瑪特這樣的品牌，本身就帶有一些情緒價值體驗的屬性。

消費者今天來這個商場，也不是單單喜歡這個品牌，因為這個品牌可能在周邊的商場里都有，怎麼讓消費者來你這里？雖然大家經營的業态品類可能不一樣，我們做不到每天有一場以上的活動，但從商業運營的角度，我們也是要求商場周周有活動，甚至在上海新天地的辦公樓，也會搞一些社群活動和跟政府聯動的活動，這些都是在整體打造我們的産品。

精細化的營運，就是怎麼在日復一日的過程中堅持做好。在商業不動産經營的過程中，消費者也明确看到：可能今天這個商場做得還不錯，過了半年怎麼就不行了。這個過程的關鍵，就是能不能把我們基于市場研究的資産計劃打法，落實到營運管理當中。我們不單單只是把租戶填滿，市場活動不是為了做而做，而是根據會員和消費者的體驗、配套服務、能源等等來綜合考慮，需要我們精細化地落實。

張平：李總剛才提到領展香港的案例，正好我在香港也考察過領展的項目，頂層的兒童樂園非常讓我眼前一亮，把周邊很多人口和家庭聚集了起來，包括還有一些機電的改造。一方面是從需求端出發，我們經營的不動産資産更符合消費者的需求；另外，精細化運營也确實是領展在很多細節上為我們樹立的行業標杆和表率。

第二個問題請教汪毅總。汪毅總是長城證券首席經濟學家，所以要問您一些相對宏觀的問題。本輪不動産深度調整之後，行業的核心變化是資本邏輯重構，從短炒轉向長錢長投。從您的經驗來看，在宏觀視角下，如何看待存量時代卓越的資産管理、精細化運營對不動産資本行業底層邏輯的重塑？特别是在科技+金融雙輪驅動的情況下，如何重塑不動産行業的商業模式和估值體系？

汪毅：主持人剛開始引用了格雷厄姆的名言，跟不動産結合得很緊密。我是券商研究人員，更多的還是研究估值體系，因為全市場的資産有很多類别，有不動産、紅利資産，還有成長性很強的資産。

對一個企業來講，對資産的估值，本質應該是未來現金流的折現。但因為很多企業，我們並不能看清楚多少年以後的情況。舉個簡單的例子，如果說能看清楚能活多少年，折到現在的價值就不得了。因為我們看不清楚，所以從估值體系演化出來的，到後來用市盈率、PB估值，這本身就跟這個行業的商業模式有很大的關系。

這就回到剛才主持人提到的問題，以前我們的不動産都是通過高杠杆、高周轉和資産價格的上漲這種模式來進行估值的，我記得以前更多用PB去做房地産股票的估值，後來變成開始關注運營管理、資産增值、收益等等，從信用擴張轉向了現金流驅動，本質上是商業模式發生了一個非常大的重構。

在這種情況下，兩邊更加匹配了。過去是短期資金，但資産需要一個相當長的時間去償付，所以資金期限是不匹配的。當資産價格進入下行周期的時候，整個估值體系全部重塑了，這種情況下調整的時間也比較長。

經過這幾年的調整，在新的估值體系之下，大家關注新的商業模式，包括出租率、租金增長、運營現金流、資本回報率和分紅等等，這是一個完全不同的新的資本邏輯。

引入資金的期限更加匹配之後，長期資金也有關注的方向。進來以後，通過REITs的形式投進去，REITs再面向普通投資者。那麼長錢為什麼要投呢？也要關注幾個方向，包括需要更加透明、更加清晰的産權，穩定的現金流，專業的資産管理，以及清晰的退出機制——REITs就是退出機制。

這是我第三次參加博鰲論壇。通過這次會議的交流，還有衆多不動産大咖的演講，我感覺到在新的不動産局面下，增加了很多科技元素，包括微型機器人，還有攝像頭、管家等等，還有很多我不知道的東西。

我覺得科技應該是能提高資産收益的，我們如果去算投資回報率，在沒有科技和有科技的情況下，圍繞投資者的需求進行精細化管理，投資者願意為這個科技産品付費，投資收益率就能提升上去。

投資收益率提上去之後，通過金融包裝成定價更加符合實際情況的資産，包括REITs，這樣就能夠實現科技+金融的雙輪驅動，但是本質上都需要落實到可持續的現金流回報上。

所以這類資産從估值的角度，跟我們原來說的通過現金流折現的估值本質更加貼近。也就回到剛才格雷厄姆說的：現在到了稱重機時代，可以把價值算得更加清楚，讓股票市場上的科技股、制造業的股票能算得更清楚一些。

張平：謝謝汪首席。汪首席通過估值的視角給我們強調了現金流的重要性，也提到了合規、現金流管理、資産管理、退出，其實都是REITs投資人非常看重的最重要的幾個指標。

下一個問題請教賀總。賀總有兩個職務，具備産業運營和股權投資的雙重視角，您又在深耕基礎設施投資（停車場）領域，所以想問問您，我們剛才提到長錢長投，從雙視角來看，這類穩定的現金流基礎資産，怎麼能被長線資本作為核心標配？

賀舒婷：我看在座很多是新面孔，所以花一分鐘介紹一下我們公司。我們背後是一只美元基金，從10年前開始至今，陸續投資了中國70多個停車場項目，並且培養了自己的運營管理平台。我們這個基金背後的股東都是一些國際投資機構，包括KKR、BlackRock、美國的退休教師基金、歐洲的一些主權基金等等。

再回答主持人剛才的問題。我覺得長錢長投，看到停車場這個領域，是跟停車場這個資産的資産屬性和資金屬性相關的。什麼叫資産屬性呢？停車場是一個不動産和基礎設施的綜合體，在這個行業里，背後的真正需求來自中國汽車保有量的逐年增加。

同時，我們的項目大多在一二線城市的核心商圈，這些地方的地下停車場，是不具備在周邊開一塊空地重新做地下停車場的技術可能性的，這就意味着需求在逐年增加，而車位的供給是始終短缺的，這構成了這個資産底層稀缺性的根本邏輯。

停車場資産和其他不動産相比，有一個特殊性，是完全自主定價的資産類别。大家可以看到，不管是商場、辦公樓還是倉儲，都有一個所謂的市場租金，大家都在這個框架下運行，但停車場是市場自由定價的。

疫情期間很多不動産的收益是腰斬的，我們可以調整收費策略，比如說把停車費從8塊錢調到10塊錢一小時，對用戶來講是沒有那麼敏感的，因為他們停放的頻次很低，但是對我們來講，這就是20%的直接收入增長，從而可以對沖車流量的下降問題。這也體現了這個資産類别另外一個特征，就是通過充分的自主定價權，來獲得資産運營的韌性。

關于停車場的資金屬性，其收入來源于兩塊：一個是月租收入，客戶主要來自底商和周邊的辦公人群，相對比較穩定；還有一塊是臨停收入，這是非常随機、低頻次的。

因為低頻次和随機性，決定了我們並不依賴于單一大客戶，所以我們的收入既有月租的支撐，同時也有臨停的分散性，這也給我們的資産帶來了韌性。

這些特征就導致我們的收入既具有充分靈活自主調節的可能性，同時又有一個撐底的韌性，這其實是和國際國内的長錢需求非常一致的。

剛才我介紹到我們的股東都是國際上的長錢投資機構，都是耐心資本。資本都是用腳投票的，他們跟我們走了10年，也在用行動來體現他們對這個資産的信心。

國内的長錢主要都是險資、國資，還有一些長期的社保基金、養老基金等等。這些資金的特點是，他們對收益率的要求相對偏低，都是個位數，但是對于現金流的穩定性、分紅的确定性要求是很高的，因為背後對接的是可能每年都要有三五個百分點的分紅。

所以在這種情況下，我們這個資産類别的特點，和這個資金的需求是非常匹配的，這也是近些年來陸續有一些國内的險資和國資找到我們公司，希望能夠探讨一些新的合作的原因。我覺得本質上就是資産類别和資金屬性，與這些資金的性質匹配度比較高。

張平：謝謝賀總，我再追問一句，你們現在是美元基金和人民币基金都有？

賀舒婷：我們現在都是美元基金。

張平：我以為您剛提到的境内險資指的是人民币基金的投資人，所以您說境内的險資也是在境外投的美元基金？

賀舒婷：我們的股東都是境外的金融機構，我剛才提到的境内險資和國資，是這一兩年，尤其是疫情之後，大家注意到停車場這個資産類别的韌性，所以有些國資機構現在想跟我們洽談一些人民币的合作。

張平：美元基金的久期一般是多久？

賀舒婷：7+2。

張平：那就是標準的美元基金的久期。

賀舒婷：是的，我們從2015年開始在中國投資停車場，到現在也有11年了。

張平：所以就像賀總說的，資金端和資産端跟這種長錢的匹配度都非常高，而且還有自主定價的韌性，謝謝賀總。

下一個問題請教陳總。陳總是畢馬威中國稅務合伙人，也是我師姐。這個問題我覺得問您特别合适，因為您服務了很多REITs客戶。REITs在擴容提質、存量資産注入常态化落地的過程中，稅務架構是決定資産收益和落地成敗的關鍵，所以想問您，企業在不動産資産入池、擴募申報階段，最容易踩坑的稅務風險點集中在哪里？可以給台下的企業避避坑。

陳亞麗：剛才談到容易踩的坑。我從事稅務咨詢工作20多年了。這幾年稅務争議頻發多發的狀況較為普遍。從REITs資産入池和擴募的角度，我總結幾個方面，供大家參考。

一是在做架構重組的過程中，通常會做一些資産或者股權的剝離和重組，這個過程中，關于重組稅務處理方面的争議，這幾年是非常多的，重組是稅務機關高度關注的領域，所以這是大家一定要首先關注的領域。

在企業所得稅方面，第一個重要的概念是特殊性稅務處理，大家都知道這是一個比較常用的稅收政策上的概念。稅務機關對特殊性稅務處理備案會通過事後核查去評估合規性。如存在政策适用上的錯誤或瑕疵，可能産生補稅。我們看到近期新聞報道了不少大額的重組事項補稅案例。因此，如架構重組方案中涉及适用特殊性稅務處理，一定要高度關注。哪怕是過去曾經實施過的一些操作，也不應直接照搬，而要嚴格對照政策復查並謹慎處理。

關于資産重組的增值稅的問題，今年的增值稅法實施之後，新的規則特别強調資産包是不是能夠獨立運營。什麼叫獨立運營，針對具體案例，實操中可能存在不同看法，将來可能成為争議點。契稅、土地增值稅方面，對于重組政策的适用也需要充分考慮重組安排的商業合理性。此外，建議大家關注稅收征管法的修訂，目前草案中包含一般反避稅條款，建議大家密切關注立法修訂的進程以及反避稅措施在未來各稅種征管實踐中的應用。

這幾年擴募的資産也非常多，對于存量的擴募資産，要提醒大家注意歷史風險。我們有的發行人覺得存量的擴募資産，可能已經做過梳理，做過重組，都已經準備好了，架構已經弄好了，是不是就沒有問題？這里也提醒大家，一定要復盤歷史剝離重組時的安排是否存在隐患。

還有一些是通過收購方式得來的重組資産，即使簽了收購協議，有賣方擔保條款，但是從稅務角度，如果出現歷史稅務風險，進行補稅和接受處罰的還是標的企業，雖然事後有機會找賣方索賠，但最終仍會影響REITs底層資産，此外項目公司還可能涉及稅務信用評級降級等其他非量化的懲戒手段。因此，收購前的稅務盡職調查一定要深入的去做。

再有就是REITs里面非常常見的安排，股債結構。需要重點關注利率水平的設置，是不是沿用首發用的利率水平？其實利率也需要随行就市的，關注市場利率的變動，才能符合稅務政策的要求。

總體來講，我們要不斷更新對于稅收政策和執行的認知。再一個就是稅務工作一定要提前介入，同時還要長期監控，不是說一次分析就一勞永逸了。建議廣大的業内人士重點關注這幾個問題。

張平：謝謝陳總，也就是說大家要動态地前置關注稅務問題，提前做好規劃，很多舊的方式其實在現行框架下已經失效了。

陳亞麗：對，現在的變化可以說是日新月異，必須要以三個月、六個月或者一年的眼光來定期更新。

張平：謝謝陳總。下一個問題請教龍湖的程總。程總在龍湖資管，作為房企資管頭部的實踐者，不動産數字化科技現在日新月異。想請教您，數字化科技真正在不動産存量資産提質增效降本的過程中，發揮了哪些核心價值？

程偉：先簡單介紹一下我們公司，龍湖資産管理始于2016年從龍湖集團的長租公寓業務，2024年，作為龍湖集團五大主航道之一正式升級為資産管理航道。

張平：是輕資産管理嗎？

程偉：不一定是輕資産管理。在龍湖内部所有需要去持有的非Mall資産，全部都由我們資産管理航道來做。比如非標的街區商業、酒店、辦公、養老、醫院、長租公寓等等。

AI對于我們資産管理過去這些年的支持，或者說變化到底有哪些？簡單來說，我們做的第一件事就是把數字化——從一線獲取項目、建設期，包括跟客戶發生關聯，到長期的運營期間，對每一個現場的數據采集、歸集，以及後台所有流程的線上化，這是2015、2016年左右就建立的。這是第一步，做數字化。

第二步是大概2020年前後，核心數智化，希望能通過采集到的數據以及對應的業績結果表現，用每個月、每周的數據，形成實時的對門店、對每個項目的管理指導，做了單店的駕駛艙，以及地區和總部的駕駛艙。内部大概350多個項目，都可以在這個駕駛艙當中同步看到每一天的工作、任務、風險，包括變化，並實時地把任務發布給大家，讓一線同事去執行。這是我們在過去這幾年花了很多代價做的事情。

第三個階段是去年下半年到今年年初，大模型、智能體等AI技術快速發展。從第二階段單純地有了數據、發現了問題、去指導要幹什麼，到第三階段，通過每一天的實時變化快速洞察到問題，當天即刻自動化地讓單項目在渠道投放、現場運營管理、推廣管理，以及後台管理效益上都能自動提效。這是過去一年半我們一直在做的，内部花了很多時間和資源投入，鼓勵持續做這個事情。

在第三個階段，AI投入最重要的是幫助我們這個資産管理公司，在單項目資産管理當中，把成本端的杠杆做足。我們的運營成本、營銷費用、管理費是不是真正用在了關鍵點上。

前面大家都分享到，每個項目最重要的就是看資産價值、長期穩定的NOI表現到底怎麼樣，它的NOI Margin到底如何，我們所有人、資源的投入，是不是真正在提高營收和NOI，還是說只是在做信息的傳遞、合規的評價、管理上的留痕，而沒有和商戶、客戶在一起，去挖掘大家對于這個項目成長性的看法。

我們内部也一直講，AI這個浪潮在資産管理中，最重要想帶來的一定不是壓降人的成本，而是把過去所有重復的、體系化的、不真正産生價值的管理動作，全部由AI智能體替代，讓我們所有人，包括我在内，帶着團隊一起在創造力、審美、人與人之間的鏈接等等方面做大量工作，真正讓我們的資産在未來長期能夠保持比較好的高水平NOI兌現和穩定的狀态。

張平：AI智能體使用前和使用後的對比有結果嗎？

程偉：這是一個持續性的工作，我們的運營費用率，從早年的20%到現在，至少在整個華南地區，所有的運營費用率大概降到10%左右。

營銷費用早年是3%，現在全年的平均營銷費用不到1%。管理費用方面，過去地産公司的管理後台是很重的，集團和地區層面有大量的管理成本，分攤到單項目的管理費用大概到7-8%，現在實現一般以上的降費，整體上還有質的提升。

張平：程總給我們分享的科技化、數字化手段，加上AI技術，真正意義上實現了提質增效，實打實地節省了成本。其實節省成本的同時，就是增加了NOI，進而提升了資産價值。

再回到李總這邊，程總代表的是國内的房企資管，領展作為亞洲領先的REIT，代表的是香港REIT的資管能力。我知道領展的資産遍布全球，不只在中國香港和中國内地，你們在英國、澳洲、新加坡都有資産。領展的資産組合里面，零售占比還是最高的。

國内現在出現了很多問題，比如商業資産同質化、空置率的壓力，這幾年一直是非常顯著的。從您的實操經驗來看，成熟市場資産提升的邏輯，對我們當下盤活存量、尤其是盤活商業不動産，有哪些最核心、最可落地的經驗可以借鑒？

李炜：我覺得零售資産的管理要進入四維一體的時代，四維包括社區、内容、效率和資本。說幾個我們的常用打法，比如說我們要做現金流最大化，其實要做的是現金流質量的最大化。

剛才有嘉賓提到，租金作為最重要的收入標杆指數，會受到市場因素的影響，在現在受到宏觀經濟影響的情況下，租金有的時候很難改變。

但是不變的是，怎麼樣保證現金流質量是最大化的，不管單位租金是在上升還是在下降的階段，這就需要非常科學地去看我們的租戶銷售是不是可持續的、租金是不是可持續的，包括租售比等等，要保證現金流質量的"長治久安"，從長期來看是最大化的。

第二個是租戶方面，我們以前單純是有一個品牌清單，要有租戶組合，要有各種各樣的品牌。我們接下來要做的是内容生态，不單單是有一個品牌組合，還要思考怎麼能夠保證他們在我的購物中心、零售資産里面，打造成為整體内容生态中最核心的部分。

這里面就有很多方面的工作，包括市場、營運、每天銷售情況的觀察，以及我們用什麼手段促進銷售。

比如說最近上海七寶領展廣場，在暑期階段的活動就是以親子家庭為主，樂高是我們一個比較重要的租戶，樂高正好也發布了一個稀有新品，我們也用到了主題搭建，且不單單是主題搭建，還包括每周對應的親子活動，包括産品銷售。

同時我們還配套了另外一個恐龍的活動，這又增加了兒童暑假的内容。整體活動也得到了上海市級媒體的播出，所以效果還是非常好的。

第三個是效率，這也是大家都要注重的。其實效率不單單是指零售地産，所有效率提升的本身，都是能夠增加價值的，也不單單是房地産行業。

這又回到我們的費用端，包括前面程總也提到，我們的物業費用、市場費用，怎麼從1塊錢變成100塊錢，利用AI的手段，或者是自己的經驗，在費用端把我們的投入使用得非常有效率，這在成熟市場也是非常關注的點。

最後一點，資本循環是長期競争力。當你是一個長期持有者的時候，還是要不斷地復盤，到底哪些資産現在是核心資産，哪些資産已經不再是核心資産，現金流到底要投到哪些資産里面去，做什麼樣的動作，這才能使整個零售資産或者其他的營運資産有一個完整的閉環。

張平：謝謝李總，領展的經驗是，從社區上、内容上、效率上和資本上四位一體提質增效。

下一個問題請教汪首席。我們看到現在有一些數據中心，包括未來的AI算力等等，這些所謂的新型基礎設施，或者是新經濟資産，未來都會進入到REITs市場。在這種情況下，會給我們帶來哪些機遇和挑戰？

汪毅：這個話題在今年也比較熱，因為現在北美那邊都在大量建設算力中心，他們每天都能看到空置率的數據，可以看出現在的租賃情況還是很好的。

中國也可以做這個事情，這個事情本身也可以做成資産證券化産品，成為REITs底層資産。

剛才李總也講到，REITs大多用于商業地産或者是零售，注定了這個行業是一個穩定增長的行業。如果是算力或者是數據中心，包括一些科技園區，在這個資産里頭，可以享受到當下産業快速發展的紅利，所以某種意義上擴大了REITs的資産邊界。将來可能還會有其他的類似資産也可以達到這個效果。在這個過程中，也要注意幾個方面的風險。

第一是技術叠代的風險，因為這里面打包的資産，比如數據中心里面的液冷等等技術，可能有一個新技術出來就發生變化了，這跟科技行業資本市場的表現也比較像。

第二個是客戶集中的風險，我們看到有一些公司綁定某個大客戶，比如單一的雲廠商，如果這個雲廠商的資本開支發生一些變化，都會導致數據中心後續的現金流受到影響。

第三是能源和資源的約束。做數據中心，包括選址、電力供應、電價，還有現在說得比較多的綠電直連等等，我們要算一個賬，看能不能有穩定的現金流，這是要關注的。

第四是估值錯配的風險。今年有一個典型的例子：年初的時候比較熱的一個概念叫算電協同，當時電力研究員都覺得短期内算不出業績，但是科技研究員都覺得估值挺低的，先不要管業績了，然後就漲了一波，後來又掉下來了。所以在進入的時點上也非常重要。

在這個過程中要集中關注幾個指標，包括出租率、客戶集中度、合同剩余期限、電力成本，以及持續的資本開支，這些都要關注。

總體來講，科技的基礎設施是介于兩者之間的：既享受了産業的紅利，本身又是一個提供固定現金流的資産，所以在定價上面，提供了更多的選擇空間，也就是科技和金融雙重賦能的效果。這是一個非常好的試驗田，将來如果有其他的新産業出來，也需要借助REITs的包裝，這些都是非常好的嘗試。

張平：謝謝汪首席，也期待越來越多的新型基礎設施進入到REITs市場。

REITs市場也在不斷擴容，在這個過程中也有大量的停車場資産，未來也有機會進入到REITs市場。下一個問題請教賀總，從實操來看，優質的停車場資産要想注入到REITs市場，實現規模性的擴容，最關鍵要突破哪些問題？

賀舒婷：就我們的經驗來看，有三個點比較關鍵：首先是産權的清晰性。和其他不動産相比，停車場有一個特點，交易政策是“一城一策”，並不是中國每一個城市都允許停車場做産權過戶的，有的地方即使有産證也不允許交易，比如說上海和廣州。

但是我們也比較欣慰，看到近些年監管機構也在逐漸放開和突破。就在剛剛過去的7月份，廣州就一項政策進行了公示，對停車場整體産權過戶的可行性進行了探索，在7月公示結束之後，並沒有反對意見，主管部門也在出台細則。

另外，上海最近也出台了一個政策，交易所允許土地年限比較短的、準備發行REITs的項目，在發行REITs之前先把土地年限延期到40年，也就是商用土地的最長期限，來匹配REITs的生命周期。

如果能夠解決産權的可獲得性、清晰性，以及産權年限的延長問題，我覺得應該可以打通第一個問題，也就是解決法律權屬的問題。

第二個是規模化。停車場這一資産類别決定了每個項目都比較小，所以把幾個停車場項目打包，不像把幾個商場打包那樣，馬上就能達到REITs發行的目標規模或者是理想規模。

停車場這個資産需要不斷地滾動擴充項目數量，使總規模能夠達到監管機構的要求，以及資本市場投資人對規模化的要求。

目前國内持有停車場的公司基本上都是以零星持有為主，之前唯一發行過的一個類REITs的金融産品是一只ABS，也不是典型的REITs，這就是卡在了對標準REITs規模化的要求上。

幸運的是，我們公司是目前國内最大的停車場資産包持有人，持有70多個停車場，基金的管理規模大概10億美金。我們也非常期待在合适的市場時機，能夠作為第一只正式發行規模化標準REITs産品的機構。

第三個是運營。傳統的房地産退出，是通過線下的大宗交易實現的，A賣給B、B賣給C；如果是通過發行REITs的方式退出，雖然一方面原始股東實現了現金回籠，但同時他又要繼續以資産持有方的角色運營這個資産，給資本市場的投資人提供承諾的回報，這就要求運營能力持續在線，並且不斷地精細化。

剛才各位嘉賓都在分享AI，我就想到一個事情，怎麼用AI提升運營？我們通過AI來做定價模拟。

比方說在北京三里屯有一個很大的停車場，我想明年把價格調高，是調2塊錢還是調1塊5，我們會把過去幾年的運營數據輸入到AI模型里，讓AI模型告訴我們如何調價，以及調價幅度對車流量、總收入、平均停放時間的影響。

當我們根據AI的建議和運營團隊的實操經驗做出了這樣一個決策，再把做出決策後的實際運營數據反哺到AI工具里，不斷地優化和提升準确度。

我們還用AI工具預測未來的車流量和收入，目前偏差已經縮小到1%以内。

這個好處是我可以預測未來的流量，可以提前采取應對措施。比如在成都春熙路有一些項目，預測到五一和國慶期間車流量會有8%到10%的增長，就可以在這些天動态調整收費標準，多派一些人進行引流，提前做好員工安排，這些都是可以通過AI預測模型來實現的。這也是停車場行業不斷推進運營精細化、實現科技賦能的表現。

張平：合規性非常重要，然後是規模化、精細化的管理。其中您提到AI在賦能日常精細化運營方面的内容，所以我想問一下，你們前期輸入了多少年的數據，以至于AI可以做出相對準确的預測？

賀舒婷：從我們基金成立、收購項目開始，也就是從2015年到現在，我們有每一天、每一秒、每輛車的進出場數據。

我們的項目從收購過來的那一天開始，這個數據鏈就是完整的。我們會把所有的歷史數據反饋給AI，讓它給我們做分析、模拟，給我們做提升建議，當然也不是百分之百準确的。

張平：所以你們Day1就擁有了數據資産。

賀舒婷：是的。我們每年有幾千萬的車流量，這些車流量反饋到我們數據庫里的數據都存儲在雲端，從第一天開始存儲到現在，供我們進行分析和模拟。

張平：非常好，而且未來還會衍生出一些價值。

賀舒婷：是的。比如說有些保險公司也想通過我們的平台來賣車險，有一些充電樁公司的合作，還有庫存車的合作。全亞洲最大的單體建築是成都高新區的環球中心，那個項目的停車場也是我們收購的，一共有1萬多個車位。

我們在最下一層相對出租率比較低的區域開辟給抖音，他們改造了燈光、現場裝修，直接現場直播賣車。

我們還給他們匹配驗車前後流程，甚至是過戶所涉及的所有主管部門的小分支，客戶可以在那里現場看車、買車、過戶、開車、上牌、走人。這都是我們利用停車場這個有形的物理空間，給客戶提供的無形服務。

張平：而且您說到的這個環球中心，正好是我之前的老東家做的招商、運營。謝謝賀總，這超出了我們的想象，停車場本身在增值服務和數據應用方面還有更多的能力和潛力。

下一個問題請教陳總，我們回到非常重要的稅務環節，前一個問題問陳總的是在資産的注入端、發行端，這個問題是在持有端。在REITs的持有端，從稅務規劃和合規的角度，有哪些專業的方案能夠幫助企業降本增效，來增厚我們資産的長期收益？

陳亞麗：持有的環節，我也從幾個方面跟大家分享。剛才幾位老總也都談到多元化的經營、增值服務，這樣的話，不動産資産就不僅僅是收取租金的業務，可能還會在此基礎上提供各種各樣面向消費者的增值服務，相應的業務收入就會變得更加多元化。

同時，REITs結構也講究輕重資産的分離，所以也會有承載物業的主體和提供運營管理的主體之間如何進行利潤分配的問題。所以建議大家關注運營層面：不同種類的業務收入，在稅務上的處理是不同的。

舉個例子，收租金和服務費，涉及的增值稅率不一樣，租金收入還會涉及房産稅；如果是科技研發服務相關的收入，稅務處理可能又是不一樣的。這樣企業在整個業務上的布局--什麼樣的主體持有資産收取租金、什麼樣的主體提供服務收取服務費、什麼樣的主體從事科研，取得科技類（包括AI賦能）的收入--這涉及整個價值鏈上的分割，這一塊其實也是現在稅務領域越來越關注的問題。利潤分配、關聯交易轉讓定價安排需充分考慮合理的職能風險分配，符合獨立交易原則，确保稅務合規。

第二是稅收優惠政策的享受。在不動産領域，有一些新型的基礎設施，包括住房租賃、養老、醫療地産，還有倉儲物流等等，都有不同的稅收優惠政策。享受稅收優惠一定要注意合規，與政策要求是不是完全嚴絲合縫，要遵循實質性經營和實質重于形式的原則。稅收優惠的享受也是稅務檢查的重點。

第三是存量資産更新改造的問題。現在很多物業可能面臨更新改造，在更新改造過程中，比如拆除、新建，做一些優化，這里面的财務稅務處理是非常復雜的。比如說哪些投入應由資産公司承擔，哪些由運營管理公司承擔，财務上是資本化還是費用化，最終都會影響到稅務，這些都是存量資産運行一定時間之後必須要面對的問題。

還有一些項目涉及境外投資人的跨境結構，要特别關注跨境涉稅的風險。比如說涉及對外的分紅派息，海外股東能不能享受稅收協定待遇，這是現在稅務檢查的重點。如果是通過海外基金進行的投資，由于基金架構下的稅務處理都比較復雜，要特别注意不要出現稅務風險。

存續期内項目經營層面或者投資者層面的稅務問題，是要年年長期的面對的，如果不好好解決，可能會影響我們整體收益率的貢獻，建議大家從這幾個方面重點去關注。

張平：謝謝陳總，給我們打開了一些新的思路。下一個問題請教程總，您所在的華南區也是競争非常激烈的，作為龍湖的資管平台，其實經歷了從開發思維向持有思維的轉變。

在這個轉型的過程中，您覺得最大的痛點是什麼？跟我們分享一下您的破局之道。

程偉：這個問題比較大，是講從房地産到資産管理應該怎麼做，或者中間有什麼問題、困難和壓力。

以龍湖的經驗，我就抛磚引玉說一個點，這里面最重要的就是戰略的笃定和資源的投入。

每一個事情，包括地産開發也好，或者單一項目的資産管理也好，應該怎麼去做，其實大家都或多或少能做到一定的程度。

但是一個企業能不能轉型到資産管理這個業務方向上來，並且最終能夠擁有一定的資産管理能力、具備一定的提升資産價值的能力，其實是需要長期的戰略投入、資源投入和定力的，在這個過程中是不能搖擺的。

過往龍湖，或者說我們在行業内都能看到很多的案例：可能在某些單個節點上也會有一些挫折或者搖擺，整個業務回頭看，就會感覺有一些走了彎路的地方。

對于龍湖來講，或者說我所在的資産管理航道，從早期單一的冠寓業态，到後面逐步增加酒店、養老、辦公、服務式公寓，以及街區商業等等。過去在整個集團管理當中，因為開發、銷售的占比非常重，每年的銷售額兌現都在上千億的水平，持有資産在公司當中的占比早年是比較低的，收益也比較低。

怎麼在收入相對比較低、利潤占比也比較低的情況下，依然能夠持續往前做，能夠形成第二曲線，這里頭核心考驗的就是我們管理層、股東、董事們的定力。

龍湖是從2002年開始做第一個天街，每年拿出10%的銷售回款，一定要投到天街當中，這是當時做的第二個曲線。從2015年年底開始，每年拿出一定比例的錢投到資産管理這個賽道當中，投入到不同的非標資産當中，最終形成了今天的開發、運營、服務三大業務闆塊，這是非常考驗戰略定力的。

在行業當中來看，不同公司的資金壓力不同、戰略方向不同，内部的管理導向甚至當期的壓力不同，最終可能還是要基于自己企業，形成一個相對來說比較笃定的、長線的戰略安排，然後堅定地往前走，這樣可能更重要一點。

張平：謝謝程總，沒想到龍湖是這麼笃定，而且每年都是有規律的投入，這都是形成自己獨特競争力的一些基石。

也非常感謝台上5位大咖的分享。《周易》里有一句話“窮則變，變則通，通則久”，行業正在經歷調整，正在進行底層邏輯的切換，從追求短期的熱度，到現在重視打磨資産本身的内在價值，願我們都可以胸中有丘壑，眼中存山河，以長期主義的視角來評判未來的發展，以長期主義的視角，來布局不動産新局。

希望我們可以把握住長錢長投、耐心資本和REITs擴容的機遇，真正地迎接不動産新局的新時代。

本次圓桌對話就到這里，謝謝大家！

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