主題讨論會之二：不動産新生｜2025不動産資管峰會

主持嘉賓

劉唯翔　北京大成(上海)律師事務所合伙人

讨論嘉賓

萬雅甯　上海交易集團上海總部副總經理

郝　霄　千丁數科資管團隊負責人

張　平　BOMA中國研究委員會主席、國際金融地産聯盟(IFFRE)常務理事

李宗霖　國泰海通證券REITs業務部執行董事

譚　琳　華夏金茂商業REIT基金經理、副總裁

劉唯翔：感謝主持人，感謝觀點再次邀請我參與這次圓桌讨論，也感謝大家堅持了一天。今天是最後一場，我争取把這場主持得生動别開生面，讓大家輕松愉快。

我覺得這個題目非常好，觀點在選題上體現了與時俱進的狀态。提出的三個分議題中，第一個"大宗交易的定價重構，新周期的博弈與共識"比較專業。結合我自身工作來看，我的體會是大宗交易基本已經喪失了流動性。

北京、上海曾經非常繁荣，甚至可以說是輝煌的市場，像上海的大宗交易多年來一直保持量價全球領先的地位。但到今年，已經看不到什麼機構投資者了，來的都是自用型客戶，或者僅剩為數不多的、一只手就能數得過來的保險公司在做所謂的資産配置。

我個人的解讀就是：流動性沒了。當然，核心原因在于大家對運營和租賃持續看空、看跌，看不到明顯希望，這也是缺乏流動性的核心原因。

今天的讨論有一個比較沉重的開始，但我很欣慰看到嘉賓們都選擇了第二和第三個分議題，都是在講積極主動、樂觀向上的内容。所以難做的事情就由我先開個頭。

有請第一位嘉賓張平女士。張平女士是BOMA中國研究委員會主席、國際金融地産聯盟(IFFRE)常務理事。張總可以先就這個相對沉重的話題，以積極的态度來展開分享。

張　平：其實大家也看到，比如說上一場讨論的是商辦，近幾年商辦市場确實面臨巨大挑戰。這也從側面反映出當前資産流動性的确不容樂觀。

可能其中一個原因是受宏觀環境影響，另一個是商辦資産尚未被納入REITs底層資産範圍。

關于"價值重構"話題，我就在想除了傳統定義的價值外，還有沒有新興價值是值得業内同仁共同關注呢。

從積極的角度看，我覺得可以去關注一些新興的價值：

首先是數據資産價值。這目前仍算是價值窪地，随着越來越多的企業重視數字化與科技賦能，數據資産價值很可能成為未來價值重構的重要一環。具體包括：物業的消費者價值，即到訪人群的用戶畫像數據；運營數據價值，這與财務表現和NOI緊密挂鈎，直接影響資産估值；以及能耗數據價值等。

其次是生态價值。以優質項目為例，好的項目不僅能實現自身商業價值，還能為所在社區創造就業機會，豐富民衆文化娛樂生活，甚至發展成為城市名片，産生燈塔效應。這些都屬于生态價值的體現。

第三是無形資産價值。當前資産估值主要基于底層資産定價，但從企業估值角度看，無形資産價值愈發重要。特别是在運營為王的時代，更重視輕資産的輸出。對輕資産企業而言，品牌價值是最重要的無形資産。此外還包括管理繫統價值、數字化價值、形成SOP價值等，這些都是無形資産的重要體現。

談到價值就必須考慮風險，除了财務杠杆風險外，我們還需關注運營風險、技術叠代風險、環保合規風險等。所以說："好的建築是凝固的藝術，而優質的資産則是流動的智慧。"

劉唯翔：張總，聽了您的分享我有一些聯想。您提到的這些價值點，其實業内過去也時常讨論，包括停車場運營這類細分領域。但我觀察到一種現象：業主方在談論時往往很認同這些概念，認為确實能創造價值；可一旦要落地實施，往往就覺得這些都是"小錢"並不重要，投入産出比不高。

更關鍵的是，大家看到的都是實際操作中的風險——既繁瑣復雜，做不好還可能賠錢，最後幹脆選擇不做。對于這種"說易行難"的困境，您認為該如何破解？

張　平：其實“蒼蠅蚊子也是肉"，越是市場競争加劇的時候，處于争奪租戶、挽留優質租戶的關鍵時期，就越需要依靠精細化的運營管理來赢得競争優勢。

為什麼說"蒼蠅蚊子都是肉"？以酒店行業為例，我們日常入住的商旅酒店，就連一塊小小的香皂都蘊含着運營智慧。越秀REITs的林德良總曾分享過四季酒店的案例：由于商旅客人住宿1-2天居多，為了避免浪費，他們把香皂由實心變成空心。甚至連客人使用過的香皂都會精心回收，将剩余部分打磨成粉末，供保潔人員繼續使用。

這個看似微小的舉措，恰恰體現了香港REITs代表——越秀REITs通過一塊香皂的故事體現出在降本增效方面的極致追求。個人認為，連行業標杆企業都如此重視每一個細節，我們更應該認識到每一分錢所能創造的價值。

因為，資産價值的提升本質上來自于兩個方面：增加NOI和降低運營成本。

劉唯翔：我覺得您起了個好頭，說明通過降低成本來提升運營效率，從而能夠推高資産價值。這也正是我們今天讨論REITs制度的核心意義——通過優勝劣汰的良性機制，推動業态不斷提升。

接下來我們轉換一下視角，因為我了解到郝總也将圍繞這個話題，從技術層面進行深入分享。

現在讓我們把話筒交給郝總，郝霄是千丁數科資管團隊的負責人——千丁數科，顧名思義就是數字科技，由他來談這個話題确實非常對口。

郝　霄：大家好，我是今天在場唯一的運營方代表。千丁數科是龍湖集團旗下的數字化公司，所以我想從龍湖作為運營方的視角，談談我們如何看待傳統商業與資産估值之間的關繫。

龍湖在内部審視和評估時，始終以今天讨論的現金流、NOI等核心指標，來衡量自持商業的運營狀況。如何提升商業的現金流和運營表現，直接關繫到在座各位金融人士對我們的估值判斷。

在龍湖看來，商業資産是一類非常特殊的資産。相較于商辦等其他類型，我們更看重的是運營能力——也就是今天上午有些嘉賓提到的“好團隊”的重要性。除了商業資産的坐落地理位置、建築形态等硬件條件，最關鍵的還是如何将商業資産打造成為消費者喜愛、符合消費趨勢的活力場域。

龍湖目前運營着上百個商場，在我們内部，數字化團隊與業務緊密協同，會深入研究不同區位下開業商場的定位與招商策略。給我最大的體會是：商場運營是一門“藝術+科學”的結合。

我們擁有衆多專業的團隊同事，他們深谙消費趨勢的變化，比如銀發經濟、寵物經濟等新興領域。同時，科研團隊會進行不同區位的數據調研與分析，以此為依據來決定商場的定位、招商組合、場景打造以及調改策略。

數字科技在其中扮演什麼角色？我認為是把“科技的部分加碼”。目前，數科部門與業務部門協同，並在對外客戶服務中重點推進以下幾方面：

第一是會員數據價值的深化。如今進入商場，掃碼或繳停車費即可成為會員，但如何激活龐大的沉睡會員體繫是行業共同課題。龍湖的“龍珠”會員體繫推出較早，我們正在向前進一步深化探索：如何将會員數據、客流動線、消費行為等數據反饋至招商談判、微觀定位、業态分析與調改中。

第二是通過AI與數據結合去做招商與定價。随着大模型技術的發展，傳統定價中基于位置（如離電梯口遠近、所在樓層等）、業态權重的規則體繫正變得越來越復雜，這些規則人力難以處理，卻正是AI機器卻可為。龍湖已在實踐中探索通過AI進行精準定價。

第三則聚焦于現金流中的支出優化，實現成本節約。通過數字化設施設備管理、能源管控等手段，我們顯著提升了運營效率。

以北京長盈天街為例，這個22萬平方米的項目，工程維保團隊僅配置20人，人均管理面積突破1萬平方米。這正是通過數字化與運營的深度融合，提升NOI與現金流，進而增強資産估值的具體實踐。

劉唯翔：聽完您的分享，我想到一個追加的問題。您剛才提到技術、AI和數字化對管理效率有很積極的提升，這讓我們理解了它的優勢。

但反過來我想問：我們理解傳統的商業或物業管理，面對的從業人員素質可能參差不齊。當你們把這些硬件設備和繫統水平提升上去之後，是不是對從業人員的能力要求也相應提高了？是不是薪酬也上去了？

這部分因“人的升級”所帶來的成本增加，與您提到的通過減員（比如長盈天街的例子）或提效所節約的成本，你們是如何權衡的？是認為培養精兵強将的投入優于傳統的人海戰術嗎？想聽聽你們這方面的考量。

郝　霄：非常好的問題，這也是我們内部經常讨論的議題。

我們将現場人員分為不同類型來看待，即使沒有明确定義。數字化設備的應用，首要解決的是最一線基層人員的工作效率問題，比如工程師、保安、保潔等崗位。

對于這部分人員，我們並非要求他們提升個人素質或提高薪酬，而是通過規劃和算法，實現人員精簡或效率提升。

另一方面，在涉及會員數據、招商談判、商業定位等需要專業判斷的領域——這些工作往往帶有一定的"藝術性"——這确實對我們的管理結構和人才素質提出了更高要求。

龍湖的實踐是每年進行大規模校招，吸納優秀畢業生，讓他們與經驗豐富的項目團隊和招商專業人員共同工作。同時，我們也積極推動業務人員與數字化團隊之間的深度結合，通過輪崗機制和管理制度創新，促進兩個團隊的協同合作。這是我們的一大優勢。

目前千丁數科在服務外部客戶時，始終堅持"解決方案先行"的理念：首先要深入了解客戶的實際情況，結合我們積累的業務實踐經驗，為客戶提供切實可行的解決方案，再匹配相應的數字化工具。

劉唯翔：我再多問一個問題：你們對外輸出嗎？

郝　霄：千丁數科最近幾年正在将龍湖在地産開發、商業運營、長租公寓、智慧空間等領域的解決方案，以及軟硬件結合的繫統，對外進行輸出。今天上午有很多嘉賓對此感興趣。

劉唯翔：對，感興趣的朋友可以通過觀點獲取聯繫方式。這确實是一套能夠幫助大家提升資産價值的優秀繫統。

接下來讓我們有請萬總——上海交易集團上海總部副總經理。這個名字聽起來就非常高大上。

雖然我作為上海人，但對我來說，交易集團也是一個比較新的事物。萬總，能否請您介紹一下貴機構？我必須說，這是今天所有分享機構中，最讓我感到興奮的一個，非常新穎。

萬雅甯：謝謝主持人，作為今天在場為數不多的本地國資背景代表，上海交易集團是上海市國資委出資成立的國有企業，與地産集團、久事集團、城投集團都屬于兄弟單位。像中海、中糧這樣的央企，其實我們都屬于國資體繫的企業。

大家可能對交易集團不太熟悉，因為我們于2023年才正式成立。但很多朋友應該聽說過上海聯合産權交易所——以往與地産集團合作城市更新項目、購買大宗國有資産、股權或進行增資，只要是本市國有企業間的交易，基本上都需要通過聯交所進行。

2023年10月，在聯交所基礎上加挂了上海交易集團的牌子，現在上海聯交所已成為交易集團的二級子公司。這里簡單做個科普：

其實聯交所自身已成立三十多年。之所以在聯交所基礎上組建交易集團，是因為我們在服務國有資産交易過程中發現，企業的需求遠不止于點對點的股權買賣、資産交易或企業增資。它們還有專精特新企業申報、環境能源交易、知識産權轉讓等多元化需求。這些資源逐漸匯聚到國有交易流程中，最終匯集到聯交所平台。由于管理條線較多，在市里的統籌安排下，我們直接将不同管理條線與聯交所進行整合，從而成立了交易集團。

目前交易集團旗下擁有聯交所、環境能源交易所、知識産權交易中心、農交所、文化産權交易所等多個平台。

在國資委的規劃中，上海交易集團是全市國有要素資源交易的總平台。未來，國有招投標業務也可能通過我們開展，相信與各位合作的機會将會越來越多。

今天非常荣幸能借觀點這個平台與大家交流。回到論壇主題，我主要是來學習的，之前沒有參加過觀點的活動，也很少有機會聆聽這麼多行業領袖分享不動産領域的現狀與發展趨勢。

我們集團在延續原有國有産權交易服務的基礎上，于2023年新開辟了一個平台，專注于國有不動産租賃服務。需要說明的是，我們不僅服務國有企業，也面向各類市場主體。

從政策層面，無論是出于國有資産保值增值，還是數據歸集、盤清家底的需要，都要求上海市國有企業逐步通過我們這個統一平台進行對外交易。這也就是說，未來在不動産租賃領域，也将通過平台實現全流程交易服務。

基于政策引導，我們在近兩年的平台建設過程中，我們圍繞國有不動産存量盤活拓展了多項服務：

首先，我們建立了權證庫。在與衆多國有企業接觸中發現，不少企業的痛點在于資産底數不清，物業實際面積與産權證面積存在出入。所以我們從源頭入手，幫助企業梳理産權證信息，确保國有資産公開招租信息的真實性與完整性。

其次，我們打造了信息發布平台。以往國有企業公開招租多依靠招商團隊與原有資源庫點對點聯繫，多基于歷史積累或有限小範圍人脈，存在着信息繭房，希望借助大平台擴大物業信息傳播面，借助市場力量盤活實現物業升級改造。

因此我們搭建了線上信息發布平台，國有企業可将空置、待租或需要客戶更叠的物業信息通過平台發布，讓更多潛在主體看到合作機會。

我們構建了投資人資源庫。聯交所運營三十多年來，積累了大量客戶資源。原來客戶可能只知道通過聯交所購買國有資産或股權，但客戶需求是多元的。正如剛才提到的如何兼顧個性與共性需求，所以我們建了投資人資源庫，既有原來和聯交所做過鍊接的客戶，我們可能再做一次回訪和深挖，進一步讓他們了解交易集團可以提供更多服務。同時收集他們在不動産租賃方面的具體需求。

國有企業資源體量龐大，只要能夠提升去化率、實現物業增值，他們是可以在一定範圍内可作出靈活調整。當前國有企業的經營理念正在發生變化的，我們建立投資庫希望為雙方提供更直接、高效的信息溝通渠道，降低信息不對稱帶來的成本增加。

我們建立了大型服務供應商庫。國有企業存量老舊物業常面臨消防結構安全、面積合規等問題，特别是接管自其他單位的資産，更需要梳理資産原狀與改造可行性。我們将專業配套服務機構納入供應商庫，為企業提供菜單式服務方案，就像一個"大淘寶"平台，匯聚資源、投資人和解決方案，持續為企業提供物業增值、招商運營等全方位服務。

此外，我們正與各區深化合作。上海區域差異明顯，區内各個産業政策不同，市屬國企有租金要求，而區域物業更關注招商引稅。我們已在市中心選定四個區、遠郊布局五個區，共九個城區開展合作。例如，本周五我們将與徐匯區政府簽署戰略協議，從産業招商角度幫助去化空置物業、引入優質産業主體。我們正在構建這樣一張服務網絡。

借此機會，我也向各位發出誠摯邀請。如果大家對這方面感興趣，歡迎後續進一步聯繫交流。

劉唯翔：我能否這樣理解：等于是國資體繫内部建立了一個市場化運作平台，通過授予市場化操作的權限，來解決原本國資體繫内不夠市場化導致的效率問題？這個初衷非常好。您能來到觀點這個平台交流，本身就是市場化的體現。

我的問題是：剛才聽到您提到平台觸達兩方面資源——國企的資産端和用戶端。您認為哪一端更具價值？

萬雅甯：我覺得兩端都很有價值。從上海的情況來看，作為國資重鎮，每個企業都有其獨特的痛點、難點和服務切入點。如果把這三個維度研究透徹，無論針對哪種類型的市場主體，都能與國有企業開展深度合作。

從投資人角度而言更是如此。我們服務了大量非國有企業，連接了衆多資源。正如今天從上午到現在各位專家提到的，市場其實存在更多空間，資源鍊接的點和便利性也在不斷增加。正如中午有嘉賓說的“市場上不缺資金，缺的是優質資産”。如何幫助有實力的企業将資金配置到優質資産上，這是非常關鍵的一點。所以說兩端都至關重要。

劉唯翔：确實如此，每個項目都有其獨特的價值需要挖掘，同時租戶端也蘊含着巨大價值，這兩方面都不可偏廢。謝謝萬總。

現在有請譚總，華夏金茂商業REIT基金經理、副總裁。剛才我們已經深入探讨了内容，接下來要進入關鍵的"變現"階段了。

我認為REITs和當前的不動産私募REITs是極具創舉的。政府推出REITs，把非標産品打造成一個標準化産品，為大家提供了一個資産資金變現的場景。

譚　琳：我想分享幾組數據，讓我們直觀感受一下資産證券化市場的發展速度。到目前為止，咱們的公募REITs市場上市産品已經達到77支，總的發行規模接近2000億元，總市值更是超過了2200億元。特别值得一提的是，其中有12支REITs提出了擴募申請，6支已經成功完成發行。這說明市場已經走出了單靠“首發”的初級階段，進入了“首發+擴募”雙輪驅動、常态化發行的新階段。

不僅如此，大家可能也注意到了，也被稱為“機構間REITs”的持有型不動産ABS市場也在快速成長，參與主體日漸多元化，産品結構也在積極創新中。目前申報備案的接近50單，總規模突破千億，並且出現了像建信長租ABS這樣的市場首次擴募案例。

那除了公募REITs和私募REITs之外，其實還有像Pre-REITs、類REITs等多樣的不動産金融産品共同構成了多層次的REITs生态體繫。

這個生态雖然年輕，但路徑越來越清晰，讓處于不同發展階段、不同類型的資産都有了資本化的可能。

當我們回看資産證券化的發展，會發現它的意義早已超越了簡單的融資工具，而是在深刻地重塑整個行業的底層邏輯。

首先，它盤活了存量，為實體經濟引入了“活水”。對于持有大量存量資産的企業（尤其是國企和房企），REITs提供了一條有效的權益型融資路徑。通過将缺乏流動性的存量資産轉化為標準化的金融産品，不僅為原始權益人提供了權益型融資工具，優化資本結構，将回收資金用于新的投資，形成投融資良性循環；更吸引了保險資金、社保基金等長期資本進入實體經濟領域，将金融活水引向了國家鼓勵發展的重點領域。

其次，它提供了一個公開的“定價錨”，推動了不動産的價值發現。REITs的估值核心來自于資産持續、穩定的現金流（NOI）。這就像一面鏡子，迫使原始權益人必須回答一個核心問題：我的資産能否産生可持續的、穩定的現金流？同時，REITs在二級市場的交易價格，也為同類非上市資産提供了透明、公開的價值參考，有助于整個行業形成更理性的定價環境。

更重要的是，這套機制正在促使所有的市場參與者從過去注重“開發銷售”的短跑思維，轉向“精耕細作”的長期主義。資産持有者将從“開發商”的思維轉變為“運營商”和“資産管理人”視角。這就要求運營必須極致精細化，小到商場里的一盞燈的能耗，大到整體的租戶組合和客戶體驗，都直接關繫到現金流的穩定性和成長性。

中國REITs市場已進入快速發展新階段，而真正激活市場流動性，關鍵在于構建一個成熟、多元的多層次生态繫統。展望未來，我們還需在多個層面協同推進：持續優化制度環境，積極引入長期資本，探索推出REITs指數ETF等創新金融工具，並不斷提升資産的運營管理能力。

總之，資産證券化不應被視為資産的終點，恰恰相反，它是不動産行業從重資産持有向輕資産運營、從空間提供商向價值運營方轉型的一個嶄新起點。

劉唯翔：我想提問，雖然您提到行業已跨越追求規模的階段，盡管規模實現了從千億到兩千億的跨越式發展，但如果類比香港最大的REITs——領展（亞洲第一大的REITs，巅峰市值約兩千多億），其單一規模就已相當于我們目前77只公募REITs的總市值體量。

這引出一個值得深思的問題：公募REITs市場動辄出現100倍、200倍超額認購，出現"一票難求"的現象。這是否需要與時俱進，适當增加發行量？這個平衡點該如何把握？當然我知道，高倍認購是因為嚴格的發行標準——市場認為這些資産稀缺且優質。但在品質與規模之間，我們究竟該如何權衡取舍？

譚琳：關于品質與規模的平衡，我此前對規模擴張的讨論更多是基于過去純地産視角，而非"地産+金融"的維度。

從地産行業的發展軌迹看到，當行業經歷快速擴張後，在後期必然會産生對金融工具的内在需求。這就來到了我們現在所處的"地産+金融"新階段。從這個角度而言，無論是公募REITs還是私募REITs，市場規模都将繼續壯大，且一個快速的增速壯大。

當然，與香港、新加坡、美國等成熟市場相比，我們目前的規模确實較小。雖然從業人員為當前的成長感到欣喜，但從國際對標下我們仍處于非常多發展的機會的。

目前規模發展速度受限的一個重要原因，是資産類别仍存在限制。例如商辦、酒店等在國際市場可自由發行的業态，在國内仍受約束。不過政策正在逐步優化，近期熱議的一個突破是擴募。

以華潤的實踐為例，不僅完成首次擴募，還在推進二次擴募，在發展戰略上更多元化的資産類别——從首批的萬象城到二次擴募的萬象匯，這種資産類别的豐富化正是市場發展的顯著變化。

劉唯翔：對，我覺得還是要适度擴大市場規模，這符合我國現階段的發展需求。關于如何更好的做好規模與質量平衡，這個問題交給李總來深入探讨。

現在讓我們有請第五位嘉賓李宗霖先生。李總是國泰海通證券REITs業務部的執行董事。

國泰海通作為剛剛完成合並的上海最大券商，也是全國頭部券商，這一合並具有劃時代的意義。

李宗霖：首先感謝觀點，這也是我第一次到觀點來做分享。

首先簡單介紹，我是做REITs的，做了八年時間，現在到了國泰海通證券也繼續負責REITs相關業務，目前公司也做了10單REITs。

有一句話講的是“拿了錘子的人看到誰都是釘子”。所以我今天要講的命題也是關注不動産的流動性。

我想先描繪一下站在投行視角怎麼去看待合資類的不動産——不動産資産怎麼會有流動性？

以商場為例，站在投行視角，第一看的是這個商場基座，本質是投總投了多少錢。但真正底層的是人流有多少？人流帶來的客單是多少？形成的年銷售額是多少？對應的租金和物業收入是多少？。

第三個維度就是DCF折現到今天的現值多少，這是一個價值。價值之後會有大宗交易，買賣之間形成十個億估值，到底是九億買還是十億買。

再往上，我們現在在說的流動性，在投行視角是要把十個億資産的價值切成一萬份，每個人十塊錢就能夠買一份，讓這個資産更具流動性。

這就是我們看待一個縱盒子的視角，里面涉及底層人流、現金流、資産價值和證券的價值。

我的觀點總結而言，第一，一定要把REITs當做一個工具，跟頭部的機構資産加資管聯動起來，把人團聚到一起抱團取暖。

第二個維度，就是把信息、信任和資産的價值放大。這個我想重點就圍繞着龍湖的角度去說一說。

我們要去做内生式的增強，把資産的價值做大，做外延式的發展，去做平台價值。

圍繞這幾個觀點跟各位闡述一下我的理解。

首先，REITs很簡單的邏輯，就是底層資産多少現金流，上面分成多少券然後大家去買入。但是有一個聲音說，國内的公募REITs它是一個外部管理人機制，而境外有很多都是内部管理機制。

比如說龍湖，我自己就建一個有限合伙企業，我自己作為管理人。但國内目前是外部管理人，也就是公募基金加ABS管理人，去跟企業方共同去構建這個REITs。

為什麼要強調這一點？其實某種程度來講是監管有它的意圖。同時我們站在積極視角來看，這是把資管和資本結合到一起的一個過程。

我相信這個價值，在這個下行周期是非常值得期待的，因為我們都在哀嚎遍野地說量價齊跌，資産價值流動性不好。但我們資産方把自己的資管能力發揮到極致，作為金融機構把我們的資本運作能力發揮到極致，抱團取暖，共同把底層資産的價值實現最大化。我相信在這個機制底下，能夠構建出很多有價值的信息出來。

我覺得大家去買REITs的時候，也可以去關注一下管理人的能級，我們的發起人的能級。強強聯合帶來的結果一定是在這個周期里很好的一個結果。

我們國泰海通，剛剛主持人提到的，也是一個合並。從國泰君安證券和海通證券合並之後，各項指標又跑到了頭部。我們其實有更強的能力——2萬億的資産，3900億的總資本和1900億的淨資産，去跟我們頭部的企業共同去構建這個REITs的價值。

其次，我覺得可能大家再去看資産估值之後，永遠就按照現金流做折現的一個價值，二級市場流動性做這個二級市場定價。

但順着今天龍湖的話題，包括張平總也提到，信息其實是很有價值的，也就是數據價值。在人工智能高速發展過程中，我們如何去挖掘數據價值，如何把數據價值又體現在資産價值當中，又同時在二級市場形成體現？我相信在接下來的過程中是非常重要的一個命題。

舉個例子，現在有很多做商場的，已經在去做自己底層數據的挖掘和可信數據的構建，甚至去做AI的賦能，去把更多有效的需求發揮到我自己的運管當中去。

我們想強調的是三個維度的事情：第一，信息的構建的可信非常重要。如果在去做競價的時候，發現一家企業對商業管理的信息顆粒度，已經讓我們非常放心的去做即時信息的查詢和未來信息的調整，那我們就認為這是一個很好的底座。

其次信披也非常重要，就是我們把這個REITs端上市之後，投資人其實最怕的是什麼？我投完之後半年之後突然來一個完全不能接受的信息，這個市場已經發生了。尤其在下行市場量價齊跌，投資人今天買在懷里都不知道半年之後會發生什麼。

如果我們能夠跟這個發行人一起做好信披的動作，提前做預警發現風險，同時我還能夠及時的去預告信息，讓投資人買得明白；同時我還能夠結合雙方的共同實力，去把這個不良的運營狀況快速提升。

這個其實在國内的REITs市場已經有很多成功的案例了，我們也親身經歷了這個案例，也願意去做。

可信數據形成人工智能甚至數據挖掘之後，最終形成的信任價值。我相信這是我今天想強調的一個點，也就是REITs上市之後是把您自耕的一片地變成了一個公布于衆的，這是個好地還是一個壞地？這個地在過程當中是否在不斷的進行改良，形成給投資人願意去多投錢在這個地上的一個過程。

這個信息的價值形成的是信任的價值和二級市場的價值體現，這個點我其實今天是受益于張平總和龍湖的信息分享。

其實我一直做REITs八年時間有一個特别的感觸：發行人總會問我一個問題，我資産這麼好，特别不想上市，這個價格定的太低了。但實際上在我看來，REITs用兩句話總結：它是一個資本運作工具，它是你家當中的其中一個家當一個武器。在市場發生變化的時候，你可以用這個武器去助力發展，去防守去進攻，這是我的第一個論點。

其次，就是我如何去用好這個工具？邏輯上來講，我們可以把首發是自己的資産，先把REITs平台建起來。但真正重要的是我把這個基座坐穩，同時去發現左側下行周期里頭的定價失準資産。就站在我們金融視角來講，永遠沒有壞資産，只有定價失準的資産。

這個資産本身值十個億，然後加上主體本身又能運營提升——龍湖的運營能力很強，把一個億的EBITDA能變成1.2億的EBITDA。同時，站在資本市場來講，大宗交易是15倍的EBITDA，站在REITs市場就是20倍的EBITDA。本身已經有價格的鴻溝在那里，是一個定價失準。

那麼有沒有好資産壞資産區分？沒有，只有我買的便宜，我就認為是好資産。

所以REITs本身給了咱們一個剛剛說的定價的錨，我有這個比别人定價更高的流動性更好的資本運作平台。其次我能夠共同去把自己的資管能力、資本運作能力發揮到低價值資産的挖掘，通過REITs實現二次的利潤增長，其實是REITs非常值得去期待的。

舉幾個例子，西蒙地産雖然是全球商業REITs里頭最大的，6000億美金的商辦酒店資産的REITs里頭，他占了600億十分之一，也是最大的。他其實在今年有兩個大動作：一個是在意大利買了3.5億歐元的奧特萊斯；他又在今年的七月份去美國邁阿密買了太古的一個資産包，也是大概35億人民币左右的一個資産包，其實買的都是别人的。

邏輯來講就是：當我自己的資産我深耕，我一年能夠多10%的利潤，那已經是非常難的事情。但是我去外部去通過低價資産收購、二級市場交易，我帶來的利潤增長一定是更确定且更大額度的。

所以這個點是我想提到的，通過深耕自己的這個價值，把内生式的東西做好。這本身價值通過這個下行周期里利用REITs平台去做利潤增長的第二級曲線，實現外延式的發展。

這個我覺得是可能我這麼多年來經營REITs這個品種，想跟各位分享的三個視角的三個核心觀點，謝謝。

劉唯翔：李總，根據您剛才的分享，我聯想到一個問題：雖然金融和地産在REITs中看似緊密結合，但根據我之前的經驗觀察，這兩個領域本質上仍是差異很大的陣營，合作中常有隔閡。

您認為REITs這個工具，是真正能打通這兩個領域的有效橋梁，您如何看待金融與地産通過REITs實現的這種組合？

李宗霖：我認為融合是必然趨勢，但推進速度取決于雙方的配合程度。正如我剛才提到的機制設計——公募基金管理人代表金融機構，發起人代表産業方，雙方的語言體繫、資産視角和決策邏輯确實存在差異。

但在共同搭建REITs平台後，雙方必須共同經營，往中間靠攏。與傳統投行作為乙方服務甲方賺取費用的模式不同，REITs是公募基金管理人與發行人共同署名的合作平台，本質上是一個需要共擔風險、共享收益的商業聯合體。

劉唯翔：我們确實常遇到這樣的困境：地産方往往更關注資金退出，希望"拿錢走人"，而對復雜的金融安排缺乏耐心。個人認為，這是地産與金融比較脫節的地方。在項目溝通時讓傳統業主接受"原始權益人"這個新身份就存在心理障礙，難以适應持有部分份額與投資機構共治的中間狀态。

李宗霖：其實事情都有兩面性，需要辯證看待。我記得有一句話說得很好："REITs不是适合所有主體，也不是所有主體都适合做REITs。"

我們真正需要做的，是在現有制度體繫下找到真正匹配的合作伙伴。

這里存在兩個重要維度：發展是大家想要看的，對于追求完全自主控制權的企業，維持自主管理或許是更合适的選擇。

但如果你考慮在當前周期進行逆周期投資拓展，那麼在現有的REITs外部管理制度下，你不得不借助這類平台來實現。這本身就篩選掉了大部分不願攜手合作的發起人或金融機構。

落實到實踐操作，确實存在諸多矛盾。比如我對資産風險的判斷與他對于收益要求的差異，中間的調和就看匹配程度，而機制建設本身是個復雜過程。

當然，最終流動性的本質邏輯涉及很多細致維度，顆粒度可以很細，比如信息、人流、客流、現金流等。

但我認為，從更宏觀的視角看，關鍵在于資産本身的動态叠代能力。也就是說，一個REITs今天可能持有的是A、B類資産，但兩三年後可能已置換為C、D類資産——你賣掉了A、B，轉而置入了更符合當時社會消費需求的新資産。我們金融機構也會協助您進行資産篩選、定價和發行上市。當我們将視野提升至這個維度，把資産管理和資本運作分别交由專業方負責，雙方反而更容易達成共識。這或許是一個通過升維思考來化解矛盾的視角。

劉唯翔：業主也需要具備一定的運營思維，将自己轉型為運營商，将收益模式從資産持有轉向運營增值，這樣才能更好地與基金管理人合作。

那麼聽下來，郝總，您認為擁有這樣REITs産品加持後，其所提升的價值是否能在市場上獲得更高溢價？而不僅僅局限于租金收益的提升？您對這個市場怎麼看？

郝霄：因為我並非金融專業背景，很難從純金融角度回應這個問題。我更傾向于從龍湖的實踐來談。

龍湖的商業航道本身就從運營者視角出發，而集團層面則扮演投資者角色。所以在角色定位上，我們並沒有太大的跨越難度，我們作為運營團隊從不将自己視為業主，集團才是業主。而且我們看到很多同行，包括我們服務的客戶，也做了類似的制度安排：資産由控股方持有，商業管理集團負責運營。因此，我們認為這兩者之間本身並不矛盾。

關于REITs帶來的流動性價值，更重要的是這些資金将用于持續發展和逆周期投資。這是一個需要企業自主判斷的戰略性決策。剛

才的讨論非常務實，顯然是經過實戰檢驗的——如果企業确實有資金需求用于再投資，並且具備開放的合作心态，雙方就能攜手推進。無論是流動性改善，還是估值提升，最終都将創造多赢局面。這是我們初步觀點。

劉唯翔：這就像酒店品牌的差異化定位：為什麼有的酒店能賣到3000萬，而有的只能賣1000萬？核心在于品牌溢價。

其實，專業運營商的賦能确實可能幫助李總或譚總在發行REITs産品時獲得額外5%的溢價。當項目具備技術加持，講述故事就會更有說服力。

郝霄：如果某些項目需要進行提升改造，完全可以借助龍湖天街的品牌影響力和千丁的數字化能力，讓資産包裝更具價值，這也帶來實打實的運營效率提升。

劉唯翔：下面我們把話筒交給萬總。确實如此，我們讨論的核心始終圍繞着如何通過運營提升資産流動性，進而盤活資産、提升資産價值，這是最根本的目標。

我看到上海交易集團搭建的平台，就是一個提升資産流動性的務實工具。過去大量美元基金選擇通過香港進行投資，香港作為連接内地與全球市場的樞紐，發揮了重要的橋梁作用。而現在，我們正在本土構建同樣高效的市場化平台。

萬雅甯：我們這個平台立足于服務國有體繫，同時向各類交易主體開放。可以說，我們正在打造一個功能完善的"工具箱"和"資源庫"，以完全開放的心态對接各方的市場化需求。

我們希望提供更高效的對接通道，讓買賣雙方的需求在平台上充分匯聚，實現精準匹配，然後把交易空間完全交給市場雙方自主決策。

劉唯翔：最後讓我們把話筒交給張總。經過這場讨論，我深切感受到地産與金融正在通過REITs這樣的創新工具不斷深化融合——這也正是當年我們創立國際金融地産聯盟的初心。請您從這個角度為我們今天的讨論做個總結。

張平：謝謝劉律師。金融和不動産地結合最重要還是做好精細化的運營管理，無論是REITs、機構間REITs、還是多層次REITs，底層資産是否具備健康持續的穩定的現金流，是至關重要的。

國際金融地産聯盟是不動産+金融+産業，不動産運營或者說資産管理其實也是去服務好産業。我們一切其實都是為了産業升級，是助力産業發展。所以很高興無論是不動産人還是金融人，其實都是在服務産業升級的這個基礎上做好自己專業化的事情。

未來随着REITs的發展，不動産的資産管理一定會更高更專業的水平去邁進。好比說運營為王也好，幫大家去保值增值也好或者說是精細化管理。每省了1000萬的人民币，其實就意味着在REITs市場上幫這個物業的價值增加了兩個億，所以這也是我們一起努力的方向，謝謝劉律師，也謝謝大家。

劉唯翔：謝謝張總幫我們做了很好的總結。每次來觀點就是起頭一般是比較沉重的話題。但是聊完之後，大家還是比較樂觀向上的，所以我覺得還是要多呼籲，永遠保持樂觀的這個心态，要積極向上。

謝謝大家留到現在，謝謝觀點，謝謝各位嘉賓。

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