李振豪：全球政經重塑下的投資策略 | 2025觀點資本圓桌演講

本文為李振豪先生在2025觀點資本圓桌發表的演講。

李振豪（東亞銀行财富管理處首席投資策略師）：感謝觀點機構邀請我再次分享這個市場的觀點，剛才也聽到歐陽教授介紹過一點基本的金融的觀點，也都聽到洪總、張總介紹一些周期性的投資策略。

現在的20分鐘，我從一個策略師的角度，來分享下怎樣去看現在眼前的一些風險和投資的機會。

作為策略師，其實我們每一天的工作都和風險和回報玩遊戲，每天都見到風險，每天都有投資機會，不過有一個原則，就是衡量下今日你眼見的風險有多大，有多兇，也要想一下有多幾回報，從而做一個比較，進而定一個策略。

所以等一下就會先講風險，因為在我經驗之中，首先要控制這個風險，之後再問有多少回報，否則“赢粒糖，輸間廠”，我想大家都明白是什麼意思。

所以這20分鐘會先講風險，等下在圓桌會議的discussion和大家講下投資方面應該怎麼做，先賣個關子。

風險關不關特朗普事呢，我想描述的同一點，有沒有特朗普，其實加埋經濟後面的虛弱影響，這個沒時間同大家講。我想講多一點“關稅”這個字後面的意義，當然有很多不同的傳媒，有很多不同的關心，就量度下什麼叫145、120、50，其實從我的角度上，這些數字是沒什麼意義的。

那些數字只是煙霧，這些煙霧想達到的目的才是大家要知道的背後風險。如果細心聽下特朗普背後，由他從1月20号就職到現在，其實他已經和大家講明白，他路線圖是怎麼樣的。特朗普當然做事比較粗暴，也都橫蠻，但他有一個很可愛的地方，他會早點告訴你做什麼，因為他覺得他能做到。例如，他告訴你現在的關稅大家都忘記了前面的兩個字“對等”，其實“對等”才是整個關稅的核心，

什麼叫“對等”呢，就是你加我，我加你啦，反過來說，你不加我，我就不加你，這才是對等嘛。如果以這個基本原則呢，其實你不難發現他後面想做什麼，關稅的重復，幌子、煙霧，最後想做的第一件事就是再工業化。

他也表達過，過去這麼多任總統只是發展第三工業，金融市場上上落落，讓美國的經濟，美國的GDP很差，他覺得這是不應該的。應當發展再工業化，再回到第二産業，用工業來穩定整個美國的GDP才是應該要做的事。

所以他通過關稅将别國的一些生産力移入美國不就行了，為什麼一定要車是25%而不是其他？一定是車，因為在歐洲或者現在的中國，車這一塊或者這個角度上是需要的，電動車也好，甚至說輪船也好，其實都是需要的，這也對歐洲造成比較大的沖擊了。

再工業化之後下一步是什麼呢，是不是真的像大家看TikTok或者看其他短片，是不是真要各大總統做運動鞋咧？其實不是，再工業化要了那些高端産業、芯片、晶片，我要台灣整家搬過來，韓國不要做了也整間搬過來，我就不用收你關稅咯，他拿完這些所有的高端工業化之後，他要一些新興市場，低端的實行對等。

什麼叫“對等”呢，我不收你，你就不收我，我再将工業化生産出來的東西傾銷去你的新興市場，你人口多嘛，消費力強嘛，我不是要你的運動鞋廠，我不是要膠拖鞋，不是要做廁紙，我要将我的貨傾銷去你那里，你零關稅，我也就零關稅咯。

試問做一部手機出來，要種多少大豆才等于一部手機。所以他的目的，有些人說，他既要又要，什麼都要。是啊，他就是什麼都要。他告訴你聽，再工業化我要，你的成熟生産力我要，新興市場的購買力我要，我不是要你間廠，我要美國的貨傾銷去你那里。

要做到這兩個東西，大家要怎麼處理呢，關稅我們就談咯，但是整天強逼也不是辦法吧，相信在未來第三季會有下一步，減稅。我恐吓你了，吓怕了你關稅的時候，吸引你來我這里，減少你們企業稅，他選舉前曾經說過，企業稅減少10%，就是說，你肯将芯片廠、車廠搬過來，不但不收你關稅，我還要給你的企業稅減一半，你歐洲三成，我這里收你半價，15%，他這樣來做，是不是各個歐洲廠都這麼正義凜然呢，如果不是的話，日本芯片廠、台灣芯片廠、韓國、歐洲車搬過去的時候，他就威逼利誘，做了這件事。

第三步主要是什麼呢。美聯儲減息。當廠來了，傾銷者來了，稅也減了，但是我沒錢，成本很高，虧了一半，不要緊，減息。減了息，美元很便宜，你來我這建廠。

最後一步是什麼，只欠東風，銀行放水。那些什麼巴塞爾協議Ⅲ離開啦，巴黎協定那些是假的嘛，那些聯合國人權，沒這些東西的。當你發現廠也有，傾銷也有，息便宜給你，水又放給你，這不就是既要又要再要。整件事情他講的很清楚，只要大家将對他情感的厭惡避開，最emotional的東西避開呢，你會發現他已經告訴你他要做什麼。

當然，做不做得到是另一回事，但是這個宏圖偉業是怎樣将美國經濟用第二産業來穩定，用傾銷去傳播，全球去做，其實整個套路他都講的很清楚。

我們下一個問題是，如果這個藍圖要做的時候，怎樣讓這個世界震動呢？因為既得利益者已經存在，存在你要吃我乳酪的時候，我就要反抗的了，反抗就會産生風險。

所以首先要看什麼咧，我其他越南、柬埔寨、歐洲全都不看，就是看中國。中國，如果大家留意有很多不同分析，有些用貿易額，有些用進口量，用出口量、差額。

我用什麼呢，我用進口+出口整個大數，就是說最極端來說我不是僅和你玩出口，我直接進出口都不和你做生意。現在中國的立場就是不要緊的，雙方鬥不眨眼，玩這個小朋友的遊戲，誰忍得久，忍得久就要看數字了。

如果查回貿易戰，大家整個進出口里面呢，其實2024年（用美元計啊），頭四個亞洲、美國、香港、歐洲，數字加起來80%，就是說，我搞定這四個地方咧，其實中國里面有8成是和這四個地方有關的，美國對我們來說23%。

由你上一屆，從08年開始到現在，其實發現中國和美國整體的貿易額在下跌中，争這26%是你頂得住，還是我頂得住。有些人說15，有些人說14，我用20來和你說，怎樣忍得住這件事。

我不講美國，看下中國的GDP，如果大家知道整個GDP，經濟學101。我講三樣東西，内需、投資資本和貿易差，來量度整個GDP比例，你發現最新一季是4成，8.7%和51.7%，就是說在内地有5成以上GDP的結構是由内需所貢獻的，所以你不難發現，只要内需搞得好，就算綠色那塊跌到兩成都好，我用内需來頂住，是可以維持GDP5%，就算坊間不同的分析告訴你聽，我就算26percent貿易和中國完全不做，中國GDP由5跌到4，但是美國由2.3跌到1.4，你看下，我用4來兜住，還是你用1.4來兜住，大概的想法就是這樣。

所以從這個角度上大家的投資策略的方式是什麼呢，相信中國未來的内需政策會越來越多，前幾日已經有退稅的動作了、或者以舊換新、未來試下減個人所得稅，刺激内需。

所以内需51%是不是很多呢？不是，留意一下2000年差不多去到6成，7成，就是說，只要回到平均6成之下，其他的一些内需股、内需的債券，甚至内需相關的東西就值得投資了，因為我要抵消綠色那塊貿易差。

第二是什麼，灰色那塊投資，現在内房或者土地不是那麼暢順，投資下上太空可不可以，放火箭，射火箭，中國都數一數二。上這麼多火箭，是不是要做太空站呢，北鬥衛星、6g的時候就更加多settleline，所以這些都是一些基建，不只是房地産。

剛才張總所描述的一些IT配合的6G，甚至6.5G這些東西，這些都是後面的基建，所以誰強，誰能夠頂得住，内需加投資這兩塊，我想未來在投資策略的角度哈，我不是周期性，這兩闆應該可以留意下。

說完貿易戰，第二大的風險是什麼，你打開報紙看，全都是恐吓你美元崩潰啊，美債違約啊，鋪天蓋地的告訴你聽好恐怖，但是這些是不是真的很恐怖呢，我們不如用數據說話，說下美債是不是真的違約，是不是真的很恐怖。

首先想一下誰抓着美債多，當然最多不是中國啦，而是日本，頭三個是日本，中國還有英國，這是美聯儲公布的數字。整天說很怕美債，因為中國抛售美債，讓美債的債息上升，甩鍋給中國。

數據不會騙人的，中國持有美債數量700億，其實兩年内都沒有大改變，甚至乎剛剛2025年增持了差不多20億。日本5年内都沒什麼改變，而且增持了16億。報紙上說中國抛售美債，讓美債的債息上升這件事事不成立的，因為本身是增持不是減持。

誰是元兇呢，誰讓美債的債息上升，美債賣不出呢。看下美聯儲，藍色那條線是美聯儲持有的美國國債，就是美國财政部發美國國債，美聯儲可以自己買。你可以發現藍色那條線最高峰5.8萬億，以及橙色那條線美聯儲的聯邦利率當時低點接近零的時候，那時候債息大概1~2厘，當縮表開始和利潤增加的時候咧，會發現債息從1~2厘去到爬到5厘，因為美聯儲縮表由5.8萬億跌到4.2萬億，就是告訴你聽，誰抛售美債呢，其實是美聯儲自己，而不是中國和日本，他抛售了之後，找一些私人市場去買，頂住數字，

所以你發現，其實債息上升，不是因為沒人買，而是你估的太多。所以為什麼特朗普經常約談巴菲特，我有這些數據，美國也有這些數據啦，是因為縮表縮的太快了，可不可以買回來一點啊，還有加息可不可以順一點。

過去的整條數據，是自己踩着自己的腳，要解決就要找回美聯儲可不可以松手點。也就是說，美國的違約不應該問其他人，如果是自己和自己人的時候，又怎麼會違約呢。

所以當你撇去一個極端風險美國不違約的時候，就看看下一個，美金。經常都說不要用美金啊，本人是東亞銀行的代表，無論是私人行還是企業行，整天聽到客戶說，美金爆啊，不抓美金，要換啊。Ok，明白，不如我們用數據說話，美金是不是這麼吓人呢。

美元的存在不外乎兩樣東西，第一貿易戰和歐儲備，就是說每個國家自己的荷包值多少錢，整個繫統里面呢，你會發現黑色那條線呢占比大概50%，由俄烏戰事爆發後，其實這個比例在上升，就是說當俄烏戰事爆發，人們不相信歐元，不相信打的過俄羅斯，反而走去美金，在貿易之中多了個美金，歐元跌到2成，人民币、英鎊、日元單位數，所以羅馬並非一日建成，你要霎時間全都不用美金，相信是一代人時間的事，而不是一兩年的事。

再反問一些企業，你不用美金交易，用什麼咧？答不出來的，有交易的嘛，對方要接受你的嘛，如果不是，你為什麼要怕呢？

不是哦，美元很吓人的哦，貿易很擔心。美元是一個貿易工具，是一個媒體，是中性的，它上落波峰你可以用其他的金融工具，資本市場大把給你做，和媒體是無關的，其兌付功能不會因為價格上落而消失的，沒什麼特别的價值，就是功能來的，你為什麼會覺得上落會影響它的功能呢。

第二，我們不計國際貿易，我們計外匯儲備，根據2024年IMF提供最新貿易儲備比例，美金占58%，也就是說全球只要在IMF開了戶口的國家呢，58%都是用美元來做交易、結算，歐元才20%。

同樣的，如果有一天美國跟你說美元取消了，整個IMF有58%的錢會消失的時候咧，我想是世界大戰來了，第三次世界大戰，因為你将我荷包的錢全部取消了，我不是群起反抗，是要打仗的喔。

所以無論在國家結算之中，還是貿易之中，為什麼無端端美元會突然間消失呢，當不是的時候，最大的風險你又怕什麼呢？當美債，美元你不怕的時候，下一個就解釋美股是不是一定差呢。

自從1999年，過去25年期間，大家經歷過的全球最大風險，包括科網泡沫、金融海嘯、歐債危機、COVID，以往這四次大的事件每日超過2%。就是說今天的美股真真正正是一個極端風險來的，是對的，但是這個極端風險是不是一定差呢。

就看下比例，截至上個禮拜五，升的最厲害的一天升了9.5%，跌的時候跌了6%。看下COVID，上落之間輸的超過10%，赢的時候低過10%，這是輸。

補充一點，是不是這些錢離開美股，你發現年内或者月内標普500指數11個行業指數里面，年内里面有8闆是赢的，只有三闆是跌的指數。即是說指數下跌是因為這三闆跌的太多，不是11闆都跌，就是非必需品、科技和通信，如果你買必需品和公用股，你是赢的。在下去，月内，大家說貿易戰，輸的版塊比較多點，去到6個，但是赢的都有5個，又何來美股一文不值呢。

為什麼要吓怕你呢，要赢特朗普鬥呢，重要的是内，而不是外，由里面擊潰，民意、民調，所以必須做一個輿論的壓力，吓到華爾街投資者去反抗，才能夠拖到特朗普的後腿。

整件事從策略師的角度，美債、美元崩潰，數字上是不成立的，如果今天純粹是恐吓性的抛售的時候，留意那個債。

最後一句，股、債都不是最好，金升了25%。

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