年報觀察 | ESR收購ARA一年後

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2023-03-23 15:25

  • 從ESR的體繫中将資産分拆出來,放入到内地的倉儲公募REITs體繫中,将獲得較高的溢價。

    觀點網 3月22日,ESR發布了2022年度财務報告,同時還召開了業績會議。

    截至2022年12月31日止,ESR總的資産管理規模為1560億美元,2021年度為1402億美元;總建築面積為4500萬平方米,2021年為3980萬平方米。受ARA收購事件影響,ESR資管規模迅速增加。另外,ESR也繼續對新經濟、基礎設施、可再生能源等其他主要另類行業進行投資,使得其資管規模穩步上升。

    但資管規模的迅速增加也帶來了一些挑戰。

    收購ARA後的資産收益率

    ESR並購ARA後,成為了亞洲最大規模的房地産基金,而兩者的整合效果将直接影響ESR未來的業績。

    從行政開支上來看,2022年行政開支占總收入的比重為59.82%,2021年該數值為59.79%。兩者基本持平,表明ESR並購ARA後無超額比例的行政開支。ESR同時表示,已通過整合ARA實現約0.15億美元的成本協同效應,這意味着並購ARA帶來的規模效應給ESR帶來了一定的成本優化效應。

    從資産負債表的影響來看,並購ARA使得ESR的“于合資經營企業及聯營公司的投資”科目余額從2021年的13.31億美元增加至2022年的29.55億美元。

    另外,收購ARA也讓ESR的商譽由2021年的5.42億美元迅速增加至2022年的34.55億美元,從2022年中期數據看,年末該商譽余額並無變動。但若該部分資産對應的業務業績有所下降的話,将可能導致商譽減值。

    若看ESR整體的ROE指標,則有值得注意之處。其ROE由2021年的8.65%下調至2022年的6.9%。利用杜邦分析對ROE進行分拆,得知ROA和權益乘數均在下行,将共同導致ROE的下降。

    其中,ROA的變動主要是由淨利率下降所導致。銷售淨利率的回落,主要是因為來源于合聯營企業的利潤淨額占總收入的比例有所變化。而這個變化,也主要是來源于合聯營企業的投資收益率從2021年的12.62%變動至2022年的7.65%。

    據悉,ESR的租金收入由2021年的1.1億美元減少17.1%至2022年的0.92億美元。2022年租金收入的減少,主要是因為年内從資産負債表出售九項中國資産予一名領先全球投資者成立的核心基金。據悉,ESR的投資性房地産余額由2021年的37億美元變動至2022年的33.22億美元。

    ESR将資産從資産負債表中轉移至基金中,再收購了ARA,兩者共同導致其于合資經營企業及聯營公司的投資額迅速上升。這也從側面反應出,若不将該資産從資産負債表中轉移出去,那麼資産並表的範圍越大,若虧損或者收益率變化的影響也會越大。

    因此,除了通過把資産出售給基金這種方式進行出表外,ESR還尋求将資産置于内地進行REITs上市。

    資産價值最大化

    ESR表示,預計在第二季度完成三個内地物流項目分拆于上交所REITs上市。

    目前,于香港上市的REITs流動性較低,市淨率普遍較低。像順豐房托和ESR,其市淨率均低于1,這意味着所有放入ESR的資産将整體被低估。反觀内地的倉儲REITs,其市淨率均大于1。

    換個指標看,目前内地倉儲類公募REITs共有3只,總市值約123億元,平均溢價率為42%左右,平均分派率約5.03%。

    對比香港市場,以純倉儲類REITs順豐房托來說,底層資産估值遠高于基金總市值,溢價率和分派率均較低。據中報披露,順豐房托的年化股息率為8%左右。

    目前美聯儲加息,投資者對股價收益率要求有所提高,香港這批房地産REITs,其價格可能随着美聯儲的加息而下調,最終達到投資者的收益率預期。而中國内地投資品較少,金融市場較香港來說並不十分開放,或許在收益率方面的要求沒有香港的高,才能有如此高的溢價率。

    這就意味着,從ESR的體繫中将資産分拆出來,放入到内地的倉儲公募REITs體繫中,将獲得較高的溢價。觀點指數認為,這也是ESR準備拆分昆山市3個物流項目到内地進行REITs上市的重要原因之一。

    另一方面,内地公募REITs的高溢價,也吸引了衆多Pre-REITs基金的成立。若ESR成功拿下内地公募REITs的“通行證”,旗下其他未上市的物流項目将可能吸引到内地大量的資金,當然也包括大量的保險資金。

    目前,美元持續加息,人民币對美元有貶值壓力,使得外資投資内地倉儲有一定的阻力。像物流倉儲巨頭普洛斯,其融資結構也受到大環境的影響,2022年前三季度的股東權益總額有所下滑。除了轉變融資結構,大力發債以外,普洛斯還分拆其資管業務,成立普洛斯資本GCP,聚焦于不動産及私募股權投資。此舉将使得普洛斯整合資管業務的資源和人才,更聚焦于資本募集和股權投資,也有利于緩解普洛斯中國整體權益總額随市場波動而劇烈波動。

    所以ESR申請内地倉儲公募REITs,不僅實現了資産價值的最大化,也為其打通了另一條融資渠道,有利于其在權益融資難度大幅度增加的情形下,穩定拿到權益資金。

    撰文:呂澤強    

    審校:劉滿桃



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