中報觀察 | 現金流轉負 騰訊AI重投入的代價與回報

觀點網 AI重投入下，騰訊交出了一份用現金流換取“AI卡位”的财報。

8月12日，騰訊控股發布2026年中期業績披露，上半年實現營業收入4012.43億元，同比增長10%，歸母淨利潤為1141.15億人民币，同比增長10.31%。

單看第二季度，營收2047.85億元，同比增11%，環比上漲4%；毛利同比增長13%至人民币1184億元，略高于收入的增速；非國際準則歸母淨利潤684.15億元，同比提升9%、環比微增0.8%。

從賬面數據來看，雖然營收與利潤保持雙位數增長态勢積極，但在業績說明會上，投資者們對于AI資本投入等的關注，不難發現市場焦點也已轉向大規模的AI基礎設施投入對現金流的階段性侵蝕。

财報披露，二季度錄得負自由現金流138億元，若剔除算力采購的預付款項，自由現金流為376億元。

業務增量

具體來看，上半年三大主業均實現增長，其中營銷服務闆塊增速領先。得益于遊戲産品、廣告等高毛利業務收入占比的提升，整體毛利率同步增速，上半年毛利2296.98億元，同比提升12%。

分闆塊看，增值服務上半年總收入1945.24億元，同比增長6%，毛利1230.53億元，同比增長12%，毛利率同步擡升；第二季度增值服務收入984.14億元，同比增長8%，占比48%，毛利率由60%升至64%。

其中本土遊戲仍舊是業務壓艙石，上半年騰訊持續上線《洛克王國：世界》《三角洲行動》等多款重點新品，疊加長線産品穩定流水，僅二季度本土遊戲闆塊收入同比增長17%；國際遊戲受外币匯率波動擾動，賬面收入小幅承壓，固定匯率口徑仍保持4%正增長，Miniclip海外解謎手遊實現全球流量突破，但Supercell旗下産品流水下滑形成對沖，海外遊戲增長存在結構性波動。

營銷服務上半年共錄得營收817.36億元，同比大漲21%，得益于該公對于AI驅動的廣告推薦模型優化、升級智能投放産品矩陣騰訊營銷AIM+，以及整合微信生态系統内閉環營銷能力，大多數行業在騰訊平台的營銷投入均有有增長，

也就是說，增長主要來自混元AI廣告技術體系的落地，此外疊加“618”電商投放旺季帶動，二季度營銷服務闆塊毛利同比增長19%至人民币861億元。

AI對廣告的改造，是當前投入最先兌現為收入的一條線。這一趨勢在金融科技及企業服務闆塊也有所體現。該部分二季度收入602.86億元，同比增長9%，占比30%，不過，雲業務受益政企AI算力、數字化需求上行，海外市場持續拓展，支撐闆塊穩定增長，該闆塊毛利率保持52%水平。

作為騰訊業務增長的新引擎，該公司表示從智能層、應用層、基礎設施三層構建AI驅動新體系，持續加大研發與資本開支投入。

7月份，騰訊發布了Hy3正式版，财報提到，該版本性能相較Hy3預覽版大幅提升，並且顯著優于大部分同尺寸的模型。

按照OpenRouter的詞元消耗量統計，Hy3自上線以來持續穩居全球前三。

業績會上，管理層提到，得益于其強大的harness（智能體調度）工程能力，WorkBuddy則實現了快速的用戶增長和健康的用戶留存率，用戶通過訂閱和充值購買詞元的付費意願強烈。

管理層提及，由于該闆塊當前正處于市場培育期，為提高市場份額，推動業務增長，對免費用戶進行适當補貼，但在付費端，毛利率已接近騰訊雲整體水平。

資本開支

以混元大模型和AI應用為核心的重投入，是騰訊再三提及的發展戰略。

即便當前的現金流貢獻仍來源于三大根基主業，但騰訊管理層表示，騰訊現有業務再生增長模式與AI是深度融合的，目前公司現有業務已依托AI實現顯著效益，AI驅動的營銷能力有所提升，帶來收入增長，在很大程度上抵消了高額成本，包括被AI基礎設施所花的成本，以及為提升廣告以及内容推薦效果所産生的成本。

财報數據顯示，2026年上半年，騰訊資本開支為847.2億元人民币，較去年同期同比增長82%。其中二季度單季資本開支527.84億元，環比增加近65.28%，主要投向AI算力基礎設施，大幅增加算力采購。

值得一提的是，資本開支付款593億元中包含大額AI相關預付款項，用于支持Hy模型升級、WorkBuddy/CodeBuddy推理需求、微信AI舉措及雲服務客戶需求。

另外在研發層面，由于支持Hy模型升級、微信AI舉措以及各項産品與服務的AI能力建設，上半年研發産生的開支為498億元。

管理層于業績會中提及，截至季度末，公司員工人數同比增長4%，環比增長1%，主要是因為騰訊在遊戲和相關技術平台方面人員規模擴大，管理層表示，該部分新增人員大多投入AI相關崗位。

也就是說，若拆解AI相關資本支出，該部分開支一方面用于現有主業的智能化升級投入，依托存量業務體系能夠反向增厚經營性自由現金流；另一部分純粹投向AI原生賽道，主要為算力服務器等硬件設備的一次性采購，用于大模型訓練、推理部署以及AI雲業務搭建。

管理層認為，行業向上增長的确定性十分清晰，對于騰訊雲而言，預計在今年底至明年初會有更加充足的GPUASIC算力，從而在供給騰訊雲服務能力之余，考慮出租裸金屬GPU，或者以服務形式提供對外算力租賃創收。

面對投資者關心的資本配置方面，騰訊管理層表示，騰訊投向AI原生業務的大額算力資本開支，屬于集中在今年年底至明年年初的階段性一次性固定投入，模型構建更多的是固定成本。

底層大模型框架搭建完成後，為維持算力儲備的充足性，後續年度仍需做相應投入，但不需當前量級的大額資本支出。

同時管理層強調，針對推理算力等配套資源的後續追加投放，也會以商業回報作為參照評估。

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