李伯喬：原始權益人角度對REITS 歷程、意義和展望 | 2024博鰲資本大會

本文為李伯喬先生在2024博鰲資本大會上發表的主旨演講（講話整理稿）。

李伯喬（華潤有巢戰略管理部負責人）：很荣幸有機會在這里與各位分享，我站在原始權益人角度談一談對公募REITs的看法。

國内公募REITs起步于2021年。2020年國家出台了試點的政策，2021年6月中國首批9只公募REITs上市，同年7月把保租房納入了公募REITs的試點範圍。2022年，中國首批四單保租房正式上市。除了華潤有巢以外，其他三單都是地方平台公司持有的公租房、人才房類型，華潤有巢是唯一一單市場化運營的保障性租賃住房公募REITs。随着2023年發236号文和2024年1014号文兩個重要政策文件，将公募REITs資産類别進一步放開。

在這里，我想着重介紹幾個政策，第一個是2021年的國辦22号文，該文正式明确了保障性租賃住房概念，並将它放入公募REITs的試點範圍。2022年7月，保障性租賃住房公募REITs指引出台，主要涉及房地産企業發行公募REITs的内容，在該政策的指導下，華潤有巢REIT才得以正式發布。2023年，保租房REITs政策進一步放開，現金流分派率要求從4%降低到3.8%，同時定向放松保租房首發資産規模達到8個億，對應的儲備規模也有所降低。截至目前，中國的REITs市場發展迅速，總規模已經超千億，保租房REITS累計上市5只。

發改委1014号文是一項最新的政策。7月26日，發改委對于REITs的常态化發行下達了新的指導意見，重點是原始權益人非常關注的内容。一方面是資産類型，對于華潤置地而言，已有保租房REITs上市和消費基礎設施REITs上市，這兩個類别的資産，在這個文件里面都有比較明顯的範圍放寬。另一方面是保租房的範圍擴大到公租房、産業園配套的宿舍。該文件中表示，保租房可單獨發行，産業園配套的宿舍占30%以内，也可與産業園一同發行，市場化租賃住房原則上也可以發行了。

在此之前，建信已經挂網的REITs已将非居轉保的項目放到了可以發行的類别中。也就是說，對于租賃住房類型而言，各個類型的資産都有發行的機會。市場關注點集中在市場化租賃住房的定義，是否能包括商改租等。過去歷史上存量的項目大多數都是商改租項目，如何将它們定義為市場化租賃住房，取得類似于納保認定書文件，獲得發行的條件，将是後續需要深度探讨的問題。

同時，在收益方面，原要求需具備3.8%的分派率要求，最新政策已取消該要求。我們認為未來的發行要求，可能會更向二級市場的分派率水平靠攏。目前二級市場的分派率較分化，保租房的分派率在3%左右，商業、産業園的分派率在5%的水平。未來，對于租賃住房而言，謀求更低的分派率要求，對應更高的估值，将是展望的方向。在募集資金方面，一方面鼓勵做收並購，另外一方面再次強調了兩年内使用75%，三年内使用完畢的要求。

總體而言，該文件一方面聚焦了資産類型的放寬，原則上使得更多類型資産得以發行，另一方面也更貼近市場化發行的估值和分派率要求，對募集資金使用更加放松。同時，鑒于常态化發行的要求，也壓實了各方的責任。

這里着重介紹下2022年的4号指引，也就是保障性租賃住房，或者是叫涉房企業發行公募REITs的要求。該指引也是目前房地産開發企業、涉房綜合型企業都會面臨的監管要求。華潤置地從2017年開始參與租賃住房業務，2018年推出有巢，並新設“有巢住房租賃（深圳）有限公司”作為獨立法人公司。原始權益人開展保障性租賃住房業務的獨立法人，不得開展商業房地産、住宅類的開發業務。對應類似上市公司的要求，在人員、财務等方面予以隔離，並對募集資金設立嚴格要求，例如設立專款專戶，與專項計劃管理人共管進行使用。

随後我們探讨下公募REITs的現狀。參考美國的公募REITs，租賃住房是成熟市場核心的資産類别。在美國已上市的公寓REITs市值接近1700億美元，占比超過了商業、基礎設施等其他的資産大類，集中度非常高。前五的公寓REITs市值接近1000億，由此可見，前5名基本上都是在200億美元的市值規模，頭部企業優勢非常明顯。

中國在租賃住房公募REITs方面，處于啟動的階段，未來的發展空間巨大。未來如果發行了數十只10-20億規模的租賃住房公募REITs，對于投資人、二級市場買方而言，是一個很難交易的資産規模。因為單只的規模很小，沒有頭部的效應，也不具備引領效應。所以未來有潛在頭部資質的REITs進一步發展，發揮市場引領的作用。

公募REITs年初受到二級市場波動影響，整體表現較差，其它資産類别很多都破發。截至目前，保租房REITs和新能源REITs表現相對較好，整體趨于穩定。同時分派率方面，目前有較大的分化，保租房的分派率屬于市場比較認可的水平，但對于其他資産類别，因涉及到經營穩定性，對于未來經濟發展的方向的不确定性，可能會對其他資産類别的估值産生較大影響。

針對本次論壇主題，我想就公募REITs的意義進行探讨，分享下我們對公募REITs的未來展望。站在原始權益人的角度，公募REITs主要是這三大意義。

第一是我們目前所處的租賃住房行業符合國家的戰略發展方向。2018年，我們在上海松江獲取兩塊R4用地，屬于70年自持的R4用地，在那個時間點上，幾乎是沒有退出渠道或者退出可能的。在符合國家戰略、政策導向的前提下，我們認為對于公募REITs或者是租賃住房行業，未來一定還會有持續的政策紅利釋放。從958号文、236号文到1014号文，明顯感覺到對于資産原始權益人而言是逐步放松的。

第二是對企業而言，盤活存量資産、盤活沉澱資金，形成了投融建管退的閉環，企業可以用資金回標去投資新的保障性租賃住房項目，形成資金滾動。

第三是公募reits實現存量資産的盤活，帶動新增投資，可以引導行業轉型發展。

對于公募REITs的發展，針對國内外公募REITs的發展差異，我提出以下幾個方面供探讨：一是募集資金的使用存在空間。國外對募集資金沒有太強的監管要求，只要求REITs的資金要75%以上投資在不動産上。第二是原始權益人的持有份額的限制。國外有可參考的案例，並沒有對份額有更高的持有要求，同時對于國外的REITs而言，更多的是把REITs作為一個主體，支持REITs市場化或者對外擴募，或者收購資産去發行公募REITs。對國内的公募REITs原始權益人而言還是有比較強的要求。第三是是否支持權益人分市場份額發行，也是突破或者嘗試的方向。

對于未來的機會而言，一方面是對于資産類别的擴充，另一方面是核心城市像上海一樣出讓租賃用地的機會，是可以展望的方向。有巢在發展初期就堅持重資産的發展方向，我們相信重資産的道路是走得比較正确的，也會繼續走下去。

以上就是我今天的分享，謝謝大家。