觀點與李文峥對話：信保基金REITs生态圈

編者按：過去一年，因疫情散發、經濟調整與消費信心等影響，商業地産及相關領域面臨較大的壓力和挑戰，但樂觀前行者總會在困難中尋覓到新的機遇。

11月，以“回歸、進化與創新”為主題，第十屆商業地産盛會“2022觀點商業年會”将繼續盛大召開，並在時代轉變大格局中，去開啟新的商業未來。

帶着對商業地産的不懈探索，觀點機構繼續遍訪行業精英：企業家、管理者、專業人士，通過繫列特稿，講述他們在行業回歸、進化與創新中的新模式、新故事和新篇章。

觀點網 “謹慎且樂觀”，兩年前，信保基金向觀點新媒體透露了對房地産基金發展形勢的判斷。今年再見時，這家以“信保四海，鼎立五洲”為願景的企業，已經投資了2只保障房REITs項目的戰投份額。

8月中旬，國内首批保障性租賃住房REITs紅土深圳安居REIT和中金廈門安居REIT分别迎來發行的日子，並于月底同一天上市。

作為基礎設施領域的重要資産類型之一，保障性租賃住房REITs可以在提高保障性租賃住房有效供給的同時，為市場提供更多投資維度想象。現階段大部分保障房項目主要集中在一線及新一線城市，底層資産質量在一定程度上得到保障，而随着政策紅利進一步釋放和市場需求的持續增長，保障房發行REITs之後的投資盈利空間同樣也在上升。

如今，第二盈利曲線在信保基金身上開始得到了具體體現。

作為私募基金，信保基金在保利發展控股的支持下投資了深圳安居及廈門安居兩只保租房REITs的戰投份額，成為當前市場上唯一實現兩只保租房REITs戰略投資的私募股權基金。

“信保基金現在的創新發力重點之一在于REITs。”作為信保基金REITs平台總經理，李文峥認為加強保租房等一繫列REITs業務導向是重中之重，在與觀點新媒體暢聊的一個多小時里，他向我們展示了信保基金作為私募基金在REITs産業鍊中的未來藍圖。

探路保租房REITs

早在2021年6月，國家發展改革委印發相關通知，明确将保障性租賃住房納入基礎設施領域不動産投資信托基金試點範圍；今年5月證監會與國家發改委也表示，支持條件成熟的保障性租賃住房項目發行REITs，加快相關試點工作。

截至目前，全國首批3只保租房REITs項目已經上市，市場亦被點燃。8月31日上市當天，紅土深圳安居REIT、中金廈門安居REIT、華夏北京保障房REIT集體漲停，漲幅均達到了30%，反映出當前資本市場REITs熱度的彌漫和對保障房項目的高度認可。從網下認購情況看，參與紅土深圳安居REIT的機構投資者為83家，中金廈門安居REIT則獲得68家機構投資者的有效報價，券商及券商資管、保險、公募、私募等金融機構都在争取投資機會。

3宗項目上市引發的熱潮背後，是保租房“融投管退”模式閉環的形成，原始權益人回收資金用于新項目開發建設，培育成熟之後可注入到REITs平台之中。這種基于REITs的商業模式，信保基金感受很深。“租賃住房的傳統做法，是不能銷售去化的，資産就很重，周轉慢。企業的ROE往往較低，前期的資本金融資也得不到很好的解決。有了REITs，可以通過它來加快資金周轉，也形成輕重結合的發展”，李文峥提到，“信保基金的布局，是基于REITs的産業鍊。保租房這個領域對我們很重要，但也不容易。”

在與李文峥交流過程中，他特别提到保障房項目當前面臨的幾個難點，首當其沖的就是用地問題，須在新增供應上提供更多租賃住房用地。

第二個難點則與退出渠道有關。“現在看來，這項難點已經得到了解決，有了REITs渠道，項目能夠有退出，市場主體就有機會能夠進入。”

另一項難點則是收益率。有些城市的租賃住房項目自身的租金較低，在發行REITs的時候收益率不一定達標。

此外，目前市場化的參與主體不太夠，“更多的是各地國企如安居集團參與，政策性較強，市場化的投資主體有欠缺。”言下之意，合理調配保障房項目和市場化資源，或許會成為國内保租房業務進一步發展的重要之舉。

“保障房的發展趨勢将很好。很多城市的”十四五“規劃都将保障房作為重點發展的領域，規模會很快上來。有了REITs之後，資本市場的定價會起到有效的傳導作用，使得拿地成本、投資總額、運營管理等更合理和有效。保障房REITs的規模也會越來越大，令人期待。”

信保基金的賽道

目前，參與國内REITs發行的金融機構主要是公募基金和券商等，李文峥認為，相當一部分不動産私募基金公司同時具備較強的金融能力和資産運營管理能力，未來有機會深度參與國内REITs市場。

李文峥曾總結了一套私募基金的“1+3”業務模式。将“1”看作是投資。即投資于持有型資産搭建Pre-REITs，並以REITs退出，或者投資于REITs發行與擴募時的份額；而将“3”定義為結合在資産和REITs上的專業服務業務，包括作為财務顧問提供發行服務，參與資産的運營管理以及REITs投資咨詢等。

戰略配售業務需要品牌和協同的價值。“之所以能在三個保障房REITs項目中投資兩個，是因為我們跟發行人之間具備協同價值。”李文峥表示，一方面信保基金品牌實力卓著，另一方面，可與發行人在未來私募基金合作、REITs項目投融資等業務中産生價值協同點，而這些協同點是戰略投資的重要基礎。

在他的眼中，REITs是集投資、投行、資管等方面的專業于一身。專業化是發展業務的核心點。

如今，信保基金下一步的鋪排計劃也延續了這個觀點。

“目前重點就是在于REITs的布局，我們已經投入了兩年時間，不斷加深REITs專業化水平，加快業務拓展。”一方面，信保基金持續推進已經開啟的投資業務，包括Pre-REITs和戰略投資，另一方面重點圍繞REITs建立業務生态體繫，發展金融業務，提供金融服務。

“信保基金聚焦在Pre-REITs和REITs戰略投資，将來有機會也會考慮進入二級市場。”從橫向來看，信保基金将形成一個從Pre-REITs到戰略投資，再到二級市場的業務鍊，並在此基礎上，加強資産管理的能力，形成投資、投行和資管的綜合發展，從而進一步形成完整的業務生态圈。

與觀點新媒體分享了下一步打法後，李文峥思考了片刻，随即又表示，當前REITs市場的發展已經衆人皆知，“衆多機構都想進場，但在市場里怎麼參與？需要發揮各自優勢，形成各自特色。”

李文峥：信保基金REITs平台總經理，具有境内外十余年的REITs經驗。為國家發改委PPP專家庫專家，北大光華REITs課題組成員，具有多年不動産投資和REITs資本運作的實踐經驗。深度參與我國REITs前期工作與試點實踐，為《REITs：中國道路》、《中國REITs市場建設》等書籍的編寫組主要成員。

以下為觀點新媒體對與信保基金REITs平台總經理李文峥先生的采訪實錄：

觀點新媒體：最近整個地産金融生态環境發生了一些變化，您覺得有哪些實質性的變革？

李文峥：整個地産金融生态環境的變革，跟行業變化有很大關繫。以前行業高速成長時，做金融主要是提供資金，所以地産金融領域規模發展得很快，但是防範繫統風險的能力就都成了一個重要問題。

從廣義來看，整個地産行業金融屬性非常強；地産基金則跟地産的發展有非常大的關繫。

過去一段時間的發展中，整個地産行業處于成長比較快、利潤較好的狀态，並在競争中形成了快周轉、高負債的市場格局。地産屬于資金密集型，而各類金融機構大多提供的債屬性資金，強調安全；但當整個市場不好的時候，風險不僅是局部的和個别的，而帶有繫統性的時候，債務就成為一個大問題。

應對環境出現的變化，原有的高杠杆做法就要改變，變成以股權投資為主。我們信保基金一直以來倡導股權投資，建立了相應的風控標準和投後管理體繫，所以說，地産基金應朝着股權投資的專業化方向轉變。同時，存量市場越來越大，抓住REITs的機會去布局持有型資産，也會成為地産基金的重要變化。

觀點新媒體：您之前在博鰲房地産論壇上提到過，REITs在非常好的時機出現了,背後的意義是？

李文峥：REITs的誕生是不斷努力的過程，出現時碰到了幾個大拐點。

第一，中國經濟從增量時代步入存量時代，基礎設施存量規模很大，很多收益也不錯，這給REITs提供了非常好的基礎支撐。

第二，經濟在這一兩年出現了一些挑戰，需要開辟新融資渠道。原來傳統的偏債屬性的融資模式，使得杠杆越來越高，風險在不斷集聚，需要有效釋放。從這個邏輯上看REITs，可以成為非常好的金融工具，既有效盤活存量，又促進新的投資。從日本、美國的經驗證明了這一點。

第三，資本市場也一直缺乏類似REITs這樣的金融産品。很多機構投資者，缺乏有持續現金流的投資産品進行配置，REITs是可以填補這方面的空白，促進當下金融市場的發展。REITs還是适合大衆進行投資的工具，可以有效引導一些社會資本進入到基礎設施領域。

觀點新媒體：現在REITs在二級市場上大體表現如何？

李文峥：REITs的市場表現好于預期，尤其是與海外REITs進行比較時。

在去年6月21号9只REITs上市之後，市場對于收益率的要求還處于不确定的狀态，7月份還出現了破發的情況；8月份開始，投資者開始認識到REITs價值並買入；到今年2月份REITs整體的價格到達一個高位，之後開始回到相對穩定的平台期。我們還看到今年6月21日是首批的一些戰略投資者解禁的日子，市場並沒有出現下跌，之後還出現上漲的趨勢，這讓我們認為二級市場初步形成了一個REITs的價值中樞。

按目前的二級市場價格計，産權類REITs的收益率要求就是3%左右，這對比香港、新加坡的同類資産，充分地體現了我國投資者對REITs的價值判斷。

觀點新媒體：信保基金已經投資了深圳和廈門兩個保障房REITs項目的戰投份額，突破點在哪里？

李文峥：戰略配售是有較高的要求，要與發行人之間有較強的戰略關繫，體現戰略價值。第一是要有好的品牌，第二是要有好的協同價值。好的品牌代表機構進入市場能夠帶來正面影響，品牌背後反映的是企業多年來形成的口碑。

與發行人之間能不能形成業務上的戰略合作是非常重要的，我們之所以能參與兩支REITs的戰略份額投資，是因為信保基金未來在私募基金的合作、REITs的投融資等方面會與發行人産生很多價值協同點。

觀點新媒體：國内保障房REITs的市場潛力有多大？

李文峥：保障房REITs是剛起步，未來潛力很大。

保障房近年的新增量可觀，以一線城市為例，上海近年就有大量單列的租賃用地供應。保障房的發展趨勢将很好。很多城市的“十四五”規劃都将保障房作為重點發展的領域，規模會很快上來。如深圳、廣州等進行住房規劃時也提出加大建設保障性住房的比例。

有了REITs之後，資本市場的定價會起到有效的傳導作用，使得拿地成本、投資總額、運營管理等更合理和有效。保障房REITs的規模也會越來越大，令人期待。

觀點新媒體：保障房市場在發展過程中有沒有一些需要解決的問題？

李文峥：保障房其實面臨幾個難點：首當其沖的就是用地問題，須在新增供應上提供更多租賃住房用地。

第二個難點則與退出渠道有關。現在看來，這項難點已經得到了解決，有了REITs渠道，項目能夠有退出，市場主體就有機會能夠進入。

另一項難點則是收益率。有些城市的租賃住房項目自身的租金較低，在發行REITs的時候收益率不一定達標。

此外，目前市場化的參與主體不太夠。更多的是各地國企如安居集團參與，政策性較強，市場化的投資主體有欠缺。

觀點新媒體：在REITs發展的基礎和背景下，怎麼看待目前商業地産的發展态勢？

李文峥：國内公募REITs以基礎設施為基礎資産，沒有對商業地産開放，這跟房地産政策相關。在REITs背景下商業地産也有相應的發展機會。

首先，有一些商業地産有機會在現有的政策框架下做試點，比如能夠跟基礎設施緊密結合的商業物業——如地鐵上蓋TOD等，若該等商業物業是配合建設地鐵的需要，而且發行REITs回收資金又用于交通基礎設施的建設，這種情況下就有一定機會獲得認可。

我們可以預期，REITs總有一天會對商業地産開放。如果房地産進入健康良性發展的軌道，房住不炒的情況得到根本落實，那麼房地産的政策就會有變化，REITs的資産範圍就會拓寬到商業物業。而在目前行業困難的時候，其實就給很多機構提供了收購資産的機會，現在如果做好了準備，私募基金是可以收購一些優質的資産，做大資産規模的。

觀點新媒體：您覺得私募基金在REITs的業務方向有哪些？

李文峥：之前我曾提出過私募基金的“1+3”業務模式。“1”是投資業務。既可投資于持有型資産搭建Pre-REITs，並以REITs退出獲利，又可投資于REITs發行與擴募時的份額，還可以在二級市場買賣，有多種投資策略；而“3”是指結合在資産和REITs上的三類專業服務業務，包括财務顧問，為發行提供服務，資産運營管理，以及REITs投資咨詢等。

私募基金以投資為核心業務導向，有了REITs之後，現在可以有Pre-REITs的投資策略，産業園、保障房、物流這些都是私募基金正在大舉進入的領域。

觀點新媒體：信保基金布局私募REITs賽道有哪些心得？

李文峥：首先是戰略布局。信保基金在兩年前就成立了一個REITs業務機構，引入市場化的人才，從事REITs的業務，這是私募基金領域在國内做得最早的，信保基金成為國内REITs的先行者。看準了就去投入，就會取得很好的回報。所以戰略思維就很重要。

其次，要有創新意識。作為私募基金的管理機構，不能故步自封，要走出舒适圈，敢于嘗試新的東西，勇于創新。信保基金在地産領域已成為頭部私募基金公司，因此，尋找新的方向，布局新的賽道，就要有創新的精神和做法。

再其次，要強調市場化和專業化的發展。用市場化的機制，來建立私募基金公司的投資標準、募資渠道、管理體繫等，才能吸引市場化的資金、項目、人才，才能在創新的路上走得更遠。專業化則是私募基金公司的基石，以專業化的服務為投資者帶來滿意的回報，是基金存在的價值。在發展REITs這類新業務時，更要專業化運作，才能實現突破。

觀點新媒體：從企業角度出發，您覺得當下REITs市場有沒有應該改進或加強的方向？

李文峥：國内市場發行REITs已經有很好的成效，目前發行了17支，而且馬上就會有3支産業園REITs、2支高速公路REITs項目面世。一年多來REITs市場表現也很出色，從原始權益人、投資者、金融機構等多方面來說，都是有收獲的，形成了非常好的試點起步。下一步有以下幾個方面可以持續完善。

一是進一步完善政策與制度體繫，加快市場建設，如有序擴大基礎設施行業，簡化公募基金加ABS的産品結構等。同時，出台完善一些配套政策，包括國資、會計等方面的政策，稅務支持政策也可進一步細化。

二是推動REITs管理人的專業化發展。從制度設計角度，強調公募基金公司REITs的專業化，與證券投資業務分開發展，同時就REITs專業方向放寬資格準入，允許合資格的産業方和市場專業機構有機會參與REITs基金管理。私募基金公司可以在這一塊做些準備。

最後是持續做好投資者教育，加強二級市場管理。既要加大宣傳力度，讓各類投資者認識、了解和參與REITs投資，也要培養投資者風險意識，杜絕無序炒作、嚴禁市場操控，加強市場的管理。

觀點新媒體：信保基金下一步的鋪排計劃是？

李文峥：信保基金目前重點就是在于REITs的布局，我們已經投入了兩年時間，不斷加深REITs專業化水平，加快業務拓展。

一方面，信保基金持續推進已經開啟的投資業務，包括Pre-REITs和戰略投資，另一方面重點圍繞REITs建立業務生态體繫，發展金融業務，提供金融服務。

信保基金聚焦在Pre-REITs和REITs戰略投資，将來有機會也會考慮進入二級市場。從橫向來看，信保基金将形成一個從Pre-REITs到戰略投資，再到二級市場的業務鍊，並在此基礎上，加強資産管理的能力，形成投資、投行和資管的綜合發展，從而進一步形成完整的業務生态圈。

衆多機構都想進場，但在市場里怎麼參與？需要發揮各自優勢，形成各自特色。信保基金是追求體繫化發展、強調綜合業務能力，力争成為私募基金行業在REITs領域的先行者與領跑者。