標普：紅星美凱龍母公司未來12個月内或面臨更高再融資風險

觀點網訊：5月12日，標普将紅星美凱龍家居集團股份有限公司的長期發行人信用評級從“BB”下調至“B+”，同時還将該公司的未償付有擔保高級無抵押票據的長期發行評級從“BB-”下調至“B”。

負面展望反映了標普的觀點，即紅星美凱龍母公司可能在未來12個月内面臨更高的再融資風險。

標普下調了紅星美凱龍的評級，以反映其母公司紅星美凱龍控股集團有限公司流動性風險的上升。其母公司将未來兩年到期的債務集中在一起。標普繼續評估紅星美凱龍作為紅星美凱龍控股的核心子公司，對紅星美凱龍的評級以其母公司“b+”的信用狀況為上限。

與此同時，標普認為，紅星美凱龍日益惡化的杠杆率不太可能在未來兩年恢復。該公司的家裝和家具商場作為房地産價值鍊的下遊行業，可能會受到中國房地産市場現狀的影響。疊加疫情的影響，将阻礙其資金回收以及杠杆率的改善。基于上述因素，標普将對紅星美凱龍的獨立信用狀況從“bb”下調至“bb-”。

紅星美凱龍控股的短期加權平均期限組合和未來兩年到期的集中在岸債券或可回售債券構成了重大的再融資風險。標普對該公司資本結構的負面評估反映了這一點。紅星美凱龍控股在2022年和2023年要償還約100億元人民币的公司債券。

標普認為，該公司依靠處置重慶紅星美凱龍企業發展有限公司及其他非上市公司資源獲得利潤。截至2021年底，紅星美凱龍控股的現金總額約為39億元人民币(除去紅星美凱龍)，控股公司層面現金僅為8.7億元人民币。2021年，紅星美凱龍控股将其在房地産開發子公司重慶紅星美凱龍的70%股權出售給遠洋集團控股有限公司(Sino-Ocean Group Holding Limited，簡稱“遠洋集團”，03377.HK)。紅星美凱龍控股獲得40億元人民币預付款，並獲得重慶紅星美凱龍未來項目利潤分成的權利。紅星美凱龍控股的管理層預計在未來兩年将獲得100億至120億元人民币的資金。

然而，標普認為，受當前房地産市場和疫情的影響，這些現金流存在不确定性，並可能會使紅星美凱龍控股面臨流動性風險。管理層預計，其2022年5月29日可回售的25億元人民币公司債券，将有超過半數将不會被行權，債券将再被持有一年。紅星美凱龍控股在2022年11月有35億元人民币公司債可回售，2023年有39億元人民币公司債可回售。

雖然在2022年底前，紅星美凱龍也将有相當大的還款需求，但標普相信，該公司規模龐大的購物中心投資組合将為再融資提供支持。截至2021年底，該公司的現金余額為69億元人民币。相比之下，該公司有130億元人民币的短期債務，包括60億元人民币等值的到期高級票據以及在2022年可回售的公司債券和商業抵押貸款支持證券(CMBS)。

與此同時，截至2021年底，紅星美凱龍960億元人民币的投資物業中約有10%未設抵押，抵押資産的貸款價值比較低，為35%-40%。紅星美凱龍商場位于較高線城市，該公司有将其用作商業抵押擔保證券融資抵押的記錄。管理層還預計将為9月到期的3億美元高級債券再融資，以備用信用證結構發行新的債券。

標普繼續看到紅星美凱龍的運營和商業模式存在風險，這将限制該公司未來兩年的去杠杆能力。在標普的基本情況下，紅星美凱龍的營運現金流/債務的比率将在2022年和2023年分别為5.1%-5.3%和5.6%-5.8%，而2021年為6.2%。這一比例從2020年的4.8%大幅反彈，當時該公司受到與疫情相關的幹擾和租金優惠的影響。

與其他傳統房東相比，紅星美凱龍的運營韌性較低，這是因為該公司的租賃結構較短，租戶狀況較弱(由中小型家具零售商組成)。雖然紅星美凱龍在2021年的收入增長了9%，但增長主要是由于2020年的基數較低，入駐率較低並且暫行租金減免政策。管理商場和建築闆塊的收入分别下降9%和10%。

紅星美凱龍的特許經營模式可能會繼續面臨挑戰，因為交易對手大多是小規模開發商。標普預計2022年的收入将下降5%-10%，這是因為在房地産市場低迷和大規模防控的影響下，入駐率和租金都會下降。標普還預計紅星美凱龍的特許經營收入将出現疲軟，因為開發商面臨的流動性壓力可能會減緩新商場的建設和開業。