年報觀察 | 甯波杉井成熟時 杉杉奧萊着手雙REITs平台野望

觀點網 2011年，杉杉商業與三井不動産攜手打造了甯波首家奧特萊斯廣場，這也標志着杉杉商業正式進軍國内奧萊市場。之後的時間里，杉杉商業穩步推進全國布局，陸續進入哈爾濱、鄭州、南昌、晉中、贛州等地，在2019年成功跻身國内奧萊前三強。

然而，杉杉商業在奧萊項目方面的規模化擴張始于2020年。伴随國内消費結構的變化，奧特萊斯作為融合了“名品+折扣”，更帶有休閑與文旅屬性的新型消費載體，迎來發展利好。在此背景下，杉杉商業在2024年順利實現“五年内打造20家奧萊”的戰略目標。

進入2025年，面對行業從“規模擴張”向“高質量發展”轉型的新階段，杉杉商業進而提出，在保持既有發展優勢的同時，着重存量深耕與創新提升，以品質奧萊推動規模增長。

也正是在2025年，杉杉商業以旗下首個奧萊項目申報發行了消費類基礎設施公募REITs項目——中金唯品會奧萊REIT。

據最新發布的年度報告，在2025年，中金唯品會奧萊REIT完成營業收入1.18億元，息稅折舊攤銷前利潤8023.76萬元，息稅折舊攤銷前利潤率68.16%，實際現金流（運營淨收益）為9585.85萬元，核心指標均達到基金管理人于不動産項目交割前所制定的年度預算目標，其中營業收入完成率為128.77%，運營淨收益完成率為137.96%。

截至期末，杉井奧特萊斯合計總建築面積10.43萬平方米，商業建築面積8.33萬平方米，可供出租面積及實際出租面積為5.09萬平方米，期末出租率100.00%，報告期末租金收繳率100.00%，報告期内租金單價為446.33元/平方米/月。

從可供分配和現金流分配率的角度看，2025年累計實現可供分配金額5702.36萬元，較2025年預測值完成率為108.99%。按照基金2025年末市值計算，2025年的年化現金流分派率為3.89%。

奧萊拓荒項目

作為杉杉商業旗下首個奧萊項目，甯波杉井奧特萊斯自2011年9月投入運營，于2016年11月、2020年4月分期有序開業。截至目前，項目最早投入運營的部分已持續服務近十五年，而最近一期僅運營約五年。

從項目運營情況來看，整體運營年限達三年以上，這也使得甯波杉井奧特萊斯除了是杉杉商業體繫内運營的首個奧萊項目之外，也是杉杉體繫内運營最成熟、最優質的奧萊資産之一。

這一時長跨度，一方面為項目積累了穩定的客群基礎和良好的市場口碑，另一方面也通過持續煥新确保了整體形象的活力與新鮮度，實現老店與新貌的融合。

除了硬件方面的提升與煥新，在品牌等軟件方面，項目也持續進階。

在2025年，甯波杉井奧萊引入包括lululemon、VAUDE、MAIAACTIVE、HEFANG等7家浙江奧萊首店品牌，實現69個品牌的煥新升級和門店規格的提升，包括FERRAGAMO、Tommy Hilfiger、Calvin Klein、PRIME TIME、THE NORTH FACE、MLB、Columbia、凱樂石、FILA、HAZZYS、安德瑪、安踏冠軍、Charles & Keith等，其中包括衆多浙江省首家或獨家的奧萊旗艦店或全新形象店。

從這些調整也不難看出，甯波杉井奧萊在國際名品及運動戶外品類積累起較強的競争優勢。

在出租率方面，項目長期保持着滿租或接近滿租的狀态。2022年以來，其出租率一直在97%以上，于2025年末，項目擁有商戶數量212家，出租率達到100%。

當然，這一出租表現也帶動整體收入的提升。甯波杉井奧萊主要以聯營模式為主，在2025年，來自聯營模式的收入占比達72.98%。

據悉，在該模式下，項目公司收入與商戶銷售額密切相關，有利于項目公司與商戶共享銷售額成長的紅利。

而就杉井奧萊而言，得益于項目的獨特優勢及運營表現，大部分商戶同意在聯營合同中約定保底條款，即使銷售不達約定金額，也需支付一定的保底提成，進而保證了項目收入的穩定性，也進一步增強了項目的抗風險能力。

不過，在2025年，中金唯品會奧萊REIT實際實現營業收入約1.18億元，較預測值超出28.77%；實際現金流（運營淨收益）為9585.85萬元，較最近一次評估報告預測值超出2637.69萬元，差異率為37.96%。

對此，據參會投資者分享，在中金唯品會奧萊REIT2025年度業績說明會上，信息披露負責人指出，一方面是2025年基金管理人與運營管理機構積極開展運營管理工作，實際經營業績達成高于預算目標值。

另一方面，受節假日分布及服裝客單價影響。四季度為奧萊業态傳統銷售旺季，不動産基金自2025年8月交割後，恰逢項目銷售旺季，因此業績達成率、月租金、坪效上都會偏好。

此外，市場也關注到項目資産的區域競争情況。據悉，截至2025年末，甯波杉井奧特萊斯所在的甯波市範圍内目前僅有一處同類的奧特萊斯競品項目，該項目為甯波前灣盛世里文旅·奧特萊斯，除該項目外，甯波杉井奧特萊斯所在地1小時車程範圍内暫無其他奧特萊斯項目供應。

前灣盛世里文旅·奧特萊斯總建築面積約22萬平方米，商業建築面積約11.2萬平方米，于2025年6月28日正式營業。雖然兩項目同為奧特萊斯業态，但前灣項目位于慈溪市，距甯波項目距離較遠（駕車距離約80公里），主要服務于慈溪本地客群；同時，前灣奧萊的定位為“奧萊+文旅”，品牌矩陣與甯波項目存在較大差異。

進入2026年，随着甯波地鐵6号線在1月開通，項目周邊交通環境持續改善，杉井奧萊對于甯波市域的輻射能力将得到進一步增強。

在品牌組合優化方面，項目仍将堅持“高奢提調性、輕奢穩頻次，運動戶外聚人氣”的分層策略，持續推進首店、旗艦店與形象店引進，堅持品牌汰換機制，強化品類互補與場景聯動，構建差異化、競争力突出的品牌矩陣，提升商戶經營質量與項目吸引力。

雙REITs平台

在今年1月，杉杉商業申報發行第二單将旗下鄭州杉杉奧特萊斯項目、哈爾濱杉杉奧特萊斯項目。

今年1月29日，以杉杉商業作為原始權益人及運營管理機構的中金唯品會封閉式商業不動産證券投資基金（簡稱“中金唯品會商業不動産REIT”）正式申報至上交所，預計募資69.99億元。

值得一提的是，杉杉商業已于4月7日就上交所《關于中金唯品會封閉式商業不動産證券投資基金上市及中金-唯品會商業不動産資産支持專項計劃資産支持證券挂牌轉讓申請受理反饋意見》進行回復。

事實上，從已成功上市的中金唯品會奧萊REIT，到正在推進申報的中金唯品會商業不動産REIT，杉杉商業及其控股股東唯品會均展現出在資産證券化上的積極态度。

但接連申報發行兩單項目，尤其在第一單已成功上市的前提下，繼續提交申報商業不動産REITs項目，也引發市場關注，兩單項目在底層資産定位、擴募路徑及長期發展戰略上究竟有何差異？

這份“回復”中則清楚提及，中金唯品會商業不動産REIT後續可擴募資産範圍拟包括奧特萊斯資産、商業辦公資産及其他符合規則要求的資産，中金唯品會奧萊REIT可擴募資産範圍拟包括倉儲物流資産、奧特萊斯資産及其他符合規則要求的資産。

總體而言，中金唯品會商業不動産REIT拟定位于聚集商業不動産賽道（包括奧特萊斯、商業辦公等商業不動産資産）的REIT平台，通過商業不動産資産的不斷購入，持續提升資産規模及分散度，助力REIT平台平穩運營；

中金唯品會奧萊REIT則定位于可搭配其他不動産資産類别（例如唯品會控股持有的倉儲物流資産）的REIT平台，通過奧特萊斯資産與倉儲物流資産的組合，在經濟發展的不同周期下形成互補效應，不斷提升REIT平台的穩定性。

可以說，雖然兩只REITs均以杉杉商業旗下奧萊項目作為首發底層資産，但在戰略定位的未來路徑上存在顯著差異。

先一步上市的中金唯品會奧萊REIT有望探索成為涵蓋不同資産類型的復合型資産組合模式，以跨業态的組合平滑不同宏觀環境下的經營波動，提升REIT整體抗風險能力和收益穩定性。

後者則聚焦于運營成熟、現金流穩定的商業不動産資産，通過提升資産組合的規模效應、經營表現與風險分散能力，從而增強平台長期穩健運營的基礎。

據悉，中金唯品會奧萊REIT、中金唯品會商業不動産REIT的原始權益人間接控股股東為唯品會控股有限公司。截至2024年末，唯品會控股合計運營370.72萬平方米倉儲物流資産，其中自持面積達367.52萬平方米；合計運營21.39萬平方米商業辦公資産，其中自持面積達20.19萬平方米。

截至2025年末，唯品會控股通過全資子公司杉杉商業合計運營22家奧特萊斯廣場，並有1家奧特萊斯廣場正在建設開發中，自持奧特萊斯面積超過209.68萬平方米。

在未來，這些資産均有望逐步納入兩只REITs的擴募標的池，提供豐富、優質且具備協同效應的資産來源，進一步支撐其差異化發展戰略與長期價值增長。

而對于唯品會及杉杉商業而言，通過REITs平台實現重資産的盤活，不僅有助于優化資産負債結構、提升資本使用效率，還能将回收資金用于核心業務及新項目的滾動開發，形成良性循環。

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