觀點直擊 | 阿里“冰與火”：AI千億藍圖下電商失速

觀點網 盡管阿里雲業務以36%增速狂奔，並喊出“五年收入超千億美元”的宏大目標，但業績不及預期的陰雲仍“籠罩”阿里。

3月19日，阿里巴巴公布2026财年第三财季（截至2025年12月31日止季度）财報，期内營收2848.43億元人民币，同比增長2%，若剔除高鑫零售和銀泰的已處置業務收入，同口徑收入同比增長為9%。非公認會計準則淨利潤（Non-GAAP）167.1億元，同比跌67%。

市場此前預期阿里第三财季收入為2901.4億元，按年升3.6%；經調整純利料錄310.4億元，按年跌39.2%。

無論是營收還是淨利潤，阿里的這份成績單均不及市場預期。

财報顯示，阿里巴巴2025年實際經營活動産生的現金流量淨額同比下降49%至360.32億元，自由現金流更是從去年同期的390.20億元銳減至113.46億元，降幅達71%。

這份成績單發布後，阿里巴巴美股開盤便下挫逾9.31%，市場态度可見一斑。

不過，幾乎所有機構的業績前瞻都高度認可阿里巴巴在AI領域的布局：摩根士丹利将阿里巴巴上調為行業首選；中金維持跑赢行業評級，目標價197港元，對阿里新成立的Alibaba Token Hub（ATH）事業群給予積極評價，認為能有效加快模型到應用的商業化閉環；第一鷹投資的觀點更為直接，認為市場對阿里的定價忽略了其極具想象空間的AI業務。

值得關注的是，摩根大通在近日研報中表示，核心AI人才（如原千問負責人林俊暘、原千問後訓練負責人郁博文）3月的密集離職，引發對通義千問大模型未來發展和延續性的擔憂，增加了短期執行風險。

與AI業務形成對比的是，财報顯示，截至去年12月底的第三财季，阿里客戶管理收入（CMR，即電商平台廣告和傭金收入）錄得1026.64億元，同比僅增1%。該季度，阿里中國電商闆塊經調整EBITA（息稅前利潤）為346.13億元，同比下跌43%。

一邊是AI驅動的雲業務高歌猛進，另一邊是電商引擎明顯失速。

AI“猛進”

在業績電話會中，阿里巴巴集團CEO吳泳銘表示，随着2026年AI agent時代開啟，阿里巴巴已布局了從芯片、雲計算到模型、應用的完整全棧AI能力。

期内，阿里雲收入增速為36%，超過市場預期，其中“AI相關産品收入連續第10個季度實現三位數同比增長”。

吳泳銘提出具體目標：“未來五年，包含MaaS（模型即服務）在内的雲和AI商業化收入突破1000億美元。”

他進一步指出，阿里雲2026财年截至2月底累計外部商業化收入已正式突破1000億元人民币。

值得關注的是，此次電話會，首次大規模披露了平頭哥的關鍵數據。截至2026年2月，累計交付47萬片，其中超60%服務于外部商業化客戶，覆蓋互聯網、金融服務、自動駕駛等超過400家企業客戶。

吳泳銘在業績會上進一步闡釋，平頭哥的産品覆蓋從訓練、微調到推理的完整AI工作流，已在阿里雲的訓練場景和百煉推理場景中深度大規模使用。

他認為，平頭哥的價值不僅在于成本優化，更是在全球算力緊缺背景下，為阿里提供了至關重要的“供應保障”。同時透露，平頭哥未來不排除IPO可能性，但目前尚無明确時間表。

在模型與應用層，新成立的阿里巴巴Token Hub事業群成為戰略落地的組織核心，以“創造Token、輸送Token、應用Token”為核心目標，整合了通義實驗室、MaaS業務線、千問事業部、悟空事業部及AI創新事業部。

吳泳銘解釋，這一組織設計的邏輯在于，AI已進入agent驅動的時代，模型與應用的緊密配合至關重要。

将模型研發與應用場景整合在一起，是為了在客戶的使用場景中獲取緊密的數據反饋，從而持續提升模型能力。

“Qwen3.5-Plus模型在推理、編程、Agent智能體等基準評估中表現優異。”吳泳銘透露，很快将推出針對coding與agentic場景優化的下一版本模型。

值得注意的是，阿里面向企業的MaaS平台百煉。過去三個月，百煉MaaS平台上公共模型服務市場的Token消耗規模提升了6倍，吳泳銘預計“商業化MaaS收入将會成為阿里雲最大的收入産品”。

同時，阿里推出了全球首個面向企業的AI原生agent平台“悟空”，兼容不同企業的數據權限和管理流程，並将阿里全生态的B端商業能力以“skill”方式接入，試圖成為阿里AI能力在企業工作場景的統一出口。

電商“失速”

AI業務高歌猛進的另一面，是阿里巴巴基本盤——電商業務正在失速。

期内，阿里巴巴中國電商集團收入為1593.47億元，同比增長6%，但核心客戶管理收入（CMR）增速僅為1%，為1026.64億元。

阿里巴巴管理層在業績會上表示，增速放緩主要是由于消費行情、暖冬以及今年春節較晚等因素，同時因大促期延長，消費者權益投資較往年也有所增加。中國電商集團的經調整EBITA同比大幅下降43%至346.13億元。

管理層指出，主要是由于對即時零售、用戶體驗和科技的投入所致。

為了對抗美團等對手在本地生活領域的侵蝕，並構建新消費場景，阿里正以前所未有的力度向即時零售業務“輸血”。

本季度，包含“淘寶閃購”（原餓了麼）在内的即時零售業務收入同比增長56%至208.42億元，規模持續擴大。

阿里巴巴電商事業群CEO蔣凡在電話會上表示，在規模擴大的同時，履約物流效率提升、訂單結構改善及高客戶留存率，單位經濟效益（UE）和筆單價（AOV）環比改善。即時零售與電商大盤的協同效應明顯，推動淘寶月活躍買家數實現同比雙位數增長。

但這顯然是一場代價高昂的“輸血”，為了争奪未來消費入口，阿里不得不犧牲當下盈利能力。

阿里巴巴管理層表示，自由現金流從390.2億元下降至113.46億元，“主要歸因于對即時零售的投入”。

蔣凡則給出了即時零售清晰的盈利時間表，維持2028财年整體交易規模過萬億目標，並預計在達到該規模後實現規模化的正向現金流，而闆塊整體盈利預計要等到2029财年。

這意味着，在未來至少兩到三年内，對即時零售的巨額投入或将持續成為拖累集團整體利潤的關鍵因素。

成本結構的變化進一步印證投入壓力。本季度銷售和市場費用從上年同期的426.75億元飙升至719.34億元，占收入比例從15.2%激增至25.3%，“主要歸因于對阿里巴巴中國電商集團的用戶體驗的投入”。

這意味着，除了即時零售這一顯性戰場，阿里在提升用戶留存、增強平台黏性等方面的隐性投入同樣在持續加碼。

與此同時，股權激勵費用從38.65億元增至48.59億元，阿里巴巴管理層表示，主要由于餓了麼業務激勵計劃置換相關成本，旨在促進人才保留。

值得一提的是，88VIP在本季度數量持續同比雙位數增長，超過5900萬。

阿里國際數字商業集團（AIDC）方面，虧損同比大幅收窄，因物流優化和投入效率提升所致，速賣通Choice業務的單位經濟效益環比持續改善。

未來藍圖

一邊是代表未來的AI業務描繪出了千億美金藍圖，一邊是支撐當下的核心電商為戰略轉型付出真金白銀代價，阿里巴巴正站在一個關鍵的十字路口。

吳泳銘在闡述AI戰略時展現了對技術趨勢的樂觀，他認為，從AI基礎設施到應用層，阿里已準備好支撐指數級增長的AI發展需求。

在回答分析師提問時，吳泳銘進一步闡釋了TokenHub事業群的設計邏輯：将模型、應用和MaaS整合在一起，是為了形成“更多場景-更多數據-更多用戶-更強模型”的良性數據飛輪。

他強調，優先級是打造智能能力最強的模型，但這需要模型層和應用層的共同努力才能實現長期提升。

平頭哥芯片的規模化應用，不僅是降本增效的工具，更是未來算力供應保障的“壓艙石”。

吳泳銘特别提到，未來随着AI業務從“賣資源”轉向“賣智能”，疊加自研芯片的規模效應，雲的利潤率将迎來“非線性的、突變式的提升”。

他預計，2026及2027年，平頭哥可生産的高質量AI芯片規模還會持續擴大，為集團AI業務提供充足的算力保障。同時，平頭哥軟件棧具備與CUDA生态繫統的良好适配性，客戶遷移成本較低。

然而，财務的現實壓力同樣不容忽視。集團整體高達57%的經調整EBITA降幅，以及自由現金流急劇萎縮，清晰地表明阿里正處于一個高投入、低産出的戰略投入期。

盡管賬上現金及其他流動投資仍高達5601.75億元（801.04億美元），為持續投入提供了緩沖，但資本市場是否有足夠的耐心等待兩年、三年甚至更久，等待即時零售盈利，等待AI千億目標兌現？

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