觀點直擊 | “史上最佳财報”次日股價大跌 小鵬汽車真能在四季度實現盈利？

觀點網 11月17日晚，小鵬汽車交出了三季度成績單，總營收首破200億元大關，毛利率首次突破20%，淨虧損大幅收窄，現金儲備也較為可觀。

然而資本市場對這份“史上最佳财報”似乎並不滿意，公司預計今年第四季度總收入在215億至230億元，增加約33.5%至42.8%，不及市場預期。

受此影響小鵬汽車11月18日大幅向下跳空開盤，開盤價89港元，盤中一度探底85.35港元/股，較昨日收盤價下跌逾11%。截至收盤，小鵬汽車報85.95港元，跌幅10.47%。

何小鵬在“小鵬科技日”曾表示，公司定位正式升級為“物理AI世界的出行探索者，面向全球的具身智能公司。”我們的目標是在第四季度實現盈虧平衡。”

何小鵬在業績會上明确了短期盈利目標，給市場注入信心。但投資者更關心的是，本應可以盈利的小鵬汽車，會不會在AI和人形機器人機器人這兩個“資金黑洞”般的研發項目上投更多的錢，進而導致虧損。

據悉，今年11月以來，全球機構密集調整了小鵬汽車的評級與目標價。摩根大通、摩根士丹利、美銀證券等多數頭部機構紛紛上調目標價。

摩根大通對目標價的調整最為激進，以港股195港元、美股50美元的目標價，較此前水平（100港元、25美元）翻倍上調，並維持“增持”評級。摩根大通認為，AI布局(Robotaxi/人形機器人)将成小鵬汽車2026-27年增長引擎，在悲觀、基本及樂觀情景下，潛在上行空間分别達85%、120%及200%。

摩根大通表示，雖然上述新布局要到2026年下半年或第四季甚至更遲才會帶來顯著收入貢獻，但市場未充分估算小鵬汽車2027年的前景。該行認為，當技術的能見度提升，小鵬汽車股價将自明年第二季或下半年起積極反映其AI願景。

在多數機構樂觀評級的同時，伯恩斯坦成為少數持謹慎立場的機構。該行給予“與市場持平”評級，維持美股21美元、港股82港元的目標價，認為盡管小鵬在Robotaxi領域展現出成本優勢，但從L2+輔助駕駛向L4級無人駕駛的技術跨越仍面臨挑戰，且監管審批流程漫長，相關業務在未來12-24個月内難以對财務産生實質性提振，當前估值已反映較多樂觀預期。

值得關注的是，摩根大通在發布極度樂觀研報的同時，近期卻出現明顯減持動作。

據悉摩根大通向SEC提交的2025年第三季度的美股13F持倉文件顯示，該行對小鵬美股減持182.39萬股，環比減少99.7%，持倉規模從182.39萬股驟降至6204股，創歷史新低。

港股方面，港交所信息顯示，摩根大通于11月6日将小鵬汽車-WH股持股比例從5.02%降至4.92%，賣出均價為88.7038港元。

财務表現

2025年第三季度，小鵬汽車交付量、營收、毛利率等核心指標都創下歷史新高，距離四季度盈虧平衡的目標越來越近。

從核心财務數據來看，2025年第三季度總營收203.8億元，同比增長101.8%，環比增長11.5%，首次邁入單季度營收200億元俱樂部，成為新勢力中少數突破該規模的企業。盈利端改善更為顯著，季度淨虧損收窄至3.8億元，較2024年同期的18.1億元減少78.9%；經調整後的淨虧損僅1.5億元，虧損收窄幅度超90%，接近盈虧平衡線。

毛利率是本次财報的亮點，三季度綜合毛利率達20.1%，同比提升4.8個百分點，不僅刷新小鵬自身歷史紀錄，更超越特斯拉（18%）、比亞迪（17.6%）等頭部企業。細分來看，汽車業務毛利率13.1%，同比增長4.5個百分點，主要得益于原材料成本下降與量産規模擴大。

服務及其他業務表現方面，小鵬實現收入23.3億元，同比增長78.1%，利潤率高達74.6%，這部分收入主要來自為大衆集團提供的技術研發服務，成為拉動整體盈利的“第二引擎”。

小鵬汽車管理層在回應分析師提問時透露：“第三季度技術合作收入環比顯著增長，第四季度将維持這一水平，圖靈芯片收入也将在四季度開始體現。”

現金流層面，截至9月末，小鵬現金及現金等價物、短期投資等儲備達483.3億元，較二季度增加7.6億元。

銷量增長是财務改善的核心原因。2025年三季度，小鵬累計交付新車11.6萬輛，同比增長149.3%，環比增長12.4%；1-9月累計交付31.3萬輛，同比增長218%，已遠超2024年全年交付量。

“自9月起，我們月交付量突破4萬輛，10月達42013輛。”何小鵬在業績會上強調這一突破。

數據顯示，小鵬汽車10月交付同比增長76%，環比增長1%，創下單月交付新紀錄。

從分月銷量軌迹看，小鵬今年呈現穩步攀升态勢：3月交付2.85萬輛，4月突破3萬輛，5-8月持續環比增長，9月41581輛首次破4萬，同比增長95%。

車型層面，入門級車型MONAM03成“銷量支柱”，10月交付超1.5萬台，連續14個月銷量破萬，占整體銷量近四成。

改款小鵬G6、G7銷量也有所上升，數據顯示，1-10月小鵬G6累計交付6.5萬台，同比增長60%；全新小鵬P7上市後“迅速跻身20萬至30萬元純電動轎車市場前三”，何小鵬特别提及這款車型對品牌競争力的拉動作用。

值得關注的是，11月6日開啟預售的小鵬X9超長續航版，“搭載5C倍率高容量磷酸鐵锂電池，續航里程高達1602公里”，何小鵬稱其“是全球首款在同級别車型中擁有最長續航里程、最強AI計算能力、最小轉彎半徑和最高空間利用率的大型7座車型”。

何小鵬在業績會上還表示，該車型預售量“幾乎是上一代X9預售量的三倍”，将于11月20日正式上市並交付，“預計12月份的交付量将創下新紀錄”。

渠道與補能體繫的擴張也值得關注。截至三季度末，小鵬擁有690家門店，覆蓋242座城市；自營充電站達2676座，含1623座S4/S5超快充站。海外市場方面，“9月小鵬汽車海外月出貨量首次突破5000台，同比增長79%”，三季度小鵬新增56家海外門店，覆蓋全球52個國家和地區。

據悉，小鵬奧地利格拉茨麥格納工廠已正式投産，慕尼黑研發中心已投入運營。

落子物理AI

在财務數據改善同時，小鵬汽車正加速轉型。

三季度業績會中，AI技術規模化落地與人形機器人前瞻性布局成為核心話題，何小鵬表示：“技術定義未來，物理AI将重構出行與生活方式。”。

“過去車企多是‘定位+集成’邏輯，但物理AI時代需要‘全棧自研+跨域融合’。這源于小鵬與傳統車企截然不同的技術基因。”何小鵬表示，這種基因差異決定了産品競争力的本質不同。

智能駕駛層面，基于VLA物理世界大模型的XNGP繫統表現引人注目，2025年10月城市智駕月度活躍用戶滲透率達86%，實現“門到門”全場景輔助駕駛，覆蓋全國超300座城市。

何小鵬透露，即将推出的VLA2.0模型“參數量是其前代産品的10倍”，“復雜路況體驗遠超當前端到端模型”。他結合自身駕駛體驗評價：“智能VLA車型帶來了令人印象深刻且無與倫比的駕駛體驗。”

該模型将于12月下旬啟動早期用戶共創計劃，“2026年第一季度部署到小鵬全繫Ultra車型上”。

此外，小鵬技術開源與授權方面，“我們計劃向全球商業合作伙伴開源VLA2.0模型，大衆汽車将成為首批客戶。”何小鵬宣布的這一舉措，標志着小鵬從“賣車”向“賣技術+賣生态”轉型。

配合圖靈AI芯片獲得大衆正式采購授權，雙方聯合開發的車型“将于明年初開始量産”。小鵬汽車管理層補充：“我們會把授權許可收入重新投入研發，支持圖靈SoC和VLA模型叠代。”

為支撐AI研發，小鵬2025年三季度研發投入達24.3億元，同比增長48.7%，全年研發投入預計超100億元，其中人工智能相關投入占比45%。何小鵬對此表示：“物理AI世界中，軟件将在數年内占據汽車或機器人成本的50%左右，這個時間點很快就會到來。”

人形機器人則是小鵬布局“物理AI”的另一關鍵落子，在2025小鵬科技日亮相的IRON機器人引發廣泛關注。

從技術特性看，IRON作為第七代樣機，“擁有仿人脊椎、仿生肌肉、全包覆柔性皮膚、22自由度靈巧手”。

值得關注的是，IRON搭載3顆圖靈AI芯片，總算力2250TOPS，融合VLT、VLA、VLM三大核心能力的物理世界大模型，可完成對話、行走、交互，並首發應用全固态電池。

何小鵬特别強調小鵬人形機器人的差異化優勢：“我們追求高度拟人，當機器人有肌肉、皮膚後，大家才敢真正接觸它，這是融入生活的基礎。”

何小鵬認為，相較于行業内“仍處在第三代到第五代之間”的競品，小鵬機器人實現了“全融合AI驅動全集成硬件”的突破。

何小鵬在業績會上還透露，目前一代機器人已是第七代，将在第八代進行真正的量産，2025年12月将開始進入全新一代量産機器人的“ET0”階段，之後有序推進量産。2026年第二季度完成全面功能集成，“2026年底實現規模化量産”。

他進一步表示，這是“小鵬最難量産的一款‘車’”，目前仍有多項能力待攻克：“如何讓它穩定以各種姿态行走、奔跑，需要關節、嵌入式、線束的全耦合；手部泛化運動也需明年初完成VLA集成。”最終目標是打造“能用語言溝通執行任務、簡單培訓就能幹活的機器人”。

首批IRON将應用于“導購、導覽、前台接待、巡邏等重復性強的崗位”，2026年底先在自家門店、園區落地測試，“讓合作伙伴看到可復制的商業化模式”。成本控制方面，何小鵬透露：“目前BOM成本(物料清單成本)仍高，但量産後将逐步下降，預計最終價格會與汽車接近。”

“2030年産銷量突破100萬台。”何小鵬判斷“機器人市場潛力将超汽車，跨過智能化拐點後會爆發增長”。

支撐這一目標的是汽車産業資源的協同：“我們将車規級標準升級應用于機器人，供應鍊、制造工藝和質量控制體繫可直接遷移，産能爬升會比汽車更簡單。”

增長隐憂

盡管三季度業績亮眼，但小鵬在快速增長中仍暴露諸多結構性問題。

值得關注的是，小鵬汽車銷量增長高度依賴入門級車型，導致産品結構“頭重腳輕”。起售價11.98萬元的MONA M03連續14個月銷量破萬，銷量占比近四成，但這也拉低了品牌單車均價——三季度小鵬單車均價15.6萬元，同比減少3.3萬元，制約了整體盈利空間。

高端車型表現則較為疲軟，旗艦車型小鵬G9，10月銷量不足1000輛，較5月的3500輛大幅下滑；小鵬X9SuperEREV預售火爆，而現款小鵬X9，10月銷量仍僅835輛。

何小鵬雖計劃2026年推出7款新車（含3款超增程産品和4款“一車雙能”車型），涵蓋中小型SUV等細分市場，但新車型需面臨比亞迪、理想等品牌的競争，市場接受度存在不确定性。若産品結構失衡問題未能改善，小鵬可能陷入“以價換量”的循環，影響長期品牌價值。

值得關注的是，三季度小鵬的汽車業務毛利率環比下滑1.2個百分點至13.1%，公司解釋為“産品換代促銷”，也印證了市場競争壓力。

海外市場拓展同樣面臨挑戰。盡管小鵬9月海外交付首破5000輛，10月保持增長，但與比亞迪（10月海外銷量8萬輛）、零跑（10月6565輛）相比仍有差距。

小鵬計劃2026年海外推出3款車型，目標2027年進入全球新能源出口前三，但全球貿易保護主義擡頭、歐洲麥格納工廠産能爬坡緩慢等問題，或拖累小鵬汽車海外擴張節奏。

“物理AI”戰略需持續高額研發投入，而人形機器人、Robotaxi等新業務商業化回報周期漫長。2025年三季度研發投入24.3億元，同比增長48.7%，全年預計超100億元，高額支出雖保障技術領先，但也對短期盈利構成壓力，若四季度未能如期實現盈虧平衡，或影響投資者信心。

從行業規律看，人形機器人仍處于“技術驗證-商業化初期”階段，全球尚無企業實現規模化盈利，小鵬2030年百萬台銷量目標需突破多重門檻。

成本方面，當前樣機BOM成本高昂，量産降本難度大；技術方面，行走穩定性、手部操作精度等核心能力仍待完善；場景方面，商業用戶付費意願尚未經過大規模驗證。

值得關注的，盡管小鵬汽車計劃2026年推出3款Robotaxi車型並在中國試運營，且與高德合作開放SDK，但技術路線存在挑戰——“不依賴高精地圖或激光雷達”的方案雖能降低成本，卻對算法泛化能力提出更高要求。同時還需應對政策監管、運營成本控制等現實問題，短期或難以貢獻營收。

未來，小鵬汽車需在優化産品結構、應對市場競争、控制新業務風險間找到平衡，才能真正實現從“智能車企”到“物理AI引領者”的跨越。

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