中際旭創港股上市首日破發 “追光者”的遠謀與近憂

觀點網 7月30日，中際旭創（03308.HK）在港交所主闆挂牌上市，繼2012年登陸A股後，這家全球光模塊龍頭正式邁入“A+H”雙資本平台時代。

此次中際旭創H股發行每股定價980港元，全球發售5450萬股，基礎發行規模募資約534億港元。若保薦人在穩定期内全額行使15%超額配售權，總募資規模将近614億港元，一舉鎖定2026年港股IPO募資規模榜首，也成為2019年阿里巴巴回港二次上市以來港股市場規模最大的IPO項目。

然而，挂牌首日表現寒意十足，中際旭創H股開盤報971港元，較980港元發行價下跌0.92%，直接破發。盤中一度跌至880港元附近，最大跌幅超過10%。

當日午後，跌幅有所收窄，最終收報960港元，跌幅為2.04%；成交額近115億港元，H/A溢價率為-3.79%。

中際旭創A股同步下挫，當日開盤919.01元，盤中最低觸及793.03元。不過，最終收報864元，K線圖上收出長下影線，跌幅達9.15%，成交額597.73億元，刷新了2026年6月5日創出的583.2億元的歷史成交天量。從6月23日的1416.88元/股歷史高點算起，中際旭創A股累計回撤已接近四成。

值得關注的是，中際旭創招股階段的認購數據與市場對“年内最大IPO”的預期存在不小差距。公開招股結果顯示，中際旭創公開發售環節超額認購16.84倍，國際配售9.73倍。而2026年上半年，港股IPO平均超額認購倍數為2628倍。

不過，中際旭創引入的基石投資者陣容卻堪稱豪華，包括淡馬錫、阿布紮比投資局、高瓴資本、貝萊德、摩根大通資産管理、威靈頓、阿里巴巴、騰訊等33家全球頂級機構，合計認購約34.5億美元（約270億港元），占全球發售股份49.12%，逼近港交所規定的50%上限。

H股上市前夜72小時攻防

中際旭創上市首日的破發，事實上早有迹可循。

就在H股定價公告發布的7月28日，中際旭創A股放量暴跌15.69%，單日市值蒸發逾1800億元，成交額高達516億元，位居A股當日成交額第一。同日，被並稱為“易中天”的新易盛跌17.13%，天孚通信跌13.21%，三股單日市值合計蒸發3358億元。

自2023年CPO概念爆發至2025年底，中際旭創A股漲幅超10倍，2026年再漲超120%，6月22日觸及1416.88元歷史高點，總市值突破1.3萬億。

市場情緒上，7月27日，美股費城半導體指數收跌2.23%，英偉達跌4.99%，創6月5日以來最大單日跌幅，跌勢也傳導至亞洲市場。

更宏觀的層面，AI硬件闆塊自2025年以來已歷經多輪震蕩。2025年初DeepSeek引發“低成本訓練能否颠覆算力堆砌”的争論；2026年6月康甯發布玻璃橋光互連技術，又引發CPO提前沖擊傳統光模塊的擔憂。每一次擾動，都在動搖市場對光模塊高景氣的信心。

7月28日當天，兩則傳言又出現：一是1.6T明年價格将暴跌至600美元以下，行業面臨惡性價格戰；二是H股發行價偏低，将對A股形成壓制。

對此，光大證券國際指出，定價時AI估值處于高位，但招股到上市期間闆塊明顯回落，首日表現反映了這一變化。

藍水資本則認為，980港元發行價較A股折價僅約24%，而過去不少H股發行折價通常在30%以上。

對此情況，中際旭創快速應對，董事長劉聖提議40億-80億元A股回購計劃，為行業史上最大規模。

副總裁王軍召開電話會澄清：1.6T産品平均售價售價“遠高于傳言”，行業不存在惡性競争；訂單已覆蓋2026全年，部分已下至2027年；部分重點客戶已給出2028年新産品具體需求指引，“指引金額非常可觀”。

針對市場競争格局，中際旭創澄清稱，大客戶會在原有供應商基礎上新增1-2家備選廠商，新增大客戶備選供應商僅針對單一客戶。1.6T認證門檻更高，新增供應商數量有限，供給格局未惡化。

“追光者”的生意

招股書将中際旭創定位為“全球領先的光互連解決方案提供商”，公司主要産品為光模塊，通過實現電信号與光信号的相互轉換來傳輸海量數據。

在AI大模型訓練與推理鏈條中，光模塊連接着數據中心里成千上萬的服務器和GPU交換機，既構建起算力集群的“神經網絡”，也承擔着海量數據高效流動的“高速公路”角色。

從産品組合來看，中際旭創構建了一個覆蓋數據中心全場景的光互連産品矩陣。

在最核心的高速光模塊領域，中際旭創擁有從10G到1.6T的完整産品線，其中400G、800G及1.6T是當前貢獻營收的主力。

高速光模塊收入占比從2023年的66.3%一路提升至2026年一季度的94.6%，中低速光模塊及其他業務占比持續收縮，中際旭創已聚焦于全球高端光模塊賽道。

據灼識咨詢披露，自2021年起，中際旭創連續五年位列全球光互連解決方案市場收入規模第一，2025年全球份額達21.2%，在高速數通光模塊細分領域更高達28.1%。

全球範圍内，真正具備400G、800G及1.6T全系列高速光模塊量産能力的光模塊公司屈指可數，中際旭創是其中産品譜系最為完整、出貨規模最大的一家。

值得關注的是，每一次産品代際的切換，都伴随着中際旭創市場份額的躍升。

從技術叠代的時間線來看，中際旭創精準踩中了每一個關鍵窗口：2018年率先量産400G，2020年首發800G，2023年再下一城推出1.6T，每一次首發均領先最接近的競争對手約半年實現量産出貨。

在800G市場，中際旭創全球市占率超過40%；在1.6T市場，市占率更超過50%，是全球少數能夠穩定批量交付1.6T産品的廠商之一。

截至2026年3月31日，采用矽光技術（光模塊制造的一種先進技術方案）的産品已占其高速産品系列的約70%。

中際旭創客戶名單囊括了英偉達、谷歌、微軟、Meta、亞馬遜等全球科技巨頭；2025年，公司境外營收達346.37億元，占總營收的90.58%。招股書披露，2026年一季度，前五大客戶收入占比進一步攀升至81.9%。

在技術前沿，中際旭創還在布局多個關鍵方向。

一是基于矽光平台的1.6T和3.2T高速光模塊，目標是在2027年至2029年間将數據傳輸速率推升至業界最高水平；二是面向AI算力集群内部互聯的NPO和CPO方案。據招股書披露，約35%的募資将用于3.2T光模塊、XPO、CPO、NPO等先進技術研發。

中際旭創管理層預計，2027年下半年開始，行業内至少有兩家具有影響力的重點客戶将批量采購NPO産品。

産能擴張是另一條主線，約30%的募資将用于擴充全球産能，預期未來三年内光模塊年産能從約4000萬只提升至約9000萬只，新增産能中八成以上為1.6T及以上高端産品。

遠謀與近憂

從基本面維度看，中際旭創行業地位與增長勢頭依舊穩固。

招股書數據顯示，2026年第一季度實現營收194.96億元，較上年同期增長192.12%；歸母淨利潤達57.35億元，同比增幅為262.28%；單季度盈利規模已超越2025年全年半數（107.97億元）。

盈利能力方面，綜合毛利率從2023年的31.6%升至2025年的41.5%，2026年一季度進一步攀升至45.5%；經調整淨利潤率同期達到33.9%。

行業層面，增量空間依然可觀。據LightCounting與灼識咨詢數據，全球光互連市場有望從2025年的248億美元擴張至2030年的1110億美元，2026年至2030年間的年復合增長率約為31.6%。其中，800G與1.6T産品2026年的合計市場規模預計可達146億美元，約占整體市場的64%。

2026年，亞馬遜、谷歌、微軟、Meta四家科技巨頭的AI相關資本支出總額預計達7250億美元，同比增幅約77%。中際旭創管理層在交流中判斷，市場需求到2029年之前都将持續大于供給。不過，隐憂同樣不容回避。

首先，AI資本開支的變現前景存在不确定性。谷歌二季度自由現金流為-59億美元，系其上市以來首次單季現金流轉負。

其次，供給格局正在發生變化。康甯二季度業績雖略超預期，但三季度指引隐含環比增速放緩，财報發布後股價一度暴跌超20%。康甯計劃大幅擴充光纖及光連接産能，意味着此前偏緊的供給格局正被主動打破。

據招股書披露，光模塊行業約每三年進行一次重大升級，叠代周期仍在持續縮短，中際旭創預計到2030年行業可能轉向供過于求。

此外，地緣政治風險同樣構成壓制因素。2026年6月8日，美國國防部将中際旭創列入“1260H清單”，中際旭創随即公告稱該認定不符合客觀事實，公司既非軍工企業亦非軍民融合企業。

招股書中明确提示，中際旭創光通信模塊主要出口市場為北美，關鍵原材料亦大部分源自海外采購。

值得關注的是，多家機構認為此次調整的性質判斷傾向于短期修正。當前市場核心關注點正從“有沒有訂單”轉向“訂單能否持續轉化為自由現金流”，對企業的盈利質量提出了更高要求。

中際旭創管理層在電話會上給出的判斷是：2027年下半年開始，行業内至少有兩家具有影響力的重點客戶将批量采購NPO産品，更大規模放量預計發生在2028年。

這意味着，公司當前在港股募集的巨額資金，不僅是用于眼前的産能擴張，更是在為2027-2028年的技術路線切換儲備彈藥。

7月28日，盤後龍虎榜數據顯示，深股通專用席位當日淨買入59.25億元，3家機構專用席位合計淨買入17.50億元，提示或有長線資金在逆勢布局。

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