起步超3萬億市值 長鑫科技的想象空間還有多大？

觀點網 7月27日，長鑫科技（688825.SH）正式在上海證券交易所科創闆挂牌上市。

該公司以8.66元/股發行價登陸資本市場，開盤價為49.5元，開盤總市值約3.31萬億元。盤中股價最高觸及55.03元，最低下探38.11元，振幅超44%。

截至收盤，長鑫科技報49元/股，全天漲幅465.82%，全天換手率達66.4%，成交額為1412億元，成為A股歷史上首只單日成交額突破千億元的個股。

長鑫科技上市首日即刷新多項A股歷史紀錄：成為A股歷史首只開盤市值破3萬億的科技股。同時登頂A股市值榜首，超越工商銀行A股（2.75萬億），體量近乎兩個貴州茅台。

從全球範圍來看，長鑫科技以3.28億的總市值超越美股科技巨頭英特爾，後者上一交易日收盤市值4657億美元（約合人民币3.16萬億元）。

招股書披露，長鑫科技我國規模最大、技術最先進、布局最全的DRAM研發設計制造一體化企業。基于出貨量和銷售額統計，長鑫科技在DRAM廠商中位居中國第一、全球第四。據Omdia數據，按2025年第四季度銷售額計算，長鑫科技在全球DRAM市場份額達7.67%。

IPO盛宴

此次共有942.88萬戶投資者參與網上申購，有效申購股數8169.2億股，最終網上中簽率約0.4714%，創下科創闆新股中簽率紀錄。網上棄購率僅0.17%，顯著低于今年新股平均水平。

面對3.28萬億元的收盤總市值，許多投資者有點“恐高”。

值得關注的是，天量的市值並不是建立在長鑫科技全部668.81億股總股本之上的。

據測算，長鑫科技上市首日可流通股份約為45.03億股，占總股本6.63%。上市前公告亦提示，上市初期無限售流通股占比僅6.73%。

進一步拆解這45.03億股首日流通盤，可以更清晰地看到籌碼分布的結構性特征。

其中，通過網絡申購分配給散戶投資者的部分約為38.51億股，這批股份不受任何流通限制，今日全部可以自由賣出，在首日流通盤中的占比達到85.5%。

網下機構配售部分最終獲配約21.73億股，但根據發行規則，每個配售對象所獲股份的70%須鎖定6個月，能夠上市首日流通的僅占30%，折算下來大約是6.52億股。

在首日可交易的45億股中，散戶中簽籌碼超過八成，機構手中能夠自由賣出的籌碼有6.5億股左右。

而這一特點，在長鑫科技上市首日得以體現，該股開盤即漲471.59%，盤中最高漲幅升至535.45%。

值得關注的是，未來參與戰略配售的16.67億股，持有人包括國家級集成電路産業投資基金、合肥本地國資平台以及多家産業鏈核心企業，鎖定期最短為12個月。原始股東手中握有的601.93億股，更是全部處于36個月的禁售期。此外，網下機構獲配股份中還有約15.21億股需要鎖定6個月才可流通。

按照8.66元發行價格折算，今日可自由交易這部分股份，原始認購市值約390億元。

極度稀缺的國産存儲龍頭標的，疊加大幅收縮的實際可交易規模，這兩重因素的疊加，就是推動今日股價大漲的主因。

對此，長鑫科技就在上市公告中向投資者明确提醒，公司上市初期流通股數量相對較少，存在流動性不足的風險。

野村的遠望

就在長鑫科技上市鑼聲尚未完全消散的當口，野村證券同步挂出研報，給出“買入”評級，目標價116元，對應市值約7.76萬億元人民币，即超過萬億美元。

這一目標價的測算依據是2028年預期每股收益5.8元乘以20倍市盈率。

研報的邏輯在于，存儲芯片市場供給吃緊的局面在未來幾年内難以根本緩解。産能爬坡、制程叠代、産品漲價三股力量交織在一起，野村推算長鑫科技未來三年銷售額和歸母淨利潤的年復合增長率将分别達到63%和74%。

估值模型的核心，是野村稱之為“雙重溢價”的框架。

第一層對標的是美光科技，這家美國存儲巨頭過去五年的市盈率大致在5倍到15倍之間波動，中位數約10倍。野村認為長鑫科技應當獲得美光兩倍的估值倍數，即20倍市盈率。

理由有二：一是長鑫科技在全球市場份額正處于上升通道，二是A股市場容易給出比美股市場更高的估值。

在野村的邏輯中，長鑫科技既吃到了“行業地位提升”的溢價，又吃到了“A股流動性溢價”。

當然，野村也在研報末尾列出了四條風險因素：終端需求走弱、國内潛在競争對手（如未上市的長江存儲）的壓力、CPU等配套芯片的供應瓶頸，以及中美的大國關系。

市場對長鑫科技當前3.28萬億元的估值，分歧不小，多方講的是DRAM超級周期疊加國産替代的故事。

華西證券認為，長鑫上市填補了A股DRAM標的空白，中性預期穩定市值2萬億至3萬億，樂觀情景可看至4萬億；國金證券預計2026至2028年歸母淨利潤分别為1518億元、2522億元和3510億元；天風證券強調，估值應放在“全球存儲産業格局重塑”和“中國半導體自主化”的長期框架中審視；東北證券以市場份額錨定、盈利拆分PE、單位産能三種方法交叉驗證，給出3.2萬億至5.7萬億的市值區間。

按2026年盈利線性外推，3.28萬億市值對應前瞻市盈率約57至65倍（以上半年500至570億淨利潤年化）。而野村116元目標價對應的7.76萬億市值，需公司在2028年兌現5.8元EPS，且市場仍願意給出20倍估值，兩者缺一不可。

謹慎的聲音同樣存在。

發行價8.66元對應2025年扣非後攤薄市盈率高達308.92倍，行業均值76.32倍，目前三星、SK海力士等全球龍頭均值為134.62倍。以行業四倍、龍頭兩倍多的估值上市，本身已隐含極高的增長預期。

其次，長鑫科技與美光超23%的市占率尚有較大懸殊。國産替代空間雖大，但從市占率7.67%攀至野村遠期假設的水平，絕非一日之功。

再者，存儲芯片行業向來以強周期著稱，拐點來臨時，波動較大。

還有一個結構性問題常被忽視，長鑫無控股股東，2025年少數股東損益占比高達73.76%，遠高于三星、海力士和美光（均不足1%）。歸母淨利潤口徑的盈利規模遠小于公司整體盈利能力，以歸母淨利潤為錨點的估值模型天然面臨“分母偏小”的失真風險。

綜合來看，3.28萬億收盤價落在東北證券區間下沿。57至65倍的前瞻市盈率放在一家半年淨利潤增速超22倍的公司身上，市場給出了相當慷慨的溢價。野村116元目標價能否兌現，取決于産能擴張、制程遷移和未來溢價的歷史進程。

合肥國資的十年

長鑫科技緣起合肥。

2016年，DRAM市場由三星、SK海力士、美光三家寡頭壟斷，合計占據全球超九成份額。

中國雖是全球最大存儲芯片消費市場，但自主生産能力幾乎為零。DRAM技術門檻極高、投資動辄百億、研發周期漫長，是公認“燒錢”行業。

這一年，兆易創新創始人朱一明與合肥市政府達成合作意向，在幾乎無人看好的情況下，合肥決定押注該項目。

一期項目預算約180億元，合肥産投出資144億元，承擔八成初始投資。而長鑫動态存儲芯片基地總投資達1500億元，是彼時安徽單體投資規模最大的産業項目。2016年合肥全年财政收入663億元，僅一期144億元的出資就占當年财政收入的21.7%。

此後長鑫科技在2019年才造出國内第一顆量産DDR4内存，盈利遙遙無期。2022至2024年及2025年上半年，長鑫分别虧損83.28億元、163.4億元、71.45億元、23.32億元，截至2025年6月累計未彌補虧損達408.57億元。以2017年落地算起，相當于8年多時間日均承受虧損超千萬元。

但即便長鑫像“無底洞”般燒錢，合肥國資在每一輪融資中始終在場，從未退縮。十余年間，通過清輝集電、長鑫集成、産投壹号等多個平台持續增資。發行前，前五大股東中合肥國資占據三席：清輝集電持股21.67%、長鑫集成11.71%、合肥集鑫8.37%，穿透後實控人均指向合肥市國資委。

更難得的是，這份“耐心”跨越了長周期。十年間合肥市主要領導人多次更叠，無論誰主政，對長鑫的支持從未動搖。在連年虧損、争議不斷的至暗時刻，審計、财政復盤屢現“及時止損”的呼聲，合肥國資頂住壓力堅持。

堅守終獲回報，發行前合肥國資體系合計持股約36.79%，安徽省投資集團另持股7.91%，省市兩級合計約45.45%。按開盤價49.5元計算，合肥國資對應市值超1.21萬億元。新股稀釋後持股約33.1%，以首日收盤市值3.28萬億元計算，賬面市值約1.08萬億元。十年累計投入約248億元，浮盈超萬億元。

什麼概念？2025年合肥GDP為14210億元，長鑫一個項目上的賬面浮盈相當于全市經濟總量的七成以上。有網民調侃：合肥國資“一天還清地方債”。

值得關注的是合肥的産業集群，合肥已集聚集成電路上下遊企業450余家，2025年全産業鏈産值達1514億元，占全市GDP的10.65%。長鑫上市當日，合肥A股總市值突破4萬億元，躍居長三角第二城，僅次于上海。

從2016年到2026年，合肥國資用跨越行政周期的十年定力，譜寫了地方政府引導基金投資硬科技的經典一頁。

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