地産G30+：結構性轉型

2026年，中國房地産行業在深度調整中迎來了清晰的轉折點。

當“着力穩定房地産市場”與“深入推進房地産發展新模式”被寫入政府工作報告，行業發展的底層邏輯已徹底從“規模擴張”轉向“質量賦能”。

可以看到，土地市場正式進入“存量時代”，城市更新與閑置資産盤活不再是備選項，而是房企獲取發展空間的主賽道；品質成為核心，“好房子”建設已從号召轉化為産品競争力的硬指標，安全、舒适、綠色、智慧不僅定義了新的居住價值，也重新劃定了市場份額的歸屬。此外，代建業務的央國企入局與細分賽道深耕、ESG理念下可持續發展制度的健全，都共同勾勒出行業從“三高”舊模式向新均衡跨越的圖景。

觀點指數系統梳理企業在住宅開發、代建、土地、财務、ESG等各個細分方向上的卓越表現，總結形成《卓越指數·2026房地産卓越表現報告》。這份報告不僅記錄數據與發展，更致力于挖掘在存量中找“增量”、在波動中建立信任的卓越力量。

以下為報告中的“地産G30+：結構性轉型”篇章節選。

地産開發

地産開發行業：調整延續與租金下行，财務承壓下探索新機遇

着力穩定房地産市場，行業延續調整态勢。2025年是房地産市場在深度調整中尋求新平衡的一年，全國房地産市場整體維持調整格局，價格指數延續下行态勢。新建商品住宅價格同比跌幅自年初的5.43%波動收窄至年底的3.00%，但四季度邊際弱化，二手住宅同比跌幅由7.80%收至6.10%，“以價換量”特征顯著，價格承壓明顯。

進入2026年1月，市場出現邊際企穩迹象。新房價格環比持平于-0.40%，結束連續跌幅擴大趨勢；二手房環比跌幅收窄至0.50%，較上月改善0.20個百分點。政府工作報告“着力穩定房地産市場”的定調為全年提供了強力支撐。

從具體措施來看，結合政府工作報告提出的“因城施策控增量、去庫存、優供給”及“收購存量商品房用于保障性住房”等措施，1月數據的企穩可視為政策效力的初步釋放。特别是針對二手房市場的深度調整，收儲存量房作為保障房的政策若能快速落地，将有效緩解庫存壓力，從而在供需端改善價格預期。

百城租金趨勢持續回調，租賃市場整體承壓。

2025年，租賃市場整體承壓：一線城市租金自年初104.87元/平方米持續回落，四季度雖略有反彈但同比仍處深度負區間；二線城市租金維持在27-30元/平方米區間波動，表現相對抗跌；三線城市租金則穩定在19-20元/平方米，波動最小。城市間分化顯著，一線城市租金調整幅度遠大于二三線城市。

2026年初百城住宅租金呈現邊際企穩迹象。2月一線城市租金環比上漲至80.15元/平方米，同比跌幅收窄至-11.24%；二線及三線城市租金環比亦小幅上升。

結合“着力穩定房地産市場”的政策導向，租金端的弱復蘇反映了市場供需關系的邊際修復，但回升力度有限，市場完全回穩仍需觀察後續政策落地實效及居民收入預期的改善情況。

住宅租賃企業調整求變，傳統“包租”模式退場。

随着2025年9月15日《住房租賃條例》的正式施行，住宅租賃行業迎來了強監管時代。該《條例》共7章50條，從規範租賃行為、強化企業合規、完善監管體系及嚴格責任追究等六大維度構建了剛性制度框架，旨在保障權益、穩定租賃關系，推動“租購並舉”制度的高質量落地。

在政策引導下，頭部企業戰略分化明顯。萬科泊寓與龍湖冠寓憑借20.3萬間和12.7萬間的開業規模穩居行業第一梯隊；保利旗下的保利和寓的快速增長态勢也值得關注。其房源規模從2024年末的2.2萬間擴張至2025年6月的2.6萬間，增幅達18.2%。

相比之下，傳統“包租”模式面臨系統性壓力。因資金壓力導致欠租、拖欠物業費及單方面要求降租等違約行為頻發；部分品牌關閉多家門店。

企業雖試圖通過淘汰高成本包租項目來優化資産結構，並維持新項目拓展以保持規模增長，但“邊開邊關”的劇烈調整導致大量租客被迫解約，損害了客戶信任與品牌聲譽。如何在精細化運營中平衡擴張速度、經營效益與合規履約，已成為泊寓、魔方及整個長租公寓行業亟待破解的核心命題。

地産開發類财務承壓，債務指標波動明顯。近年來，住宅開發行業面臨顯著的财務壓力，債務水平及償債能力呈現波動态勢，淨負債率逐步回升，已獲利息倍數随盈利情況有所波動。2025年，EBITDA利潤率轉負至-2.88%，攤薄ROE均值跌至-11.77%，銷售毛利率下滑至11.11%。2025年雖有微弱修復，但淨負債率均值升至85.40%，杠杆壓力不減；已獲利息倍數回升至5.15。整體看，行業仍處于深度調整期，盈利能力薄弱與高負債並存，資産負債表修復尚需時日。

面對挑戰，多家企業通過調整股權結構、創新營銷戰略積極應對。保利發展通過股權架構重構提升管理效率——控股股東保利南方将37.69%的股份（45.12億股）無償劃轉至保利集團後，原“保利集團-保利南方-保利發展”三級持股模式簡化為“保利集團-保利發展”二級直接管控。這種“去中間化”的調整減少了決策鏈條，強化集團對核心子公司的戰略管控能力，為後續資源整合、業務協同奠定制度基礎。

營銷層面，聯發集團聚焦新青年客群開發，通過“地産+家居”一體化服務模式構建差異化競争力，在廈門、上海、南京、深圳四城推進6個新青年好房子樣闆項目，融合紅星美凱龍全案設計能力與自身地産開發優勢，形成從購房到家居裝飾的全鏈條服務。

融資利率下降，拓展融資渠道與境外通道逐步暢通。從境内債券融資情況來看，2022-2025年，住宅開發新發行境内債券規模呈現持續下滑的态勢，整體下行趨勢明顯。2022年境内發債規模為2908.86億元，此後逐年回落，2023年降至2250.52億元，2024年進一步下滑至1844.93億元，2025年延續下滑趨勢，降至1720.56億元，較2022年累計降幅達40.85%，反映出住宅開發行業境内融資規模持續收縮的行業現狀。

利率方面則呈現波動調整态勢，2022年境内債券利率為3.24%，2023年小幅上升至3.33%，随後開始回落，2024年降至2.74%，2025年進一步微降至2.60%，整體呈現“先升後降”的走勢，一定程度上緩解了地産開發企業境内融資的成本壓力。

從企業層面來看，境内發債規模呈現顯著的頭部集中特征，融資優勢向央企、強國企傾斜，其中保利發展、招商蛇口、中國鐵建為境内發債金額前三的企業，三家企業發行總額占據行業接近5成的份額，憑借其較強的信用資質和國企背景，不僅獲得了充足的融資額度，融資成本也處于行業低位。反觀中小房企，受行業下行和自身信用資質影響，境内發債難度較大，參與度有限，導致行業境内融資分化格局進一步加劇。此外，從四年趨勢來看，境内融資成本的持續下行，有效緩解了頭部房企的資金壓力，成為房企保障現金流穩定的核心支撐。

境外債券方面， 2025年住宅開發類房企新發行境外債券規模呈現邊際回暖迹象。2022-2024年，境外發債規模從95.03億元逐年下降，2023年降至78.78億元，2024年跌至51.90億元，為四年内最低值；而2025年境外發債規模迎來大幅反彈，增至217.82億元，較2024年增長317.77%，成為四年内境外發債規模最高的年份。

主要是受部分央國企大額境外融資計劃影響，例如：2025年11月，華潤置地發行3年期3億美元債券，票面利率4.125%；5年期43億人民币債券，票面利率2.40%。上海建工發行了6億美元債券，息票率為4.60%。利率方面，2022-2024年呈現持續下行趨勢，從5.07%逐步降至3.35%，累計下行172個基點；但2025年利率出現回升，升至3.81%，較2024年上升46個基點。

當前房企除發債外，也在積極探索其他渠道融資，例如：在經營性物業貸方面，招商蛇口于2025年落地經營性物業貸款141億元。此外，控股股東的支持也是目前企業的重要融資手段之一。

例如，2026年2月2日晚間，首開股份公告拟向控股股東首開集團申請60億元循環借款額度，該額度涵蓋新借、續借及展期（不含永續類借款），有效期至2027年12月31日，單筆期限不超過5年，利率上限為4.8%。這一機制允許首開股份在額度内滾動使用資金，還款後釋放額度，極大提升了資金使用的靈活性。

華發股份宣布拟向控股股東華發集團定向增發A股股票，募集資金不超過30億元，将專項用于珠海、紹興、成都、杭州等地的9個重點項目開發，通過股權融資直接為項目建設注入資金。

商業地産

商業不動産：盈利能力承壓，海南機遇漸啟

重點城市商業不動産深度調整，供需結構持續優化修復。2025 年，北京、上海、廣州、深圳優質商業不動産整體呈現零售物業空置分化、租金平穩下行，寫字樓空置承壓、租金持續下調的運行态勢。

優質零售物業方面，深圳空置率全年處于3.7%-4.6%區間，為四城最低；上海空置率由8.5%逐步升至8.8%，北京、廣州空置率小幅波動，四城首層租金均逐季回落。

優質寫字樓方面，北京空置率逐季下降至19.1%，上海、廣州、深圳空置率維持在20%以上的高位運行；四城寫字樓租金均呈逐季下調走勢，北京、上海租金水平高于廣州、深圳。整體來看，一線城市商業不動産市場處于調整周期，需求端修復節奏偏緩，業主以租金優化促進去化，城市間與業态間的分化較為明顯。

降杠杆成效顯著，離島免稅市場機遇顯現。負債端，企業主動降杠杆成效顯著，淨負債率均值由2022年的-5.34%波動至2025年的-11.04%，且2025年已獲利息倍數升至42.26，顯示現金流充裕，償債能力較強，财務安全墊厚實。這得益于商業不動産企業如如恒隆地産、華潤萬象生活等紛紛加大在體驗式消費、智慧零售等領域的投入，通過引入新技術提升消費者體驗，吸引更多客流，同時優化資産組合，降低負債水平，提升财務靈活性。

然而，盈利端面臨挑戰。EBITDA利潤率從2023年的29.29%高位持續下滑至2025年的9.33%，攤薄ROE均值亦降至1.98%，反映出在消費疲軟及運營成本上升背景下，資産回報率收縮。盡管銷售毛利率維持在34%以上，但難以抵消費用壓力。

總體來看，行業轉型與政策紅利並存。一方面，恒隆地産等頭部企業正通過智慧零售與體驗式消費升級來提振客流；另一方面，海南封關及離島免稅品類擴充為中國中免等企業注入強心劑。中免集團披露，春節期間海南區域銷售額突破22億元，接待購物人數近35萬人次，高端消費進一步回流，可以有效對沖當前盈利下滑的壓力，驅動行業估值修復。

商業地産境内債券融資規模整體呈波動态勢，融資成本則持續下行。2022年新發行境内債券規模為40.00億元，2023年回落至25.00億元，2024 年回升至73.32億元，為四年内高點，2025 年小幅調整至50.00億元，整體波動特征明顯。利率方面呈現逐年下降趨勢，從2022年的3.99%大幅回落至2023年的2.23%，2024年微降至2.18%，2025年進一步走低至1.77%，連續四年下行，累計降幅達222個基點，充分受益于境内寬松的貨币環境與信用債市場利率下行，有效降低商業地産企業境内融資成本。

境内融資端呈現高評級國企主導、低成本短融放量的特征，信用分化成為核心邏輯。如境内優質商業主體，憑借AAA信用評級，年内成功發行兩筆超短期融資券，總額50億元，票面利率分别低至1.85%和1.69%，充分體現出核心城市優質商業國企在銀行間市場的融資優勢，也反映出機構資金對穩健經營、現金流穩定的商業平台的高度認可。

境外融資端則以港資商業地産龍頭為主力，大額、多币種、長期限發行成為年度突出亮點，頭部企業憑借資産質量與跨境信用實現規模化融資。2022-2024 年境外發債規模從97.32億元增至141.66億元，整體穩步增長，2025年升至237.43億元，創下四年新高，成為商業地産境外融資發力的重要年份。主要原因是太古地産等企業有多筆大額融資計劃。

例如：太古地産在2025年密集發行多筆離岸債券，覆蓋人民币、港币雙币種，期限涵蓋3年、5年、10年，合計融資規模接近40.5億元等值人民币，利率區間2.60%—3.45%。

利率方面，2022-2024年在3.20%-3.82%區間窄幅波動，整體相對平穩；2025年出現明顯上行，升至4.60%，較2024年上升93個基點，融資成本顯著擡升。

新經濟地産

産業園區類不動産：困境中尋突圍，挑戰下謀轉型

運營效率穩步提升，租金收益承壓調整。2022至2025年，數據中心與産業園區運營指標呈現分化走勢。數據中心方面，單方收入小幅波動，2025年為377.21元，較此前略有回升；簽約率逐年回落至91.57%，計費率持續提升至75.98%，運營效率有所改善。産業園區方面，單方租金逐年下降，2025年降至109.1元，入住率持續走低至70.77%，較此前年份明顯回落。整體來看，數據中心依托算力需求支撐，運營質效穩步提升，産業園區則面臨租金與入住率的雙重調整壓力。

高負債與盈利弱化交織，企業多路徑應對 綜合來看，産業園區類上市公司面臨高負債與盈利弱化的雙重壓力。 整體經營面臨一定挑戰。2022-2025年間，淨負債率均值從2022年的65.31%持續升至94.87%，負債壓力逐年加大；攤薄ROE均值從7.31%下滑至1.04%，盈利能力弱化；銷售毛利率均值下降，已獲利息倍數均值在2023年短暫回升後持續回落，企業償債能力有所減弱；EBITDA利潤率波動起伏，整體盈利穩定性不足。

面對上述财務挑戰，部分企業積極探索轉型路徑以緩解壓力、提升穩健性。企業普遍強化與政府、科研機構的協同合作，通過打造專業園區、提供孵化服務等方式集聚優質企業，助力提升項目價值與租金收入，同時借助資産剝離優化融資結構，如張江高科通過挂牌轉讓非核心資産補充現金流、聚焦主業。

此外，“基地+基金”模式成為重要探索方向，以上海市北高新為例，其通過參與設立股權投資基金，促進科技企業與金融資本對接，為企業發展注入新動力，不過轉型成效仍需長期觀察。

倉儲物流類不動産：行業保持韌性，但盈利挑戰猶存

行業保持韌性，數據融合與綠色轉型成新的驅動方向。2025年全國及主要城市倉庫市場整體呈現租金微降、空置率波動的态勢。全國倉庫平均租金全年小幅下行，從1月的23.21元/平方米·月降至12月23.14元/平方米·月，同比均為負增長；空置率穩定在16.4%左右，年末空置率有所下行，全年均值約16.45%。

主要城市租金略高于全國水平，從1月的23.79元/平方米·月降至12月23.36元/平方米·月，同比持續負增長。其空置率整體低于全國水平，在14.64%-15.94%間波動，年末有所回落，整體市場供需處于動态調整階段，行業保持一定韌性。

政策層面，國家推動“人工智能+”賦能物流智能化，引導綠色轉型，推廣節能裝備與新能源應用，智慧化、綠色化成為行業發展新趨勢。京東、順豐等企業已加速布局新能源車隊，萬緯物流的智能倉儲節能系統使單倉能耗降低20%，綠色物流正成為行業轉型的新方向。綠色轉型不僅能降低企業的運營成本，還能提升企業的社會形象，符合可持續發展的要求。

面對市場和财務的雙重挑戰，企業以投資來提升服務競争力。2022至2025年，倉儲物流上市公司财務指標呈現階段性變化。淨負債率由9.78%升至15.28%，2025年回落至1.40%；EBITDA利潤率、攤薄ROE、銷售毛利率均呈下行走勢，分别從51.98%、11.58%、26.60%降至1.63%、2.04%、15.84%；已獲利息倍數先降後升，2025年為22.60。

行業整體面臨盈利與周轉壓力，企業選擇以資本投入強化競争力。中儲股份拟投11.29億元建設三江港生産服務樞紐基地，通過擴大倉儲規模、整合多式聯運資源，優化運營效率與成本結構，以長期布局應對市場挑戰。

融資規模穩中有調、利率持續下行。2022-2024年，行業發債規模從359.10億元逐步回落至309.48億元，降幅約13.8%，而2025年出現回暖回升，發債規模增至333.52億元，較2024年增長7.77%；利率方面則呈現持續下行态勢，從2022年的2.65%降至2025年的1.93%，四年間累計下行72個基點。

2025年産業不動産企業大額融資呈現鮮明的主體集中、品種多元、資質分層的特征，核心發債主體以頭部國企為主，且均聚焦新經濟領域，體現出行業融資的集中度與優質主體的融資優勢。

從具體發債數據來看，2025年大額融資主要集中在蘇州高新、外高橋、上海臨港、張江高科等企業，其中蘇州高新發債最為活躍，全年累計發行19只債券，涵蓋超短期融資債券、一般中期票據等品種，發行總額合計超60億元，成為當年産業不動産領域融資規模最大的企業；外高橋、上海臨港、張江高科等企業全年發債規模均超30億元。

值得注意的是，這些核心發債主體的名義主體最新信用評級多為AAA級，反映出高信用資質企業在融資市場中具備更強的融資能力，能夠以更低成本獲取資金，這與2025年信用債市場“優質主體融資優勢凸顯、風險外溢可控”的特征相一致。

企業的募資用途來看，主要用于産業園區建設、基礎設施完善等核心業務，尤其是科創債的發行（如東湖高新25東湖高新MTN001），體現出行業與科技創新深度融合的發展方向，也契合城投主體市場化轉型、新型基礎設施建設成為重要方向的行業趨勢。

此外，部分企業還發行了長期限ABS産品，如上海臨港發行的R臨港02期限近39年、中國外運發行的R中外運1期限達40年，這類産品的發行既滿足了企業長期資金需求，也豐富了行業融資品種，契合2025年建設現代化産業體系利好産業債擴容的市場趨勢。

本文節選自《卓越指數 · 2026房地産卓越表現報告》
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