向上而生 | 名創優品鍍金的潮玩時代

編者按：在經濟轉型與行業升級語境下，企業的發展方向愈發清晰——唯有向上，方能突破重圍、觸摸新機。但向上的道路並不總是鋪滿玫瑰，有時也荊棘叢生，考驗的是企業的戰略定力、創新勇氣與持續生長的生命力。

在這一背景下，觀點新媒體繼續策劃並推出“向上而生”年度報道，尋找一批在變革中砥砺前行、推動中國經濟與各行各業高質量發展的企業，共同迎接新的一年。

同時，我們将對話具有全球視野和豐富學識的經濟學者與行業領袖，傾聽他們對趨勢的洞察、對成長的思考，探尋2026年“向上而生”的動力。

觀點網 2025年末，名創優品創始人葉國富一期播客發言引起關注：未來兩年，名創優品将關閉並重開80%的門店，通過改變店鋪模型和産品結構，從零售公司轉向文化創意公司。

這一“決定”，在他随後發布的2026新年寄語中再度出現。

該篇文章中，葉國富将2025年定調為名創優品的“進取之年”，全年完成了從“全球開店”到“文化紮根”的跨越；推動了從“IP聯名”到“IP生态”的躍升；開啟了從“零售公司”到“文化創意集團”的轉型。

回望名創優品的發展歷程，不斷設立宏大目標、尋找現實抓手，並在兌現與修正之間持續自我颠覆，在2025年有着特殊的體現。

這家剛分拆旗下TOP TOY品牌尋求單獨上市的企業，似乎試圖跳出零售邏輯，轉向更直接的情緒價值與文化内容整合。

但其原創IP能力、運營管理彈性以及尚未得到驗證的文化叙事水平，是否足以支撐這場從賣商品到賣文化創意的改變？一切還是未知數。

另一方面，近一年半前，葉國富還推動了一項與“打造IP運營平台”新叙事似乎並無聯繫的資本動作——斥資62.7億元收購永輝超市29.4%股權，成為這家商超企業的大股東。

截至目前，盡管名創優品已全方位介入永輝超市，但兩者之間的協同模式仍然不明确。況且，永輝超市還在持續失血之中。

IP雙刃劍

這段故事的講述要回到2020年，當時名創優品在納斯達克上市後曾迎來一段高光。

短暫的股價拉升後，該公司陷入長達一年多低谷，早期提出的“百國千億萬店”目標也僅達成三分之一。

截至2021年底，名創優品在全球共有5045家門店，“萬店”目標僅僅完成一半；2022财年前兩個财季（2021年7月-12月）營收約54億元，與全年營收千億目標相較甚遠。

實際上，“百國千億萬店”此前已提出過一次，原本是葉國富在2017年對外分享的3年戰略目標，計劃在2019年實現。這項在外界看來“不可能完成的任務”，也确實未能完成，之後推遲到2022年，但從後續來看，顯然第二次依然未能達成。

或許是為了達成萬店目標，名創優品曾将大量門店開在下沉市場——數據顯示，2021财年，國内淨增306家門店中，超過六成布局在三線及以下城市。

但下沉市場人流分散，聚攏客流難度提高，提升産品溢價的可能性降低，名創優品客單價水平受到侵蝕，單店盈利也變得越來越難。

反映到業績層面，在美上市後近兩年時間里名創優品都處于虧損狀态，且屢屢陷入産品質量争議中。

為彌補相關負面影響，名創優品開始發力線上渠道。以小程序為首站逐步延伸至京東、天貓、拼多多、美團、餓了麼等第三方平台，但線上渠道營收占比始終保持在較低水平。

正是在這樣的情況下，名創優品将翻盤希望寄托于“IP戰略”。

據公開信息，名創優品在2016年正式開啟IP戰略，以三麗鷗旗下Hello Kitty為起點，合作逐漸擴大至迪士尼、漫威等全球知名IP。截至目前，名創優品已經和全球150余個知名IP合作。

得益于IP自帶的受衆群體，名創優品庫存周轉明顯加快，由IP帶來的産品溢價也使得客單價及毛利表現取得改善。

但在IP這把雙刃劍下，名創優品授權支出逐年增加，且最終受益者卻並不止是自己。

雙線的戰事

TOP TOY是名創優品IP策略的主要載體和結晶之一，重要性不僅在于有獨立品牌和線下門店網絡，更體現在2025年啟動分拆上市這一舉措。

從誕生背景來看，TOP TOY是在名創優品上市當年成功孵化，随着時年12月廣州首家門店開業，雙品牌發展格局正式形成。

TOP TOY的主力品類包括手辦、3D拼裝模型、搪膠毛絨，同時設立“X品類”機制快速抓住更多市場機會，覆蓋包括可動關節人偶及一番賞等多元化産品。目標客群為15–35歲的年輕消費群體，尤其關注IP屬性、設計感，以及社交價值。

相比之下，名創優品主品牌的産品體繫更為寬泛和日常化，涵蓋生活家居、小型電子産品、紡織品、包袋配飾、美妝工具、玩具、彩妝、個人護理、零食、香水、文具和禮品等11個主要品類，消費偏向即時性與功能性。

圖丨TOP TOY 關鍵業務發展里程碑，來源：TOP TOY招股書，商業客整理

在産品結構上，兩者保持一定差異，可作為彼此補充。因此，兩個品牌逐漸形成一種伴生發展的關繫。

初期TOP TOY延續了名創優品“集合店”模式，但以潮流玩具來經營，絕大部分收入來自第三方品牌産品，一小部分産生于聯名開發及内部孵化的IP産品。

這類涉及到IP許可的産品，是由名創優品集團以授權、聯名方式取得IP經銷權。事實上，由于啟動IP戰略較早，加上體量、渠道、供應鍊等方面優勢，名創優品集團也确實能夠拿到國際知名IP，但也因此承擔了高昂的授權費用。

2022年至2024年，名創優品集團在授權費用支出方面的成本持續增加，分别為1.78億元、3.25億元、4.21億元；2025年上半年為2.4億元，同比增長31.5%。

圖丨名創優品集團授權費支出情況，來源：名創優品，商業客整理

作為“回報”，TOP TOY以更廣泛的産品價格範圍和更高的平均客單價迎合更多消費者，也間接改善了名創優品的客單價表現。不過，對集團整體業績改善仍十分有限。

除了在IP資源方面提供助力外，推動TOP TOY在中國潮流玩具市場快速發展的最大幫手仍是名創優品集團。

據招股書，TOP TOY已與名創優品集團訂立産品供應框架協議，供應若幹潮玩産品，包括手辦、3D拼裝模型、搪膠毛絨及其他潮玩，以利用名創優品集團龐大的經銷網絡。

圖丨2022年至2025年中期，TOP TOY的營收中來自名創優品的金額及占比，來源：TOP TOY招股書，商業客整理

于2022年至2024年，名創優品集團分别貢獻收入2.5億元、7.81億元、9.23億元、6.19億元，占TOP TOY總收入的36.8%、53.5%、48.3%及45.5%，成為TOP TOY最大經銷商。

可以說，TOP TOY的輕裝前行，是因為有名創優品在默默負重。而将TOP TOY推舉上市，又是出于怎樣考慮？

盡管葉國富曾表示“上市的唯一原因，就是希望TOP TOY能借此更快地壯大，把握住潮玩賽道的機會”，但在外界看來，上市後通過資本市場獨立融資，能夠增強TOP TOY自身的造血能力。

只是在此之前，TOP TOY還需先解決自身的發展課題。

潮玩如何破圈

數據顯示，2021年至2024年，TOP TOY在中國潮玩行業排名由第七提升至第三，按零售額計的市場份額從1.1%翻倍為2.2%。排在第一、第二位的分别為泡泡瑪特、樂高，2024年對應市場份額為12.3%、4.2%。

與此同時，前五大潮玩零售商市場份額之和同步出現明顯下降，這意味着市場集中度正在降低，行業競争主體增多，格局進一步分散。

現階段，TOP TOY不僅需聚焦自身的有效增長，更要密切關注行業格局演變，警惕市場地位波動，並防範競争者的快速搶占市場份額。

2025年7月，TOP TOY完成A輪融資，金額約5942.6萬美元（約合人民币4.27億元），對應持股比例4.8%。其中，淡馬錫、瑞橡資本、靈動創想創始人謝國華等分别以不同平台投資約數千萬美元。交易完成後，TOP TOY的估值約為100億港元。

兩個月後，TOP TOY正式向港交所遞交招股書。

另一方面，潮玩市場核心在于豐富多元的IP生态圈。盡管通過與全球知名IP持有者戰略合作，TOP TOY的IP組合得到進一步強化，但若未能擴大或維持與IP授權方的合作，或與IP授權方的現有合作被終止/減少，以及IP矩陣中現有IP的知名度或受歡迎程度下降，TOP TOY業務及經營業績都有可能受到不利影響。

正因如此，發展自有IP成為無法回避的關鍵命題。無論是增速迅猛的TOP TOY，還是市場份額領先的泡泡瑪特，均加速向原創IP布局這一方向邁進。

體現在具體行動，TOP TOY試圖通過收購外部潮玩公司的方式加碼對自有IP資産。

圖丨由自有IP、授權IP與他牌IP構建的IP矩陣，來源：TOP TOY招股書

2025年5月，TOP TOY斥資510萬元與潮玩公司HiTOY海創文化成立合資公司果然有趣，以51%的持股比例獲得了“糯米兒 Nommi”“Honey 甜心”“黴黴 MayMei”等IP。

在IP數量上，截至2025年9月，TOP TOY擁有17項自有IP、43項授權IP。其中，截至2025年中期，自有IP數量僅為8項。這意味着，在第三季度就新增了9項自有IP，占據總持有數量的一半。

“文創”可為嗎？

這一變化背後，既有名創優品要将TOP TOY分拆上市的考量，也有對IP核心業務模式的探索。

實際上，若要成功實現分拆上市，資本市場普遍更為關注的是IP戰略下的版權穩定性與長期成長性，自有IP及衍生而出的文化創意業務恰恰是對這兩大核心關切的回應。

以泡泡瑪特為例，2025年可以說是成為了資本寵兒，股價在年中創下新高。産品交易層面，“LABUBU”持續引爆市場熱度，不僅帶動二級市場價格飙升，更催生了一批忠實的收藏者與活躍的交易群體。

在市場鼎沸時，泡泡瑪特表示，正借鑒迪士尼策略，将LABUBU打造為長期成功的IP。

圖丨全球娛樂産業示意圖，來源：國金證券研究所

彼時，透露這一消息的高管指出，泡泡瑪特近期發展重點並非尋找下一個大熱産品，而是投資于“更好的産品、尋找更好的合作、發展内容、主題公園、店鋪陳列展示”，以加強LABUBU的發展，公司最終目標是擁有5-10個類似LABUBU的長期發展潛力IP。

截止目前，泡泡瑪特已擁有5個銷售額破10億元的IP，LABUBU正位列當中。

名創優品選擇的方向則是文化消費、文化出海。在《哪吒2》及《黑神話：悟空》爆火之後，葉國富曾稱，名創優品布局全球興趣消費，未來10年帶領100個中國IP走向世界。

這一宏大願景下，随着《哪吒2》熱映，相關IP授權費卻從500萬提升至900萬。在2025年第一季度，名創優品營收同比增長19%，IP授權費同比增幅則達到了40%。

從單純的潮玩産品零售到以持續的内容創造和IP衍生開發為核心的生态化運營，已成為泡泡瑪特、名創優品乃至整個行業突破單品生命周期桎梏的關鍵。

這一點又恰恰暗合了當下消費市場日益強調的情緒價值、身份認同與精神共鳴的趨勢。

加速向“IP全産業鍊運營商”轉型的泡泡瑪特，正陸續布局主題樂園、影視動畫、遊戲授權等高附加值領域，意圖以線下場景鍊接消費群體，構建出沉浸式的IP體驗閉環。甚至有報道稱，泡泡瑪特已與索尼影業合作，将LABUBU改編為影視作品。

圖丨泡泡瑪特的泛娛樂布局，來源：公開信息、國金證券研究所，商業客整理

圖丨2019年至2030年（估計）全球泛娛樂商品行業的市場規模，來源：TOP TOY招股書

名創優品亦緊跟這一邏輯：2025年3月，TOP TOY全球旗艦店在上海南京東路正式開業。

據公開信息，店内SKU數量是普通門店的兩倍，自有産品占比超過半數。除零售以及打卡拍照裝置之外，店内還設置了咖啡、烘焙、抓娃娃機等體驗業态，社交屬性進一步強化。

圖丨名創優品“SUPER STORE”戰略下的門店模型，來源：名創優品集團、公開信息，商業客整理

距離這家門店不到200米，還坐落着MINISO LAND全球壹号店，開業時間更稍早一些。

大店戰略下的MINISO LAND采用策展式空間設計，将消費場地轉化為IP的沉浸式體驗樂園。按照名創優品的計劃，預計到2025年底，樂園店态總數将達到25-30家，海外地區也在同步推進中，包括泰國、澳大利亞等。

圖 | MINISO LAND廣州城市樂園1号店，來源：商業客拍攝

對于名創優品而言，從零售公司向文化創意公司轉型過程中，“未來兩年關閉並重開80%門店”且“每家門店面積不低于400平方米”的舉措，還需要更多投入進行鋪開，並改變之前線下門店的業績表現。

畢竟在2024年，名創優品中國内地門店的同店GMV已錄得高個位數下降，這個狀況持續了不短的時間。

增長的憂慮

不過，财務表現始終是企業發展的基石。宏大願景的實現，仍是建立在盈利能力、現金流健康度等多個方面。

伴随TOP TOY的資本路途，名創優品在2025年三季度實現單季營收58億元。其中，名創優品品牌營收52.2億元，同比增長23%；TOP TOY品牌營收5.7億元，實現111%的同比增長。

葉國富曾公開表示，名創優品集團實現了季度收入首次突破50億和名創優品集團全球門店突破8000家兩個重要里程碑（總門店數量8138家）。

圖丨名創優品集團營收表現 來源：企業公告

只是里程碑的背後，被光鮮掩蓋的隐患正沿着裂縫無聲蔓延。若無法在接下來有效彌合這些裂縫，當前“里程碑”可能只是增長幻覺的頂點，而非新周期的起點。

從業績表現來看，名創優品集團2024年實現收入169.94億元，其中60.7%收入來自中國内地，39.3%收入來自海外市場；實現歸母淨利潤26.18億元。

2025年一季度，名創優品實現收入44.27億元，同比增長18.89%；但淨利潤為4.17億元，較上年同期5.86億元下降28.8%；經調整淨利潤為5.87億元，同比下滑4.8%。

導致增收不增利的一個重要原因是銷售及分銷開支（主要用于市場擴張、IP合作及品牌推廣），該項數據在一季度同比上升46.7%至10.21億元。名創優品集團對此表示，同比增長主要由于公司直接投資直營門店以追求業務的未來發展。

到2025年上半年，名創優品實現收入93.93億元，同比增長21.1%；經營利潤為15.46億元，同比增長3.4%；但期内淨利潤仍是負增長，錄得9.06億元，同比跌幅達23.1%。

其中，第二季度單季收入增長為23.1%，淨利潤則出現了16.7%同比下跌。

2025年第三季度，名創優品收入繼續同比增長28.2%至57.97億元，但期内淨利潤跌幅達到31.6%，數字為4.43億元；前三季度淨利潤則為13.47億元，同比下滑25.7%。

正如上所述，快速增長的銷售及分銷開支是名創優品增收不增利症結所在。僅2025年第三季度，名創優品銷售及分銷開支就達到14.3億元，同比增幅為43.5%，遠遠超過收入增速。

在此種情況下，若要推動“未來兩年，關閉並重開80%門店”計劃，以名創優品截至2025年第三季度總門店數量8138家（最新到2026年1月已超8500家門店）預估，總調整門店數量最少可達6510家，要調整的也不單是門店，還有公司的整套經營模式。

如此龐大的調整如何執行，執行期間對于公司業績有多大的沖擊，還有待觀察。要知道，名創優品目前的營收增長，一定程度上是靠門店網絡的快速增長推動。

如上所述，名創優品内地門店同店GMV增長在2024年中期轉負，直至2025年中期宣布增長持平，再到2025年第三季度才有所改善。

在此期間，名創優品總門店數量從7063激增至8138家，其中2025年前三季度淨增718家。

同期，名創優品中國内地同店GMV為高個位數增長，海外門店為低個位數增長，整體同店GMV增速中個位數。

相比之下，泡泡瑪特門店增長要克制得多。

截至2025年中期，泡泡瑪特總門店數量僅571家，2025年上半年淨增40家，營收卻達138.8億元，同比增長204.4%，淨利潤47.1億元，超過了2024年全年。

這是以高溢價IP為主以及高單店産出的模式，也許比名創優品追求的方向更具說服力。

失血在永輝

除了名創優品集團之外，葉國富還有另一重身份。

2024年9月，名創優品以62.7億元入股永輝超市並成為第一大股東。入主永輝之後，市場一直對後續走向抱有期待。但時至今日，這筆投資的收益還未從賬面上直接體現。

在推動永輝“胖改”近兩年後，2026年1月，永輝超市發布2025年度業績預虧公告，預計2025年實現歸屬于上市公司股東的淨利潤-21.4億元。

2025年三季度數據則顯示，永輝超市前三個季度營收同比下滑超22%，歸母淨利潤虧損擴大至7.1億元，以此計算，僅第四季度的虧損金額就高達14.3億元。

“胖改”熱度在門店開業時達到頂峰，銷售表現卻難以持續留存。盡管胖東來模式被葉國富乃至業内視為“救星”，但永輝超市自2021年以來的虧損狀況並未得到徹底改變。

數據顯示，過去五年，永輝分别虧損39.44億元、27.63億元、13.29億元、14.65億元和21.4億元，累計虧損金額已超116億元。

圖丨永輝超市2021年—2025年虧損情況，來源：永輝超市、公開信息，商業客整理

2025年三季度财報顯示，永輝賬面貨币資金僅剩33.58億元，創近10年新低，且經營性現金流轉負。

虧損是漫漫長路，永輝在未來一段時間不得不繼續直面生存危機。

年度業績預告發布後不久，永輝超市披露了一則資産處置公告，對外轉讓參股子公司永輝雲金科技有限公司28.095%股權，轉讓總價為8000萬元，較雲金科技賬面值折價約53.18%。

對于這項交易，雖然公司給出的理由是“為盡快盤活資産、聚焦主業”，結合轉讓時間節點與此前發布的虧損預告，仍不免引起市場額外猜測。

此外，名創優品在2024年9月收購永輝超市時的資金，部分來源于外部融資。彼時，名創優品截至2024年中期現金及現金等價物約62.33億元，較入主永輝超市的代價62.7億元還存在差額。

管理層曾對此專門解釋，除賬面現金外，名創優品預計可以從商業銀行等外部渠道、獲得不低于本次交易金額60%（約40億元）的低成本融資。

如今，用于收購永輝超市的銀行貸款有關利息開支，還在持續影響名創優品的财務成本。

2025年第三季度，名創優品以權益法入賬的投資公司虧損約1.5億元，虧損主要原因來自永輝超市。前三季度，該項虧損則為2.8億元。

另外由于收購永輝動用到借款，名創優品前三季度财務成本從上年同期4190萬元增長至2.3億元。

與之相比，永輝超市對名創優品的裨益暫時難以體現。在“永輝超市不會銷售任何名創優品的商品”指引下，雙方的協同模式仍然不明确。

轉型文化創意公司、打造自有IP、80%門店推倒重來、永輝困境未解……當理想叙事遇上現實難題，動聽的資本故事中，名創優品能否算清轉型發展這筆賬？

向上而生 | 荊棘與玫瑰，向上而生的道路。

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