AMC新規重構房地産纾困邏輯，REITs工具撬動存量資産升級

觀點指數 8月13日《觀點指數 • 2025中國房地産全産業鍊發展白皮書》發布，其中在《不動産資本金融：修復啟動》中，指出國家金融監管總局發布《指導意見》，推動AMC回歸不良資産處置核心功能，嚴控地方政府隐性債務。同時，資本端加速布局REITs，REITs市場從規模擴張轉向質量提升。

政策創新，助力房地産纾困破局

國家金融資産管理新規：16條措施築牢風險“防火牆”，助力房地産纾困破局。2025年4月11日，國家金融監督管理總局發布《關于促進金融資産管理公司高質量發展提升監管質效的指導意見》（以下簡稱《指導意見》），針對金融資産管理公司（AMC）提出16條繫統性改革措施，直指行業“偏離主業、風險疊加、監管套利”三大沉疴。新規首次明确“功能性優先于營利性” 的定位，要求AMC聚焦不良資産處置核心職能，嚴控地方政府隐性債務新增，並為房地産風險化解開辟市場化路徑。

《指導意見》提出将重心從“規模擴張”轉移到到“功能重構”，明确提出不得為金融機構利用結構化交易違規掩蓋不良、美化報表等提供支持，嚴打不良資産造假，要求資産“真實潔淨轉讓”，積極落實國家有關房地産政策，支持受困房企項目纾困化險，促進房地産市場平穩健康發展。

《指導意見》還提出要加強重點領域監管嚴查股東注資與關聯交易。針對苗頭性風險問題及時采取監管措施。

本次新規的本質是功能復位——讓AMC從“套利者”回歸“清道夫”角色。随着房地産債務加深，AMC的主動化險能力将成為金融穩定的核心變量。當AMC不再沉迷于金融套利，中國金融體繫才真正擁有對抗周期的免疫力。

資本布局設立REITs投資基金，折價資産“修復式退出”

中國人壽設立REITs投資基金。2025年2月，中國人壽聯合多方設立國内最大險資REITs投資基金（首期52億，國壽獨投35億），錨定京津冀、長三角等戰略區域基礎設施REITs，通過“戰配+大宗”雙渠道投資，嚴控單項目≤5%、流通盤≤40%以分散風險。國壽資本操盤，依托其超2000億資管經驗及20+單REITs戰配戰績。

該基金直擊險資兩大痛點，首先是收益困境，低利率下REITs強制分紅（4%-12%）對沖“利差損”，新會計準則下價格波動不計損益僅分紅入表；其次是政策紅利，監管将REITs風險因子從0.6降至0.5，降低資本占用34%，釋放百億級配置空間。本質是用長久期資金捕獲長久期資産，實現負債端與資産端雙匹配。

中國人壽以52億REITs基金打通閉環生态，前端Pre-REITs孵化合規資産（如廈門租賃住房），中端輸出運營能力提升NOI，後端通過大宗交易調劑頭寸+戰配份額鎖定分紅增值，推動險資從被動投資轉向主動管理，為百萬億基建存量注入"耐心資本"。

黑石8.5億美元CMBS貸款收購曼哈頓辦公樓：折價資産的“修復式退出”。2025年3月，黑石以8.5億美元CMBS貸款收購曼哈頓美洲大道1345号大廈49%股權，該資産估值較峰值即從貸款發放時的12.5億美元跌28%至8.96億美元。經耗資1.2億美元升級改造並引入律所Paul Weiss簽訂長期租約後，出租率升至95%，資産現金流全面修復。

黑石精準抄底美聯儲降息周期中觸底的高端辦公資産，同時通過1.2億美元硬件升級與主力租約鎖定實現改造增值，雙重策略為未來REITs證券化或大宗轉讓退出鋪平道路，形成"估值修復+現金流重塑"的價值提升閉環。

本次操作延續黑石的經典策略，先折價收購再運營修復同時利用CMBS證券化降杠杆 最後通過REITs/大宗交易退出。對比2024年5折抛售曼哈頓不良資産，此次反向驗證其主動管理能力，為108億歐元歐洲地産基金的資産整合提供標準化模闆。

資金流向新經濟資産，REITs市場從“求量”轉向“求質”

2022年至2025年上半年，REITs發行總量呈現“試點穩進→政策引爆→結構性調整”的三階段躍遷，2022年由于正處于試點擴圍初期，政策聚焦“穩增長”，國務院及各部門也聯合發文鼓勵租賃住房REITs試點，所以14只REITs中以保障房、園區基建等傳統資産為主。

九州通Pre-REITs——REITs戰略落地，輕資産轉型實現突破性進展

九州通通過“公募REITs +Pre-REITs孵化”雙平台模式，實現了行業内輕資産轉型的突破性進展。2024年12月，公司完成Pre-REITs首批資産交割——上海、杭州、重慶三處醫藥倉儲物流資産，募資16.45億元，由瑞衆人壽領投，湖北省鐵路基金等跟投，增厚2024年淨利潤5.76億元。2025年2月，國内首單醫藥倉儲公募REITs（匯添富九州通REIT）發行，底層資産武漢東西湖物流中心，總建築面積約為17.2萬平方米國家級智能化示範基地，共募資11.58億元，公衆認購倍數達1192倍創行業紀錄，推動2025年Q1已兌現淨利潤增厚4.38億元。

雙平台協同顯著優化财務結構，2025年Q1歸母淨利潤同比提升80.38%至9.70億元，主要得益于REITs的收益貢獻；投資現金流淨額從2024年的-8.2億元轉為+17.90億元，同比大幅增漲645%。Pre-REITs與公募REITs全面落地後，預計累計釋放淨利潤18億元（Pre-REITs 11億+REITs 7億），權益融資替代傳統債務依賴的模式成效凸顯。

戰略核心在于“資本反哺産業升級”，REITs募資計劃投入九武漢東西湖物流中心智能化改造和廣東、福建新建區域物流樞紐，服務跨境醫藥貿易。業内人士指出，公募REITs募集資金使用預計新增醫藥倉儲面積15萬平方米，服務RCEP區域醫藥貿易，直接賦能跨境業務收入增長，為長期業績增長提供支撐。

九州通的實踐為行業提供可復制的四步轉型路徑：資産篩選→Pre-REITs孵化→運營提效→公募REITs退出。該模式推動九州通ROE與發行市盈率的提升，反映資本對醫藥稀缺資産的溢價認可。

國家發改委2025年将醫藥倉儲納入“新基建REITs優先支持領域”，進一步驗證這一方向的可行價值。

本文節選自《不動産資本金融：修復啟動》
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