原報告 | 上海城投租賃資産進退

觀點指數 7月中旬，随着城投寬庭·浦江社區正式投入運營，上海城投同步表示計劃在今年内完成發行保租房公募REIT産品。目前，上海城投保租房REIT産品已經完成基金管理人招標。

據觀點指數了解，上海城投計劃以江灣社區和光華社區作為底層資産發行保租房公募REIT産品。值得注意的是，兩個項目運營時間均不足一年，項目體量均超1000套，住宅建築面積合計約12萬平方米。在發行保租房REIT的相關要求中，包括需要項目獲得長期穩定的收益，這也說明，更加考驗上海城投在大體量項目上的運營管理能力。

作為上海地方國資企業，上海城投承擔籌集保租房建設的重任，並于2019年正式發布租賃住宅品牌“城投寬庭”。截至目前，城投寬庭已投入運營4個租賃社區項目，可提供租賃住房6167套，項目類型包括自持商辦項目改建租賃社區以及R4用地新建租賃社區。

觀點指數發現，上海城投首個項目以存量改造布局租賃市場，後期規模擴充主要依托于新建租賃社區産品，包括R4用地新建、配建租賃用地以及自持租賃用地方式。

資産底色

近期上海城投表示正在加快實施資産證券化，並計劃年内發行保租房公募REITs産品。為此，觀點指數将從其已投入的租賃社區項目底色，探讨上海城投在住房租賃資産退出端所做的準備。

據觀點指數了解，上海城投于2019年以租賃住宅品牌“城投寬庭”入局住房租賃市場，同時在2020年8月，開業首個項目城投寬庭·灣谷社區，首個保障性租賃住房社區城投寬庭·江灣社區則在2022年11月開業。相較其他房開企業，上海城投入局時間稍顯滞後，管理房源規模方面相比頭部品牌動辄超十萬的體量，也不具優勢。

其首個項目城投寬庭·灣谷社區，屬于自有商辦樓改建為租賃房項目，可提供租賃房源數852套，房間戶型包括一房到三房産品。該項目在體量方面相較常規的白領公寓，規模偏大。

值得注意的是，上海城投以存量改造方式首次進入租房市場，其管理規模實現擴充主要依托新建租住産品，如定向招拍挂方式獲取R4租賃用地、配建租賃用地以及自持租賃用地等。

來源：觀點指數統計

據觀點指數了解，至今上海城投已成功獲取上海7宗純租賃用地，拿地主體包括上海城投置地（集團）有限公司、上海興港置地發展有限公司、上海城投資産管理（集團）有限公司，其中3宗現已成功投入運營。

除純租賃用地外，配建租賃用地和自持租賃用地也是上海城投發力租賃市場的重要方式。2021年1月5日，上海城投下屬上海宜浩置業有限公司成功拿下103區域科技城闆塊D03-01地塊，該地塊土地性質為自持租賃住房建設用地。項目建築面積約為6.54萬平方米，配租租賃住房1308套。

可以發現，上海城投拿地時間主要集中在2018-2021年間，經過這幾年的項目建設期，保租房上市供應步伐逐步加快，其在這兩年也陸續有項目推出。

從房源體量來看，存量改造的灣谷社區以及臨港社區，可提供的租賃房源規模在千套以下，其他均屬于千套以上的大型租賃社區産品。其中張江社區兩期合計可提供的租賃房源體量達7635套，服務人數約8100人，項目入市後将推動上海浦東新區保租房實現進一步增長。

憑借自持辦公改建資産和R4用地，上海城投旗下租賃品牌城投寬庭已完成上海三大區域楊浦區、闵行區以及浦東新區的布局，拓展租賃房源約1.6萬套，總建築面積約90萬平方米，預計服務人數超2萬人。

數據來源：上海城投，觀點指數整理

從已投入運營的項目來看，近期，城投寬庭·浦江社區正式投入使用，是目前上海城投投入運營的最大規模的租賃社區，為上海保租房籌集貢獻了2362套租賃房源。

項目投入使用後，目前上海城投旗下在運營住房租賃社區共計4個，可提供6167套租賃房源，在運營的項目類别均為重資産。

從房間戶型上可以發現，區别于常規白領公寓産品，上海城投租住社區多數有一房到三房的戶型可供選擇，目標涵蓋單身以及家庭式客群。

光華社區周邊集聚了高校、辦公區以及商務區，目標客群趨于年輕化，項目主力戶型也相應主要為單間和一居室産品。

來源：觀點指數整理

觀察其在營項目的配套可以發現，上海城投在租賃産品方面較為注重商業氛圍的打造，四個項目均配備大小不一的商業面積。其中，光華社區和浦江社區配備有城投寬庭自有商業子品牌“寬庭荟”，上海城投旗下不同餐飲品牌也在江灣社區和浦江社區内投入使用。

退出準備

從上文提及的内容可以發現，目前上海城投主要通過重資産方式發力住房租賃市場，因此，資産退出方式的選擇就尤為重要。

去年6月，西部證券-上海城投控股-寬庭住房租賃資産支持專項計劃成功發行，成為上海市首單長租公寓CMBS産品。項目優先級發行規模10.8億元，評級為AAA，産品期限12（3+3+3）年，發行利率3.20%。

據觀點指數了解，該資産證券化産品以位于上海楊浦的城投寬庭·灣谷社區作為標的資産，社區的租金收入作為償債來源。上海城投最新年報數據顯示，城投寬庭·灣谷社區全年的租金收入達5377萬元，全年平均出租率維持在 96%以上，項目運營保持穩定。

以灣谷社區可出租房間數852間簡單計算，可以發現該社區的房間平均租金水平為5478.33元/間/月。

随着首批保租房公募REITs産品的成功上市，這一資産退出方式也成為租賃資産實現退出的重要選擇。目前，地方保租房平台以及市場化租賃企業正積極推動保租房公募REITs工作的開展。

當然，上海城投也不例外。近期，上海城投表示計劃今年内發行保租房公募REITs産品。

來源：企業公告，觀點指數整理

據觀點指數了解，早在今年年初，上海城投就已開展保租房公募REITs項目的申報發行工作。1月4日，上海城投控股股份有限公司關于開展保障性租賃住房公募REITs項目申報發行工作的公告中顯示，上海城投拟選取上海市楊浦區新江灣社區 A3-05 地塊租賃住宅項目（城投寬庭·江灣社區）以及上海市楊浦區新江灣社區 E2-02B 地塊租賃住房項目（城投寬庭·光華社區）作為本次項目的首次發行資産，最終具體項目名稱以項目申報文件為準。

公告中顯示，原始權益人為公司設立的保障性租賃住房主體，基金份額持有人為上海城投控股投資有限公司，項目運營管理機構為上海城投置業經營管理有限公司。

同時，可以注意到這兩個項目也是屬于上海城投最早投入使用的R4用地新建租賃社區項目，随着近期浦江社區投正式投入運營，上海城投保租房管理規模進一步擴大。而随着上海城投在退出端工作的開展，未來浦江社區有機會通過公募REITs方式實現退出。

上海城投選擇的兩個底層資産項目均位于上海楊浦區，可提供租賃房源共2953套，項目住宅建築面積合計約為12萬平方米。目前兩個項目投入運營的時間均不足一年，江灣社區于去年11月投入運營，光華社區在今年3月份投入運營。江灣社區自開業到2022年底，在運營的時間内收獲了租金收入13萬元。

今年2月7日，國泰君安、華夏基金中標該項目的基金管理人。中標候選人第1名上海國泰君安證券資産管理有限公司，發行費率0.06%，存續期費率0.08%/年。中標候選人第2名華夏基金管理有限公司，發行費率0.05%，存續期費率0.10%/年。

對比同樣位于上海的華潤有巢保租房公募REITs底層資産，有巢國際公寓社區泗泾店拿地時間為2018年10月22日，屬于集體土地新建租賃住房項目，有巢國際公寓社區東部經開區店拿地時間為2018年8月23日，屬于R4租賃用地新建租賃住房項目。

可以發現上海城投兩宗租賃用地的獲取時間均略早于華潤有巢，而華潤有巢兩個項目均在2021年上半年先後完成入市。

上海城投項目建設滞後原因之一是江灣社區和光華社區合計房間數比泗泾社區和東部經開區社區合計房間數超1113套。

2022年12月9日，華潤有巢REIT正式上市，對比項目開業時間，此時，兩個項目已投入運營超一年半的時間，按長租公寓項目常規六個月爬坡期計算，兩個項目均已進入穩定運營期，上市前兩個項目出租率均達到94%。

雖然《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》中有相應條款規定，基礎設施項目原則上運營3年以上，已産生持續、穩定的現金流，投資回報良好，並具有持續經營能力、較好增長潛力。

但在《國家發展改革委關于進一步做好基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）試點工作的通知》支持下，對已能夠市場長期穩定收益的項目，可适當降低運營年限要求。

基于此，上海城投兩個標的項目雖正式運營時間不足一年，也有機會憑借項目運營管理能力實現項目長期穩定收益，但值得注意的是，大型租賃社區在項目管理上的難度更大。

如果按照上海随申辦小程序中挂牌的房源數當做江灣社區和光華社區目前空置的房間數，可以發現，兩個保租房項目的熱度不低。

7月31日，江灣社區一居室産品在随申辦小程序中挂牌3套，價格位于4360到9360元/月區間，輪候人數1人；二居室産品挂牌4套，價格位于8460-10150元/月，輪候人數260人；三居室産品挂牌1套，價格區間11870-12670元/月，輪候人數56人；

光華社區一居室産品挂牌28套，價格區間為3400-9830元/月，輪候人數為382人。

發行規模方面，上海城投保租房REIT資産初步估值預計30-33億元，募集資金規模需根據最終發行結果而定。基于保租房價格以及政策調整的特點，項目估值應結合周邊市場同地段産品租金的影響。