摩爾線程、沐曦股份之後 “港股GPU第一股”壁仞科技即刻登場

觀點網 12月17日，上海壁仞科技股份有限公司（簡稱“壁仞科技”）在港交所披露聆訊後資料集。

據港交所官網披露，上海壁仞科技股份有限公司通過港交所上市聆訊，由中金公司、平安證券（香港）及中銀國際擔任聯席保薦人。

這家成立僅6年的“國産GPU四小龍”企業（摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技、燧原科技），将成為“四小龍”中第三家上市企業，也有望成為香港資本市場首只純正GPU概念股。

有消息指出，壁仞科技計劃于聖誕節前啟動港股IPO程序，拟集資5億至6億美元（約39億至46.8億港元）。

壁仞科技創富之路

壁仞科技的創業故事，始于創始人張文的一次跨界抉擇。

這位擁有哈佛大學法學博士學位的“非技術派”領軍者，早年履歷與芯片行業看似毫無交集——曾在聯合國擔任高級律師，後轉型華爾街成為泛美亞市場資深投資人，深谙資本運作與全球化視野。

2011年，中芯國際創始人張汝京二次創業成立映瑞光電，張文受邀出任CEO，首次踏入半導體行業。

2018年，他加入商湯科技擔任總裁，主導其總部落地上海，積累了AI産業生态的核心資源。

2019年，目睹AI芯片浪潮後，在張文看來，每一個AI應用的底層硬件都是GPU，GPU會成為像水電煤一樣，成為無處不在的基礎設施。而中國最大的優勢之一是數據，AI芯片恰恰最需要場景和數據叠代。于是離職，2019年9月在上海創立壁仞科技。

張文的核心能力在于“識人與聚人”，創業初期，他請朋友列出全球GPU領域技術大牛名單，其中便包括時任海思自研GPU團隊核心的洪洲。2019年上海世界人工智能大會上，兩人首次見面，僅兩次溝通後，洪洲便決定加盟出任CTO。

據公開信息顯示，張文當時曾坦誠“創業公司付不起動辄千萬的年薪，兄弟如果你要走的話就早點走，千萬别做到一半離開”。洪洲回應稱：“為了錢，我可能不會去創業，我就想把這件事做成。”

洪洲早年任職于英偉達、S3等企業，參與過CUDA生态建設，在華為海思期間主導自研GPU項目，深谙從芯片架構設計到軟硬件協同優化的全流程。

加盟壁仞後，他力排衆議放棄圖形渲染賽道，聚焦AI訓練與推理的高算力場景，采用當時尚未普及的Chiplet芯粒（即通過先進封裝技術集成不同工藝節點的芯片裸片，形成多功能模塊化芯片的技術體繫）技術，既保證了性能突破，又有效降低了芯片廢品率。

除洪洲外，張文還搭建了一支高水平核心團隊：首席運營官張淩岚（AMD前GPU架構師）擁有逾23年半導體行業經驗，曾主導多代芯片的生産與質量控制；商湯前業務發展副總裁肖冰（現任總經理）則負責公司日常運營，同時擔任員工激勵平台上海壁立仞的執行事務合伙人。

值得關注的是，員工激勵平台上海壁立仞的作用。據招股書披露，壁仞科技于2024年4月推出Pre-IPO員工激勵計劃，向752名承授人（含4名董事、748名員工）授出對應1.91億股股份的購股權，占公司總股本的約9.06%。

這一激勵計劃既綁定了核心技術人員，也為壁仞科技在高強度研發周期中穩定團隊提供了保障。截至2025年6月，超33%研發人員擁有10年以上行業經驗，核心技術團隊未出現重大變動。

團隊的“戰鬥力”直接反映在估值與融資上，壁仞成立3個月便拿到天使輪融資，投後估值約9億元。成立1年完成Pre-B+輪融資後，估值躍升至71.5億元，跻身“獨角獸”行列。2025年6月完成15億元融資後，上市前估值140億元，胡潤百富獨角獸排行榜顯示壁仞科技最新估值已升至160億元，8月進一步攀升至209億元。

截至IPO前，壁仞科技累計完成10輪融資，總融資額超50億元，投資方陣容堪稱“豪華”：啟明創投、IDG資本、高瓴創投、平安集團、格力創投、松禾資本、雲晖資本、國盛資本、招商局資本等一線機構悉數到場，廣東、上海等地國資平台也參與其中。

招股書顯示，張文直接持股8.68%，若按209億元估值計算，持股價值超18億元；洪洲、張淩岚等核心技術人員通過員工激勵平台上海壁立仞間接持股，随着港股上市後股份流通，壁仞科技團隊的财富将迎來兌現期。

不過，資本的加持也意味着高預期。從融資成本來看，早期Pre-A輪投資者的每股成本約10.95美元，而2025年8月戰略輪融資的每股成本已達495.32元人民币，6年間估值增長超30倍。

若公司上市後未能實現商業化突破，可能面臨估值回調壓力。

全棧業務布局

不同于同行側重遊戲圖形渲染或AI專用芯片的定位，壁仞科技自成立之初便鎖定通用GPU（GPGPU）賽道，專注AI訓練/推理、高性能計算、雲計算等大規模並行計算場景。

産城園區評論獲悉，壁仞科技自主研發的GPGPU架構“壁立仞”專為大規模AI工作負載量身打造，兼具高性能、卓越的通用靈活性、能效與可拓展性。

“壁立仞”架構是壁仞科技“芯片-軟件-集群”全棧業務布局的核心基礎，“壁立仞”作為硬件底座，支撐着BR106等後續芯片産品，並與自研的BIRENSUPA軟件平台協同工作，共同構成壁仞科技的核心技術體繫。

目前壁仞科技實施“1+1+N+X”平台戰略。可概括為1個GPU架構+1個統一軟件平台，衍生出多款芯片及全面産品組合，以賦能廣泛的應用場景。

圖片來源：壁仞科技聆訊後資料集

硬件端上，壁仞科技構建了覆蓋多算力需求的芯片産品體繫，在壁仞科技已推出的三款核心芯片中，壁砺106（BR106）聚焦AI訓練與推理場景，支持虛拟化與硬件安全引擎，2025年上半年銷量2216顆，同比實現增長，其衍生産品壁砺106C作為入門級選項成為收入主要增量。

壁砺110（BR110）針對邊緣推理優化能效，适用于工控、機器人等場景，2025年上半年銷量22顆；而通過Chiplet（芯粒）技術将兩顆壁砺106裸晶共封裝的壁砺166（BR166），是對標英偉達A100的核心産品，采用先進裸晶間互連技術，大幅提升並行計算性能，擅長高算力場景。

按照路線圖，壁仞科技下一代旗艦芯片壁砺20X繫列計劃2026年商業化，将增強對FP8、FP4等先進數據格式的支持；壁砺30X（雲訓練/推理）、31X（邊緣推理）則瞄準2028年上市，逐步覆蓋更高算力需求。

這些芯片被集成到PCIe闆卡、OAM（開放式加速器模塊）、GPGPU服務器中，形成“單機-超節點-集群”的硬件産品矩陣，支持風冷與液冷解決方案，可有效降低數據中心PUE（電源使用效率），契合節能政策要求。

軟件端，由壁仞科技自主研發的BIRENSUPA軟件平台構成業務“靈魂”，采用分層架構覆蓋驅動程序、算法庫、編程平台、機器學習框架及行業解決方案，可兼容PyTorch、TensorFlow等主流開源框架，降低客戶遷移成本。

值得關注的是，壁仞科技首創的異構GPU協同訓練方案（HGCT），為業内首個支持4種及以上不同廠商GPU混合訓練同一大模型的技術方案，已完成數千卡規模混訓落地。

在此基礎上，集群管理平台BIRENCUBE可支持客戶構建上千乃至上萬顆GPU芯片的集群繫統。2025年4月，壁仞聯合上海儀電建成首批國産大規模光互連集群，在中國電信千卡集群項目中實現千億參數模型訓練線性加速比超95%，連續訓練30天不中斷，斷點續訓時間小于5分鐘，滿足大模型訓練對性能與穩定性的嚴苛要求。

商業模式上，壁仞采用輕資産的“無晶圓廠模式”——自身專注研發與設計。

2022年至2024年，壁仞科技收入從49.9萬元飙升至3.37億元，年復合增長率2500%；2025年上半年收入5890萬元，同比增長約50%。

招股書披露，截至2025年12月15日，壁仞已簽訂5份框架銷售協議及24份銷售合同，總金額達12.41億元，其中24份有約束力的訂單約8.22億元。客戶群體集中在高算力行業，包括三大電信運營商、9家财富中國500強企業（含5家世界500強）。

隐憂暗存

在國産替代東風下，壁仞科技确實手握多張“好牌”：技術上實現異構芯片混合訓練突破；商業化上實現大規模量産，在手訂單支撐業績增長；政策上入選“專精特新重點小巨人”企業，享受研發補貼與市場推廣支持。

但多重隐憂仍值得投資者關注。

持續虧損，是壁仞科技最直觀的“短闆”：2022年至2024年，壁仞淨虧損分别為14.74億元、17.44億元、15.38億元；2025年上半年淨虧損進一步擴大至16.01億元，四年累計虧損63.57億元。

公司解釋虧損主要源于研發投入，同期經調整淨虧損從10.38億元收窄至5.52億元。

現金流方面，經營活動現金流量淨額持續為負，2022年至2025年H1分别為-11.84億元、-8.47億元、-10.09億元、-10.73億元；截至2025年6月末，現金及現金等價物為12.85億元，按上半年5.72億元研發開支計算，僅能支撐約2年的研發投入，後續仍需依賴融資補血。

客戶層面，2023年、2024年、2025年H1，來自前五大客戶的收入占比分别達98.1%、90.3%、97.9%，其中2023年第一大客戶貢獻85.7%收入，2024年第一大客戶貢獻54.5%收入。這種“依賴少數客戶”模式，一旦核心客戶減少采購或終止合作，将直接沖擊業績。

供應商層面，同期前五大供應商采購占比分别為56.1%、56.4%、58.9%、64.1%，2025年H1第一大供應商采購占比達34.9%，且部分供應商同時是公司客戶（如供應商J、K）。這種“雙向合作”雖能降低成本，卻也加劇了供應鍊風險——若供應商産能不足或提價，将影響芯片生産節奏。

2023年壁，仞科技毛利率達76.4%，主要因向大客戶銷售高毛利的服務器集群；2024年毛利率降至53.2%，源于收入結構轉向低毛利的PCIe闆卡；2025年H1進一步下滑至31.9%，公司稱是“入門級産品貢獻更多收入”。

毛利率的持續下滑，反映出壁仞産品競争力或不及預期，随着行業競争加劇，可能面臨價格戰壓力。對比同期沐曦股份55.76%的毛利率，壁仞的盈利能力已處于下風。

在競争激烈的通用GPU賽道上，海外巨頭英偉達仍占據94.4%中國市場份額（2024年數據）。國内對手中，沐曦、摩爾線程已先于壁仞在A股上市，華為海思憑借昇騰芯片占據國内第二份額，且在超節點技術上形成優勢。

壁仞科技研發投入雖高（2022-2024年累計33.02億元），但2024年研發開支同比下降6.6%，在行業研發投入普遍增長的“燒錢遊戲”下，能否維持技術優勢有待觀察。

值得關注的是壁仞科技選擇在港股上市：2025年以來，港股半導體闆塊平均市盈率約30倍，而壁砺209億元估值對應2024年營收市盈率高達62倍，顯著高于行業平均水平。若上市後市場情緒降溫或公司業績不及預期，估值仍面臨回調壓力。

對于即将敲鐘的壁仞科技而言，上市只是新起點。

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