高盛重申買入：華潤置地在審慎測算下仍具估值優勢

2月9日，高盛發布最新研究報告，對華潤置地（1109.HK）進行賬面價值壓力測試。報告認為，即便在較為悲觀的情景假設下，公司當前估值的下行風險依然有限，風險回報結構具備吸引力，並重申對華潤置地的"買入"評級，12個月目標價為36港元。

高盛指出，其壓力測試以中國房地産市場情緒最為悲觀的階段作為基準，即2024年9月政策刺激出台前華潤置地觸及的市值低點（約1400億港元）。在此基礎上，計入2024-2026年間的經常性淨利潤，以及2024-2025年新增土儲項目所貢獻的盈利，高盛測算華潤置地至2026年末的重估賬面價值約為2010億港元，相較當前市值僅存在約11%的下行空間。

在另一更為審慎的情景中，高盛假設公司存貨在未來再計提10%的減值，累計減值比例提升至18%，與部分同業當前水平相當。在該假設下，華潤置地2026年末重估賬面價值約為1920億元人民币，對應的估值下行空間約為15%。高盛認為，即使在這一情況下，估值風險仍處于可控範圍之内。

報告指出，華潤置地在土地儲備成本控制方面相對更為審慎，其開發業務毛利率長期保持在行業較高水平，這在一定程度上緩沖了老舊庫存對盈利和估值的潛在拖累。與此同時，公司新增土儲項目主要集中于一、二線核心城市，盈利确定性相對較高。

從股價表現看，自2024年9月10日觸及歷史低點以來，華潤置地股價在政策刺激出台後已累計上漲約51%，顯著跑赢同期房企闆塊及MSCI中國指數。高盛認為，市場對公司新增項目盈利能力改善及商業資産運營能力的認可度正在提升，但對存量項目價格走勢的擔憂仍是投資者關注的主要不确定因素。

展望未來，高盛認為政策支持與資本循環能力是推動公司估值修復的兩大核心催化劑。一方面，地方層面持續出台的穩樓市政策，有望改善老舊庫存的盈利前景；另一方面，随着商業地産公募REITs試點推進，華潤置地有望通過資産證券化加快資本回收，釋放投資性物業組合的估值潛力。高盛測算，若相關資産逐步實現證券化，将為公司帶來可觀的現金流和處置收益。

在估值層面，高盛指出，當前華潤置地股價對應2026年末市淨率約0.9倍，較資産淨值存在一定折讓。綜合壓力測試結果與中長期經營邏輯，高盛認為公司估值下行風險有限，維持"買入"評級。

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