安信證券-中航地産：繼續布局二、三線城市，年銷售穩健增長

司預計2014年實現收入78億，同比增25%。公司近年發展迅速，銷售與業績增長較快，但公司所在的綜合體建設行業目前供給過剩。

結算收入大幅增長，毛利率略降：2013年收入和利潤分别為62.2億和4.7億，同比增長48.7%和12.7%。ROAE為15.04%，同比下降0.01個百分點。EPS為0.7元。業績增速低于收入增速主要是由于12年有三項新增投資性房地産轉入導致公允價值變動收益較大，而本年無新增。此外公司去年處臵江西佳利商場住宅開發公司和新天地廣場公司獲得1.72億營業外收入。

公司主要利潤來自地産業務，實現利潤4.7億，物業管理淨利潤3573萬，而建築業和服務業分别虧損3649萬和432萬。年綜合毛利率為30.17%，較2012年下降1.41個百分點，銷售、管理和财務費用分别為1.7億元、2.9億元和2.7億元，同比分别增長19.6%、15.5%和18.2%，合計占收入的11.8%，下降3.1個百分點。公司拟10股派2元（含稅）。

銷售穩健增長，土地儲備主要集中在二三線城市：2013年度公司結轉面積34.2萬平，同比增4.7%，結算金額37.9億，同比增56%，成都中航國際廣場、昆山九方城和贛州中航公元等項目是結算主力。合同銷售方面，實現銷售面積45.4萬平方米，銷售金額40.5億元，分别同比增長26%和37%。

公司累計實現開工面積120.4萬平，同比增長53.4%。竣工面積53.5萬平。2013年，公司僅新增貴陽（3塊）和贛州（1塊）的土地儲備，合計新增土地面積70萬平，合計總價款17.2億元，公司現有項目分布在11個城市，土地面積323萬平，扣除已結算面積後可售面積339萬平（未包含衡陽城市花園項目後期待定儲備），占比較大的分别是貴陽、九江、昆山。

财務杠杆明顯上升：期末預收賬款達17.7，同比增長3.1%。剔除預收款後的資産負債率為66.7%，同比上升11.2個百分點，高于行業平均水平。賬面現金13.9億，同比下降3%。剔除預收款的流動負債64億，其中短期借款10.9億，公司有一定的償債壓力。

維持增持-A投資評級。公司預計2014年實現收入78億，同比增25%。公司近年發展迅速，銷售與業績增長較快，但公司所在的綜合體建設行業目前供給過剩。公司作為小平台大集團的典型，中航繫的地産資源注入值得期待，維持“增持-A”評級。預計公司2014-2015年每股收益分别為0.72、0.87，對應淨利潤增速為2.9%和20.4%。目前股價對應2014年PE為7.5X，估值優勢不明顯，給予6個月目標價8X2014年PE為5.76元。

安信證券-中航地産：繼續布局二、三線城市，年銷售穩健增長