原報告 | 砂之船與奧萊REITs

觀點指數 2月下旬，于新交所上市的砂之船房地産投資信托發布了2023年度業績公告，這也是國内首家以持有奧特萊斯為主業的房地産信托基金。

在國内消費復蘇趨勢的推動下，砂之船房托旗下奧萊項目取得不錯的業績，合計實現收入6.59億元，同比增加10.7%，總銷售額為46.64億元，同比增長31.9%。

在此背景下，砂之船REIT表示看好奧萊未來在消費降級趨勢中的增長潛力，2024年設定了雙位數的商場銷售增長目標，並計劃通過收購資産擴張。

觀點指數認為，在國内奧萊市場發展加速、消費基礎設施REITs市場向好之際，砂之船有進一步發展壯大資産的需求。

通過資産收購，未來砂之船房托有望繼續從項目的運營和增值中獲益，同時砂之船集團或許可以吸引更多的項目合作方，進一步擴展輕資産業務。

奧萊REITs表現

新交所上市的房地産投資信托中，資産100%為中國境内的零售商業地産並不多，其中于2018年3月上市的砂之船房地産投資信托，是國内首家以持有奧特萊斯項目為主業的房地産信托基金。

該房托的發起人為重慶砂之船集團，是國内大型連鎖奧特萊斯運營商，目前運營17個奧特萊斯項目。

資料顯示，上述奧特萊斯項目中，2個由砂之船集團持有，4個由砂之船房托持有，另外11個則由第三方持有，即通過輕資産模式運營。

從砂之船房托最新的2023業績公告中，可以一窺這家以奧萊為底層資産的商業REITs的發展狀況。

首先，持有資産方面，目前砂之船房托持有的奧特萊斯項目分别為砂之船（重慶兩江）奧萊、砂之船（重慶璧山）奧萊、砂之船（合肥）奧萊、砂之船（昆明）奧萊，合計建築面積37.77萬平方米，可租賃面積31.02萬平方米。

上述4個項目的平均運營周期為10年以上，其中運營時間最久的為重慶兩江項目，該項目于2008年開業，至今已經運營16年。

業務模式上，根據委托管理協議，砂之船房托收入主要分為固定收入和可變收入兩部分。固定收入由砂之船集團進行支付，並且每年增長3%；可變收入則根據具體奧萊項目的銷售業績變動，從而收取不同的比例。

觀點指數認為，這種模式下REIT管理人的利益與REIT的利益保持一致，共同承擔項目運營的不确定性風險以及收入波動的風險，是目前市面上相對穩妥的商業模式。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

收入方面，2023年砂之船合計實現收入6.59億元，同比增加10.7%。其中固定部分收入4.48億元，同比增長3%；可變部分收入2.11億元，同比增加31.7%。

可以明顯看出，去年砂之船房托可變部分收入增加更為明顯，這主要得益于旗下奧特萊斯項目的銷售額有所上升。

2023年砂之船旗下四個奧特萊斯項目錄得銷售額46.64億元，同比增長31.9%，達到2019年銷售額的99.6%。其中砂之船（重慶兩江）奧萊的銷售額表現最好，實現銷售額25.41億元，同比增長35.5%，達到上市以來的最高點。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

從銷售坪效看，砂之船（重慶兩江）奧萊也是砂之船房托持有資産中表現最好的項目。按可租賃面積計算，該項目2023年銷售坪效達到4.99萬/平米/年，而其他三個項目銷售坪效在1萬元以下。

較高的業績表現，也賦予了項目更好的估值水平。截止2023年底，砂之船旗下4個奧萊項目的總估值達84.95億元。

出租率方面，2023年底砂之船房托總體出租率為97.6%，超過疫情前的出租率93.5%。與此同時，會員數量也有顯著增加，從2019年的159萬人增加到353萬人，累計增長122%，會員銷售占總銷售額的比例也超過60%。

在此基礎上，砂之船對其在中國的發展也表現出較高的預期，2024年設定了雙位數的商場銷售增長目標。

收購擴張考量

據觀點指數了解，國内市場上的奧萊主要分為兩大類，即盒子式奧萊和小鎮街區式奧萊。在此基礎上，不同企業打造的奧萊項目也呈現出不同的特點。

其中，砂之船的奧萊以經典紅磚配色歐式風格建築為主，貫徹 “藝術商業超級奧萊”商業理念；首創钜大在打造全客層奧萊、主打零售業态的同時，還囊括各種體驗型業态；佛羅倫薩小鎮的奧萊則以意式風情小鎮形式為主。

數據來源：公開資料，觀點指數整理

當下，雖然中駿商管、天河城集團等後期之秀有嘗試做一些奧萊類型項目，但市場份額更多被砂之船、首創、百聯、杉杉和王府井等頭部企業占據，較早布局奧萊業态的砂之船在競争中具備一定的優勢。

在較為關鍵的業态組合上，據觀點指數了解，區别于其他商業類型，奧萊零售占比較高，最高能達到約80%，而購物中心組合中零售業态占比多為30-50%，50%已是較高水平。

零售業态的高占比，意味着奧萊更注重滿足消費者的購物需求，同時也要求奧萊運營者需要構建起更具競争力的零售矩陣。

根據最新業績數據，2023年砂之船房托4個項目的前5大業态分别為國内時尚品牌、國際品牌、運動、兒童服飾、鞋履及皮革制品，收入占比分别為43.6%、18.3%、18.5%、6.8%、4.5%，零售占比高的特點顯著。

而從租約加權平均到期年限看，按可租賃面積計算，砂之船房托項目租戶的加權平均到期年限為2.1年；如按收入占比計算則為1.2年，約61.6%的奧萊租約在2024年到期。

觀點指數認為，短期租約一定程度上有利于優化租戶組合，新興品牌可以靈活替代表現不佳的品牌，更好适應消費者的需求變化。不過如若不能及時招商補位，容易造成空置率高的局面，影響整體項目運營。

整體來看，雖然目前國内奧萊業态發展尚未成熟，不過卻展現出較好的發展趨勢，如商業REITs市場上出現了奧萊資産的身影——華夏首創奧特萊斯REIT，這是國内第一單以奧特萊斯作為底層資産的公募REITs。

觀點指數認為，在此背景下，砂之船作為較早發行相關商業REITs的企業，無疑有着進一步發展壯大資産的需求，砂之船房托也表示計劃通過收購資産進行擴張。

從REITs項目要求來看，注入物業需要較高的成熟度，即優先選擇處于運營成熟期的優質項目。從砂之船目前的情況來看，砂之船西安奧萊應該是注入REIT的首選，該項目近年來的銷售額能達到20億元，2023年第三方數據銷售額為24億元，接近于砂之船房托中的王牌項目重慶兩江奧萊。

此外，就奧萊業态較為重要的品牌而言，目前砂之船(西安)奧萊也具有一定的品牌優勢。其有超過600個品牌，其中不乏COACH、MICHAEL KORS、Tory Burch（西北奧萊首家）、Kate Spade（西北奧萊首家）、HUGO BOSS、Polo Ralph Lauren（西北奧萊首家）等。

觀點指數認為，随着旗下越來越多成熟奧萊項目注入信托，砂之船房托有望繼續從項目的運營和增值中獲益；砂之船集團也能通過這種方式，吸引更多的項目合作方，進一步擴展輕資産業務。