復盤報告 | 力高拆解：低權益房企共赢與挑戰

觀點指數 曾經合作開發是不少房地産企業開拓新市場、擴大規模、增加收益的手段，然而随着土地紅利漸漸消失，房地産企業去金融化、去杠杆化已成定局，規模“崇拜”不再之後，更需要關注的是收入和利潤。

從目前的情況來看，那些曾經踏上低權益道路的房地産企業尚未完全适應行業轉型期的變化。

觀點指數以力高集團為樣本，對其财報中收入、利潤、合約負債等數據進行研究和拆解，以發現低權益房企在行業新形勢下的一些經營共性與挑戰。

通過股東權益與非控制性權益的對比發現，力高近年來非控制性權益增幅較大，對歸母淨利潤構成影響；此外，在銷售遇冷市場中，力高集團亦面臨收入回落的挑戰。

收入高增長與歸母淨利潤

随着房地産開發合作加強，全口徑業績對企業開發實力的反映效力弱化，人們更關注權益口徑業績及在全口徑業績中的比例。

根據觀點指數發布的2021年度房地産企業銷售表現研究，2021年力高集團全口徑銷售金額為470.11億元，權益銷售金額為208.1億元，權益比例為0.44；而2020年力高集團全口徑銷售金額為409.8億元，權益銷售金額為207.9億元，權益比例為0.51。

盡管在全口徑銷售上力高集團2021年較2020年有近15%的增長，但同期權益銷售金額卻停滞不前。此外，全年銷售權益比例僅有0.44意味着力高集團有衆多項目屬于低權益比例項目。

低權益比例在财報上面表現為歸母淨利潤的縮水以及與收入增長之間的背離。

根據年報數據，力高集團2021年收入為203.96億元，同比增長63.8%，而歸母淨利潤僅為8.8億元，同比下降31.79%。

縱觀力高集團上市以來的收入與歸母淨利潤表現，其中收入總體保持正增長，且近三年增長趨勢不斷擴大；歸母淨利潤表現則自2019年開始增速已連續三年低于收入增長率；同時，2021年亦是2015年之後首次出現的歸母淨利潤負增長的年份。

從2021年表現來看，力高集團淨利潤總額較上一年增加10.03億元，而歸母淨利潤和非控制性權益應占利潤的變動分别為-4.8億元、14.82億元，其中子公司及合營公司的利潤有所下降，而聯營公司的收入則在增加。

數據來源：企業年報、觀點指數整理

2021年力高集團淨利潤增長率高于收入增長率，意味着歸母淨利潤下滑對利潤的減少影響不大，歸母淨利潤在總利潤的占比下滑原因是少數股東權益應占利潤的上升。

對此，力高在年報中解釋道，非控制性權益應占利潤增加主要是由于集團持有少于50%實際權益的物業發展項目利潤增加所致，表示力高今年結算的許多項目均為權益比例小于50%的聯營公司所經營。

從少數股東權益的表現來看，力高集團非控制性權益的增長主要集中在2018年和2019年，由于長期采用低權益模式進行項目開發，非控制性權益增長率自2016年開始便一直高于股東權益增長率，2021年非控制性權益已超過股東權益。

數據來源：企業年報、觀點指數整理

除此以外，由于房地産行業整體銷售走弱，合作開發對于業績的帶動效益減弱，力高集團或将面臨結轉收入回落的挑戰。

收入結轉或将回調

合約負債被視為房企利潤的“蓄水池”，主要是由房地産企業銷售的預收賬款等款項構成，若合約負債順利結轉，則成為房企的确認收入。

根據财報數據，力高集團2021年合約負債為252.05億元，同比下降6%，是自2015年以來首次出現下降。此前力高合約負債規模保持着增長态勢，去年合約負債增長率為72.42%，2014至2021年7年間合約負債平均增長率為47.3%，因此2021年合約負債規模的下降一定程度上提示了未來收入結轉的風險。

與之相對的，2021年力高集團合約銷售金額增長率為14.7%，意味着物業銷售金額的增長幅度相較于交付物業的金額有一定差距。

數據來源：企業年報、觀點指數整理

同時，觀點指數觀察與力高集團權益銷售金額同量級但權益比例較高的兩家房企，並無發現合約負債規模下降的情況。

一方面，由于近年力高集團合作開發份額不斷擴大，全口徑銷售規模與權益銷售規模的增長趨勢還不匹配，如2021年權益銷售金額增加0.2億元，在交付規模增長的情況下就導致了合約負債規模的回調。

另一方面，盡管力高集團在規模化的過程中收獲了許多合作開發項目，但布局的區域偏向于城市新開發區或城市的非核心地段。從土地儲備來看，截至2021年末，力高集團在山東區域、江西區域、湖南區域的土地儲備最多，在浙江區域、廣東區域的土地儲備不算很豐富。

在房地産行業轉型時期，大都市圈或高能級城市的房産更受關注，而城市新開發區或城市的非核心地段的住宅銷售情況相對並不樂觀，難以保障整體銷售業績。2022年前4月，力高集團全口徑、權益銷售金額同比下降42.5%、44.4%，而同期觀點指數房地産企業銷售表現研究顯示前100房企全口徑、權益銷售金額同比增長67.2%、64.9%。

面對行業發展的變局，低權益企業是會調整策略提升獨立操盤能力還是會繼續在合作中尋覓共赢之道？我們拭目以待。