中關村繼續有玩家“上車”REITs 電子城探尋産業資産退出渠道

觀點網 在中國的科技發展歷史上，北京中關村一直是創新的“矽谷”地帶，這里也曾走出一批代表性的企業家，比如劉強東、柳傳志等。

2021年12月，建信中關村REIT作為第二批公募REITs正式上市，這是國内首只由銀行繫基金公司發行的公募REITs，它同時標志着北京市公募REITs市場建設、盤活北京市基礎設施領域存量資産邁出了重要一步。

北京近年來在REITs産業發展所需的政策支持、産品設計、項目管理、資産配置等方面處于示範引領地位，中關村享受到的政策紅利更為明顯。

比如2023年4月，北京市地方金融監管局就提及，要依托中關村先行先試改革和“兩區”平台，鼓勵在京專業服務機構積極參與基礎設施REITs相關創新實踐。

2023年10月，北京市人民政府辦公廳發布通知，其中明确重點支持信息網絡等新型基礎設施以及國家戰略性新興産業集群、高科技産業園區、特色産業園區等領域符合條件的項目申報發行REITs，鼓勵回收資金用于擴大科技創新領域投資。支持科技創新型企業發行REITs。

種種政策引導及支持之下，3月初，金隅集團、聯東集團連續分拆北京的核心園區上市。而3月11日，北京電子城高科技集團股份有限公司（下稱“電子城”）作為中關村“一區五園”的開發運營商之一，也宣布将位于中關村科技園區朝陽園區的三處資産打包分拆REITs，募集規模預估10-15億元。

對于電子城而言，這發生在更名即将滿四年的節點，也成為轉型“新型科技服務”的一場重要試驗。

輕重資産轉換階段，借助REITs通道實現重資産退出、降低杠杆水平，是一種必要手段。

“中國矽谷”繼續投放資産

根據最新公告，電子城拟以全資子公司北京電子城有限責任公司（簡稱“電子城有限”）持有的部分項目作為底層資産申報、發行基礎設施公募REITs。

其中，電子城作為項目發起人，電子城有限作為項目的原始權益人，基礎設施底層資産包括電子城科研開發中心（即科技大廈）、電子城三期標準廠房A1及中關村電子城國際電子總部4#科研樓。底層資産仍有待相關監管部門審核，因而上市公司並未予以詳細披露。

觀點新媒體了解，電子城位于中關村科技園朝陽園的項目主要有7個，定位也有所區别；其中，最小的是科技大廈，建面只有3萬平方米，打造為跨國企業分支機構、科技企業服務機構聚焦平台。

國際電子總部項目則是北京市重點産業化促進項目、北京市國際科技合作基地，總建面達到52萬平方米，服務的企業涵蓋奇虎360總部、中國電信、雀巢研發總部、中國重燃、艾睿電子、世紀互聯藍雲等包括世界500強、高新技術企業、行業龍頭企業。

對于此次分拆，電子城強調，項目標的資産位于北京市朝陽區酒仙橋地區中關村科技園區朝陽園内，在運營時間、現金流穩定性、資産權屬等方面均符合基礎設施公募REITs資産要求。

中關村科技園區朝陽園是經國家科技部和北京市人民政府正式批準建立的，以發展電子信息産業為主體的多功能、綜合性的國家級高科技園區，是朝陽區高新技術産業發展的重要基地。

朝陽園以酒仙橋電子工業基地為基礎，經過不斷擴展空間，已成為新一代移動通信、數據基礎設施、計算機與網絡三大産業的重要聚集地，是北京市建設科技中心的重要抓手。

REITs産品結構層面，電子城計劃采用“公募基金+專項計劃+項目公司”的標準化産品交易結構。電子城有限将進行底層資産重組，新設立3個全資項目公司，並劃轉底層資産及相關資産、負債等内容一並劃轉到新公司，此後将這批公司轉讓給特定資産支持專項計劃。

電子城公募REITs拟采用的産品交易結構，數據來源：企業公告

資産橫向對比

按照計劃，電子城拟分拆REITs到上交所上市，募集規模初步預估為10-15億元，基金期限33年，不短于土地使用權到期期限。由于最新公告只是披露開展REITs申報發行工作的意向，外界難以确切得知電子城相關資産的運營情況。

但北京市場並不缺乏更為踴躍的科技園區運營企業，2021年12月，建信中關村REIT正式在上交所挂牌上市；今年3月初，中金聯東科技創新産業園REIT、華夏金隅智造工場産業園REIT的上市申請相繼獲上交所受理。

參考已上市及披露募集說明書的案例，市場或許會對同樣打包北京核心項目分拆REITs的電子城多一層了解。

已有的三只北京園區REITs之中，建信中關村REIT底層資産三個項目均位于海澱區上地區域的中關村産業園，上地區域則是高新技術産業企業總部和企業研發總部集聚區域；華夏金隅REIT的西三旗金隅智造工場項目同樣位于海澱區，並與中關村東升科技園二期直線距離小于1公里。

地理位置及産業資源決定了這里的項目估值相對較高，上述兩個項目（以上市時的估值節點計算）每平方米估值單價分别達到1.84萬元、1.68萬元。中金聯東REIT的三個項目盡管都屬于中關村範疇，但具體位于大興區、順義區及房山區，估值單價有所不及，僅有0.87萬元。

從3月最新受理的兩只REITs觀察，均保持了比已發行同類RETIs更高的資本化率，考慮到這一指標的計算方式，在NOI固定的情況下，更高的資本化率意味着估值相對低。

同時，出租率也保持較高水平，均在96%以上，反映北京園區項目對企業的吸引力仍很強。

相比之下，據戴德梁行統計，北京産業園區主要分布的十個區域中，截止到2023年上半年，中關村區域的租金高達256.4元/平方米/月（含物業管理費）；電子城底層資産項目所處的望京-酒仙橋區域排名第二，為178.8元/平方米/月（含物業管理費）。

北京市産業園區市場分布，數據來源：金隅REIT募集公告

空置率同樣是需要考慮的因素，截至2023年上半年，北京全市産業園空置率上升至20.9%，其中最核心的中關村區域空置率約11%，望京-酒仙橋則為15%。

因此觀點新媒體預測，電子城相關底層資産或許在估值、單價方面稍弱于華夏金隅REIT，但出租率仍會處于較高的水平。

深度轉型路上的另一個選項

過往電子城對于REITs相關計劃的表态也極少。

2020年5月底，投資者希望電子城管理層能就REITs等熱點問題做解答，得到的回應僅是：“公司管理團隊一直全心致力于科技服務戰略轉型分步有序的深化推進，希望通過業務優化和經營業績提升來提升公司價值。”

“科技服務轉型”實際上是電子城更為明确的發展路線：

早在2017年，該公司就宣布從傳統園區開發類企業向高科技産業平台運營商和創新平台運營商轉型，2020年公司全稱由“北京電子城投資開發集團股份有限公司”變更為“北京電子城高科技集團股份有限公司”，深度轉型新型科技服務領域。

業績數據顯示，電子城的經營並不夠穩定，2019-2022年及2023年前三季度，該公司營收分别為18.25億元、37.70億元、19.65億元、51.50億元及25.57億元，對應歸母淨利潤分别為3.51億元、5.21億元、0.32億元、5.92億元及0.11億元。

上述不穩定主要源于對房地産業務的依賴，以2022年為例，電子城營業收入同比增長162.13%，原因是按項目開發、結算周期等計劃實現了科技園區項目的交付所致；分行業看地産銷售貢獻收入43.31億元，新型科技服務僅增長0.40%至7.75億元，廣告傳媒收入0.43億元。

同時從毛利率觀察，2022年電子城旗下地産銷售、新型科技服務、廣告傳媒的毛利率分别為39.85%、12.68%、30.72%；同期張江高科盡管也存在園區銷售收入遠遠大于園區租賃的情況，但兩項業務毛利率分别為64.70%、57.90%，更反襯電子城轉型的艱辛。

在2023年半年報中，電子城也曾披露推進科技服務發展的情況，包括科技研發服務的代表項目電子城IC/PIC創新中心已有30余家集成電路上下遊企業及矽光涉及企業入駐；科技金融服務方面的英諾創E+創投基金已投資38個項目等，但對于業務的毛利率公司已鮮有披露。

需要注意的是，電子城的現金利息保障倍數2021年、2022年及2023年上半年分别為9.5、-1.51、-3.92，主要反映經營活動産生的現金流量淨額減少。為此，上市公司只能依賴借新還舊方式穩住債務。

直到公募REITs的推廣，電子城得以有另一種優化債務結構的選擇。

Wind顯示，該公司目前存續債券余額約53.5億元，最新申報發行REITs的募集規模初步預估為10-15億元，相當于存量債大約20%。

唯一要擔心的，或許是資本市場當下給予公募REITs低估值的預判。

近一年以來，包括建信中關村REIT在内的8只産業園區REIT平均漲幅只有2.74%；3月12日，首批兩只消費基礎設施REITs上市，收盤時漲幅均不足1%。