綠城管理拟收購浙江熵里60%股權 綠城故人的4億對賭

觀點網 被稱為國内“代建第一股”的綠城管理，即将迎來在資本市場的首個主營業務收購項目。

日前，綠城中國附屬公司綠城管理控股有限公司發布公告稱，拟收購浙江熵里建設管理有限公司60%股權，固定代價4億元，及收購完成後三年期間，該公司新增代建項目服務費用的增量代價，最高金額為2億元，合計不超過6億元。

公告顯示，2021年12月25日，浙江熵里建設管理因收購事項而從藍城控股派生設立，其主要承接藍城控股代建業務管理團隊，以及藍城控股的代建業務和代建項目，法人代表徐雄翔目前控股80%。

公告並未提及，徐雄翔是一位十余年前入職綠城的故人。

似是故人來

這次股權交易更像是雙方的一次合作，交易完成後浙江熵里的管理團隊将得到保留，由徐雄翔擔任總經理職務。

綠城管理在公告提到，收購核心標的的管理團隊及其代建業務，旨在整合代建團隊，助推集團核心能力建設；同時協議約定，徐雄翔及他本人擁有股權權益的公司不得再與綠城管理同業競争。

公開資料顯示，徐雄翔1975年出生于衢州一個偏遠山村，擁有復旦大學工商碩士學歷，畢業後從施工員做到項目經理，2004年8月加盟綠城，2008年7月出任杭州藍城房地産開發有限公司總經理。

杭州藍城現已更名為杭州藍城房地産咨詢有限公司，股東除徐雄翔外，還包括陳曉明、翁曉甯、李海荣、李明等綠城創始人宋衛平的一衆舊部，由浙江綠城建築設計有限公司控股，而後者由宋衛平持股20%。

2014年5月，深陷債務危機的綠城将24.313%股份以62.98億港元售予融創，但創始人宋衛平不到半年後反悔，送走孫宏斌後，綠城再次以60.15億港元的價格将24.288%股權售予新買家中交集團，如今綠城已成為中交集團旗下子公司。

正是當年這起“國内最大地産收購案”風波未定之際，徐雄翔似乎就出現在宋衛平另起爐竈的藍城新軍中。

2014年11月14日，甯波象山縣丹東街道兩宗宅地成交，競得人為甯波天藍置業有限公司，總成交6.18億元。

工商資料顯示，甯波天藍置業成立于2014年1月20日，注冊資金1億元，其股東之一為藍城控股有限公司，藍城控股的法人代表正是徐雄翔。

藍城集團執行總裁傅林江曾向媒體表示，這家“藍城控股”與藍城、綠城均無股權關繫；2019年7月中旬，宋衛平徹底辭去在綠城的所有職務。但無可否認的是，徐雄翔的關聯公司至今仍有藍城、綠城創始人宋衛平參股。

宋衛平昔日曾飽含深情地說過：“綠城是我女兒，雖然出嫁了，我還是關心她；藍城是我兒子，他現在還小，所以我得花更多時間照看。”

但翻開股權穿透圖和交易細節，或許地産江湖並沒有那麼多兒女情長，都是利益驅動下的送往迎來。

四億對賭

無論綠城管理和徐雄翔有怎樣千絲萬縷的關繫，生意場上始終是親兄弟明算賬。

綠城管理就此次收購開出最高達6億元的對價，而截至2021年11月30日，浙江熵里未經審核的賬面資産總額約5698萬元，負債總額約4865萬元，淨資産約833.33萬元，而浙江熵里的所有股東權益為人民币6.59億元，從财務指標上看似乎並不匹配。

但公告特别提出，浙江熵里資産包含了将轉入的藍城控股未完成代建合同剩余合同價值，約人民币19.84億元。

值得一提的是，此次交易的轉讓人（徐雄翔及蔣陽俊）及擔保人（藍城控股）共同向綠城管理保證，在收購事項完成後，綠城管理從該公司分配取得的2022年、2023年及2024年的除稅後利潤将分别不低于1.2億元、1.3億元及1.5億元。也就是浙江熵里需要在這三年間為綠城管理帶來不低于4億元的保底利潤，此外，公告也明确了對賭失敗需承擔的結果--

在浙江熵里經審核除稅後利潤高于保底利潤，但稅後利潤的60%低于保底利潤時，綠城管理将擁有優先分配權；當浙江熵里建設經審核除稅後利潤低于保底利潤時，公司除稅後利潤将全部分配予綠城管理，且綠城管理有權要求轉讓及擔保人支付除稅後利潤及保底利潤的差額；如果浙江熵里建設發生虧損，綠城管理則有權要求轉讓人及擔保人支付目標公司虧損與保底利潤之間的差額。

如果說綠城管理需要4億元對賭協議為本次交易兜底，那麼浙江熵里或許就需要藍城控股即将轉入的19.84億元剩余合同兜底，不考慮繼續對外承接代建項目的情況下，對賭成敗取決于這批剩余合同三年内的消化程度。

有市場觀點認為，由于代建項目管理包括了從項目立項到項目移交的全過程，而且主體衆多，使得各種不穩定的因素增加，風險管理更加復雜。並且代建項目的風險最終仍由甲方承擔，因此，代建單位施工管理水平要如何得到甲方認可，往往是招標的關鍵。

綠城管理對此采取了兩大措施，其一是利用現有規模和先發優勢拿下相對穩定的政府代建項目；其二就是通過與合營公司合作開發，提供商業代建模式，而綠城管理的招股書顯示，這些合營夥伴的來源包括母集團（綠城中國）及本集團的前雇員--徐雄翔作為綠城舊臣，至此也就體現出資産估值以外所隐藏的優勢。

資本市場對本次收購也頗為看好，公告發布當天，綠城管理逆勢收漲3.41%，報5.15港元，市值再次突破百億港元。

财報顯示，截至2021年6月，綠城管理代建項目總數達334個，合約總建築面積8400萬平方米，在建面積提升至4370萬平方米，整體可售貨值約4677億元。2021上半年，綠城管理通過收並購輕資産模式、利潤率高、且能增強公司核心能力的産業鍊公司，相關投資收益已經達到2150萬元，增速達到134%。

據觀點指數研究院分析，在房地産下行周期中，代建企業表現出逆周期性。

2021年上半年，綠城管理毛利率提升5.8%至47.5%，持續經營收入同比增長32.6%；此外，中原建業淨利潤率57.1%，收入同比增長32%；代建企業的整體利潤率及增長速度均高于開發企業。同時，從2021年第二、三批集中供地可觀察到，城投公司托底土拍市場成為常态，這将為商業代建帶來巨大的增量。

綠城管理的這宗收購案，在追朔人情往事之余，更多的是為代建行業合作模式帶來一些借鑒。