主持嘉賓：建銀國際董事總經理曾粵暉先生。
討論嘉賓：
利得科技(集團)總裁兼CEO李興春先生；
清華大學貨幣政策與金融穩定中心副主任郭傑羣先生；
盛煦地產董事長兼聯席總裁王謙先生；
戴德梁行環球董事及大中華區資本市場主管李志榮先生；
穩盛投資董事總經理、總裁許亞峯先生；
盛世神州首席執行官李萬明先生；
晨曦基金副總裁、地產基金部總經理周昕宇先生；
霸菱亞洲投資董事總經理林熙齡先生。
曾粵暉：很高興我今天來主持這個論壇，希望能和業界的同行們一起有豐富的收穫。大會的議題有幾個，在我們之前的溝通裏面，我發現由於在座的主要是投資類的同行，跟地產的關係主要是用資金和專業來進行結合，所以大夥兒可能會對其中的某一個議題有興趣，我們可以一起看一看。
首先是關於資本，大會說的是資本底線，我說的是資本上行，關於房地產開發企業的規模和資金流動性，它的財務把控之間的關係，一個有趣的問題是，企業或者說房地產企業，是不是越大越好，規模有沒有天花板，有沒有上限？怎麼樣的購買人次，多少房地產的供應量是足夠的？
我想問問投資基金類的朋友，你們在選擇標的的時候，在選擇時點參與市場的時候，是怎麼看這個問題的？我們所在的金融行業和房地產的結合，除了簡單的提供資金，傳統的融資助手還有哪些結合點？能夠讓雙方在一起形成更好的合力？實現更大的成效？首先請許亞峯總，穩盛投資作為投資大旗，怎麼看待？
許亞峯：感謝曾總和主辦方，這個問題很有挑戰性，我從幾個感受來說，如果按照開發企業角度來說，這兩天我也聽了很多見解，我覺得地產開發商首先速度並不完全是越快越好，因為明顯能感覺到在目前比較緊縮的宏觀政策情況下，比如說房價是嚴控不漲，我們再去看過去幾年的地價，其實是漲得很快的，這個時候中間自然意味着利潤空間如果再去按照價格去拍，其實利潤空間是越來越小的。
所以我覺得一定是有天花板的，而且按照我的判斷，現在地產商的開發模式已經相當極致了，包括槓桿、速度、甚至團隊的壓力，所以我覺得是有這個天花板的。我們是開發商背景的私募基金，我們也在探討這裏面的生存之道，我們也成立了將近十年時間，也一直在做股權投資和項目的投資。
第一還是要守住自己的職業判斷，我們不會去追求高低價，而是判斷好不管是城市也好項目也好，物業類型也好，找到相對合理的回報。
第二，這次大會主題也非常清晰，要回歸，迴歸什麼？首先回歸理性或者說迴歸更加清晰或者理性的判斷，對市場的判斷還是對漲幅的判斷，因為過去這些年，一個公司實現40-50%的增長，都覺得是正常的狀態，因為過去大家都實現了，但是這個太快了，所以我覺得應該回歸正常理性的判斷和速度，判斷好市場。
中小開發商可能會面臨比較大的壓力，所以我覺得要找到自己的生存之道，跟大型開發商的合作應該是比較好的選擇，在資本項目層面有一些合作，我們在資本成本，開發團隊的效率也好，有一個綜合優勢，這個我們叫做傳統業務。
另外我們也非常看好城市更新目前有巨大存量機會的地方，也要看週期，現在市場上的資產價格還是比較貴的時候，所以能夠發掘到好的投資機會，要有相當強的運營能力，所以今年也專項募了一個城市更新基金，結合之前投過的類似於八號橋的創意產業園，長租公寓這一塊都會有投入，其實也是非常挑戰的，可能比我們做一個住宅的判斷還要更困難，因為你要看估值是多少，經營能力能不能實現對資產價值的增值，所以一方面是投資能力，一方面是未來的資產運營能力是非常重要的。
曾粵暉：感謝許總，聽到了冷靜的分析，客觀的判斷，最後要有一種有效的合作方式。同樣的問題，我也想請我身邊的利得科技的總裁兼CEO李興春跟我們分享，因為在論壇聽到了很多的關鍵詞，融合，創新，轉型，同樣的傳統行業，怎麼樣去理解？結合剛才講到的規模與資本，與財務的管控，又是如何理解？
李興春：非常感謝主辦方，非常感謝曾總，曾總提了一個非常好的問題，更準確的表述應該是資本上限議題，其實大家都知道，在地產行業特別是目前的中國的地產行業，負債率和槓桿率是偏高，有些專家開玩笑說中國的地產公司負債率沒有最高，只有更高。
實際我覺得這個議題也是困擾目前很多地產公司乃至整個這個行業的重要問題，從利得來講，08年開始涉足地產基金的管理，到現在我們的市場規模裏有三分之一也是地產基金，絕大部分是債券基金，所以這個議題是非常重要的，也是值得我們整個行業特別是政府、金融機構也應該一起思考和改善的問題。
怎麼去提高或者降低負債率，降低槓桿，我個人覺得要從降低槓桿，最主要的還是要增加股權基金，從這方面改善，但這個問題目前在行業內沒有得到足夠重視。
我們在發展股權基金的時候也發現遇到很多挑戰，所以這個問題的解決不是某一方，是需要大家齊心協力來改善這個問題，才能比較好的解決這個問題。
但我們相信從國際發展的經驗來講，會是很好的發展，我們也看好這個發展，也希望股權基金髮展上能夠和整個行業一起貢獻自己的力量，一起促進這個行業更加健康，更加穩健的發展。
曾粵暉：剛才李總提出的也是這樣，作為行業的參與者，方方面面也可以一起集思廣益，來共謀一個最佳組合和成功模式，剛才講到了成長性，我們經常講數字，這個問題我想請問清華大學貨幣政策與金融穩定中心副主任郭傑羣先生，你怎麼看待拿地銷售等等一系列數字所組成的魔方？能帶來怎麼樣的模塊效應？
郭傑羣：我實際上不是從事房地產開發，2014年才回國，之前一直在紐約投行和基金工作，我的出發點更多的是從金融角度，我們國內房地產從宏觀的角度，從國民經濟分類可以看到，房地產和金融是兩個大類，但是你要到美國看一下，美國的SEC證券交易委員會，把商業地產和金融是放在一個大類裏，可以體會到在某種程度上，商業地產還有一定的金融屬性，但是國內分類不一樣。
很多的時候我們追求數字，為什麼？為什麼追求百強，五十強，因為你沒有達到那個二十強，五十強，拿不到錢，銀行貸不到款，就是因為商業地產開發資金來源主要還是銀行貸款。雖然剛才談到股權投資，也不好投，為什麼？
不管股權投資還是去銀行借錢，依賴的都是融資者的主體行為，所以主體用不好，不管你是債權還是股權都借不到錢，所以大家一個勁的要拼命的成為百強，五十強，三十強，但是你到美國完全不一樣，美國的銀行不會給一個單一的一棟樓貸款超過五億美元，這是普通的規律。美國的一個公司貸款從中國的銀行，為什麼？
因為中國銀行願意一次性放貸八個億，這是所有美國銀行不均一做的，所以看房地產開發走勢的時候，包括王謙，他們的方式通過培育孵化基金，通過物業的升值，最後退出渠道，這個在中國非常少，大家基本就是拼着主體資質，拼得很苦，這個模式肯定是沒有前途。
曾粵暉：剛才我們也聆聽了王謙總特有模式的介紹，房地產無非就是融資，拿地，開發建設，銷售規劃，周而復始，您的模式裏是否也會遇到跟融資等等相關的困擾和問題？從開發商的角度來說錢越多越好，心理不慌，商業的物業情況傳統看是更好的跟輕資產模式結合，從融資角度你又怎麼看？是否遇到類似這樣的挑戰問題？
王謙：我發現我坐在這是個另類，他們都是搞投資的，我不是，我是創業專業戶，首先我們現在從事的行業，我們企業專注的細分行業，關鍵在於你怎麼讓資產能夠租金收益最大化，今天我們做存量地產不能再像以前那樣，通過喝酒把銀行搞定，通過喝酒把政府搞定，把錢套出來做別的事情，這個年代過去了。
我們很冷靜，核心競爭力就是買低賣高，買的東西低，出租的價格高，有些話可能說了大家不信，但是資本永遠不是企業發展的瓶頸，如果你在找錢，說明你的企業出問題了，應該是錢找你。我們這個公司在成立之前，13年底是華平找我的，我跟華平也有過第一次合作，又找了我，我做開發的是看不起租金收益的，一年6%就很好了，後來我明白，能把500億資金做到年化收益6%，賣給在座各位，我知道怎麼賺錢了，這個夠大。
所以一個企業不要專注於找錢，而是專注於怎麼讓錢找你，要了解錢的需求了，要能夠滿足他的需求，自然就來了。錢怎麼找你？也很簡單，你能幫他賺錢，有沒有勇氣讓你的投資人先賺到錢，只要你有這個勇氣和膽量，錢是永遠會找你的。
所以千萬不要花時間找錢，包括銀行，當然你得做與時俱進的事情，大家都明白銀行是幹什麼的，永遠不會雪中送炭，你做的是政策鼓勵的事情，我們要去讓銀行賺到錢，還有資本如果能把物業看清楚實在是太有本事了，我也看不清楚，我本人在買之前從來沒有看過任何一個物業，我看有什麼用？長得好看？我喜歡？
如果我這個位置說我喜歡，誰敢說不喜歡？因為我很兇的，王總說喜歡了，想辦法也要買下來。如果我說不喜歡，好物業可能丟掉了，如果我不說話，還不如不去，我要把時間花在我該花的，所以其實我認為資本更多的投的是人，不是物業，當然它的方向要找準，細分行業要找準，但是實際找的是能夠在這個細分行業裏為他賺錢的人，只要人對了，再糟糕的情況也會把損失降到最低，如果人不對，越賺錢越糟糕，所以我是在用資本的人。
當然我們也有一定的資本去以小搏大，你一點不投，玩別人的錢很有難度，我們在所專注和熟悉的資本圈裏，我們熟悉的主要還是外資，雖然大家知道外資比較麻煩比較貴，但是我們希望跟真正有信用、有持續資金的資本合作，我們選擇了外資也是有這方面的優勢。
所以應該說我們在目前從創業的經歷來說，從來沒有因為沒有錢讓我的創業失敗，恰恰要回顧的話，有兩次是因為錢太多了，失敗了。錢把我們搞膨脹了，搞得自己不知道自己是誰了，hold不住了肯定是要失敗。
曾粵暉：我想請李總，戴德梁行環球董事及大眾化區資本市場主管談談對於王總的這種煩惱有什麼看法？
李志榮：我昨天第一句話跟王總一樣，全球投資者對中國的房地產非常支持，所以王總說從來不缺錢，確實是，關鍵是你本身的團隊，本身的經營能力。
我們做了兩個很經典的改造，一個看上去完全不起眼的老酒店，效益非常低，但是在北京非常好的地點。
另外一個商場也是北京非常好的地點，但是經營得很辛苦，但是我們找了投資者，他非常有眼光，知道北京現在最缺的是寫字樓，不缺商場，也不缺酒店，買回來通過一年的改造以後，兩個寫字樓價格已經翻倍了。所以我想通過這個例子完全同意王總說錢來找你，從來不缺錢。
當然這跟開發買地模式不一樣，我們去年在香港幫全亞洲最大的REITs出一個資產包，2017年估值70多億，第一輪投標已經引來了十多組，等於150億的價值的東西有兩千億的資本追求你，後來是230億賣給了機會資本和北京的長城資本，所以也是一樣，錢是不缺的，關鍵是團隊本身有沒有經營管理能力，資產包好不好，有沒有價值，這是非常重要的。
曾粵暉：非常認同李總的觀點，在我們身邊每一天都在上演着投資的奇蹟，房地產投資的奇蹟，像香港中環中心的投資者，半年時間裏面，收益超過了50%，這樣成功的案例層出不窮。
還有三位沒有表達觀點，都是地產投資領域的專家，結合剛才所講的幾個問題，關於在地產投資裏面，你們怎麼選擇標的？是不是高週轉，高增長，高毛利就是你們認為的高價值？首先請李萬明總。
李萬明：從兩個方面談資本對房地產的看法，第一是開發商的槓桿率，我是理解中央來降槓桿，之前真是這樣，很多開發商拿了一塊地之後，緊接着評估價格很高，表面上弄個多少折貸款，實際把所有的土地出讓金全部替換出來了，一兩個月後項目裏沒有開發商的錢，全是銀行的錢。
如果中央認為下一步中國慢慢會走向供需平衡，甚至個別地方會出現一些供大於求，要控制金融風險就是要通過去槓桿的方法，使得房地產商是明晰的。
第二才是多少合理，剛才說的天花板，實際上是開發商的錢加資本的錢，或者資本的錢也可以是銀行，也可以是信託，也可以是私募基金的，各種各樣的錢加到一起能夠抵抗可能的波動。
作為開發端尤其是三四線城市是會出現一些波動的，或者說地價貴了，房價貴了，但是銷售可能上不去，所以這種情況下，是不是控制在28比較合理，這是從開發商的角度，從投資的角度，我們也希望跟槓桿率或者負債率不是太高的，控制在75%左右的企業進行合作。
當然城市我們也要考慮，是不是過多的由於貨幣拆遷導致的虛假需求，這是一定存在的，上午也有專家講到，我想在很多四線城市就存在這樣的問題，原來可能每年只有20萬左右的銷售量，因為貨幣拆遷一下子形成了四五十萬的需求量，拆遷之後土地可能形成今後每年要消化七八十萬的需求量，人口是淨流出的，拆遷造成的虛假繁榮。我們還是希望共同為投資人取得更好的收益。
曾粵暉：同樣的問題交給周昕宇總。
周昕宇：晨曦資金成立才一年，但是我們是旭輝集團下面的，也是房地產系基金，就來談一談對於地產投資的看法，也可以結合槓桿問題。對於開發類問題，還是覺得非常值得投資的產品，因為國內開發商的銷售淨利潤率這幾年一直在往下降，行業的標杆萬科淨利潤率已經是個位數，為什麼開發商還是願意去借錢或者引入資本做開發，可以看到開發類基金有四道槓桿，第一道是所謂的投資槓桿，我們買一塊地，花一塊錢，可以產生三塊錢的銷售收入，這是投銷比。第二層槓桿是財務槓桿，可以做錢融，開發貸。
第三是金融槓桿，有些開發商買了地之後，可以預售回籠資金，基本上大型開發商對於供應商的支付是非常強勢，竣工之前才付40%的工程款。第四是權益槓桿，現在開發商聯合拿地，包括和地產基金的合作，權益的合作，所以晨曦剛成立之初堅持股權投資的私募基金，我們只做真正的股權，對開發商來講，我們是撬動他的權益槓桿，選擇項目的時候也會更多看開發商本身運用這四個槓桿的情況，投資槓桿是開發商最有價值的地方，因為他用最小的投入才能產生高額的銷售額，說明拿地週期非常準。
第二是經營槓桿，財務槓桿是有天花板的，也會帶來負向作用，越高的財務槓桿會影響開發商評級，影響評級最終會導致拿錢越來越貴，越來越難以拿到合適的資金。權益槓桿作為我們私募基金來說，去槓桿的背景下，槓桿率是負債除以資產，但是去槓桿是不是要把負債砍掉？我們覺得私募股權基金應該是作為去槓桿非常好的工具，應該是增加公募，增加權益型資本，幫助開發商真正去槓桿，能夠通過真正的股權完成去槓桿，所以我們今年也發行了多支基金，感覺市場反應不錯，投資者也逐漸接受一些股權，逐漸在轉變。
曾粵暉：謝謝周總，壓軸發言的是來自霸菱亞洲投資的林熙齡總，關於金融投資與地產業還有哪些結合的渠道？尤其是從創新的角度來看，你怎麼認為有哪些工作可以做？
林熙齡：我們做私募基金，投到亞洲國內很多的項目，現在金融創新了，所以我們都想了不同的辦法，特別是在內地，多投一些項目。很多老總都說了以股權投資為主，但是現在債權很多基金都有做了，包括國內的國外的都有，但是單純的債權就沒什麼意思，太簡單，現在做的是結構性的融資都有，我們也有股權也有債權，一個項目為什麼賺錢，王總講得很對，是人，是管理，還有一些基金帶來一些新的項目和觀念，你才可以享受到所謂的增值，房地產二十年前什麼都增值，現在沒那麼容易了，所以我們和合作夥伴可能是結構性戰略。
但是以他們不同的概念還有對未來怎麼推出，給他們很多不同的概念，包括國際上怎麼推出，不單是國內，很多大型的項目、資產包可能是不同的股權基金，他們也看到外資參與以後，把整個財務系統和管理系統都做好以後，他們很有興趣投這些項目，把一些以前比較模糊的包括管理，包括財務，包括很多未來發展的東西，做得好一點的，讓國際投資者看到這些改善，所以我們的股權債權的投資就給國際投資人有更大的興趣去買，超過幾百億的那些房地產組合就是這個概念，我們也是希望有多一些這方面的貢獻，雖然麻煩，但是這也是改變一些投資組合很重要的一步。
曾粵暉：感謝李總，再次感謝所有的嘉賓，你們的真知灼見，理性的分享，可能會讓我們每一位在認真聆聽的與會者都受益良多。
我們是在資本韜略的主題，作為主持人我是拋磚引玉，但是在座很多說得很好，有些是我的客戶，有些是我希望成為客戶的好朋友，我們一起集思廣益，把我們所想以及對前瞻性的想法一起呈現出來，希望在今後的日子裏，我們在各自的崗位上可以呈現更好的產品以及取得更好的投資業績，再次感謝各位嘉賓的分享。