2005年內地緊縮銀根後，地產金融創新的概念分外火爆。在香港首隻REITs——“領匯”上市備受投資者追捧之後，內地地產企業也為香港取消對REITs投資內地物業的限制而歡欣鼓舞。

　　經過3年多的準備，越秀投資(0123.HK)終於在2005年年底成為首家內地赴港REITs上市的房地產企業。同時，李嘉誠旗下的泓富地產基金也伺機而動。據悉，至少還有9只內地房地產基金正部署赴港上市，包括萬達、華銀控股、北京北辰、麥格理及會德豐等。

　　但與此形成強烈反差的是：當新加坡證券市場帶着投資銀行、房地產商在中國到處遊說，香港證券市場也摩拳擦掌準備到內地市場一展拳腳時，中國內地證券市場卻異常沉默，眼睜睜地看着大批優質物業到境外上市。

　　據統計，截至2004年，美國房地產REITs市值約為1792億美元；澳大利亞達600億美元；加拿大也達90億加元。市場人士估計，內地及香港的商業房地產價值約1860億美元，由此推算，中國將由此而失去至少1860億美元的市場。值得反思的是：我們為什麼要痛失這樣的大市場？REITs境外上市是否熱過了頭？

　　無奈之下的REITs境外上市

　　從調控期開始進入人們視野的REITs，政府的態度是要加強“引導”。銀監會法規部副主任李伏安曾表示，對於境外REITs投資本地物業或境內開發商打包物業做REITs到其他地方上市，銀監會並不干涉。

　　對於內地是否會對REITs開口子，李伏安在接受《第一財經日報》採訪時曾表示，非銀司(非銀行業務司)主管信託的正在做，對REITs的認識和安排是否到位估計還有商量的餘地。

　　態度歸態度，現實歸現實。內地物業打包到境外上市卻顯得並不輕鬆：相比新加坡或香港當地REITs，內地地產企業需要直面：內地物業境外發行REITs售價的巨大折扣，如果開發商所擁有的資產質量不能獲得市場的認可，那麼發行REITs無疑是一種非常冒險的行為。

　　比如，越秀REITs旗下的物業總估值達到40億港元，但赴港發行售價只能賣到24億~32億港元。

　　越秀通過分拆REITs上市能拿回來28億港元現金。利用45%的銀行貸款槓桿，手上就有40億港元的現金流，再到內地做40億港元的投資，又賣回REITs中去，再發行一次，高價賣出60億港元，再45%的貸款槓桿……

　　從這個程度上說，內地優秀物業的境外發行REITS，很大程度上REITs售價是大打折扣，“剜卻心頭肉，補得眼前瘡”，實屬“無奈之舉”。

　　同時，在成立一個REITs的過程中，內地企業必須把內地物業的所有權轉移到境外的REITs公司名下，這實際上就是外資購買內地物業，需要付出營業稅、契稅，還有各種中介機構的估價等服務費，不僅代價不菲，而且存在較大商業風險。

　　境外關卡與制度瓶頸

　　境外發行REITs關卡重重。首先，發行REITs對開發商的物業規模要求較高，一般要求是至少要整合有4~5個物業；其次，對於發行REITs的地產商而言，擁有已能夠產生穩定租金回報的成熟物業是到香港上市融資的前提。

　　因此，內地地產企業同樣需直面更加嚴厲的監管。香港證監會(SFC)新任主席韋奕禮日前表示：“我們最近注意到投資者因為預期某房地產發展商將發行REITs而購買該股份的現象，大家不應盲目追從近期的REITs熱潮，因為那些擬發行REITs的企業未必會得到監管部門的批准。”韋奕禮表示，SFC至今仍未收到有關上市申請，而且以後將會繼續監管香港REITs市場的發展，防止任何誤導市場的行為。

　　但事實上許多地產企業都想在境內發行REITs，但這種設想目前還有許多制度瓶頸。首先是政策問題。在國外，政府和證券市場為了推進REITs的發展，都會出臺一些優於其他上市公司的政策，比如免稅政策，在對新加坡就購買REITs的投資者實行不同程度的免稅，從而吸引投資熱情。而內地股市整體的投資熱情不高，對於REITs這種新產品沒有出臺任何有利的政策來扶植，它和其他的股票沒有任何區別，也吸引不了投資者的關注。

　　其次，稅收阻力，房地產作為中國GDP的支柱產業，是國家稅收的最大來源之一。如果要縮減稅收，估計稅收部門肯定不會自斷一條“生財路”，這樣一來REITs就更是遙遙無期了。

　　再則，投資者的培養，中國人已經習慣了購買實物地產，如果讓他們像買股票一樣投資房地產，一時間還不能接受。特別是對內地股市喪失了投資熱情的廣大股民，要恢復信心談何容易。讓內地民眾分享地產增長成果

　　過多的地產企業以REITs方式境外上市,這將給內地經濟帶來非常重大而深遠的負面影響。

　　從經濟學上講，股市是經濟的投影儀，投資一國股市，就是投資一國經濟。當一些註定會成為中國經濟最重要的晴雨表、註定會和高速增長中的中國經濟一起成長的支柱企業、更多的代表國民經濟發展的優秀企業都成為境外上市企業時，內地證券市場就不可避免地會成為邊緣市場。

　　更重要的是，通過股權融資，而非借貸，意味着不管未來多少年，企業的收益都將與投資者分享。有人做過這樣的計算，如果你在20世紀30年代花1000美元買入IBM的股票，那麼，到20世紀80年代時，你當初的1000美元已變成了2700多萬美元。如今，在美國國民收入中，由股票帶來的收益比重已近1/3。如果那些支撐起美國經濟的優秀企業當初都在海外上市，那麼，即便其GDP依然像現在這樣高，美國民眾也一定會生活在相對貧困中。

　　如果讓大量優質地產企業“出逃”境外，實際上是剝奪了國民分享未來中國房地產發展成果的資格。有朝一日，當我們意識到由中國房地產和企業成長帶來的收益都與內地居民無緣，內地居民依然只是打工者，賺點辛苦的工錢時，我們是否會對今天的短視後悔？

　　我們無法否認，許多優質的物業在境內發行REITs會給相對弱勢的股市帶來一定的壓力，或者是投資者不買賬，但是，為國家，更為全體國民的長遠利益計，適當地修改規則，讓更多的優秀地產企業留在內地，應該是刻不容緩的了。