引子：上世紀九十年代初，由於經濟發展和現代化要求，中國在廣大的鄉村掀起了建設小城鎮熱潮，小城鎮建設被列入了地方政府主要工作日程，被作為張顯政績的重要工程來抓。如同中國的改革歷程一樣。中國經濟改革始於農村，中國的城市化改造則始於鄉村小城鎮。這次，走農村包圍城市的結果，是使中國經濟搭上了新世紀軌道、全球化行列，其中最顯眼的見證就是中國新興的房地產業。然而，在中國房地產姍姍成熟、日趨規範，由無序走向有序之際，WTO帶來的各種挑戰及國內社會經濟系列矛盾迎面而來,中國房地產業面臨的危機將不是短期內就可一蹴而就的，如同中國股市的長期低迷一樣，房地產也將在諸多複雜的因素影響下即將踏上漫漫的泥澤，在這複雜的諸因素裏，加息、股市、熱錢是最根本的金融誘發元素。從目前發展情勢看，這個趨向難以扭轉,因為三大金融元素短期內無法解決自身問題。
第一部分：加息——雙刃劍
2004年以來，房價持續上漲，國家統計局數字顯示：前三季度我國房地產價格比去年同期上漲了13.4%，其中住宅價格上漲11.5%。隨着房地產行業在國民經濟中的地位日益重要，房價上漲引起各方關注，關於房地產“泡沫”的爭論又起。央行此次加息，抑制房地產泡沫應該是其重要考慮。加息將從地產商、購房者、房價等三方面影響房地產行業。加息對地產商的影響體現在以下幾方面：
第一，加息抬高了房地產企業的融資成本。從央行“121”號文件以來，銀行對房地產企業貸款審批非常嚴格，一般都是按照浮動利率的上限發放貸款。此次央行加息0.27個百分點，同時規定貸款利率原則上不再設定上限，此舉不僅抬高了地產商銀行融資的門檻，同時也使地產商通過其它渠道融資成本水漲船高。
第二，加速房地產行業融資多元化進程。一直以來，房地產開發資金中60%左右來自於銀行，這也成為地產行業飽受指責的重要原因。地產行業也一直在摸索：利用外資規模不大，但是從來沒有停止過；2003年以來房地產信託盛行；真正的房地產產業基金也在醞釀之中；對於上市地產商更是孜孜不倦……地產公司何嘗不想融資多元化。未來相當長的一段時間，房地產開發對銀行的依賴不可能從根本上改變，但是融資多元化的進程無疑會被推動。
第三，加息及其預期抑制房地產投資。按照宏觀經濟學的一般原理，利率提升會對投資的增長產生抑制。0.27個百分點的加息雖然不能顯著地提高投資的成本，但是央行9年來首次加息預示着中國進入利率上升週期，這顯然會抑制對利率極其敏感的房地產投資。同時，投資的減少，也預示着未來房地產供給的下降。
第四，加息抬高了房地產行業的准入門檻，加速行業內“洗牌”。雖然跑馬圈地、空手套白狼的時代早已終結，宏觀調控、土地新政等等把一批鍾情於地產者拒之門外，但是地產行業的財富效應依然吸引着各路的投資者。加息帶來的系列效應減弱了地產行業以小博大的槓桿效應，資金實力和開發能力要求的提高抬高了房地產行業的准入門檻。而行業內弱小的地產企業很難適應與之俱來的產業生態環境，將在洗牌中加速其消亡的過程。
雙刃說的幾種觀點：
整合說：由於房地產行業是資金密集型行業,對資本的成本十分敏感,加之近一年來房價上漲較快,調控房價已經成為央行加息的一大原因,因此普遍認為房地產行業在利率上調的情況下會受到很大影響。首先,貸款利率的上升會使資金成本增加。房地產業對資金的需求量大,在當前融資渠道匱乏的情況下,很大一部分資金來自於銀行貸款。因此貸款利率的上調會直接增加企業的資金成本,使得開發成本相應上升。同時對企業中長期貸款利率的較大幅提升(5年以上加息0.36%)將會進一步降低房地產投資增長率,並提高房地產業的准入門檻,將一部分競爭力弱的小開發商擠出房地產業。因此具有競爭力的公司在本次加息週期中還會面臨競爭對手減少,和通過收購兼併進行低成本擴張的機遇。銀行此次加息將會間接促進房地產業的整合速度，房地產業85%以上的資金來自銀行，房地產業需要有雄厚的資金才能持續發展，加息使得資金的來源變得緊張，從而形成一個自動淘汰機制，小型的經營業績不行的房地產公司將會被吸收，房產公司的整合速度便會相應提高。而且，利率的增加使房地產企業開發成本增加，使銀行更加註重放貸風險，有助於進一步"清場"，這對提高行業的集中度是大有幫助的。現在的房地產行業處於變局之中，政府掌控房地產貸款，並實施土地招拍掛，等於宣佈了新的市場遊戲規則。原來在銀行貸款環節和土地轉讓環節尋租的"同行"紛紛出局，專業化大公司重新劃分市場空間。從而加快房地產業的整合。
良性說：加息有利於減少房地產行業的系統性風險、有利步入良性競爭。加息理論上會使房價降低、財務成本提高。而且，當加息使需求降低，則財務成本無法通過提高房價轉嫁出去。簡單看，房地產行業的單位利潤空間將因加息而被縮小。但是，實際效果要複雜得多。假設利息加高到足以使房價顯著降低、成本明顯提高，那麼專業化大企業的比較優勢恰恰在於通過產品本身創造價值和通過規模化降低成本兩個環節。這應更有利於市場佔有率的增加。何況目前，優勢企業規模均在快速增長，那麼只要這個增長速度快於單位利潤率遞減的水平，企業的利潤就有所增加。由於房地產市場非常獨特，土地不可複製且限量供應，住宅不僅是普通商品，而且是家庭的必須、是幸福的載體，還是家庭的金融資產。這一切使房地產行業遠離產量激增、價格速降的中國式競爭。但是中國的房地產業也長期陷於非公平的低級市場競爭環境中，本輪的調控恰恰使房地產業逐漸步入一個良性的競爭環境中，所謂瑞雪正逢時。不應孤立地看待本次加息，僅就一次加息對公司產生的直接影響作出評價是危險的，至少應評估在兩年內加息到5%的情況下對行業及公司的影響。
抑制說：客觀地說，中國房地產的高速增長主要是受積極基本面因素的推動。不可否認，投機因素也扮演了一定角色。杭州這幾年房價瘋漲，老百姓都說買不起房，但杭州各家房產公司的售樓部卻幾乎無房可買。知情者說，從溫州和台州等地來的投資客是拉高房價的“罪魁禍首”，二手房基本上都是現房買賣，投資回報很快。北京CBD的某些樓盤，據說一多半都被國際熱錢買去了。上海去年二手房交易量達到22萬套，這並不意味着有22萬套房子進入了二級市場交易，而是很多房子在一年之間被倒手多次，可見房產投資之火熱。今年全國房價漲幅超過往年，一個重要原因是需求旺盛，導致供應相對不足。宏觀調控政策下，需求增長的回落速度慢於供應的回落，於是出現賣方市場。去年的121號文件和後來的宏觀調控提高了房地產開發商的融資成本，拉緊了房地產市場的供應鏈條，導致房價攀升；加息的作用則更多體現為控制購房者的需求，尤其是把非理性的需求打壓下去。本次加息，五年以上的長期個人房貸利率增幅較大，那些原本打算購置第二套、第三套房子的人們很可能改變意願，持幣觀望。而那些已經購買房產的投資者，可能出於對今後繼續加息的預期，會急於在二級市場轉手賣房，甚至低價拋售。這樣一來，供不應求的情況得到緩解，房價可能回落，撇去一部分泡沫。
第二部分：股市——潘多拉
股市的低迷會導致房地產聯動低迷？
目前上市公司長期借款與短期借款之和平均為6.46億元，佔總資產的比例為26.46%，此次0.27個百分點的加息對房地產上市公司整體影響不明顯。整體上看，對上市公司的影響為，平均淨利潤下降174萬，淨資產收益率下降0.19%，每股收益下降0.005元，按20倍合理市盈率計算股價平均下跌0.09元。對部分具體上市公司的影響見表2。從市場表現上來看，受升息影響，本週初房地產個股股價大幅下挫，居各行業跌幅之首。萬科、招商地產、億城股份、棲霞建設、世茂股份等均大幅下跌。升息對基本面的影響是很小的，而市場的反應明顯過度。在市場看來，房地產是高負債行業，升息將增加開發成本，同時還會影響需求，地產公司將受累於雙重壓力。另外，心理恐慌也是導致市場下跌一大因素。
時下，市場對“房地產泡沫論”的巨大爭論，不禁使人想起了2001年初對“股市泡沫論”的那場著名的論戰。儘管這場爭論短期還難以得出明確的結論，但投資實戰是真金白銀的，投資者必須提前對地產股作出一個明確的投資判斷。目前基金經理們手中重倉持有的房地產股主要有萬科A、招商地產和華僑城。部分基金認為，目前由於市場上存在的不確定因素較多，作為代表了眾多投資者利益的公募基金的管理人，採取迴避戰術應該是上策。雖然，加息對房地產行業的長期發展未必會帶來嚴重的不良影響，但對於各自管理的基金的倉位還是先調整為妙，因此減持也成了他們的首要戰術。不過，加息對房地產行業的影響長期來看並不悲觀。尤其是深圳房地產的泡沫並沒有太多，房價也不會有太大的波動，上海由於近幾年來的房價漲幅驚人，應該會有所調整。地產股中像“萬科A”今年的業績表現就非常好，明年也會表現良好。而且，此類質優企業由於有着成熟的開發經驗和良好的品牌表現，更由於該類企業有着一批優秀的職業經理人和完善的管理模式，因此市場的小幅波動並不會對此類企業的業績表現有大的影響。一個有趣的現象：深圳的基金經理普遍看好深圳房地產企業，對於上海的房地產企業則表現出審慎的態度。
央行加息出臺，地產股彷彿一夜之間成了燙手的“山芋”，招來一致的拋售，成為拖累大盤下跌的主要因素。首先，如果加息抬高了融資成本，那麼它對融資渠道暢通、項目已經步入收穫期、不需要大規模投入的公司影響不大，但是下跌最慘重的卻是項目已經到收穫期的億城股份(000616)。其次，加息加快了行業內洗牌的進程，從這個角度來看，加息對一些實力強大的公司未嘗不是一件好事，但是以萬科(000002)為代表的強者跌幅也不淺。再次，加息主要是抑制投資性需求，對以普通住宅開發為主業的上市公司影響不大。對於地產股的投資策略，投資者不加辨別地採取了做空。也正是由於這一點，上述幾類地產股在急劇下跌後已經顯現出一定的投資價值。如此，加息及其預期加大了房地產上市公司未來的不確定性，增加了投資的風險，總體來看對地產板塊是一個利空。
與其同時，大批上市公司紛紛湧入房市。上市公司向房地產類公司轉讓股權、或者自己轉型為房地產公司的公告比比皆是：原貴華旅業(600791)繼今年上半年與北京市天創房地產開發公司進行股權置換，從而將自己轉型為一家以房地產為主業的公司，並更名為天創置業後，其第二大股東貴州省旅遊投資有限公司將其所持有的1600多萬國家股轉讓給北京陽光房地產綜合開發公司。北京另一家房地產公司嘉利恆也通過受讓湖北車橋(000760)2450萬國家股而將觸角伸進了證券市場。再早些，ST黎明(600167)公告與南科集團進行資產置換，涉及資金4億多元。數源科技(000909)董事會稱擬將募集資金變更為投資杭州智能樓宇建設項目，該項目預計投資2億元以上。經緯紡機(000666)稱擬受讓城開集團擁有的位於北京“仟村”房地產的部分物業。湖北金環公告稱，董事會通過了投資5100萬共同設立北京泰躍金環房地產有限公司的議案。就連一向以藏藥經營為主業的西藏藥業也涉足房地產。西藏藥業(600211)董事會公告稱，與北京市崇文區城市建設開發公司、成都達義物業有限責任公司合作，使用自有資金，以滾動開發的形式參與“北京南磨房住宅小區”的開發建設項目，首期投資人民幣7000萬元。接二連三的公告，似乎讓業內人士充分地感受到，新一輪投資熱點正悄悄從通信、互聯網、生物製藥等高科技領域向傳統產業迴歸。那麼這一輪熱潮，究竟是資本市場的天平在傾斜，還是市場這隻無形大手的內在調控呢？結果很難預料。其實，形勢很嚴峻。這次眾多上市公司將大把熱錢砸向房地產市場，讓人擔心是否會重蹈網絡概念的覆轍。比起去年的上市公司網絡熱潮有過之而無不及，這是繼2000年資本天平向網絡概念傾斜後的又一次大規模轉向。如果說去年資本市場對網絡概念的熱逐有很多非理性的衝動，這回這些上市公司或許就自投羅網了？
第三部分：熱錢——催化劑
“熱錢”、“游資”是人們對國際套利資本的通俗說法，也有人形象地把國際套利資本稱做“過江龍”、“金融鱷魚”。當人民幣匯率預期改善、利率高於外幣時，“熱錢”就會千方百計地流入套利。一旦這兩個條件發生反方向變化時，“熱錢”就會迅速撤出，從而引起金融市場的動盪。泰國在1997年亞洲金融危機之前奉行高利率政策，大把大把的“熱錢”湧入；泰銖貶值後，這些“熱錢”迅速逃逸，使泰國的經濟大廈轟然倒塌。長期以來，發展中國家由於國內資金短缺，往往比較在意外匯流出，總認為外匯流入是好事。其實，“熱錢”帶來的隱患正是在流入時埋下的。
今年一月，外管局新聞發言人表示，調查中已發現了境外不明資金進入我國外匯市場的異常情況。其進入渠道有三條：一是某些投資性公司或生產型企業，以企業註冊資本金或增資以及預收貨款的形式，從境外收取外匯並辦理結匯，然後轉入房地產和證券市場。二是境內一些企業借道中資外匯指定銀行的離岸貸款，即由中資外匯指定銀行離岸部對境內外商投資企業的外方發放短期外匯貸款後，外方再轉借給境內企業，辦理結匯，從而繞開政策監管。三是部分貿易及資本項下資金以個人名義流入境內，其中一些外匯收入來自境外機構和公司，結匯後人民幣資金劃往境內商業機構、生產企業、證券公司和房地產公司，用於生產經營、股權收購、證券及房地產投資。對此，國家外匯管理局正密切關注上述情況。
國際“熱錢”對人民幣升值帶來的套利機會覬覦已久。去年6月，郎咸平指出，為炒作人民幣而流入中國的“熱錢”高達500億至600億元，這批“熱錢”主要來自美國和日本。美國和日本是去年要求人民幣升值呼聲最高的兩個國家。為此，郎去年大聲疾呼，“熱錢”是最殘酷的，它動用了大量金融工具，在套利後就會撤走，將給中國經濟留下一個大窟窿，1997年的泰銖和1998年的港元受狙就是典型案例，內地金融界還沒有成批的專業人才能把它的運作內幕搞清楚。本月11日，新華社從香港發出一條題為《熱錢湧港股市地產看漲》的電稿稱，最近一兩個月，有100多億港元“熱錢”流入香港。這主要是“過江龍”外國基金到香港炒人民幣升值。另一方面，“熱錢”洶湧之勢已得到官方統計數字的印證。香港金融管理局公佈的數據顯示，僅10月份一個月，香港銀行體系的總結餘增加了近60億港元，達到約90億港元的高位，而正常情況的數字僅為5億港元。由於銀行資金大大富餘，香港幾大銀行紛紛調低定期存款利率，這與內地及美國的加息舉措正相背離。在實行釘住美元的聯繫匯率制的香港，這種反常現象已引起質疑。最近一兩個月，有100多億港元熱錢流入香港，造成水浸銀行，定期存款利息下調，股票被炒高。由於股票的帶動，加上內地企業赴港的利好因素，大型豪宅也大幅升值。究竟是什麼因素造成上述現象？業內人士認為，主要是“過江龍”外國基金來港炒人民幣升值。這些外國基金認為，人民幣升值勢在必行，但中國內地有外匯管制，他們認為港幣必然同人民幣掛鉤，因此，購買港幣同樣可以得到投機人民幣升值的效果。
其實