與姜偉對話：晨曦基金競争未來

編者按：8月1-4日，博鰲房地産論壇将連續第十八次在海南舉辦。十八年來，幾乎所有房地産英雄人物及標杆企業，都參與了這個全行業年度盛會。

我們尋找中國地産商業領袖們的獨特故事與視野，尋找引領中國地産創新與發展的力量。當他們的故事放置于中國房地産的宏大背景時，我們也就擁有了一種不一樣的解讀中國房地産的路徑與模式。

觀點地産網 2018年以來，受金融嚴監管和實體去杠杆影響，企業再融資難度加大，特别是民營企業發行公司債愈發困難，房企生存狀況日益惡劣。

6月27日，國家發改委明确，将引導規範房地産企業境外發債資金投向，房地産企業境外發債主要用于償還到期債務，避免産生債務違約，限制房地産企業外債資金投資境内外房地産項目、補充運營資金等，並要求企業提交資金用途承諾。

此次發改委的明确表态，意味着房企境外資金用于國内項目建設的可能性被完全堵死。可以說，房企融資進入冰河期。

晨曦基金總裁姜偉對此表示，2018年對中國地産市場來說資本市場並不理想，一方面，國家為了控制房價，對房地産融資采取了多方面的限制，不僅是體繫内的一行三會的機構，銀行融資、信托融資進行了調整。

同時，對體繫外的平常說的社會融資，民間融資，尤其是資管和基金産品都做了大量的限制。這兩個因素疊加起來對地産資本市場來講是偏緊的，房企融資壓力比較大。

常規而言，地産基金的融資方式要麼是債，要麼是股權相關的，要麼是股債結合，就是這三種方式，過去主要以債的形式為主。姜偉指出，在現在的宏觀環境下面，舉債越來越艱難，未來肯定是通過股權融資的方式為主，代表了未來的發展方向。

我國REITs的推行可以追溯到2002年，整個推行進程雖有所進展，但發展緩慢。

姜偉對此表示，REITs在中國還是新生事物，雖然代表未來的方向。REITs在中國沒辦法蓬勃發展有很多的原因，包括法律、制度、投資者接受程度等一繫列制約因素，但是已經有了先行者在試點這個業務種類。

近期，衆多房企進入長租公寓，並且建立自己的公寓品牌。目前，已有萬科的泊寓、旭輝的領寓、龍湖的冠寓、碧桂園BIG+碧家國際社區以及華潤置地的有巢等，随之而來的便是以長租公寓形式的融資。

姜偉認為，國家今年對整個房地産闆塊對長租公寓進行了支持，很多銀行除了REITs以外，還推出了很多和租賃相關的長期貸。

本身長租公寓在發展過程中需要大量資金的支持，不是一個有盈余、有資金溢出去做其它事情的時候，本身就需要體繫内的資金去扶持。所以在這樣的情況下發行長租公寓REITs基金，這些錢被用到其它領域的空間幾乎沒有。

姜偉看好長租公寓有幾個原因，第一，從未來大城市發展來看，長租公寓一直都會有生存的空間。第二，從經濟不匹配來講，長租公寓目前是長期現金流和短期現金流的矛盾，短期内會有一定的現金流壓力，但是從長期十年、十五年來看，會彌補前期現金流不足的問題，整體現金流攤平後還是非常穩健、持續、有競争力的業務。

關于資本市場，姜偉進一步分析，2018年、2019年地産基金會迎來非常好的發展時期，但是這種發展時期是以轉變模式為代價。過去幾年都是拼命的發債，這種模式不可持續。

未來比較健康的模式就是同股同權，做股權投資，開發商拿到一個好的項目，地産基金募集一部分資金，以股權的形式入股，參與到項目的開發、建設、分紅，而不是原來簡單借錢拿利息的方式，那種方式監管層不鼓勵，也是導致很多企業資産負債率比較高的原因。

以下為觀點地産新媒體對晨曦基金總裁姜偉先生的專訪實錄：

觀點地産新媒體：今年資本市場大環境是什麼樣的？

姜偉：2018年對中國地産市場來說資本市場並不理想，一方面，國家為了控制房價，對房地産融資采取了多方面的限制，不僅是體繫内的一行三會的機構，銀行融資、信托融資進行了調整。同時，對體繫外的平常說的社會融資，民間融資，尤其是資管和基金産品都做了大量的限制。這兩個因素疊加起來對地産資本市場來講是偏緊的，房企融資壓力比較大。

不同企業感受不一樣，一些規模比較小的，杠杆放得比較大的企業融資更加艱難，不僅融不到資，還要面臨之前融資到期歸還的問題。一些比較穩健、謹慎的企業也會感受到壓力，但是總體對他們更有利。

觀點地産新媒體：央行又降準了，這個對房地産是利好嗎？

姜偉：降準最基礎的涵義是銀行有更多的資金可以釋放，但是放給誰是有限制的。

從風險控制的角度來看，借給地産企業相對安全，無論如何房地産企業有物業抵押，有在建工程和房子。

如果去支持實體企業，實體企業受經營層面的幹擾因素更大，所以銀行更願意把錢借給房地産企業。正因為這樣，國家在出台調控政策的時候反過來限制這種行為。

觀點地産新媒體：旭輝發了一個REITs，REITs會不會成為未來的融資方式？

姜偉：是的，因為它代表未來持有型地産典型的融資方式。

觀點地産新媒體：現在房企如果要發REITs，市場的接受度怎麼樣？

姜偉：REITs在中國還是新生事物，雖然它代表未來的方向。REITs在中國沒辦法蓬勃發展有很多的原因，包括法律、制度、投資者接受程度等一繫列制約因素，但是已經有了先行者在試點這個業務種類。

觀點地産新媒體：試點的效果怎麼樣？

姜偉：我們覺得還行，尤其是一些具有長遠眼光大型金融機構對REITs還是比較歡迎的。

觀點地産新媒體：旭匯領寓做的REITs現在已經完成發行了嗎？

姜偉：旭輝領寓發行的REITs是一個儲架式REITs，上交所備案統一的額度是30億，給了我們一個總額度，在這個額度里面我們根據項目成熟一個就發行一個的方式，第一單已經裝進去的標的是上次發行的2.5億。

觀點地産新媒體：領寓也是長租公寓，今年很多企業以長租公寓的形式融資。

姜偉：因為國家今年對長租公寓進行了支持，很多銀行除了REITs以外，還推出了很多和租賃相關的長期貸。

觀點地産新媒體：很多企業都是長租證券融資，真的是拿了這些錢來做長租公寓嗎？融到的這些錢必須投資到長租公寓嗎？

姜偉：是的。旭輝的領寓發行的這些基金100%都是投長租公寓，因為長租公寓是旭輝未來房地産+闆塊的重要内容。

本身長租公寓在發展過程中需要大量資金支持，不是一個有盈余，有資金溢出去做其它事情的時候，本身就需要體繫内的資金去扶持，所以在這樣的情況下我們發行了長租公寓的REITs基金，這些錢被用到其它領域的空間幾乎沒有。

觀點地産新媒體：今年對基金的監管非常嚴格？

姜偉：非常嚴格，但是現在在做一些證監會監管部門鼓勵的同股同權的項目，以股權融資為主。

觀點地産新媒體：做投資從一個項目的成立到退出，這個周期有多長？

姜偉：這個要看具體的項目來定，像REITs這樣的可能會是三到五年，但是一些開發項目周期長的有三年以上，短的六個月，一年就完成了。

觀點地産新媒體：怎麼控制風險的？

姜偉：我們有兩級風險控制體繫，一級是在篩選這些項目的時候，會選擇排名100強的開發公司進行合作，這些項目公司的投資部門本身對項目進行了分析，相當于做了初選。

另外，晨曦的體繫中又分了非常完整的風險控制體繫，有項目的立項、初審、投資委員會的表決。

剛才說的這些項目都是事前風險控制，在投放的過程中對于相關的法律環節、流程有自己的控制繫統，投完以後也會有投後管理繫統，比如說開發項目里面後期的推進情況、建設情況，有沒有出現重大風險等，有非常完整的風控體繫。

這個體繫涉及到非常多的層面，如何選定一個項目來合作，我們就有好幾個濾鬥來過濾。比如說，選擇區域首先要和旭輝的戰略區域吻合，比如說一二線城市，或者全國前50位、100位的城市，其他不在這個名單里面的城市就算這個項目再賺錢我們也不會去投。

第二，看交易夥伴，交易對手，誰找我們借錢，我們參股誰，交易對象是誰，我們的想法是基本上要是房地産百強以内的企業，如果一個名不見經傳的小開發商找我們融資，這個項目我們可能也會合作。

我們並不只投旭輝，别的項目也投，關鍵要看交易對手，當然還要看項目本身的情況，從項目自身的資質、産品的形态，是以住宅為主還是商業為主，會進行投資分析，比如說IRE，淨利潤率，要做非常細致的分析。

通過這幾個緯度做下來，再加上我們事先、事中、事後的控制，就形成了一個大致的風險控制框架和模型。

觀點地産新媒體：都和大房企合作，是不是說明小房企已經沒有出路了？

姜偉：和小房企的合作我們會提出一繫列要求，不管是占大股還是小股，項目必須由我們操盤、控盤，防止在開發過程中産生的各種各樣風險，資金鍊斷裂、爛尾樓等。但是，只要旭輝操盤的項目就不會出現這些問題。

觀點地産新媒體：您覺得房地産企業還是要看規模嗎？

姜偉：規模對房地産企業來說非常重要，但是對旭輝而言，最看重的還不是規模。旭輝一直強調規模、淨利潤率和負債率三個鐵三角，每一個角都要過硬。

觀點地産新媒體：房地産行業未來分化會不會越來越嚴重，大的越大，小的就會被淘汰？

姜偉：小的會被淘汰，在一二線城市里面中小開發商越來越難生存，只能去四五線城市，等四五線城市整合以後，像碧桂園進入的那些地方，小的房地産企業基本上沒有了生存空間。

觀點地産新媒體：怎麼看待長租公寓和養老業态？

姜偉：長租公寓只有在一線城市有比較大的發展空間，二線城市像杭州、南京有一定的發展空間，但是三線以下的這些城市，短期内不會有太多的機會。

觀點地産新媒體：今年基金監管比較嚴，基金行業是不是也處于洗牌階段？

姜偉：基金行業今年主要是配合國家政策，國家希望基金未來主要從事股權的投資，但是在開發和持有階段很多基金都是做的債性融資為主，但這一塊恰恰是目前國家政策所想調整的，鼓勵股權的投資。

觀點地産新媒體：開發和持有型物業更偏向于哪個？

姜偉：短期三到五年之内重心還是在開發端，但是現在逐步擴大持有端的業務規模。

這和中國目前整個房地産市場發展是一致的，至少目前為止中國房地産市場一手房市場份額還是遠超二手房市場份額，等市場里新開盤的房子進入萎縮周期的時候，存量房源更多，這個時候基金的業務就轉到二手房為主。

觀點地産新媒體：現在在管的項目主要是一二線城市為主嗎？

姜偉：一二線城市為主，四線城市很少，強三線城市主要在華南，深圳、廣州周邊的城市，還有珠三角、長三角、環渤海。

觀點地産新媒體：和你們合作的企業已經有很多家了，主要是旭輝操盤嗎？

姜偉：都有，因為其他合作企業有的也是市場中比較知名的企業，他們的操盤水平也很高。

2018年、2019年地産基金會迎來非常好的發展時期，但是這種發展時期是以轉變模式為代價。過去幾年都是拼命發債，這種模式不可持續，管理層也不鼓勵。

未來比較健康的模式就是同股同權，做股權的投資，開發商拿到一個好的項目，地産基金募集一部分資金，以股權的形式入股，參與到項目的開發、建設、分紅，而不是原來簡單的借錢拿利息的方式，那種方式監管層不鼓勵，也是導致很多企業資産負債率比較高的原因。

觀點地産新媒體：同股同權的要求比較高嗎？

姜偉：要看項目的具體水平，同股同權這種方式做得比較難，但比較健康，是可持續發展的，因為沒有加重房地産開發企業債務的壓力，如果借了一筆債就要承擔還本付息的義務。

如果是同股同權的，理論上這個項目做得好與不好，這部分股權是由投資人自己承擔的，這是兩回事。這也給我們帶來了一個問題，好的地産基金公司總是能夠選擇到好的項目和好的房地産開發商，越是同股同權對我們自身的資産管理水平要求越高，因為如果一個項目做不好就會使投資者受到損失，第二個、第三個項目投資者就不會投了。

同股同權表面上不用承擔本金和利息的壓力，但是從另外一個角度來說，提高了我們對資産管理的要求，通過對投融管退這四個環節的把握，能夠使這個項目非常順利的退出，能夠拿到高額的回報，這樣我們才能積累投資者。

這是資本市場接下來會發生最大的一個變化。

觀點地産新媒體：在資本市場做同股同權投資的基金也非常多，晨曦在資本市場的優勢是什麼？

姜偉：晨曦希望未來成為市場中獨立的第三方資産管理公司，旭輝只是我們的股東，初期我們會使用股東對項目的把握能力，使得我們更好地把控項目的風險。

晨曦在這個市場中的競争力在哪里呢？

第一，我們有優質資産獲取能力，投資標的是不是優質，這是一切投資最根本的基礎，好的項目和壞的項目拿過來産生的結果完全不一樣。

第二，我們有一個優秀的團隊，對風險的把控以及對投資過程和投後管理非常到位。

第三，我們還有好的資金方合作夥伴，他們對晨曦的資産管理能力非常認可，願意給我們提供資金。在一個項目的承拿、承做、承銷方面，晨曦都有比較突出的能力來保證我們業務的持續發展。