中信證券-金融街13年報點評：财務結構優化 經營效率提升

公司目前手中仍有廣安中心、月壇項目、京西商務中心等核心開發項目，若條件允許，公司将繼續增大核心持有物業的體量。

公司業績符合市場預期。2013年公司實現營業收入198.8億元，同比增長15.37%；實現歸屬于上市公司股東的淨利潤28.9億元，同比增長27.42%；基本每股收益0.96元/股。值得注意的是，2013年公司扣非後歸屬于上市公司股東的淨利潤增速達到101%，這源于公允價值收益的大幅下降。

深入布局核心城市，充分發揮商務地産開發優勢：公司通過招拍挂及項目收購相繼進入了廣州和上海市場，完成了公司聚焦一線戰略的布局嘗試。公司在北京核心商辦物業的開發上擁有豐富的資源和運作經驗，制約公司發展的要素不來自于公司内部，而來自于北京本部土地市場的不可復制性。布局其他一線城市有利于在控制風險的前提下打開公司發展的天花闆，進一步鍛煉培養商務地産開發團隊。

存量物業經營效率持續提升：公司2013年末擁有自持物業68.2萬平，其中70%位于北京金融街等核心區域。随着換租的進行，核心寫字樓物業的租金水平得到提升，核心辦公樓項目租金收入幅度超過20%。随着金融街中心改造的完成，公司持有面積和租金收入将再次得到提升。同時，公司也醞釀逐漸優化持有物業，增加寫字樓等業态的持有量，适當控制酒店物業的持有量，並聘請了國際知名商業運營團隊重新打造旗下商業物業如西單項目。公司目前手中仍有廣安中心、月壇項目、京西商務中心等核心開發項目，若條件允許，公司将繼續增大核心持有物業的體量。

财務結構優化，三項費用絕對額下降：2013年末公司短期有息負債占有息負債比例下降到24.3%，較2012年底下降14.3個百分點。同時，公司通過優化長短期資金結構，置換高成本資金等方式降低了整體資金成本，财務費用同比下降43%。除此之外，公司商務地産營銷費用較低，使得當期銷售費用下降21%。随着商務地産開發比例不斷提升，預期公司營銷費用率也将控制在合理較低水平。管理費用下降12%，這對于增長中的企業實屬不易。

風險提示：異地項目開發環境不确定性風險；公司增大持有物業規模帶來的周轉速度下降的風險；住宅等快周轉項目的減少帶來的短期業績壓力。

盈利預測及估值。公司當前擁有超過700萬平米權益面積的土地儲備和項目資源，其中在寸土寸金的金融街區域(含廣安中心)資源總計超過160萬平米。若有開發企業想要在金融街區域購置相同資産包，每平米房地價估計就要4-8萬元。這部分核心資産為公司提供了足夠價值底線，圍繞核心一線城市進行的異地擴張打開了公司商務地産開發的天花闆。我們給與公司2014/2015/2016年EPS分别為1.19/1.45/1.79元，公司NAV11.18元/股。我們給與公司NAV30%折價，目標價7.83元/股，維持“買入”評級。

中信證券-金融街13年報點評：财務結構優化 經營效率提升