宋亮：新經濟時代不動産投融資機會 | 2024觀點資本圓桌

本文為招銀國際金融有限公司結構融資部副主管、執行董事宋亮先生在2024觀點資本圓桌發表的演講。

宋亮（招銀國際金融有限公司結構融資部副主管、執行董事）：首先感謝觀點給我這個機會分享，作為一個銀行繫的投資銀行，我們立足于商業銀行，橫跨深港兩地，不同的時段、不同的經濟時代在做不動産相關融資的工作，算是一線的既作為投資方也作為融資方，參與到整個經濟環境中來。

我上次參加觀點的活動是2019年，相比那時候現在市場已經發生了很大的變化，今天我也就這些方面的問題做一個簡單的分享。

宏觀數據前面的專家們已經講得非常多了，我們作為融資人或者投資人，更多的感受到的無論是境内還是在香港市場，現在越來越多的股權投融資已經從之前的傳統信用融資轉變成為了重資産、輕信用的整體融資。

核心原因是雖然現在GDP還在增長，房地産到今天為止出台了多種刺激政策，包括今天杭州已經出台了全面放開限購的政策，但是整體市場上房企的違約還是在不停出現，繼續拖累了整體的經濟增長。

我們覺得在2024年底，市場層面會産生築底，並且在2024年到2026年之間完成築底，實現價格上的反彈。

這里提到的提振消費，這一塊是我們明顯感覺到的，特别是最近的五一假期，可以看到各地的酒店、餐飲以及旅遊服務業增長都是非常強勁的。市場上整體的消費支出，除了不動産大類的固定資産投資以外的消費支出，增長還是非常迅猛的。

現在的ESG表現在整個大中華地區的産業中，我們認為這也越來越重要，在我們參與的投資或者融資的項目中，越來越多的租戶或者項目方擁有了更強的環保意識，對應的租戶和消費者也願意為此支付一些溢價，這也涉及到後面會談到的一些投資的方向。

簡單來說，我們關注内地四個大的方向，分别是零售市場、物流市場、辦公市場和資本市場。

零售市場核心還是中國内地的消費者已經不再願意為過高的品牌溢價買單，更重視産品本身的品質和性價比。

辦公方面，無論是内地市場還是香港市場，我們都會感覺到疫情之後的混合辦公已經越來越得到更多企業和員工的青睐，加上現在整體的經濟形勢以及企業盈利能力的下降，同時疊加中國内地大部分城市迎來越來越多的辦公市場新出現的供應，導致整體的優質辦公市場的空間在進一步增加，導致我們的租金有一定的下調，城市間的分化是非常明顯的。

物流市場方面，我們看到它的需求還是不斷上升的，工業物流領域相較于零售物流行業發展更加迅猛。

資本市場方面，我們也看到越來越多的内資百家更多的主導不動産交易，主要包括保險、基金、銀行、信托，以及我們現在看到新出現的政府平台和國有企業，核心資産也就是所謂的核心區位擁有優質配套的資産，還是得到了非常好的追捧。在現在的市場環境下，投資者近期也加大了這類資産的配置，同時也尋求更多長期穩定的回報，來應對現在各種各樣不确定的環境。

香港市場和内地市場是比較接近的，這里我就不再做過多的贅述。

不動産市場，特别是内地現在面對的挑戰，還是市場投資乏力，住宅市場庫存壓力日益凸顯，其實中央政府也非常明确地意識到了這一點，所以在最近新的政策中，很多城市已經不再提供新增的住宅用地供應，其實就是為了盡可能地去化現在新近入市的普通住宅。持有型物業的出租率，因為經濟下行，導致制造類企業、産業園資産，包括它的REITs表現相對比較弱，整體租金收入和出租率都呈現了比較大的下滑。

企業的融資和償債能力也面臨比較大的壓力，纾困政策由救項目轉變為救企業，整體市場的融資環境還是比較嚴峻的，民營企業的公開市場融資仍然處于半停滞的狀态，包括之前财務比較穩健的房地産企業也面臨資金的問題。

現在看到的機會是政府還在積極地協調和調整整體的不動産，特别是住宅的政策，在這里我們可以看到更多的機會會體現在纾困基金或者特殊機遇層面，針對底層資産更多的是住宅類的資産。

經營性的資産和並購機會，至少在我們投資機構來看，它的機會是高度涌現的，之前很難出現的核心資産，現在都逐步在市場上可以供投資者或者融資者進行選擇。

得益于很多資産是可以挂鈎公募REITs作為整體退出渠道之一，市場的關注度是很高的，其實也切合這個環節的主題，就是我們的C-REITs，境外資金或者離岸資金如何參與到其中，後面我們也會講到。

現在看來是可以參與到這些優質資産的近10年的特大的機遇，還有特大城市的舊城改造等等項目，也是投資的重要方向，這部分還是綁定了各地政府的比較強的信用，所以大家都會紛紛參與進來。

外延的機遇就不過多贅述，它主要還是傳統住宅和商業地産之外的業務機會，更多體現在物流、IDC和長租公寓並購的機會。

招銀國際本身既作為商業銀行的境外子公司，也作為一家投行，所以我們一直以來都是積極參與了中資企業在境外發美元債特别是離岸債的工作。

在2023年的中資離岸債券發行總規模有1767億美金，相較于2022年有所增長，其中地産債大概是164億美元。2024年1-4月份地産債累計發行規模超過50億美金，當然中間很多都是發行新的債券去承接之前舊的債券，這個占比比較大。

通過這一點可以看到，中資美元債仍然在整體的離岸債券市場上還是占有主體的，下降趨勢還是比較明顯的，中間特别發現中資離岸人民币債券的發展是特别迅猛的。現在這個階段下，債權融資市場的中資離岸地産債，或者是不動産類債券還是以國央企主體發行的債券和債券重組為主，純信用債券邏輯下，發行難度很大，價格也是有所提升的，都是比較貴的。

還有一類是私募類的融資，傳統的境外夾縫債權更多的是以境外強信用為基礎，穿透進入到境内，但是很多境外的機構現在在經歷了這幾年之後發現，出險的問題往往集中于純粹的依賴信用，而不穿透到底層資産，到今天我們會發現更多的機構也會通過各種各樣的載體，直接穿透或者控制底層的資産。

由之前的信用轉為資産抵押，作為一個核心的主要條件，配合一定的主體信用來做債券的融資。現在的資産更多集中在優質寫字樓、零售物業和優質的倉儲物流，包括夾層的基金，目標也是核心的辦公物業、零售物業和倉儲物流物業。股權融資可能會考慮特殊基金領域，就是被低估的資産物業的並購，或者是已經被需要處置、需要盤活的資産里面的股權投資機會。

現在我們會看到境内有越來越多不動産私募基金的投資機會，而且越來越多的項目涌現出來，招銀國際在2023年6月份拿到了基金業協會頒布的不動産私募基金試點管理人的資格，監管頒布這個資格也是希望不動産私募基金管理人發行的私募基金，可以作為未來公募基金擴募資産補充的資源。

可以看到通過私募基金，可以和産業方、機構投資人進行深度合作，發起這些合資的基金，通過這些下設的SPV帶動商業銀行資源，並購或者收購這些具體的項目公司，收購這些資産，同時最終以REITs或者是類REITs、大宗交易轉讓的形式退出。

依照監管的要求，現在獲得了不動産私募基金試點管理人的主體，它可以投資的重點領域包括傳統的基礎設施、工業互聯網中心等等，在所有在公募市場已經可以發行公募REITs的底層資産以外，還包含了辦公和酒店資産，所以私募REITs相較于公募來講範圍更廣，也更靈活。

我們這里提到的不動産私募基金的原因，也是結合今天的主題，看境外資金可以如何和人民币資金一樣，介入到不動産私募基金領域的投資中來。

它的核心方式就是通過QFLP的形式參與到現在境内的人民币不動産私募基金中來，獲取投資境内這些優質不動産資産的機會。通常我們會通過下設兩個SPV公司的形式，認購境内發起設立的QFLP不動産私募基金，進而穿透進入到具體的項目公司，獲取資産，最終退出以擴募或者是轉讓給第三方的形式實現，來參與到公募REITs中去。

這里面的融資案例是相對比較多的，我們談一個跨境QFLP不動産基金的融資，這里面的内容比較詳細，可能是一些銀行或者是投行通過下設公司的形式認購境内QFLP不動産私募基金，通過與原始權益人（合作方），包括招銀國際發行的私募基金，聯合投資于私募基金，再加上商業銀行的並購貸款，投資于這些具體的標的，來實現退出。這是目前投資的主要的機會，具體的方向投資者會青睐于北京或者上海的核心地段的核心資産，我們通過QFLP基金和REITs形式退出，可以給投資者帶來相對穩定和可觀的期間回報。

招銀國際是招商銀行設立在香港的一家全資子公司，我們這兩年也在新加坡和迪拜分别設的代表處，也配合招商銀行境内境外的業務，可以為潛在的合作方提供境内境外多種多樣的金融服務，也期待有機會和各位參與方共同創設我們這些不動産基金，為大家提供更多更好的融資服務。