主題讨論會：政策變化中的地産與投資轉向 | 2024觀點資本圓桌

主持嘉賓：

車　陽 喆安投資總經理

讨論嘉賓：

朱　峰 保利資本董事總經理

江　南 深創投不動産基金投資部執行董事、鹽田港深創投基金總經理

趙　陽 國泰君安投行結構金融部執行董事

姜　海 合凡資産總經理

石露露 惠譽評級亞太區企業評級團隊董事

鳳曉龍 上海市國際股權投資基金協會副秘書長兼不動産分會秘書長

車陽：今天特别荣幸主持觀點在上海的圓桌，也都是一些新老朋友，又相聚一堂，來探讨今天的主題，主題叫“政策變化中的地産與投資轉向”，言歸正傳，請每位嘉賓先用一分鐘左右的時間介紹一下自己平台和自己的背景。

朱峰：各位大家好，我是保利資本的朱峰，我主要關注的領域是地産産業鍊上下遊，像新能源、地産科技，與地産相關的消費，還有創業公司的投資和相對成熟公司的投資。

保利資本有兩重的身份，第一是央企直接管理的平台，第二是依托于保利發展的産業背景，一方面有注重風控和合規的理念，另一方面也有産業背景，能夠對企業進行賦能。

作為央企管理的投資平台，我們也會更加注重與地方的結合，不論是建築科技、新能源、消費投資。我們關心能不能與地方産生聯動，這也是我們在新時代做産業投資的時候關注的一個方向。

江南：大家好，我們公司主要是深創投旗下的不動産投資闆塊，基本上是做持有型不動産投資，包括物流倉儲、産業園區、保租房、工業廠房等等能夠産生租金的持有型不動産投資。

同時我們也有自己的公募REITs業務闆塊，所以也在不動産投資這一塊和公募REITs闆塊，有比較密切的投退關繫。包括我們跟鹽田港也成立了一個合資公司，就是鹽田港深創投，也是這個大的投資邏輯具體實踐，通過我們的平台去布局物流倉儲的項目，最終再通過鹽田港的REITs來落地，我們在幾個持有型不動産物業里面都是這樣的策略，也希望和大家有機會合作。

趙陽：大家好，我是國泰君安證券的趙陽。我現在所在的部門是公司專門成立的一個在集團内部牽頭REITs業務的部門，叫REITs業務部，我們現在主要以不動産客群為主要服務對象，集團内還有創新投和另類投幾個平台，從前端的不動産Pre-REITs基金，到成熟期發行REITs，通過投行和兩個基金管理人子公司做公募REITs退出，提供不動産全周期的服務。

姜海：大家好，我是合凡資産的姜海，我們公司是純民企，做房地産基金和投資已經有十年的時間了，以前是以住宅為主，這些年資金收回來以後投住宅越來越少了，因為這個市場的确是整體都在收縮或者是下滑，所以我們現在也開始全面的進入持有類的物業，希望和在座的各位專家和同行多學習，也希望能和大家多合作，因為我們現在也是資金在賬，投不出去，希望大家能給我們創造更好的投資機會。

石露露：大家好，我是惠譽評級的石露露，我主要是看中國内地房地産行業，還有香港的一些持有型管理人的評級，我們團隊除了做評級以外，定期還會有一些關于房地産市場，還有租賃市場的研究，簡單是這樣，沒有各位那麼復雜。

鳳曉龍：因為我們在座的今天有很多真的是老朋友，我現在新的身份是在上海國際股權投資基金協會，這個協會成立有二十年了，我們協會目前是産業投資跟不動産投資都關注，在産業端集中看目前比較熱的方向，我們都關注，因為是行業協會組織，重點為PEVC和不動産私募股權機構提供一些支持。

另外和監管機構互動比較深，昨天讨論了跟産業投資有關的，目前政府比較趨向于産業園區要招投聯動，像我們協會做的工作，基本上還是能夠迎合政府目前要做的事情，為什麼我們還有一個不動産？不動産分會成立里有七八年的時間了，所以協會現在也專注在不動産這一塊，也搭平台，為我們的機構提供支持。

車陽：國企、民企、外資繫的評級，包括代表協會、代表政府連通的，都挺全的，很期待今天這場對話。因為時間有限，我們分兩輪，結合各自的背景交流一下。

先從朱總開始，講到保利，大家原來的概念就是一個地産企業，但現在也在謀求一些新的方向，我還是想回到主題，現在對地産有什麼判斷？或者它的走向，主題也叫政策放松，咱們存量的地産業務還做，還是做新的？您有什麼想法？

朱峰：首先，我們在做的這一塊，更多的是去配合集團，尤其是保利發展，去打造低碳智慧人居，從資本的層面配合集團的主業發展，協助主業更好的打造産業鍊。

回到您的問題，保利發展剛發了年報，也剛發了2023-2024年不動産白皮書，我們還是看好這個市場的。

我們看到的是房地産行業現在已經進入了高質量發展的品質時代，所謂品質就是更加的綠色低碳、智慧科技帶來舒适的品質生活環境。我們也是在整個建築，包括在住宅等方面，能夠降低能耗，包括去給業主更好的解決方案，比如充電、飲水等等，我們能夠提供一些幫助。

一方面我們看到了在建築科技方面還是有增量的。保利還在持續地做一些新的項目，在整個建築科技里面，不論是機器人，還是AI、大數據，智能建造，包括智能施工，我們也看到了一些項目投資的機會。

另外一方面在存量里，我們看到了以家為核心、以室内為核心的消費場景，包括我們去年投資了除甲醛的産品，這個産品是中國排名最靠前的。也看到了家居生活的改善，在未來，我們相信在整個室内這個環境下，大家還是有改善的需求，要求更好的居住環境，有對美好生活的訴求，我們相信這里會有機會。

同時，包括養老等方面，我們都認為在未來存在很大的發展空間，希望通過資本的力量，保利資本作為産業投資平台，配合主業打造低碳智慧人居的産業鍊鍊長。我們從行業整體發展認為還是很有機會的，而且是從改善型、美好生活的角度去看品質時代。

車陽：沿着高質量發展的路徑看待房地産、不動産，剛才也描繪了一個圖景，我聽起來反正也是市場空間和前景非常廣闊，可能只是要求大家不是原來的那種純開發式的增長了，需要更多維的去服務、科技，增加綠色的品質。

江總，深創投這邊還在做一些投資類的項目嗎？今年的不動産投資，選咱們對選擇和趨勢有什麼見解？

江南：從去年到現在為止，能看到整個市場有很多類型的資産，有租金的下滑，和之前供需結構的差異，現在不同類型的資産租金出現了表現的差異。

真正能為大家帶來回報的，是有租金增長潛力的資産，包括有些地方的廠房資産、物流資産，從範圍上要具體的分析這些項目所在的城市，要麼是雖然有很多的供應，但需求有爆發式的增長，要麼是沒什麼供應了，或者現在沒什麼供應了，還要考察将來有沒有供應的潛力，整個大方向比以前更保守了。

另外一個方面我們也看到國内國際利率環境的變化，給我們做不動産投資也提供了很好的機會。國内現在利率水平很低，大家随便投一個資本化率有5%、6%這種水平的資産，在現在的正杠杆下，每年能給投資人有一個很高的分配水平。

正常在利率下行的周期里面，整體的資本化率按理說是往下走的，只不過現在的市場，因為國際利率的水平變化，對我們人民币基金來說是一個挺好的機會。

車陽：姜總還是比較看好的。趙總，國泰君安也是上海本土做REITs領域的，幾個REITs都是咱們做的，非常有代表性，可以聊一聊有哪些新的機會？

趙陽：通常大家比較關心的，還是REITs的二級市場價格，尤其是前段時間 REITs二級跌的比較多的時候，基本上一級看上去就沒有什麼退出機會了。

最近REITs二級市場的價格又有一些回升，我就談幾個體會，因為不太知道今天來參會的都是什麼背景的嘉賓和觀衆，雖然這一兩年或者這兩三年是比較苦的，但我也看到了幾個中長期其實是向好的現象。

我舉幾個例子，第一個是從監管角度來講，不管是産業方還是國資，大家以往只能接受資産漲，不能接受資産跌，如果有朋友關注到一些産權類REITs的2023年年報，雖然看上去是一個小點，但實際是市場的一大步！最近年報出來，有幾只産權類REITs調低了底層資産的最新估值，足見監管層的決心。

以前資本市場上很少見到調減的，都希望每年調增，這确實是資本市場的一個突破，相信做這個決定也很不容易。資産估值有升有降，與運營挂鈎，這在中長期是好的現象。

第二個是2021年到現在三年多的這樣一個周期，産權類REITs市場通過交易逐步在尋找價值中樞。在分派率達到5%-6%之間，市場就出現了反彈。今年國債利率下行，REITs的分派率與國債的利差已經和海外成熟市場趨于一致，是市場化交易出來的定價中樞。

現在看上去，短期之内前幾年投的項目和目前的二級市場是倒挂的，但中長期還是會引導一級市場尋求更高的回報率，或者說随着以後的經濟復蘇，比如三年後，風險溢價下降，還是會給一級留有空間，這個價格傳導機制真正發揮了REITs定價錨的作用，

很多企業都很難接受REITs用收益法算出來的估值。我個人認為，凡在REITs試點期間發REITs的企業都是非常值得敬佩的企業，比如工銀瑞信的河北高速REITs，公開信息披露了原始權益人賬面做了減值，非常值得敬佩。

國家一直在倡導國有企業要提質增效，要盤活，如果不從投資效率的角度去看，只是比照總投去看，或者比照成本去看，沒有辦法真正提高效率。反而能接受減值，就是很大的進步。

車陽：謝謝，REITs就是二級很低，一級很難，剛才說找到了一個價格中樞，比如5到6個點的Caprate，這個點的确把一級壓的很難受，因為我也是關注REITs，我也投身這個領域這麼多年，真正的發展還不是卡在價值中樞這兒，還是水大魚大，要把它的成長性和發展的風險性降下來，那REITs正常的Caprate産權類的，也不需要這麼高，現在這麼高是包含了一些風險溢價的成分和制度不完善的成分，所以我覺得未來從這個方向，一二級市場還是會有一個空間，這樣的話一二級就能聯動起來。前面都是國企，包括投行講的，我還是比較關注民營的錢願意投什麼，對地産這個方向怎麼看？因為這是自己的。

姜海：我們這幾年的感受，因為做住宅做的比較多，之前跟民企合作怕暴雷，這兩年跟國企合作特别多，實際上從去年，特别是下半年來看，兩個特點，第一個就是搖号的地很多也是虧的，第二個就是老百姓買房子，一二級倒挂的房子，現在來看很多也是虧的。整體來看住宅這個市場，也是持續地在往下掉。

另外一個事情是整個固定資産都在往下掉，不光是住宅，其他的也是一樣的，我經常說中國的房地産還是要看中國的經濟，大的一個宏觀面，目前來看除了基礎設施和國家倡導的一些新産業以外，傳統産業我看下來全部都在往下掉，這時候讓房地産起來，或者房地産投資有好的收益，很困難。

在大的周期下，只要能跑得過銀行，降息的中長期周期都是蠻好的，現在要求也沒這麼高了，以前最早要求10到12，甚至12以上，後來降到8，現在降到6，現在4到6都能接受了，只要不虧，因為未來長期的利率是往下走的。

第二個事情我介紹一下現在不動産資産證券化，一定是中國未來長期的趨勢和長期的機會，不管是公募REITs，還是私募REITs。現在的問題是投REITs本身不太想接受市場波動性，也希望能夠維持高于基準貸款利率的穩定中長期收益，但目前的市場資産價格在下跌，包括租金收益這些整體來看，前幾年投的，目前來看都是跌的多、漲的少，幾乎都是跌的，除了高速路這些還能夠持平以外。

既然投REITs的資金方是為了基礎收益來的，可不可以能在投的時候，我們的資産價格還是考慮到未來三到五年的宏觀環境，不光光考慮能跑過貸款利率，這個問題還是比較嚴重的。

既然這個機會這麼大，賽道這麼好，還是要讓前面幾批的LP獲得真實的收益，大家能夠嘗到甜頭，感覺這是一個資産安全的避風港，真正有風有雨的時候能避得了，不要有風有雨的時候自己家也淹了，這樣市場就有問題了。

車陽：謝謝，多少錢不是首要的，先找到避雨的地方，這也是很好的啟發，其實大家把收益率的預期要求降低了，心态就平穩一點，這可能也是未來大家要接受的一個現實情況。

下面有請石總，惠譽評級是國際三大評級機構，赫赫有名，中國房地産企業它的信用有一個重要的特點，就是國有企業和民營企業，這個劃分是蠻明顯的，特别是現在一路暴雷的或者怎麼樣的，民營企業幾乎沒有不暴雷的，除了幾個個别的。從惠譽的角度或者您個人的角度，房地産的國企、民企從評級體繫、信用角度，有什麼專業的視角來看待？

石露露：前段時間萬科受到很多輿論壓力的時候，也有很多投資人問我們你們怎麼看混改的企業，在我們内部來說萬科是民企，和以前的綠地、遠洋比較類似，最大的控股人是有國企背景的，但是股東的支持通常是市場化的操作，比如說收購優質資産，不太有直接的流動性支持。

民企通常會按照它的基本面，它自己獨立信用的情況去做這樣的評級，國企一般會考慮到母公司的支持，包括政府的支持能不能流過來。但國企我們也不是統一的說只要是國企就加一級或者兩級的支持，這個里面我們也是會分類的。

比如像北京市國資委下面的一些國企，他們除了做一些市場化的業務以外，還會承擔很多的保障房業務、一級土地開發等等的業務，像這些我們覺得是和民生、政策相關，所以和政府綁定更加緊密一些這種情況下，它的評級就會自上而下，從政府的評級往下推的。當然這些公司他們的融資渠道更加暢通，相對來說這些企業他們的評級穩定性更高。

也有第二類的企業，像中國金茂，像保利也是屬于這一類，他們的主營業務和集團不是一致的，像金茂的母公司是中化，是做化工的，保利母公司是軍工類的産業為主，像這一類我們還是從企業本身的獨立信用情況，再加上一到兩級的政府支持，這樣的一個體繫來作為評級。

車陽：謝謝，我想補充問一下，如果從一個中期或者中長期來看，中國房地産的國有企業，政策性負擔很重，國企在下一個三到五年會不會面臨比較大的壓力？

石露露：從兩方面看，融資這一端國企有天然的優勢，銷售這一端來看，我們現在也越來越看到國企内部他們也是有分化的，像頭部的一些中海，包括保利，還有華潤，他們的銷售目前來看是優于一般的國有企業，可能也是跟他們整體市場的名聲比較強，再加上他們産品力比較好有關繫。

一些地方弱資質的國企，我們确實看到他們的銷售也是遇到困難的，像這部分企業，我們覺得未來他們可能是會喪失掉一部分的市場份額。

當然不至于會直接違約，因為在流動性這一塊、融資這一塊，他們的國企背景還是有幫助的。

車陽：就是供血的能力還是比較強的。曉龍這邊，跟政府領導們交流這麼多，現在不動産的形勢是什麼狀态？

鳳曉龍：前面幾位從業務層面給大家做了一些分享，我結合地産投資增速放緩，和地産私募基金出現新的變化，談幾點觀察和看法：

第一，部分主力房企退出市場，新座次會演化新格局。從去年拿地的排行榜可以看出，保利、中海、華潤、建發、綠城、招商、中鐵建、萬科、越秀、華發位居前十，基本上是央國企為主，過去主力的房企退出TOP10。原有市場競争格局被打破，這将影響未來房地産市場投資格局。

第二，部分房地産私募股權基金也将退出舞台，特别是底層資産投向住宅的，目前有非常大的處置壓力，地産基金将會“剩者為王”。

第三，地産基金投資邏輯正在重塑。以“債”的方式驅動地産基金發展，到“真”股權投資的改變。雖然在當前外部環境下行情況下，有相當大的轉型壓力，但對地産基金投資而言，迎來了行業發展新的機會點。

特别是2021年REITs試點，2023年不動産私募投資基金試點，里程碑式的變革，對于中國不動産投資的權益市場而言站到了新的起點。

對地産私募基金發展的趨勢：第一，地産私募基金大有可為。從海外市場發展的路徑來看，地産私募基金是不動産地産市場的主力角色，REITs是實現規模提升的重要方式。美國房地産基金規模超過1萬億美元，中基協披露備案的2022年房地産基金、基礎設施基金規模1.2萬億元，與美國市場相比有很大差距。看好中國房地産私募基金的發展，不動産權益類資産占可交易的市值一定會大幅提升。

第二，私募REITs、Pre-REITs目前推進有點慢，是房地産基金接下來發展的重點與突破方向。

第三，不動産與産業融合加深。不動産基金的重倉的方向，産業園區、物流倉儲、生命科學實驗室，特别是紅杉、高瓴，還有産業投資者入局，會給地産基金投資帶來新的動力。

第四，資管、商管、運管，企業服務能力要求提升。不動産投資人愈發會像産業投資人，會越來越重視投後服務能力。比如在管辦公樓、産業園區，要更好的貼身服務租戶，不單單是提供租賃基本服務，還包括金融、甚至在業務發展、後續輪次融資層面的助力。

車陽：謝謝曉龍，還是說了一些趨勢，特别是開發商拿地的都是國企，好像民營企業在退場。但是我記得幾年前還有一個規定，希望國企退出房地産行業，所以還有很多待解決的問題，包括基金，上一波也暴了很多，剛才講到2024年之後，從運勢來說可能離火運什麼的，對于不動産這個行業來說，能不能開啟一個新的紀元，這也是蠻值得大家思考的。

因為時間關繫，接下來一輪就速度稍微快一點，每位嘉賓控制一下時間，因為後面還有幾場。還是從朱總開始，因為保利資本一定程度上也是基金，在中國做基金是挺有挑戰的一個事，特别是之前做的退出各方面，有些大浪淘沙一下，朱總您對不動産基金的趨勢有什麼想法和展望？

朱峰：我主要負責股權的，PEVC和並購的，我對不動産基金這一塊也聽聽各位專家的意見。

我自己看PEVC一級市場跟房地産行業差不多，大家的日子不太好過。我從2013年左右就開始做一級市場，其實是有幾波周期的，但從2021年開始，尤其一些企業的上市，美元的退出，會導致美元基金的流失，從一級市場來看也是需要新的一些方向，需要新的支持。

在這個節點下，我們看到必須要有一些轉向，之前我們投的還是早期TMT為主的互聯網，不補貼就不盈利。在之前投的時候圍繞的是搶額度、獨角獸、美股上市，從當前的時點，更多的去看是不是有産業的背景，能夠得到産業的支持，或者說我們作為産業方能夠給到支持。

另外一方面我們也會關心企業的盈利性，它是否足夠的安全。作為央企背景的産業投資平台，我們也更多的關注能否與地方去結合。客觀來講，做一個基金，以前投資人會很多元化，現在不可避免的會關注到政府投資人，我們更希望能夠配合政府的投資人，去做好央地聯動，能夠把企業引入到地方，通過産業、基金還有合資資金做業務的方式，能和地方更好的聯合。

有很多經濟發達地區的地方政府，也有在新業務上的探索。我們做基金投資的，以往就投資一個項目，搶一個額度，做好投就好。現在更多強調的是産業賦能，要深入地方，這是未來在基金投資的時候需要更多關注的，因為這可能是未來新的方向，同時也要關注平衡投資人的訴求和收益，以及怎麼保證安全的退出。

當下客觀來講肯定不屬于一級市場很蓬勃、大規模去擴充的階段，但就是大浪淘沙，現在還站着的很多企業，具備了資産價格、估值和業績，都可以去投資的，有不錯的投資機會。不論從安全性、收益性還是到最後的産業賦能，我們覺得反而是一個不錯的時點。

車陽：分享的都很有啟發，是挑戰也是機會，只是說結合了政府投資人的背景，在中國讨論投資始終離不開政府的角色。江總，深創投也是很知名的私募投資機構，也跟公募REITs這一塊有很緊密的連接，現在私募REITs也如火如荼，這一塊咱們這兒有什麼觀點嗎？

江南：在我們看來大家都是投持有型的物業，只不過有私募基金、私募REITs、公募REITs，産品形式不一樣，我們也在推動一些類似私募REITs的産品，可能給大家帶來的流動性不一樣，它的估值方式不一樣，包括很多投資人記賬的方式不一樣。

大家在投資過程中，比如說貸款、結構，本質上最終還是看這個資産是不是一個好的資産。所謂風險溢價，核心還是它的租金，現在展示出來的租金比實際市場租金高很多，資本化率看起來很高，實際沒有這麼高。

我們其實也誤殺了真正好的資産，我們判斷将來租金有增長的前景，供需平衡的情況下還有抗通脹的前景，這種好的資産在每個市場里面都有自己存在的價值，只不過公募REITs通過流動性估值更高，但私募REITs和私募基金，在不同投資人的那兒，比如風險資本占用、貸款監管條件有些差異，針對不同的投資人我們所提供的不同的金融産品，本質上還是挖掘好的資産。

車陽：私募REITs也是最近大家讨論比較多的話題，正好是把公募和私募基金中間找到了一個結合點，江總的觀點很認可，最終還是資産本身是否具有價值。

趙總，您會更看好公募REITs哪個大類？

趙陽：我迅速回答一下這個問題，其實我想回答另外一個問題。這兩年比較看好的還是新能源，如果從資産新涌現出來的角度，産業園、倉儲物流、高速公路，以及消費，該做的都已經做了，或者正在做的當中，後續有新資産的出來，看上去不那麼多了。

現在新能源應該還有可挖掘的空間。我剛剛是想回答前面合凡姜總提到的REITs避風港的問題，雖然現在公募REITs市場定價中樞，看上去對一級市場的從業者退出不是那麼友好，但是對我們今天在座的個人去投資是很友好的，因為我們現在去銀行買理财，很難找到5%到6%分紅的穩定收益産品，我是推薦個人投資者參與REITs。

最近印力在萬科比較困難的時候，成功發行消費REITs，印力是在全國五十多個商場，都設了财富專櫃，向個人投資者推薦REITs。監管層認為這是進行投資者教育，宣傳推廣REITs很好的案例。

當然還要回答投資REITs到底會不會本金虧損，我來談一下我的觀點，我覺得現在這個時點上，去年大跌的兩個主要條件，這一兩年都不大具備了，去年大跌我自己總結就兩個原因，第一個原因是流動性，第二個原因是定價中樞，原來的定價中樞按照監管規則的約定，並不是市場交易出來的，後來監管規則把REITs上市的分派率要求降到了3.8%，但近期市場真正發出來的REITs的分派率都是4.5%左右。

像消費這一類的，大家認為彈性比較大的，分配率低于5%，上市後微跌，基本二級價格還是回到了5%-6%的定價中樞。

REITs收益率和國債利差，基本上需要2%到3%的利差，目前兩者中間的價差是足夠大的，這個符合國際慣例，而去年市場下跌時，比如首批REITs發行時REITs分配率是4%左右，當時的國債利率3%左右，這是不夠的，現在回歸到了合理的價差空間，市場交易的定價中樞就在這兒。

第二點是講流動性，去年前年的下跌，因為首兩批REITs是2021年上市，做預測的時候是2020年甚至更早，當時做預測的時候大家對中長期的經濟預測都是好的，都是按3%到5%增長做的，那個時候沒有預見到現在租金或者高速費會下跌，所以由華夏中交REIT業績不達預期而引發，對市場産生了沖擊。

而早期REITs都是以銀行理财為代表的債券投資人為主，這對固定收益投資人看來是黑天鵝，一出現以後就會賣出，全市場日均只有四五個億的成交量，一賣了之後導致很多機構到了止損線，就被動減倉。

現在的持有REITs的投資人較首發時已經換了一批，他們入場的價格是能夠承受一個正負10%左右的波動區間，但在現在這個點上，如果市場繼續下跌超過了10%，才會賣。

而再跟剛才談到的定價中樞結合在一起分析，若市場再跌10%，分派率就超過6%了，這樣的收益率必然會吸引新的資金進場，所以不用過于擔心今年的二級市場再出現類似去年的持續下跌。

我個人認為，可能導致REITs下跌最主要就是業績不達預期這一個因素，這有可能對某些個券産生沖擊，如果業績能達到預期，不出現新的極端情況，目前我還沒有看到有特别大的影響因素能夠使市場大幅度下跌。

車陽：趙總真是以極大的勇氣在維護中國REITs市場的基本面。

姜總，剛才也說了資本，我們也是混改的，我感覺他們的要求挺高的，LP現在是什麼樣的結構，包括做一些時間合作？

姜海：我自己有十年的募資經驗，我覺得LP分兩類，一個是能夠與時俱進，根據經濟周期和經濟結構調整自己預期的，還有一個是不與時俱進的LP，基本上一兩個周期就喪失投資能力了，現在還有能力在市場上投資的，屬于與時俱進的LP，非常能夠認清楚經濟的形勢和經濟的結構，不斷地調整自己投資的方向和預期。

車陽：謝謝，學到了，以後一定要找到與時俱進的LP。石總，剛才也講到國企民企，政府也說一視同仁的來對待，不能以所有制來對待企業，從您的觀察它的執行怎麼樣？

石露露：一視同仁主要有三方面的融資渠道，一個是銀行貸款，一個是發債，還有一個是股權融資。銀行貸款政府要求金融機構是一視同仁，我們内部也和銀行分析師溝通，得到的反饋是銀行基于本身的經營情況和盈利要求，内部還是會有選擇性的，對企業的背景，對項目的位置和價值，還是會有一定的選擇性，所以目前來看還沒有達到真正的一視同仁，銀行貸款也是項目層面的，也體現了政府的主體思想，就是保項目保交樓，而不是救企業本身。

第二點債務方面的融資，這個差異就更大了，民營很難在公開市場上發債了，國企境外也是不發的，因為成本的關繫，境内可以融到很便宜的錢。最後一條就是股權類的，基本上我們目前觀察這個金額還是比較小的，所以對整個流動性來看幫助不會那麼大。

車陽：一視同仁還是任重道遠。曉龍總總結一下、展望一下。

鳳曉龍：我簡單說一下，第一個我還是比較看好不動産私募基金、私募投資，美國有一萬億美元的市場規模，我們中國才一點幾萬億，所以說從規模來講，我認為有很大的空間，去年不動産基金試點，目前數據還沒有出來，現在有十家機構做試點了，後面數據會出來，會有大的爆發。

第二個私募REITs、Pre-REITs都是非常好的趨勢，未來地産基金都會圍繞着像江南總、趙總，我們要緊密圍繞REITs做很多的業務開展，這是主力，因為黑石發行的REITs也是在美國，不動産權益類市場占比是最多的。

第三個像保利，房地産和産業的互相融合是一個趨勢，保利已經在做了，我們看到從産業類的PE，反過來保利是先做不動産，再去做産業，但是有很多機構做産業的又去做不動産，除了大家耳熟能詳的，我們自己今年去調研看的一些産業類PE，也在跟我們說，他們很關注不動産的投資。

最後就是資管商管的並駕齊驅，還是做好運營，運管這一塊的能力提升還是很重要的。

車陽：本場到此結束，謝謝大家。