觀點與野村陸挺面對面：中國房地産的立與破

編者按：2023年，是中國經濟在三年疫情後的第一年，身處諸多外部環境和内部發展的壓力，但經歷艱難，我們更應堅定信心。

在谷底，走向上的路。觀點新媒體繼續策劃和推出年度繫列報道——“谷底一年”，以求全面與深刻聚焦在困難時期里，優秀企業群體的堅強與堅韌，它們遭遇坎坷，心向美好。

與此同時，我們亦将繼續對話一批具有全球視野和豐富學識的經濟學者與行業領袖，從他們的角度，解讀中國經濟與行業未來發展。

觀點網 中央經濟工作會議對2024年經濟工作的定調為“穩中求進、以進促穩、先立後破”。

不破不立，不打破傳統的束縛，就很難開拓新的局面。但如果只破不立，也不可能達成預期目標。面對外圍環境的風急浪高，内部經濟的新舊交替，野村證券中國首席經濟學家陸挺指，在破和立上，要考慮到維持宏觀經濟的穩定性，只有在穩定的環境中，各項事業才能有序推進。

11月份，中國經濟數據回暖，其中消費品零售重回雙位數增長，工業生産也超預期恢復。而房地産開發景氣指數結束連續六個月的下行，呈現小幅回升。

陸挺表示，2023年中國經濟主要靠消費拉動，尤其是餐飲和旅遊等在疫情中受到嚴重抑制的行業。

到了2024年，報復性消費反彈基本釋放完畢，又由于歐美經濟增速下滑乃至進入衰退，中國出口面臨的挑戰不減；房地産行業仍然面臨不小的下行壓力，新能源行業的投資增速可能會大幅下行，上半年的經濟形勢還不容過度樂觀。

但否極泰來，随着宏觀政策和房地産逐步調整優化，經濟形勢有可能在2024年開始好轉。

保交樓是核心

廣東話有一句俗語叫“一雞死，一雞鳴”，支撐經濟發展的行業也會随時間而轉變。對于未來看好的行業，陸挺指，中國的消費結構正在變化，能夠抓住這種變化，就會産生一批行業新貴。國家的産業引導也會催生一批代表未來方向的優質産業，如最近的電動車和動力電池産業。

但陸挺強調，未來仍要小心房地産問題拖累經濟增長，故有必要進一步調整房地産政策，並從保交樓着手。

他認為，保交樓會是未來1至2年房地産行業最核心的問題。

野村早前一份報告指，截至2022年底，中國延後交樓的房屋數量約2000萬套，為房地産開發商碧桂園未完工預售房屋數量的近20倍，完成工程資金粗略估算需要3.2萬億元。

陸挺續指，市場上還有很多房子還沒交，影響人們對未來開發商交房的信心，因而降低購買期房的動力，從而造成下降螺旋。這個下降螺旋還會弱化民衆對未來經濟的預期，包括收入預期和财富預期，從而對宏觀經濟造成新一輪的壓力。

信心如果出現問題，會令市場陷入惡性循環。如果可以落實保交樓的工作，市場能清出一部分，相信可以令信心回升。

“中國的房地産市場就是一個期貨市場，期貨市場最重要的就是保障交割。如果最後的按時交割率只有50%，大家還會來期貨市場做交易投資嗎？”

值得欣慰的是，2022年底以來，中國房地産政策持續迎來寬松利好，包括将“認房不認貸”納入“一城一策”政策工具箱、降房貸利率、金融16條等，引導金融機構繼續對房地産企業存量融資合理展期，加大保交樓金融支持。

市場還有空間

除了政策扶持，房地産市場的破與立亦攸關重要。

陸挺指出，房地産是一個最典型被打“破”的例子，過去市場調整了不少，但在“立”的方面仍有很大的空間。

他建議，政府可以成立專責部門，對目前延誤交房的樓盤進行摸底，了解每一個地方的期房數目、預收款資金情況，並進行分類，針對不同類型的問題提出不同的解決方法。同時，政府可以借鑒香港的樓花制度，完善内地居民住房的預售制度。

香港的樓花制度，首款交給律師行在銀行開設的信托賬戶，律師行再根據項目進度支付定金給開發商。香港購房者在繳完首付後，因應選擇的付款方式決定余額的繳付時間。如大多數買家選擇的“建築期付款”方式，在簽訂臨時合約後先支付5%的訂金，多于在發展商通知交樓後，14天内付支付余下9成樓價。

但是在内地的業主，購買期房時實際上時全額付款。買房首付款直接交到了開發商在銀行開設的專項賬戶，由銀行監督使用，缺少第三方監管。同時，開發商拿到預售證後，購房者就得開始辦理按揭貸款。

這相當于房子沒造好開發商就拿到了全部購房款，如果沒有完成交付，全部損失都會落在購房者頭上。

陸挺續指，市場亦可以改善土地供應制度，在大小城市之間有一個合理的配置。城市的住宅、商業和公共建設用地的供給數量應該和就業、戶籍人口或者參加社保人數等指標緊密挂鈎。

考慮到城市的規模效應，挂鈎的模式可适當向中心城市和城市群傾斜，加大這些城市的住宅用地供應。

他強調，房地産市場並沒有像大家想象中那樣完全沒有希望，目前情況屬于超調，因為存有結構性的問題。如果理性對待，優化市場，能夠帶來供給和需求兩方新的增量。

陸挺稱，房地産行業還有不小的發展空間。

因為中國工業化遠遠領先于城市化，城市化尚未完成，還存在巨大的城市住房需求和基建需求。

數據顯示，2022年中國城鎮化率為65.2%，但城市戶籍人口只占全國人口的47%左右，外出農民工人數約1.7億。保守估計，有城鎮住宅需求的農民工及家屬人口為2.2億，扣除在工作居住地已經擁有城鎮住房的4%農民工人口，實際住房需求約為1億套。

即使考慮到部分農民工會選擇回鄉，未來十到二十年若要解決進城農民工的城市住房問題，每年新增住房需求可能也在500萬套以上。

以下為觀點新媒體對野村證券首席中國經濟學家陸挺先生的訪問實錄節選：

觀點新媒體：2024年的中國經濟走勢如何，會有些什麼亮點？

陸挺：中國經濟在2024年的春季面臨的下行壓力可能會比較大，原因有以下幾點。首先，2023年靠的主要是消費拉動，尤其是餐飲旅遊出行，2024年這方面的增量很少。其次，房地産行業仍然面臨不小的下行壓力，還處于兩個下降螺旋之中，一個是保交房與居民購買期房之間的下降螺旋，另外一個是房企大幅縮減購地與地方财政陷入困境之間的螺旋。第三，在經歷快速加息之後，歐美經濟增速不可避免會下行，從而影響我國的出口。最後，新能源行業的投資增速可能會大幅下行。

但否極泰來，2024年我國經濟也會呈現不少的亮點，我認為下半年尤其值得期待。首先，宏觀政策和房地産還會逐步調整優化，美國和歐洲的降息也給我國加大财政和貨币政策的寬松刺激力度提供了更大的空間。過去一年的很多時候我國人民币面臨較大的貶值壓力，客觀上限制了中央政府和央行的刺激空間。目前，央行的PSL實際上已經開始。

其次，雖然預計2024年全球經濟增速下行可能會對我國出口造成一定的壓力，但認為出口其實還是中國的一個強項。人民币貶值、國内物價下跌，技術進步，以及激烈競争導致産品質量的上升，都對我國出口有一定的支撐。從出口增速角度講，2024年會比2023年可能會有所改善。

第三，随着美歐降息，中外利差會進一步縮小，資本外流的壓力會明顯減小，甚至資金可能會出現一些回流。

觀點新媒體：中國經濟未來有什麼特征？

陸挺：我覺得未來兩三年可能會呈現如下這些特征。

第一，2024年春季經濟下行的壓力可能會加大，但也會倒逼新一輪的寬松和刺激政策。尤其是在房地産方面，過去一年多已經幾乎窮盡了常規的寬松刺激政策，各界已經聚焦到保交樓這個關鍵問題上來，發達國家停止加息也給了我國動用量化寬松政策來解決保交樓問題提供了必要的空間，因此房地産市場有可能開始出清，宏觀經濟有可能在2024年下半年或2025年真正觸底。

第二，在消費預期和财富預期發生很大變化的背景之下，供給結構也會發生相應的變化，從而也會帶來産業結構的變化。說的更直接一點，收入增速預期的下行會讓消費者對價格更加敏感。出口萎縮也會導致更多企業參與境内市場的激烈競争，也就是所謂的“内卷”。最近要在香港上市的蜜雪冰城就是在這方面的經典案例。

觀點新媒體：2024年中國經濟要注意哪些方面的風險？

陸挺：中國經濟在2024的上半年或許還存在探底的風險，因此還是要對圍繞房地産闆塊的下行螺旋心存敬畏。

過去一年中，市場對房地産行業問題的認識經歷了幾個階段：一開始以為疫情結束，再加上2022年11月份出台的的金融16條，覺得房地産沒什麼大問題了。尤其是在比較大的城市，二三月份的時候，二手房和新房銷售确實起來了，雖然大家知道這中間有疫情之中被積壓的需求的報復性反彈，大家的情緒是比較樂觀的。

過去二十年中，房地産行業确實只要政策一放松就起來了，因此市場在23年年初總體是較為樂觀的。但後來大家意識到，房地産市場並沒有真正的復蘇，很多指標相對于2022年都還在繼續下降。

最近大家都在談立和破的關繫，我認為一些關鍵的共識終于形成。第一，目前房地産的問題是比較嚴重的，不能掉以輕心；其次，房地産對中國經濟非常關鍵，短期内沒有什麼可替代的産業；第三，過去兩年房地産的萎縮已經明顯是超調了。中國城市化還沒有完成，房地産真正問題不是絕對的供應過剩。房地産市場有一個關鍵屬性，就是極強的屬地性質。其實大家都懂，都知道在上海和深圳買房和跟在小縣城買房差别巨大。我認為中國房地産市場現在就是一個典型的二元結構。一方面，我們真正大量有房地産需求的部分大城市，房價上升太快，供應不足；另一方面，很多地方因為貨币化棚改導致供應過剩。如果我們能理性的對待這種二元結構，並通過市場化導向的改革來優化供需結構，就會助力房地産市場觸底反彈。

觀點新媒體：那麼，房地産目前首要的工作是什麼？

陸挺：調整房地産政策是非常有必要的，我一直強調保交樓。早前我們做了一個保守估計，約有2000萬套是延期交房的，涉及到的資金缺口約為3.2萬億人民币。

我現在看到兩個下降螺旋。首先，期房類似于期貨市場，對交割的信心是維持市場基本運轉的核心。如果一個地方到處都是逾期交付甚至爛尾的樓盤，人們還會非常積極的買期房嗎？嚴重的延遲交房已經導致了信心問題，信心問題又導致了開發商的銷售問題，而銷售問題又導致開發商現金流不足從而無法保證之前已售樓盤的交房，房子蓋的特别慢，蓋的質量很低，這不是一個好的循環。

第二個負向循環就是地方政府賣地收入減少，就會降薪和降低支出，導致當地老百姓更買不起房。

應對這種下降螺旋，一定時候要及時止血，中央政府或其央行要扮演最後貸款人的角色。無論是對出問題的金融機構，還是那些已經有很強金融屬性負債巨大的開發商，要适時介入，尤其是要承擔保交房的任務。

從法理上來講，作為預售資格和預售款管理的監管機構，政府對開發商是否能夠交房是承擔一定責任的。從增加中央政府支出的角度來看，把資金用到保交房方面，既能夠托住總需求，又能托住民衆對房地産市場的信心，還能夠保障社會穩定，可謂是一石三鳥。

目前，2000億元的央行再貸款額度實際上只用了一個零頭，因此迫切需要解決其中的瓶頸問題。

觀點新媒體：房地産市場還需要改善些什麼？

陸挺：房地産市場過去确實“破”了很多東西，但是“立”的太少。如果我們明後年能夠解決保交房問題，能夠改善土地配置、預售制度，按照人口流動和經濟發展進行優化，确實是有希望。

但需要有人做這些事情，要在保交樓的問題上有所突破。

觀點新媒體：中國未來有哪些行業您比較看好？

陸挺：國家産業引導的部分，在這個過程中，有些行業能真正有所成就，比如新能源汽車、太陽能光伏等。

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