造富雪道 | “醫+藥+險”畫不出一個圓 圓心科技虧損中四度遞表

觀點網 醫藥是所有人都離不開的一門生意。

據中康科技最新數據，截至2022年年底，全國已共有61萬家線下零售藥店在營。

這個數據或許不夠直觀，作為對比，中國連鎖經營協會《2022新茶飲研究報告》數據顯示，2022年年底在營新茶飲門店總數約48.6萬家。

也就是說，我們身邊的藥店很有可能比奶茶店還要密集。

5月29日，北京圓心科技集團股份有限公司再次向港交所遞交上市申請材料，拟在香港主闆上市。招股書顯示，這是一家醫療健康公司，通過全國性的線下藥房網絡圓心藥房及線上藥房妙手醫生，向院外患者提供處方藥銷售服務。

圓心科技曾于2020年10月15日、2022年4月19日、2022年10月21日先後3次遞表，均因半年内未通過聆訊而失效。

從2015年-2021年，圓心科技共完成了11輪融資，累計獲得50億元投資。上市前的長跑中，圓心科技先後獲得紅杉中國、騰訊、易方達等投資方助力。

資本加持下，圓心在各大醫院門前不斷拓店擴張，但始終未能實現“醫-患-藥-險”圓圈的盈利閉環。

醫改與創業者

2015年，國務院發布醫改試點指導意見：在100多個試點城市公立醫院的藥占比必須下降到30%以下，目的是降低當時虛高的藥品價格，“藥方外流”的序幕就此展開。

這場醫改的開端，往往是患者家屬們拿着一張字迹難辨的紙質藥方，一臉焦急地走出醫院門口，在附近藥店求購。

各繫資本開始承接“藥方外流”的千億市場，這一年的3月20日，北京圓心科技有限公司正式成立。

創始人何濤並非醫藥科班出身，而是畢業于中央财經大學管理學專業，曾擔任華潤集團旗下健一網CEO，帶領僅有十幾家店的華源大藥房轉型電商，三年時間達到3.8億元銷售規模，在當時中國醫藥B2C銷售額排行榜位列第一。

2014年，何濤從健一網離職，據他回憶，創業前先是花了兩個月的時間調研行業需求，“一、二月份我到處拜訪全行業，包括當時的互聯網醫療、醫藥電商，甚至可能還有一些别的行業”。

他發現，實現線上藥物交付的兩大關鍵基礎建設——處方電子化和醫保支付沒有完成，互聯網醫療平台與線下藥房之間隐藏着極大的市場空白。

承接院外處方是鍊接“醫-患-藥-險”的第一步。

2015年12月，圓心科技在廣東佛山開設了第一間線下藥房；2016年年中，又布局了江蘇南通和雲南昆明等地第一批藥房，並将選址標準定在患者離院後的主通道旁。

據悉，當年為了盤下安徽一家醫院門口的藥房，圓心科技跟7個房東簽下協議，把原用于其他方向的店鋪租賃下來。

2017年2月，國務院辦公廳再次發文，要求醫療機構應按藥品通用名開具處方，門診患者可以自主選擇在醫療機構或零售藥店購藥，處方藥市場再度放寬。

同年，何濤在出差時聽到了開放互聯網醫院牌照的消息，立刻組織申請，最終圓心科技成為第一批獲得牌照的企業之一，推出互聯網醫院“妙手醫生”。

據最新招股書數據，截至2022年12月31日，圓心科技共擁有並經營320家藥房，其中261家位于醫院附近半徑1公里以内的位置，85家藥房被指定為大病醫保雙通道藥房；在線下及在線藥房提供約5.18萬個品種的産品，且産品組合涵蓋國家藥監局自2015年起批準的105款創新性腫瘤治療藥物中的83款。

圓心科技的互聯網醫院則向患者提供復診、續方等線上醫療服務，及通過線下門診在15個省份提供輸液、注射等線下服務。截至2022年12月31日止年度，妙手醫生的每月平均用戶訪問量約為3640萬次。

自2020年至2022年度，圓心科技營業收入分别為36.29億元、59.38億元、77.75億元。根據“弗若斯特沙利文”報告，按收益計算，圓心科技已成為中國第一大專注于處方藥的綜合醫藥及醫療交付平台。

路徑依賴

圓心科技将自身收入分為三大類，即院外綜合患者服務、供給段賦能服務以及創新醫療健康服務，分别對應了藥品、醫院、保險。

其中，院外綜合患者服務也就是處方藥及醫療産品銷售，2020年至2022年該分部收入分别為35.37億元、56.15億元及72.83億元，占總營收比重分别為97.5、94.6%、93.7%。

供給端方面，截至2022年12月31日，圓心科技已與443家醫院合作，覆蓋中國26個省及100多個城市，其中包括超過170家三甲醫院，並為277家醫藥公司提供營銷服務。

此外，圓心科技還為159家保險公司及8家再保險公司提供服務，與保險公司合作推出40余款新特藥保險産品，管理4840萬份保單。

于往績記錄期的各期間，圓心科技的非主營業務占比較低，截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度供給端賦能服務收益分别占總收益的0.1%、0.8%及1.1%，醫療産業端賦能服務的收益分别占總收益的2.4%、4.6%及5.2%。

從構成類别來看，圓心科技的确囊括了醫、藥、險三類業務，但從占比來看營收高度依賴處方藥及醫療産品銷售，難以擺脫“藥販子”標簽。

同時，這部分單一業務也並未給圓心科技帶來盈利，2020年至2022年期内虧損分别為3.63億、7.57億、8.05億元，毛利率分别為9.2%、9%及9.3%。

圓心科技的盈利困境在于成本居高不下。

2019-2022年，圓心科技的銷售費用分别為3.3億元、5.0億元、8.2億元、10.3億元，銷售費率達13.8%、13.7%、13.8%、13.2%；

銷售費用逐年攀升，圓心科技院外藥房及醫療服務的平均銷售價格卻由2020年的495元下跌至2021年的398元，並進一步跌至2022年的324元。

公司解釋，這主要是通過低價策略來推廣在線藥房平台，包括以折扣率通常介乎1%至5%的折扣價，或免費提供若幹在線問診服務及復診來擴展規模。

價格戰硝煙未止，在線推廣的“燒錢”模式仍在持續。

2019-2022年，圓心科技錄得經營現金流出淨額1.42億元、2.04億元、8.14億元、6.40億元，總現金狀況由2021年的25.45億元下跌至2022年的16.49億元。

該公司表示，這主要由業務擴張（包括院外患者服務項下的收購活動）所致，還可能于不久将來錄得負經營現金流量。

新業務想象

與一心堂、大參林、益豐等連鎖藥店的上萬門店相比，圓心科技規模有限，整體毛利率也常年不足10%，但資本市場總是喜歡具有想象力的故事，該公司兩大非主營業務具有一定潛在利潤空間。

2022年度，圓心科技院外患者服務毛利率僅為6.9%，而供給端賦能服務及醫療産業端賦能服務的毛利率分别高達45%和46%。

受限于營收規模，這些高毛利闆塊對整體毛利率的帶動作用相對微弱。

與突破十億的銷售費用相比，2019-2022年，圓心科技研發開支分别為2265.1萬、4629.4萬、1.13億、1.88億，研發費率僅為1%、1.3%、1.9%、2.4%，似乎並不符合企業名稱里的“科技”二字。

截至2022年12月31日止年度，圓心科技銷售及服務成本總額70.49億元，其中院外患者服務67.82億元，占比96.2%，供給端賦能服務4700萬元，占比0.7%，醫療産業端賦能服務2.19億元，占比3.1%。

院外患者服務的銷售成本主要為商品成本，占比超過99%，而在帶量采購和醫藥談判的前提下，處方藥的價格相對穩定；

供給端賦能服務的銷售成本由技術開發成本及人員成本組成，醫療産業端賦能服務銷售成本則包括所收到服務的成本、推廣成本及人員成本。

有市場觀點認為，圓心科技的盈利方向是通過藥品銷售等院外患者服務引流，帶動其他版塊。若院外患者服務的成本未來減少，光靠賣藥也能實現盈利，但如果未來銷售成本是結構性的長期存在，就只能靠其他高毛利項目反哺。

其中，創新服務闆塊中的“惠民保”就屬于保險TPA(Third Party Administrator for Group Medical Insurance， 第三方管理公司)業務，最早起源于美國，是指第三方中介機構為保險機構開展的醫療保險計劃提供咨詢管理服務，服務對象同時包括被保險人和保險公司，以解決當時投保雇主、受保雇員、保險公司之間互不信任的問題。

TPA業務在醫藥領域備受關注，並被部分從業者寄希望于發展為PBM模式。

PBM全稱是Pharmacy Benefit Management，直譯為藥品福利管理，是美國市場化醫保體繫下的産物，簡單來說，就是客戶加入PBM藥品計劃後，就可以較低成本購買高價處方藥。

該業務若形成規模效益，圓心科技的潛在利潤将包括上遊折扣、險單激勵以及一個巨大的資金池，不再局限于“賣藥生意”，而是有望打通全産業鍊。

若上市成功，圓心科技預期将所得款用于吸引更多合資格醫生加入，招聘約200名人工智能及大數據方面的科學家及研究人員，進一步發展圓心研究院等一繫列用途。

在諸多舶來詞的光環下，圓心科技每股融資成本從2015年A1輪0.41元，攀升到2021年F輪的28.84元，最初投資者浮動盈虧為69倍，公司估值也從1.575億元增長到275.328億元，增長173倍。

在2023年的《胡潤全球富豪榜》上，何濤以100億元的身價位居第2191名，若将範圍限定在“北京80後富豪”，何濤位列第十。

“醫-患-藥-險”這個圓圈里裝進的資本越來越多，卻仍未畫出創業者設想中的閉環。

造富雪道 | 人生就像滾雪球，只要找到濕雪和一條很長的坡道，雪球就會愈滾愈大。