觀點與瑞信王一對話：中國經濟挑戰與機遇

編者按：在創造中尋求解決之道，從2022年開始，一個“新的行業”正在成型。

當前，世界與中國迎來百年未有之變局，面對世紀疫情、全球化退潮、經濟下行、地緣沖突與能源危機等不确定性，困難與考驗前所未有。

此時，整體經濟及各行各業都進入了新的周期，房地産及由此衍生的全新生态體繫，要用最積極的态度，給今天的行業及相關産業重新定位，並尋求破解之道。

作為有着數十年市場化發展深厚積澱的龐大産業，作為穩住經濟的重要抓手，在新的周期，中國地産行業的企業領袖和精英們，如何創造新的未來？

值此艱難時期，“2022博鰲房地産論壇”将繼續如期召開，觀點新媒體一如既往邀約中國地産商業領袖及新生代地産人，傳遞信心與勇氣，講述他們的故事和思想。

觀點網 今年初，上海、北京等中心城市以及更多大中型城市陷入長時間封城，二季度經濟困難堪比疫情之初的2020年一季度。

來到下半年，瑞信首席中國經濟學家王一認為，中國經濟仍然面對較大的挑戰，尤其是家庭消費方面，恢復速度會比其他闆塊緩慢。

炎熱的六月天，即使不是正午時分，熱浪還是不斷襲來。快步走到瑞信在環球貿易廣場的辦公樓入口，向工作人員表明來意後，到88樓的會議室。

打開會議室的門，穿着藍色襯衫的瑞信首席中國經濟學家王一已在房内等着我們。

可能對很多人來說，王一這個名字相對會有點陌生。他畢業于美國芝加哥大學，2011年在斯坦福大學取得經濟博士學位，並在業内有約十多年經驗，先後任職多間國際知名金融機構，如國際貨币基金組織、世界銀行等。

今年初，瑞信樂觀地預估中國經濟今年可能增長5.9%，但随着疫情封控的影響更加清晰，該行已将中國今年經濟增長速度下調至4.8%。

悲觀的預期

“從某種意義上講，如果疫情不出現反復，達到5%或以上其實是有可能的。我們也算吃一塹長一智，年初的時候對疫情的預料出現了意料之外的情況，現在有疫情反復的不确定性，我們也把它包含在目前的預期之中。”

王一謙稱，對于疫情發展這一塊有始料未及的地方，所以該方面跟他的預期有很大出入。從4月份官方數據來看，多方面都出現負增長，尤其是家庭消費、家庭需求這一塊。加上疫情因素，該行一直的保守态度就變得更為悲觀，所以相應地降低了全年GDP預期。

下半年，王一認為中國經濟仍然面對較大挑戰，看作拉動經濟增長的“三駕馬車”中除投資方面比較好之外，其他兩方面都面對不同的壓力。出口這一塊，其他發達經濟體都在加速貨币收緊，瑞信最近亦下調了對美國經濟增長的預期，這對中國的出口肯定會造成一定壓力，因為其它國家的貨币政策收緊，會影響到他們自己的需求，這個需求也會傳遞到中國的出口端。

“外貿尤其是出口這一塊由于一直都比較好，它會有所下滑，或者是有一些調整，但不會出現大規模的或者非常慘烈的崩盤情況。同時我們在政策預期上也認為，在不久的未來，很有可能就是在今年後半年，美國會減免部分針對中國産品的關稅。希望全球出現回暖的情況或者是全球工業産量有所回升的時候，對中間産品和資本貨物有正面影響。”

不過他指，對消費品仍然保持比較保守的态度，西方國家也會由于貨币政策的收緊令本身消費下降，同時在消費類别上也會有所轉變，從消費産品轉移到服務消費，這對中國的出口也會造成壓力。

加入世界貿易組織之後，中國成為世界工廠，加工貿易快速發展，平均每年出口的增長是GDP增長的1.5倍，出口成為“三駕馬車”中跑得最快的。

根據世界銀行的數據，2006年貨物和服務出口在GDP中的占比達到峰值36%。但金融危機的來臨，讓這一數據在2009年暴跌到24.5%。2018年時，出口在GDP中的占比已經穩定在19%左右，出口這架馬車已經不是中國經濟的最主要驅動力。

消費的壓力

消費方面，王一稱，該行對家庭消費和需求方面的内需持非常保守、非常謹慎的态度，主要原因是可支配收入目前沒有非常明顯好轉的迹象，勞動市場疲軟，尤其是在年輕人（16到24歲）的失業率也不斷升高。

這種情況的确對家庭消費、家庭需求有非常大的影響，目前政府並不是不想去刺激，而是刺激工具的效率不是那麼高。

家庭消費恢復比其他方面緩慢，可能是一個“L形”的緩慢恢復。

“消費這一塊，國家在政策制定上非常希望可以有效刺激，但是由于疫情延續了這麼長時間，對消費者信心有很大的負面影響，而信心恢復需要很多驅動，比如說更好的勞動力市場，更好的資産保值預期，我認為至少這是短期或者中期的挑戰。”

他預期，政府或會通過就業保險等其它方式，直接提高可支配收入，尤其是某些疫情影響比較嚴重的城市中一些低收入人群，有可能得到直接的财政撥款刺激。亦有可能有些地方政府在有條件允許前提下，效仿香港的消費券措施。

根據國家統計局資料顯示，繼4月社會零售總額降幅達到11.1%之後，5月仍然是6.7%的負增長。從品類看，多數品類（特别是可選品）仍處在負增長區間，汽車、服裝、金銀珠寶、家具、家電等品類降幅均超過10%；餐飲收入改善不大、同比跌幅在20%以上，反映接觸性聚集性消費恢復力不大。

此外，從線上零售情況來看，表現同樣十分乏力。4月實物商品網上零售跌幅一度超過2020年初，5月伴随物流運輸修復才出現反彈。

另外，今年1至5月居民新增貸款13318億元，是近10年來新低。其中，短期貸款僅為1927億元，創2009年以來新低，反映居民消費金融需求薄弱；中長期貸款，主要是以住房按揭貸款為主，只有11433億元，是2016年以來新低。2022年2月、4月中長期貸款均為負值，更是歷史上首次出現的情況。

王一相對看好投資這駕馬車，他對基礎建設持非常樂觀的态度，尤其是在新能源和可持續性這兩個方向的基礎建設，不但有政策、财政的支持，也都已經有非常明确态度，預期後半年在基建投資方面會有非常明顯的加速。

他同時稱，和基建很多時候相輔相成的房地産也會有所好轉，但是房地産投資的加速或復蘇不會像基建復蘇那麼明顯或者力度那麼大。雖然國家也出台了一繫列政策，比如說降低房貸利息，某些地方已經開始放松購房要求，但是因最終的需求端還比較疲軟，大家對可預期的未來工資收入有不确定性的時候，家庭的消費包括家庭投資房地産這一塊的需求，會有下行的壓力，城市之間的表現亦會出現分化。

“展望未來，政策上已經不再是去杠杆的收緊态度，而是一個盡量有選擇性。一部分房地産開發商，包括非國有的房地産開發商，如果認為你的商業模式是可持續的，相對來講在政策上已經開始有所轉變，而且這個轉變是相對比較明顯的，不管是貸款方面還是刺激終端需求。所以，在這種政策的支持下，肯定是有所好轉。”

王一還指，國家打造新的監管框架已經基本成功，不管是從消費者還是從投資者和市場的角度，大家的信心都會有更明顯的改善。這不完全是傳統财政刺激，還包括傳統經濟政策、财政和貨币政策等，能達到一個效果。所以，看好投資方面的復蘇，尤其基建可以呈V形反彈。

不過他亦提到，地方政府增加專項債的力度或會帶來風險，該行料今年财政支出占GDP的11.3%，當中有将近一半或是至少5%到6%是地方政府專項債。

“有3%到4%是國家已經承諾的，要通過專項債花出去，而且要求是在8月份之前。8月份到12月份肯定還有一些額外的量，所以那一塊是我們的評估和預期，等于說今年的财政刺激将近有一半是地方政府專項債。”

王一續稱，現在要求地方政府這麼快速度、大力度地執行這種财政刺激，雖然在近期是一個非常明顯的正面的影響，但是在中長期，尤其是刺激效率等各方面都有很大的挑戰，也會有一些隐患。

所以，瑞信對未來5年全國GDP潛力增長預期持比較保守的态度，大概平均每年增長4.5%左右。

以下為觀點新媒體對瑞信首席中國經濟學家王一先生的采訪實錄：

觀點新媒體：年初，瑞信有提過今年中國經濟可能可以達到5.9%的增長，算是比較樂觀的看法，這是為什麼？

王一：首先，瑞信今年的預期已經從年初5.9%下調到4.8%。年初的時候，我們有三個前提假設，兩個是關于政策方面的，一個是關于疫情方面的。

第一是在疫情方面不會出現大規模、大面積的停工停産；第二是監管政策不确定性明顯的下調；第三是在有需要的情況下，貨币政策和财政都會有比較積極的态度和比較寬松的态度。

現在回頭看來，這三個前提假設至少有兩個還是合理的，就是第二個和第三個。3月中旬國家領導層說現在的監管方面會有非常積極的調整，監管部門也會更好地去配合，盡量減少對市場或對信心的負面壓力。

我們也看到了最近一個月出台了非常明确的财政支持項目，現在新的預期是今年财政支出包括地方政府專項債這部分，應該跟2020年有可比性，預期占GDP的11.3%。在2020年的時候，政府财政支出大概也是11%，所以基本上跟2020年力度一致了。

但是我們也有錯誤的，就是在第一季度沒有預計到疫情在具體時間和影響力度上出現停工停産。當然這也是由于我作為一個經濟師，在疫情的發展這一塊只能是一個相對平民(的角度)或者是不太專業的态度，所以這一塊的确是跟預期有很大的出入。

現在回頭看，4月份官方數據已經出來，很多方面都是負增長，尤其是家庭消費、家庭需求，就算在年初的時候我們持一個相對保守的态度，由于疫情，這個保守的态度就變得更為悲觀，所以我們相應地降低了全年GDP預期，降低到4.8%。

如果只看到今年後半年國家已經承諾的财政刺激，從某種意義上來講，如果疫情不出現反復，達到5%或以上其實還是有可能的。我們也算吃一塹長一智，既然在年初時對疫情的預判出現了意料之外的情況，現在有疫情反復的不确定性，也把它包含在現在的4.8%預期之中。

觀點新媒體：比2020年疫情剛剛發生時的措施有什麼分别？這一波力度會不會更大一點？

王一：首先從财政角度，我們估算比2020年力度更大。

另外一個方面，2020年時候疫情的來臨打亂了很多改革的計劃；我們知道，從2018年開始，國家有去杠杆的态度，2019年就有對很多行業的監管進行調整，但是2020年疫情打亂了這方面的規劃，2021年又出現了調整的情況。

跟2020年相比，打造新的監管框架，不确定性就會更強。現在已經接近尾聲，不管是從消費者的角度，還是從投資者和市場的角度，大家的信心都會有明顯的改觀，這不完全是傳統财政刺激，也包括傳統的經濟政策，包括财政和貨币政策，能達到的一個效果。

但是由于疫情已經延續了兩年，而且有反復，雖然可能今年第二季度對GDP的書面影響沒有2020年第一季度那麼差，因為那時候GDP增長是将近-7%，今年第二季度瑞信相對比較樂觀，我們認為還是有正增長的，就算是最差的那種預期，也沒有說要到-7%。

所以今年至少在GDP的影響上沒有2020年那麼嚴重，但是刺激力度已經高于2020年。

由于疫情延續了這麼長時間，對消費者信心有很大的負面影響，消費者信心恢復可能不會像投資者那麼快。而且就像我說的，信心的恢復是需要有很多自身動力，比如說更好的勞動力市場，更好的資産保值預期，這些跟兩年前相比，人口老齡化這方面的問題其實反而是更嚴重的。

國家出台更大的刺激政策彌補一個更小的坑，有沒有過度刺激的風險？我們認為這種風險不是很大，因為書面上的坑和信心的恢復其實滞後了，是有差距的。

觀點新媒體：下半年中國面對的問題有哪些？會不會在今年之内可以看到拐點？

王一：首先我認為在疫情不出現大規模反復前提下，最壞的時期已經過去了，今年4月份和5月份相對來講經濟方面已經觸底了，現在開始出現反彈或者復蘇的趨勢。

當然還沒有完全復蘇，只是在趨勢上和方向上開始有所好轉。經濟政策方面，已經實現了觸底，現在盡量要刺激，維持目前的復蘇情況。

我們認為最大的挑戰，一方面是内需，而且内需這一塊主要還是來源于家庭消費和家庭需求方面的内需，現在還是持非常保守、非常謹慎的态度，主要原因是可支配收入目前沒有非常明顯好轉的迹象，勞動力市場疲軟也是比較明顯的，尤其是在年輕人（16到24歲）的失業率也是不斷升高。

這種情況下，對家庭消費、家庭需求有非常負面的影響，所以這一塊是我們認為最大的挑戰。

相對來講我們對基礎建設持非常樂觀的态度，尤其是在新能源和可持續性這兩個方向的基礎建設，政策、财政的支持都已經非常明确了國家的态度，所以下半年在基建投資方面會有非常明顯的加速。

基建和房地産很多時候是相輔相成的，所以房地産這一塊也會有所好轉，但是房地産投資的加速或者是復蘇不會像基建復蘇那麼明顯，或者力度那麼大，主要原因還是在最終的需求端。

家庭需求方面，雖然出台了一繫列政策，比如說降低房貸利息，某些地方已經開始放松購房要求，但是由于勞動力市場目前還比較疲軟，大家對可預期的未來工資收入有不确定性，家庭消費包括家庭投資房地産的需求會有下行的壓力。

我們認為，房地産投資會出現復蘇或者是好轉的情況，但是力度不會像基建那麼可觀。

同時，國家出台的關于支持房地産開發商的信貸需求，會有選擇性地支持一部分房地産開發商，讓他們的信貸能力或者是貸款需求有所放松，可以更好地獲得一些财政上的支持。

觀點新媒體：現在内地房地産是不是已經進入谷底？

王一：谷底要看比較點，如果跟過去10年或者是去年5月份之前相比，那個黃金時代已經過去了，而且由于人口結構的挑戰，對房地産開發商或者是對房價的角度來講，那種黃金時代已經過去了。

如果我們跟去年十一二月份相比，那時候房地産投資負增長，市場表現非常弱，就算寒冬還沒有完全過去，但是至少已經有了春天的暖意，或者是黎明前最黑暗的時候過去了，已經看到曙光。

當然有很多房地産開發商會出局，比如去年5月份有100個房地産開發商，到最後真正能迎接黎明的，樂觀來算可能也就能剩70個。

這段時間，我們看到很多房地産開發商的産業出現了整合。從現在再去展望未來，政策上已經不再是一個去杠杆的收緊态度，而是盡量選擇了一部分房地産開發商，包括那些非國有的房地産開發商。如果認為你的商業模式是可持續的，相對來講在政策上已經開始轉變，而且是比較明顯的；不管是貸款還是刺激終端需求，這些政策都有所出台。

所以在各種政策支持下，我們可以說肯定要比去年11、12月份，或者是去年最低谷的時候，肯定是有所好轉。

觀點新媒體：之前國務院發了33項措施政策，用來刺激增長，您認為這些政策怎麼樣？

王一：這33項里面包含了地方政府專項債等等，而且很多都是比較及時，很多是近期就要有成果的，比如說增加返稅，這是今年就要返回去的，還有降費，當然那些費用可能還沒收上來，所以從評估的角度來講，更看重返稅這一塊，因為這是已經收上去的錢，再還到納稅人手里，直接增加了納稅人可用現金。

降費是說這個費用本來你是要交的，但是可以不交，或者是可以推遲交，這個相對來講刺激力度或者刺激的效果不會那麼大。

還有就是地方政府專項債也增加了力度，最後則是中央對地方撥款這一塊，這些都是只針對今年，中央並沒有承諾明年的專項債還要這麼多，也沒有承諾說明年還會有同樣力度的财政撥款到地方。

我認為，最近國家出台的一繫列财政刺激都是比較近期的刺激手段，相比來講，對嚴管政策不确定的下調，不光是有近期的刺激影響，對中長期也會有正面影響。

現在不止是有一些困難和挑戰，一直的态度都是打造一個新的監管框架，從老的監管框架到新的監管框架過程中，有一定的不确定性。現在新的監管框架已經基本打造完成，所以可以告訴所有人，監管不确定性已經接近尾聲。

在這種情況下，未來至少可以預期，很多監管上的不确定性和不協調性都會有非常明顯的改觀，不止是在今年後半年，而且是在可預期的未來。