IPO新股報告 | 中原建業代建的擴張 報告回顧

出省考驗

從當前情況來看，中原建業在房地產代建公司中排名第二，佈局六個省及自治區的95個城市，單從城市數量來看甚至超過綠城管理的85座城市。

細看項目具體分佈可發現，在河南省外，中原建業的項目數量僅有8個，若稱中原建業已經打開河南省外市場，顯然有待觀察。

根據建業地產2019年年報披露，建業地產在河南佈局城市除鄭州為二線城市外，其餘均為三四線城市。售價方面，除鄭州平均售價達14611元/平方米外，其餘城市平均售價均在1萬元/平方米以下，大部分低於7500元/平方米，平均售價為6888.8元/平方米。

總體而言，建業地產的產品大多是平價住宅，鮮有高端產品。

這點也可從中原建業擴張的目標城市中看出，上市文件申請版本中指出，公司計劃擴張的城市具備“人口較多、居民密度較高及\或城鎮化水平相對較低”特點。從另一個側面也反映，不論是建業地產還是中原建業擴張至更高層級的阻力。

高利潤率或難持續

根據招股書，中原建業2019年和2020年上半年淨利率分別達到62.2%和62.8%，顯著高於綠城管理2020年上半年商業代建部分39.9%的毛利率。

這很大程度上受到綠城管理運營模式的影響，觀點指數翻閱綠城管理聆訊資料集信息，可以看到2019年自營代建毛利率高達64.5%。

相較之下，合作伙伴的同期毛利率僅為24.7%，合作模式顯然有分擔風險的好處。但同時，合作伙伴的利潤水平也一定程度上影響了綠城管理的利潤率。

另一點值得注意是，綠城管理2019年上半年項目出售均價1.21萬元/平方米，而2020年同期則上升到1.51萬元/平方米。這也反映綠城“深耕於高端住宅領域”的定位，對比之下，建業地產2019年的銷售均價為6472元/平方米，可以推斷中原建業銷售均價上漲幅度不會太大。

代建平價住宅的中原建業，以何實現更高的利潤率？

僅從公開信息，很難判斷中原建業高利潤率的具體原因，但大致有兩個因素。一方面，中原建業在河南憑藉市場地位，和當地的品牌效應，設定較高的費率。

另一方面，據上市文件申請版本，中原建業大約有85%項目採用了標準化產品，降低了成本。標準化產品大規模實施，與建業地產專注於河南有關，反映了其對當地住宅市場的深刻理解。

不過，隨着競爭的加劇，中原建業恐怕難以維持現有的絕對優勢地位。從上市文件申請版本披露的數據來看，雖然2019年中原建業“為項目擁有人出售的總建築面積計”的市場份額高達90.1%，但是可以發現同年新合約面積的市場份額佔比僅有73.2%。

這在一定程度上預示着，隨着其他代建公司的進入，中原建業市場份額正在縮小，儘管在相當的時期來看，有理由相信公司在河南依然會保持優勢地位。

代建市場競爭加劇的後果之一便是利潤降低，這點也在中原建業上市文件申請版本的風險因素中提及。隨着更多頭部房企加入代建行業，中原建業將很難保持高費率的模式，讓利保量也將很難避免。

由於披露限制，不同項目的收益水平及具體費率暫不得而知。不過，在中原建業或者建業地產沒有耕耘的其他省份，品牌效應的缺失以及新入玩家的進入等因素，預計亦很難讓中原建業繼續保持高額利潤率。

不僅如此，中原建業較低運營成本的一個因素是標準化的產品設計，雖然尚不能知曉使用標準化所導致的成本節約程度，但可預計在拓展至更多省份後，中原建業很可能經歷標準化的磨合期，從而導致成本增加。

總體而言，中原建業選擇了與綠城管理不同的路線，這種“標準化”產品路線幫助中原建業走多遠，還需拭目以待。

提醒：本報告採用所有數據來自《IPO新股報告 | 中原建業代建的擴張》報告內容，此分析僅供參考。

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