顏至宏：房地產行業的壓力測試

 

　　顏至宏：首先感謝主辦單位讓我有這個機會分享一下房地產行業在未來到底有哪些事情我們可以做。

 

 

　　我講的內容包含幾點：第一，地產行業最近困境。這部分可以不用講了，最近這段時間的確是比較辛苦。房地產業面臨的困境，大家都很清楚。房地產行業調控影響面很大，現在股市已經開始下跌了，因為流動性不足。

 

　　很多餐廳的很多的客人越來越少。我在深圳問到一個餐廳，最近一兩個月來餐廳的人已經比較少。調控會持續多久？力度有多大？房地產業為什麼如此的被動？被動的意思就是說為什麼我們都要聽天由命，而沒有辦法主動提出一些建議。

 

　　房地產如何應變？這個時候的應變也包括企業公司內部把以前忽略的職能建立起來。政府調控得當的話，可以避免樓市崩盤。我也比較擔心，比方說什麼時候開始加息。加息這個東西對房地產、對很多行業造成的影響都會相當大。

 

　　銀行新增貸款今年7.5萬億會不會調整。今年的3、3、2、2，前半年60個百分點，後半年40個百分點。怎麼樣在制定壓力測試條件上可以提供給我們一些要走的方向？房產稅會不會開徵？這些是我們必須面對的問題。

 

　　能不能把這些因素，把它的影響加以量化，放在壓力測試裏頭？壓力測試為什麼要做？壓力測試最主要是要幫助我們企業、幫助地產行業在瞭解最壞的情況，假設最壞的情況的時候，我們地產行業能不能生存下去？

 

　　最近有一個公司幫助30家上市公司做了壓力測試，我大概看了他們的方法，基本上還蠻不錯。這裏有一個逆壓力測試，假設公司萬一要倒閉的時候，我們可以把倒閉的那一個點當做一個參考點，然後考慮什麼樣的情況我的公司會走到這一點上，這就是一個逆向的壓力測試，這個逆向壓力測試可以幫助我們瞭解一點。

 

　　我們去觀察經濟的時候，會不會讓這些數據走到一個情況，就是讓公司沒有辦法生存下去，這是一個逆壓力測試，就是幫助我們找到哪一些數據到達那裏的時候公司可能會面臨一些問題。

 

　　壓力測試包含內容相當廣泛，像房價下跌、銷售量下跌，有很多壓力測試基本上是去測試它的果，不是去測試它的因。哪些誘因會造成房價的下跌，其實這個因往往比果還重要。

 

　　壓力測試也可能要包含這個時間，有很多壓力測試的時候，丟是房地產下跌40個百分點、房地產下跌30個百分點。但是他可能沒有提到這個時間延續性，比如下跌30個百分點持續多久。

 

　　壓力測試到底誰該做呢？以前我也在銀行待過，基本我們在幫銀行做的時候，我們也要每一家子公司做壓力測試。銀行一定要做壓力測試，他要了解房地產下跌多少的時候，客戶有多少會違約。

 

　　地產界朋友也可以做壓力測試來了解公司抗風險能力，政府也需要了解政策推出後可能造成的影響，要購買房子的朋友也要做一個壓力測試，將來加息後，能不能支付因加息多出來的現金支出。最重要的是當做完壓力測試的時候，當你發現公司面臨某一種情況的時候，可能公司現金流不足，這個時候能不能很誠實面對這個問題，提早做好準備。

　　在這裏我用一個簡單的例子讓我們思考壓力測試的時候，可以考慮哪些因素。在這裏寫的是日本迷失的十年。日本在金融方面不可能獨立，基本上他是美國第50個州，廣場協議後，逼迫日元升值，升值後，大量資金湧入，再加上低利率，房價上漲，外國大量資金湧入日本炒股、炒樓。

 

　　1989年樓市、股市泡沫爆破，開始迷失的十年。現在日本是全球負債最高的。你們看這裏頭可以知道日元從1美金對250日元，一路上漲到120日元左右。底下有兩條線，就是日本利息走向，當這段時間低利率的時候，提供很廉價的資金，造成很多的工業不好好經營本行，去借錢炒樓炒股。

 

　　這張是日本的股市跟地價，這條線是日本GDP的成長，基本沒有什麼增長，但是股市從1980到1989年股價已經增長6倍左右，房價上漲了4倍，經過這個時期後，陷入了長期低迷。

 

　　當利率變低的時候，股價上漲、樓價也上漲，這張圖可以看到日本的這個貸款，日本這個貸款，不管是銀行或者其他信貸公司貸給這些顧客的貸款，幾乎是他整個GDP130個百分點。這個圖看到是存貸款迅速上升，在日本，存貸款上升，地產價格上漲，企業通常有工廠地產作為抵押來借錢。這就是日本信貸40年增長的速度。

　　這個表格提到我們現在面臨的一個狀況，貸款到底跑到哪裏去了。日本在80年代初的時候，30%到製造業，可是這個數字一路下滑。到了1990年大概只剩下原來的一半。非製造業裏頭，貸款是走向房地產。另外就是個人貸款。個人貸款基本上是以房屋為主。從10%增長到20%甚至到24%左右。從這張圖可以稍微瞭解，當我們做一個壓力測試的時候，像這一類數據是壓力測試的因。當我們做壓力測試的確要考慮到這些數據的影響。

　　臺灣房地產也面臨這樣一個情況，從1970年到1990年總共三個週期，其中最大一個週期是在1989年，跟日本一樣，因為那個時候有大量外資湧進。再加上臺幣對美金升值，那個時候吸引大量外資進來。1987年臺灣政府售華航一塊土地，賣下天價。致使臺灣房價開始狂飆，兩年內上漲了大約2倍。無力購房使民怨不斷，因而在1989年產生名為無殼蝸牛。但隨之而來是房地產業的低迷十年，應該稱為房地產的硬着陸。

　　臺灣房地產狂飆的原因就是匯率，兩年上漲超過60%。臺幣升值過程中，吸引很多熱錢進入臺灣投資房地產，造成流動性過剩、通貨膨脹。引發房價飈升。外資撤走後，臺灣的房價在89年下半年開始下滑，到93年探底，大概跌了50%，臺灣股市從1985年開始上漲，從600點到1.2萬點。從89年年底下跌到2500點。當市場流動性一旦被抽走，它的下滑是一個自由落體。隨後整整十年時間，臺灣房價才慢慢回到上漲軌道。大概到2003年的時候才重新回到上漲週期。在這個迷失的十年當中，很多地產商就倒閉了，因為過度擴張，槓桿過高，造成資金鍊斷裂。其實臺灣這段時間經濟面並不差，1996年的時候李登輝開始搞“兩國論”“鎖國政策”，這個時候外資就不願意進來。臺灣在很多行業就開始大的洗牌。地產行業重新洗牌，地產業老大國泰建設開始轉型。

　　我們會不會走上同一條道路，基本上應該不會。美國未來十年就是一個迷失的十年。中國會不會走這條路？除非人民幣升值30%、40%。如果貸款無法控制，造成流動性過剩，也也會導致房地產價格下滑。如果加息加的太嚴重，也會造成經濟下滑狀況。加息我們有一些擔心狀況，尤其是7月份的CPI。我們應該把這些因素放在壓力測試裏面，看看造成的影響到底有多少。

　　地產行業跟金融其實有相當類似的地方，金融跟地產提供的服務、產品都是蠻接近。最主要有風險的來源，他有市場風險，房產價格波動，還有建一個樓盤起來需要用到原材料波動，這些都屬於市場風險，還有信用風險，對手會不會倒閉的風險，還有流動性風險、政策風險。因此我們建議地產的朋友可以建立一個風險管理部門。用比較科學的方法去衡量這些物價的波動或者一些價格的波動來幫助衡量公司到底它的淨資產能不能覆蓋住這些波動。

　　地產業未來發展可以考慮加上金融與資產管理形成地產金融雙引擎，像新鴻基在風險抗禦方面用到地產加上金融。臺灣國泰是全方位發展，除了增加資金來源，增加抗風險能力，開發新產品比如REIT與私募基金，增加利潤來源。這是新鴻基金融集團，雖然跟新鴻基本業規模沒有辦法匹配，大概只有房地產集團的1/5，但是還是可以提供一些額外收入。這是國泰金融集團左邊是人壽、銀行，中間是地產。所以他可以有兩個子公司幫助他分散風險。

　　怎麼樣能夠管好房地產風險，房地產比較多的擔心的是趨勢的政策，因此研究部門很重要，主要工作是建立對房地產市場看法。有了市場看法與瞭解公司資源財務狀況，尤其是淨資產，才能知道公司能做什麼，做多少。控制槓桿，質押，借貸本身就是一個槓桿，可以使用在險值或其他風險指標來了解公司曝險的狀況。

 

　　三種常用之風險指標，敏感性係數、波動幅度、向下的風險。當風險值5%，公司財務方面會遭遇多大損失，這是一個衡量的的指標，我們可以用投資項目的在險值，當你有這麼多項目的時候，未來他要賣的價格會產生什麼樣的變化他最壞的5個百分點是什麼樣的價格。

 

　　還有一個現金流的在險值，收進來的錢會不會因為客戶因素而收不到。另外一個是流動性在險值，一個是取得資金的成本，當市場變得很緊張的時候，借貸成本會增加。大概兩年前的時候有一些溫州的地產商到外面借錢的時候，大概月息6個百分點左右或者資產變現損失，都可以當做流動性的在險值，如果有足夠資料的話，可以用統計方法來計算。

 

　　總結，壓力測試可以協助地產公司瞭解抗風險能力。增加風險偵測、風險評估、與風險評估能力很重要。