觀點網 上海南站地區一隻已進入穩定運營的保障性租賃住房資產，在上海實業體系內部完成了一次換手。

10月28日，上實城市開發公告，間接非全資附屬公司上實城開（上海）房屋租賃有限公司將上海城開晶享置業有限公司100%股權，轉讓予上海上實旗下上海睿寓思房屋租賃有限公司，代價約為7.42億元。

買方是控股股東上實集團的聯繫人，交易由此構成關連交易。公告還附帶另一份協議：產權賣掉之後，運營管理權留下一年。

“輕資產”的落點就在這裏：出表的是資產，留下的是服務。

但這筆試驗的成色，取決於三筆賬——賣價是怎麼算出來的，留下的服務費能掙多少，回籠的錢是否真的落到負債表上。

同一體系內的換手

交易結構本身不復雜。賣方由上海城開全資持有，而上實城開間接持有上海城開59%權益；標的公司註冊資本4.8億元，全部由賣方出資。

買方上海睿寓思房屋租賃有限公司是上海上實的全資附屬公司。上實集團作為授權代表，對上海上實行使國有股東權利，因此買方向上實城開支付的現金，實際仍在上實體系之內流轉。

按公告援引的替代規模測試，出售事項適用百分比率高於5%但低於25%，構成須予披露交易；作為關連交易，其適用比率（盈利比率除外）均低於5%，只需申報與公告，獲豁免通函（包括獨立財務意見）及獨立股東批准。委託管理協議的最高適用比率介於0.1%至5%之間，須申報、公告並作年度審閱。

董事黃海平同時擔任上實集團副總裁，已自願就批准股權轉讓協議、委託管理協議及年度上限的決議案放棄表決。

付款分兩期。65%即4.83億元，於協議生效後五個營業日內支付；餘下35%即2.60億元，於生效後一年內支付，並按一年期貸款市場報價利率計息。也就是說，交易完成時賣方實際到手的是六成半，另一筆2.6億元要在賬面掛上一年。

估值與成色

標的資產位於上海市徐匯區上海南站地區，名為城開·阡集匯社區，2022年7月竣工、同年11月投入運營。

項目總建築面積58476.32平方米。截至2026年7月31日，住宅可出租面積約42665平方米、共1006個單位，商業可出租面積約1811.24平方米，另有479個停車位。

評估基準日為2026年7月31日，估值師為上海申威資產評估有限公司。

估值師同時試算了收入法、資產基礎法與市場法，最終採納資產基礎法。市場法被棄用，理由是中國可比交易不多，且難以找到資產規模、架構與盈利能力相若的可比上市公司；資產基礎法勝出，理由是項目雖已進入穩定運營，但營運歷史相對較短，且受政府政策影響甚巨。

上述選擇決定了價格的形狀。於估值基準日，標的公司投資物業賬面值9.20億元，評估值11.76億元，增值2.56億元；固定資產反向微降0.09億元；總資產由9.87億元抬升至12.43億元，總負債5.00億元不變，股東權益從4.87億元升至7.42億元，增幅52.54%。

公告對增值來源也很直白：近年政府政策支持下，保障性租賃住房需求穩步增長、市場租金上升。

把總價攤開看，代價摺合每平方米約1.27萬元；若只算住宅可租面積，約1.74萬元/平方米；按單位計，約73.8萬元一間。

放到上海保租房的市場座標裏，這個單價談不上便宜。上海2026年上半年新增供應保租房3萬套（間），完成全年5萬套目標的60%，累計供應已達43.4萬套（間）；“十四五”期間累計籌措61萬套（間），規劃目標提前完成，“十五五”還計劃新增25萬至27萬套（間）。

供給放量的另一面是價格約束。按上海現行規則，面向社會供應的保租房初次定價須在同地段同品質市場租金的九折以下，年漲幅最高不超過5%。租金端的上下限被行政規則鎖定，資產端的估值卻按市場租金上升來假設，兩者之間的縫隙，最終由誰來填，是這類資產定價中最需要回答的問題。

經營端的數據則另有呈現。2024年標的公司收入7142萬元，除稅前溢利991萬元，除稅後溢利993萬元；2025年收入7320萬元，同比增長2.5%，除稅前溢利6893萬元，除稅後溢利6661萬元。

可以確認的是，估值並未按盈利倍數定價，而是回到資產端——整單交易的溢價，幾乎全部由投資物業的重估貢獻。

7.42億元對價對應的不是一條平穩的現金回報曲線。以2024年除稅後溢利993萬元粗略折算，對應對價的靜態回報約1.3%；以2025年的6661萬元計則約9%。

同一類資產，REITs以分派率定價，這筆交易以評估值定價。前者看現金流，後者看物業市值。上實城開拿到的是後者的價格，買方承擔的則是前者的檢驗。

留下的運營權

賣完之後，上實城開並沒有離場。同日，間接全資附屬公司上實城開阡集（上海）置業經營管理有限公司與標的公司訂立委託管理協議，為期一年，服務費總額1080萬元，已包括項目管理費及營運成本。

委託物包括1006個可租賃住房單位及接待中心、地面開放空間、洗衣房、營運辦公室等區域，不含政府機關擁有的公共設施。服務內容涵蓋租賃管理、租戶與財務管理、單元內小型維修，以及監督項目物業管理公司。

這筆費用的成色，公告已有透露：項目2026年預算營運成本約1180萬元，扣除直接支付予第三方的能源成本後約1030萬元，1080萬元的服務費“足以涵蓋”這些成本。

扣掉營運成本，剩餘約50萬元，相當於服務費總額的4.6%。輕資產轉型的第一筆收入，起步階段更接近成本加成，而非高毛利的管理輸出。

年度上限按服務期間攤分：完成日至2026年12月31日為180萬元，2027年1月1日至2027年10月27日為900萬元，兩者相加正是1080萬元。定價參照四項——委託物業規模、服務範圍與人員編制、獨立第三方運營商在上海同類保租房項目收取的費用，以及阡集上海向獨立第三方收取的費用。

協議還預留了提前終止的口子：若項目因政府或政策原因需以資本化、大宗交易或其他方式轉讓，標的公司須在情況確定後20個營業日內通知，協議隨即終止，履約保證金退還，費用按實際結算。

對於出售的原因，公告亦有明確：盤活現有資產、回收資金、優化資產及資本結構、降低淨負債比率，推進向更輕資產營運模式轉型。

放到行業裏看，這條路並不孤獨。2026年前三季度，上海房地產大宗交易累計成交370億元、同比增長18%；其中三季度單季16宗、64.7億元，較上半年明顯回落。同期長租公寓類資產貢獻了約7%的成交金額，企業買家佔比居首，機構投資者與地產基金合計僅約5%。

市場並不缺買家，缺的是願意按評估值付錢的買家。7.42億元放在單季64.7億元的盤子裏，約佔11%，屬於中等體量。

至於這隻資產會不會再度轉手，答案也不完全在上實城開手裏——委託管理協議裏提前終止條款，已經把可能性寫在了紙上。