觀點網 雅居樂距離債務重組到站只剩下六週的時間。

10月5日，雅居樂在港交所投下一枚分量不輕的公告：公司與持有現有銀團貸款未償還本金總額約61.5%的協調委員會，“接近敲定”商業條款清單及重組支持協議，預計自本公告日起六週內正式發佈。

公告發出後，雅居樂股價於次日午後一度飆升超過26%，截至收盤漲14.63%，報0.141港元。

資本市場用一根長陽線，表達着對雅居樂“靴子落地”的渴望。而這種渴望本身，同時也說明這隻靴子已經懸了太久。

雅居樂不是第一家走到這一步的房企，但或許是相對激進的一家。主要條款中表明，公司債務重組不削本金、不展期換空間，只有一條以債換股，陳氏家族選擇讓境外債權人從“債主”變成“股東”。

易主似乎已是板上釘釘之事，而接下來的六週，是留給雅居樂和債權人的窗口期，也是這家“華南五虎”之一的老牌房企，在債務深淵邊緣做出的最後一次大規模自救衝刺。

背後得失

從公告中披露的主要條款看，雅居樂這次重組覆蓋的債務範圍相當完整。

本金總額約51.83億美元的範圍內債務包括：現有銀團貸款未償還本金9.75億美元、優先票據17.47億美元、永久證券19億美元、可交換債券3.08億美元，以及其他負債2.52億美元，合計約51.83億美元。

一次性將五類債務工具“打包解決”，對於雅居樂而言，不需要再逐一與不同的債權人周旋單獨選項，但代價則是所有債權人被放在同一個池子裏分配股權，不同工具之間的優先級差異被壓縮到幾乎為零。

值得注意的是，雅居樂還另外附加一條10億美元額度條款，公司保留將總額最多10億美元的額外債務納入重組範圍的權利，但未經協調委員會事先批准，不得將針對香港擔保人的額外債務納入。

簡單來說便是，如果未來出現新的境外債務敞口，雅居樂可以將其一併納入重組框架，避免“舊債剛去、新債又來”的被動局面。而協調委員會掌握了否決權，便對雅居樂後續融資行為擁有實質性的約束力。

將權力最大限度地讓渡給債權人，雅居樂沒有實控股權掙扎的餘地，因為雅居樂也沒給債權人選擇的餘地。

根據主要條款，雅居樂將發行合計約91.99億股新普通股，佔重組完成後公司股本的約64.6%。

具體來看，可交換債券持有人約7.22億股（約5.1%），永久證券及私人債務A持有人約14.88億股（約10.4%），上市公司香港計劃債權人約20.17億股（約14.2%），擔保人香港計劃債權人約49.73億股（約34.9%）。

若條款生效，雅居樂約51.83億美元的境外債務會從負債端消失，從而轉化為權益端，公司將迎來資產負債表的“瞬間瘦身”。

但64.6%的股權稀釋意味着原股東權益被壓縮到約35.4%，陳卓林家族目前的持股比例約50%出頭，重組完成後將驟降至不足20%。

這便意味着，雅居樂控制權的轉移將成為寫進條款清單裏的既定事實。

只有債轉股這一條路，雅居樂這份重組協議就像“潘多拉的魔盒”，包裹在重組希望之下的可能會是易主結局，對於陳氏家族而言，簽下協議、打開盒子，便意味着開始失去。

值得注意的是，雅居樂的新可交換債券由一家新的孤兒特殊目的公司發行，原發行金額最高約356.49億港元、期限364日、零息，到期日將按最低交換價強制交換為新公司股份。

這隻債券本質上是債轉股的“第二階段”，若債權人不願意立即接受新股分配，可以選擇新可交換債券，並在一年內逐步完成換股。

但“強制交換”條件下，當新可交換債券到期，無論雅居樂當時股價如何，債權人都必須換股。這時，如果屆時雅居樂股價遠低於最低交換價對應的隱含估值，債權人將面臨實質性的二次損失。

對雅居樂而言，這條條款為公司爭取到了一年的喘息窗口。但一年之後，公司基本面和股價若沒有實質性改善，這隻債券或將成為懸在頭頂的定時炸彈。

求生賬本

留給雅居樂的時間其實並不多了。

根據公告，雅居樂表示預期重組協議將在公告發出日期起六週內正式推出，如今等待的是協調委員會的內部批准程序進度。

重組協議推出後，在時間表上，香港擔保人須在重組支持協議日期後六個月內向香港法院提交原訴傳票、申請召開債權人會議，這個期限可由公司書面通知延長三個月。

這意味着從簽署到法院正式批准，最樂觀也需要近一年。

截至目前，新濠國際旗下公司提出的清盤呈請聆訊已押後至2026年10月12日，而這已是雅居樂第三次獲得清盤呈請聆訊延期。

清盤呈請像一把懸在雅居樂債務重組進程上方的刀，如果重組推進順利，呈請會被進一步擱置，但若談判協調不順或法院程序受阻，這把刀也隨時可能落下。

除了推進債務重組事宜，雅居樂目前最頭疼的還是錢。

據最新數據，雅居樂2026年1-8月累計預售金額約46.7億元，對應建築面積約52.0萬平方米，仍然處在同比下滑趨勢當中。

截至2026年6月30日，公司上半年現金及銀行結餘總額45.14億元，其中現金及現金等值僅32.94億元。

同一時點上，雅居樂仍存一年內到期的借款高達419.72億元，總借款449.82億元，現金短債比跌至約0.1，淨負債比率從2025年末的229.6%升至364.9%，資產負債率從82%升至93.22%，總權益從328.29億元大幅縮水至110.91億元。

稍顯樂觀的是雅居樂總借款數額較2025年末的468.06億元減少了18.24億元，但這18億元的縮表幾乎是杯水車薪。

此外，公司短期借款已從2025年末的387.34億元攀升至419.72億元，長期借款較上期末減少62.71%，幾乎所有能長期化的債務都已經被“擠”到了雅居樂眼前。

事到如今，雅居樂靠自己“造血”已經無法覆蓋債務，變賣資產便成為了另一條路。

過去兩年，雅居樂在資產處置上並未閒着。據觀點新媒體瞭解，雅居樂2025年全年已披露的資產處置回籠資金約10億元規模，包括香港項目資產、吉隆坡等地項目。

2026年3月，雅居樂進一步作價約11.5億元出售環保相關非核心資產，明確將其定位為“非核心資產退出”，聚焦地產主業。

但資產處置的財務代價同樣沉重，雅居樂2025年錄得出售確認附屬公司的虧損約28.96億元，加上權益法投資減值和金融及合同資產減值超過20億元，以及約64億元的所得稅開支，年內虧損進一步擴大。

賣資產確實在一定程度上緩解了雅居樂部分燃眉之急，但並不是長久之計，“低價甩賣”甚至會加速推高虧損。於是，債務重組成為雅居樂未來走向的關鍵。

短期來看，債務重組若能順利推進，雅居樂便可以將51.83億美元境外債務從負債端剝離，資產負債結構將得到實質性改善。

雅居樂在公告中明確表示，重組的目的是“穩定集團並支持長期業務復甦”。對於一家仍在維持保交付運轉的房企來說，這樣的窗口期意味着保交付的底線還在守住，而守住底線需要的現金正是在重組釋放。

長期來看，儘管陳氏家族讓渡了雅居樂64.6%的股權，但債權人多為分散機構，股權會被稀釋，而陳氏家族在手股權也未必會降級為小股東，債務重組仍然是債權人和公司之間唯一的理性選擇，也是雅居樂可選範圍內唯一能走的路。

潘多拉魔盒已經打開，但裏面飛出的不全是災難，至少還有“希望”留在盒底。六週內正式發佈的重組協議只是一個開始，雅居樂真正的考驗還在協議簽署之後、法院批准之後。