房地產的增長肯定是要慢下來，最後就變成一個市場份額的競爭，而不是房企靠市場規模擴大導致的繁榮。
編者按：十年之後，又逢盛會。伴隨房地產業走過黃金十年的博鰲房地產論壇，將於2011年8月16-19日在海南繼續舉辦第十一屆年會。上一個十年，中國房地產實現了成長與壯大的夢想；下一個十年，我們將繼續甚至超越從前的輝煌。鑑於此，觀點地產新媒體推出“2011博鰲房地產論壇特稿”系列報道。
觀點地產網 李寧 關於中國經濟硬着陸的風險，近日普遍引發國內外的熱議，觀點地產新媒體也就此事對大和資本大中華區首席經濟學家、中國研究部主管孫明春進行了採訪。
作為投行業務資深的經濟學家，孫明春先後曾擔任過雷曼兄弟中國首席經濟學家、野村證券中國首席經濟學家，同時現今還擔任中國金融40人論壇成員。對於中國經濟的發展趨勢，孫明春有着獨特的見解。
孫明春認為，中國大概有25%的概率可能會出現硬着陸，是在今年四季度或明年一季度，GDP增長率可能低於8%的，主要是來源於目前的基礎設施投資和房地產投資的放緩。
針對當前的房地產調控，孫明春指出，現在中國房地產有泡沫，但還不是太大，如果這次不能夠有效抑制住它的話，泡沫在接下來的三五年裏可能會更大，等三五年更大以後再爆破，那對經濟的影響會非常壞，政府現在調控的主要目的是“買時間”。
孫明春表示，未來中國經濟的發展趨勢要警惕中等收入陷阱，尤其是製造業危機和就業問題，比較好的解決方法是把經濟增速逐漸放緩，進行結構優化和調整。
以下為觀點地產新媒體對孫明春先生的採訪實錄：
觀點地產新媒體：近期國內外經濟學家圍繞中國經濟硬着陸的問題，一直都有爭論，您是怎麼看待硬着陸的？
孫明春：我們的判斷相對於市場還是比較悲觀的，我們認為大概有25%的概率會硬着陸，就是在今年四季度或明年一季度，GDP增長率低於8%的這種可能性。
當然，這個“硬着陸”的定義是比較主觀的，因為市場上並沒有一個統一的定義。我們只是根據2008-2009年政府“保8”的政策舉措而選擇了這一定義。
我們判斷有25%的概率可能出現硬着陸，主要取決於投資方面。我們擔心的主要是兩塊，一塊是基礎設施投資，一塊是房地產投資。基礎設施投資。
我們的擔憂應該講已經開始出現了，比如看上半年的基礎設施投資，名義增長率只有7%左右，如果把價格因素考慮進來（因為材料價格也在漲），實際的基礎設施投資增長率已經接近零了。
就6月份當月來講，基礎設施投資應該已經出現了年同比的負增長。這個原因也很簡單，主要是現在地方政府融資平臺沒有資金，而它們主要的任務就是做基礎設施投資。
房地產投資現在還是很強的，今年上半年同比增長32%。如果把單月的數查出來，六月份的單月增長率只有28%，也就是說實際上六月份已經回落了，只不過再往下落多少暫時還不好講。
上半年房地產投資還比較強，一個主要原因是去年房地產銷售不錯，所以開發商還有大量的現金，因為去年有大量現金回攏。
另外一方面，我想開發商對這次宏觀調控的心理準備，比2008年的那一輪要好很多，大家已經在通過各種渠道融資，很多開發商在去年年底、今年年初做了很多準備。
更重要的是，雖然今年通過銀行以及信託的渠道，監管部門對於房地產做了很多限制，但我們認為房地產開發商還是通過很多其他的渠道，從非銀行非信託部門拿到一些資金，包括委託貸款（也是通過銀行、信託）、民間融資(包括產業投資基金、個人、國企、上市公司以及服務型的企業等等)等各種各樣的渠道獲取資金。
所以，到現在來講，房地產企業整體的資金還是可以的，還沒有導致房地產投資大幅度下滑。但是，如果總體信貸方面還是偏緊的話，隨着時間的推移，我覺得房地產開發商的資金鍊會越來越緊。
按上半年房地產投資增長32%的話，它意味着房地產開發商資金消耗的速度比去年同期加快了32%。
而根據國家統計局的數字，上半年房地產開發企業本年資金來源同比增長21.6%，說明資金消耗的增長速度是遠遠超出了資金來源的增長速度。這意味着開發商整體的資金狀況正在迅速惡化。
隨着開發商資金鍊越來越緊，我估計很多開發商不一定會把錢消耗到最後一刻才停止投資，而更有可能是保持實力，維持生存。
所以，我想房地產投資有可能會出現逐月下降的情況。實際上，在2008年我們也看到過，房地產投資從30%的增長率逐月下降，連續八、九個月下降，最後下降到接近零增長。今年也不排除出現這種情況。
因此，我覺得下半年如果整個宏觀調控的政策是“整體緊縮、局部放鬆”的話，房地產投資應該會明顯下滑的。因為局部放鬆，我估計絕對不會放鬆到房地產這邊，我想房地產投資到四季度和明年一季度都會下得比較快。
如果把房地產投資和基礎投資這兩項綁在一起算，這兩項超過我們固定資產投資的50%以上。這兩樣投資如果出現持續下滑，那麼整個固定資產投資可能也會下滑比較快。
基礎設施投資如果下滑得比較快，有可能還會影響到相關的製造業投資，因為有很多製造業的投資依賴於基礎設施，比如一些開發園區的項目，如果“三通一平”做不好，開發區的建設停頓下來，那很可能製造業的投資也出現放緩。
製造業投資從月度數據來講，上半年整個製造業投資是相當強的，有40%左右，從前五個月看就更高，大概接近50%，這說明製造業投資增長按月來看六月份也開始大幅回落。
所以，我想如果存在一個硬着陸的風險，它的主要誘因應該在投資這一塊。
觀點地產新媒體：國際貨幣基金組織此前稱，中國房地產可能短期會見底，但是房地產的泡沫風險還在增加。調控從去年到現在已經15個月了，您覺得隨着調控的深入，這個房地產泡沫風險大嗎？
孫明春：我覺得如果說這一輪調控成功的話，能壓制房地產泡沫。現在中國房地產有泡沫，但這個泡沫還不是太大，屬於小泡沫。如果這一次不能夠有效抑制的話，房地產泡沫在接下來的三五年裏可能會更大，等三五年更大以後再爆破的話，那對經濟的影響會非常壞。
所以，我覺得這一輪的房地產調控應該還沒完，如果不能把房價有效控制住的話，調控是不會鬆手的。我的判斷是從現在開始至少12個月內，房地產調控不會放鬆。如果這樣繼續下去的話，房地產市場應該會出現冷卻的跡象，不僅先涼，還會經歷一個冷的階段，這個冷的階段可能要等到明年。
觀點地產新媒體：王石說目前我們的房地產調控已經到了一個騎虎難下、進退兩難的地步。您覺得政府該怎麼辦？
孫明春：我同意這一觀點。我覺得政府現在的房地產調控的主要的目的是“買時間”。什麼叫買時間呢？就是希望在接下來的五年時間裏建3600萬套保障房，把最低收入羣體的住房這個社會福利問題解決掉，然後再放開中高端的房地產市場的調控政策。
如果3600萬套保障房五年之內能夠解決，加上過去三年的上千萬套，整體應該有四、五千萬套。基本上來講，城市裏有一億人通過保障房進行安居。一旦最需要幫助的這些人的住房問題被政府解決了，政府就沒有必要通過行政打壓的方式去管中高端的住房市場，而應允許中高端的由市場去定價。
這種辦法實際上是很多其他經濟體（包括像新加坡，香港）都採取的政策。中低收入者的住房政府幫着解決了，中高端的有錢人愛怎麼炒就怎麼炒。這樣的話，政府通過高端的土地出讓還可以有大量的財政收入，再拿這筆錢補貼低端的，實際上這是一個財富轉移的福利政策，其實是很好的。
只不過是我們過去這些年做得不夠，這幾年需要加緊搞。所以，從這個角度來講，我覺得政府是在買時間，一旦3600萬套房中有一兩千萬套出來以後，我估計後面的調控就會慢慢放鬆，高端的就會讓市場去解決，這是一個方面的手段，就是買時間。
另外一方面，如果想避免房地產價格暴漲，避免這種泡沫繼續擴大，還有一個重要因素，就是要管住貨幣。因為中國的廣義貨幣供應量M2在2009年一年漲了30%，去年漲了20%，今年在宏觀調控緊縮政策之下，也還是有16%的增長目標。
如果複合增長率是16%的話，我們的貨幣4-5年就要翻一倍。在這種貨幣增長速度下，實在是很難抵擋住通脹預期以及資產泡沫的壓力，畢竟有這麼多錢，老百姓拿在手裏肯定是想保值。
從這個意義上講，哪怕今年16%的M2增長目標，可能都還是一個過渡目標。為了避免貨幣供應量擴張太快，也許接下來幾年還需要進一步把M2增長率進一步拉下來，明年我們可能需要把M2的增長率拉到13%，後年如果條件允許的話，也許需要把M2增長拉到12%、11%，將來儘量爭取在單位數。
因為，哪怕把M2拉到10%的增長，7年時間M2也會翻一倍。
觀點地產新媒體：五年3600萬套保障房的任務量，有一部分觀點認為過於激進，而且現在地方債負擔又這麼重，同時，保障房建設的資金大家也在考慮怎麼解決，您怎麼看的呢？
孫明春：我覺得現在政府是要分清輕重，哪些東西是政府應該做的，哪些東西是政府不應該做的。
保障房我覺得的確是政府應該做的，至於什麼時間做多少套，這個可以有各種各樣的探討，政府應該根據經濟發展的情況以及財政實力來確定發展速度。我剛才講了政府現在是要“買時間”，所以這兩年可能會過激一點。
如果我們要把保障房放在首位，也不是不能完成，那就應該把其他的一些項目，一些可做可不做的項目儘量往後推一推。所以，政府要把優先權搞清楚，要建1000萬套保障房，就不能要求地方政府還要去做所有其它的項目，畢竟就這麼多錢。我覺得還是要把優先順序排好，把工作重點排好然後再做。
從今年情況來看，保障房從出臺到執行，可能這一千萬套有一點突然，地方政府準備不足。但我覺得五年3600萬套的目標可以這樣去做，但是今年不能求之太急。因為，求之太急的話，地方政府也許不能把項目做得很好，如果質量不能有保證的話，也許事與願違。
今年從出臺到執行的準備時間短了點，所以有一定的寬鬆和靈活性。五年3600萬套也不能算太多，因為按去年是580萬套計算五年也接近3000萬套，所以五年多建600萬套不能算太多。從整體來講，五年3600萬套是沒有問題的。
只不過今年要做1000萬套需要時間準備，我們不希望看到的是大家為了完成這個任務不顧質量、不顧現實的去做，這方面我覺得要避免。
觀點地產新媒體：國務院也最近表態可能對二、三線城市實行限購。如果二、三線城市限購的話，您覺得會對房企的影響大嗎？
孫明春：對房企影響肯定會很大。因為現在二、三線城市房價漲、成交量漲，實際上相當於給這些地方的開發商提供了更多的資金，如果二、三線城市實行限購，我想這肯定會對開發商的資金鍊有影響，尤其是在二、三線城市的小的開發商影響會非常大。
觀點地產新媒體：回到本質上，政府的房地產調控手段，一直引發學者的垢病，不僅僅是房地產，近年來，可能許多所謂的宏觀調控更多是調微觀方面。您是如可看待政府對市場經濟的干預？
孫明春：世界上很多的政府包括剛才提到的新加坡、香港，在房地產方面都有調控，但是他們往往只對社會福利性的部分有很強的行政干預，而不是把整個市場都干預了。所以，我認為政府有一些行政性的干預還是必要的，但是不能夠擴大化，不能什麼事情都由政府來抓。
這些年我們政府習慣於干預市場，可能從結果上來講，政府會覺得自己比較成功，但市場的評價可能不一定認為是成功的。但政府認為它是成功的，所以，它越來越習慣於使用這種手法。
我個人覺得政府實在是干預的太多了一些，很多事情應該由市場去做的，所以我覺得政府應該在這方面審思一下。在財政沒有這麼強實力的情況下，還是不要做這麼多的事情，其實很多事情是完全可以由市場去做，但政府又不讓市場去做。這樣的情況下，確確實實我覺得政府做得有點過了。
但反過來講，政府也確實各種各樣的願望和政策鼓勵市場，包括前幾年出了36條，去年又推出了新36條，鼓勵民間去參與一些項目、去做一些事，而不是完全由政府來做。
但是，在執行中由於各種原因似乎不是很成功，這方面我想還是有很多體制問題，也不是能夠很簡單的說得清楚。我想政府的願望還是有，只不過在執行中可能大家更習慣一種直接干預，我感覺政府對自己邊界的定義是有一點寬了。
觀點地產新媒體：您剛提到地方融資平臺的問題，審計署公佈的地方債有10.7萬億，我們也看到穆迪認為可能少計算3.5萬億。您覺得地方債對銀行系統和地方政府本身潛在的風險大嗎？
孫明春：地方債問題關鍵看怎麼來處理，如果把這個問題完全歸咎為銀行問題，當然銀行受到的衝擊就會比較大。但是，我覺得第一不應該把它作為銀行問題來處理，第二我也認為政府不會把它作為單純的銀行問題來處理。
為什麼這樣講呢？首先這些問題的產生大家都知道，很多項目本身都是公益項目，它沒有現金流。所以，如果完全是一個商業項目的話，銀行就不願意給它貸款。另外，這種項目也不應該找銀行貸，公益項目就應該通過財政的資金（包括髮債）來籌資，而不應該用銀行貸款。
但現在由於各種原因已經用了銀行貸款，我覺得最終政府也應該認帳，應該承認這些項目是要通過地方或者中央的財政去解決。如果把這個問題轉成財政問題，這個問題就沒有那麼大。
因為從全世界來比的話，中國的財政狀況是相對比較健康的，我們的公債佔GDP的比例去年是17%。哪怕把10萬億的地方債，全部通過發債的辦法變成公債，它也就是GDP的25%，17%加25%也就42%，這個債務水平在全世界來講都是偏低的，像OECD經合組織這些發達國家整體的債務水平佔GDP的比例也都達到80%左右，我們40%多的債務是相當健康的。
所以，如果從財政角度來解決這個問題，難度並不是很大。之所以中央和地方政府對地方融資平臺債務的問題至今還沒有明確的解決方案，我覺得主要可能還是擔憂道德風險的問題。
從銀行來講，如果銀行意識到這些貸款將來都是中央和地方政府去承擔的話，那銀行將來貸款的風險意識會越來越低。
同時，很多地方政府如果意識到將來可以通過發債來解決的話，他們可能也會做更多的投資，包括一些不必要的投資，因為地方政府總是有很強的投資衝動。估計這些考慮可能導致中央對這個問題比較謹慎，這是我的一個理解。
觀點地產新媒體：七月初已經是年內第三次加息，一部分觀點認為隨着第三次的加息，下半年緊縮貨幣政策已經接近尾聲了，您對此持什麼觀點？
孫明春：我們基本上也是這個觀點，覺得貨幣政策緊縮接近尾聲了。但是我們還是擔心通脹能不能下來，然後能夠下多快。我們覺得不出意外的話，六月份通脹到頂了，七月份開始回落，但是我們的判斷七月份的回落也會相當小，八月份可能還在6%左右。
在這種情況下，貨幣政策哪怕不再進一步緊縮了，但也很難放鬆，放鬆可能最早也得到第四季度。如果從現在到第四季度這幾個月政策沒有放鬆，很多企業可能感覺還是很痛苦的。所以，我們還是很謹慎，大家不要以為宏觀調控接近尾聲，好日子就來了，我們覺得不是這樣。
另外，正如剛才講的，如果從中長期來看，為控制資產價格泡沫和通脹預期，我想貨幣調控是遠遠沒有結束，今年下調到16%的M2的增長率，明年可能還會繼續調到13%、14%左右。
這意味着調控雖然會因為通脹的回落而停止進一步加碼，但是要讓它有明顯的放鬆，這個概率還是比較低，哪怕有所放鬆也只是為了避免一個硬着陸的發生，而不是像2008年底、2009年要刺激經濟，出現一個新的高增長，我覺得這次完全不一樣。
在這種政策環境下，從企業層面來講，哪怕政策在第四季度有可能適度放鬆以後，估計企業面臨的仍然是一種“餓不死也吃不飽”的狀態。
觀點地產新媒體：您覺得這一輪通脹主要的因素是在國內自身，還是說境外大宗商品漲價的影響？
孫明春：我覺得這次通脹確實是比較複雜的，國外進口價格因素肯定是有影響，影響有多大很難判斷，但是我覺得可能更多還是國內的問題。
國內的問題當然大家都知道，首先是貨幣供應這一塊，我覺得貨幣供應是一箇中長期的背景，短期內貨幣供應的增長對通貨膨脹的影響不會那麼快，但是肯定有作用，這是第一個。
其次，我覺得影響比較大的是工資。我們的工資在這三年確實是上漲比較快，尤其是最低工資上漲得比較快。城市裏面工資上漲比較快，導致農業生產的機會成本提高。
如果打工的收入兩年增長50%，務農者肯定也希望能漲這麼多，如果不漲這麼多，農民有可能就不願意去務農。因此政府每年都在提高糧食收購價格，即便糧食供應國內也並不缺。所以，勞動力成本上升是一個很重要的原因，勞動力成本的上升會導致農業生產機會成本的上升。
第三個，我覺得通脹預期的影響非常大。其實，今年以來出現很多食品價格的上漲，可能跟通脹預期都有很大的關係。
比如說，去年年底今年年初出現蔬菜價格上漲，我們當時以為這是因為蔬菜有絕對意義上的短缺。
但到了三、四月份，很多媒體報道，山東在年初發生了很多蔬菜囤積的現象，比如囤積了上億斤的大白菜，後來都壞掉了，實際上這是投機資金在炒作，因為他們認為白菜價格還會漲，所以就囤積起來了。如果當時這些蔬菜都投放到市場上，也許價格就不會走那麼高。
所以，這個預期很重要，包括最近豬肉價格的上漲，我覺得可能也跟預期有一定的關係。我們研究發現，實際上生豬的存欄量並沒有下降，而且是超過過去的平均水平。
但是，生豬的出欄量和屠宰量卻下降的比較快，估計有可能存在養豬人推遲出欄的時間，導致這一兩個月出現供應偏緊的情況。這也是因為前段時間所有的農產品價格都在上漲，同時豬肉價格也連續漲了幾個月，這個價格上漲的預期就形成了。
總之，目前的通貨膨脹有各種各樣的原因。最後還有就是原材料價格的上漲，這跟進口價格的上漲有關係。豬肉價格上漲當然也和玉米價格上漲有關係，也和飼養的勞動力成本有關係，其實是多種因素造成的。
觀點地產新媒體：您剛才說到通脹預期，著名經濟學家茅以軾先生也提出，國內的錢沒有出路也是促使通脹預期不斷提高，國內沒有太多的投資渠道，是不是也說明在資本管制方面還是卡得過於嚴？
孫明春：我們國內資金量其實是不小的，單看老百姓的居民儲蓄存款差不多就有30萬億，這個是很少見的，大家都把錢放在如此低收益的一個盤子上，確實老百姓是沒有一個更好的渠道，這個肯定是有的。
但是，放開了就能出去嗎？我覺得也不見得，我們很多的QDII基金，前幾年很熱，現在賣起來也不太容易，人民幣又有升值的預期，你說大家會願意把錢換過去嗎？這個也很難講。所以我覺得更多還是國內的渠道太少，投資的品種太少，我想可能是這個原因吧。
觀點地產新媒體：您之前也表示，比較擔憂未來五年到十年，中國要警惕中等收入陷阱，您對此擔心的主要因素有哪些？
孫明春：我覺得一個主要的原因是經濟增長速度太快，導致收入增長太快，繼而導致在勞動密集型製造業的競爭力削弱太快。
假定我們未來五年實際GDP增長率只有8%，加上3%的通脹，那名義的GDP增長就達到11%，再加上每年4%的人民幣升值，按美元計算得人均GDP就是每年15%的增長，這樣五年人均GDP就會增長一倍，我們現在人均GDP是4400美元，五年之後就達到8800，2016就上到1萬美元。
到1萬美元的時候，我們在低端勞動密集型的製造業肯定是沒有競爭力的，是沒辦法有競爭力的。現在像廣東的人均GDP也只有7千美元，很多製造業就已經受不了。
所以，我覺得未來五、六年以後，中國世界工廠的地位就沒有了，很多就業問題就會出來。從國際經驗來看，日本、韓國都是把低端製造業丟掉，然後往高端的製造業去走。
我認為中國要發展高端製造業也是很有希望，但是你要讓它在五、六年發展起來是沒有可能的。所以，我們現在解決的問題是要買時間來發展高端製造業，這是一個。
另外一個就是就業問題，哪怕你發展了高端製造業，我們的就業問題也很難解決，因為人口太多，而高端製造業的就業容量很低。所以，發展起來也不見得能創造很多就業，所以還是要靠服務業，需要服務業有長足的發展。
服務業我認為將來中國也會發展得很好，但讓它五、六年就發展起來，就能夠把這五、六年製造業損失的就業崗位補上，我覺得這也很難。
因為，我們還在進行一個比較大規模的城鎮化，接下來的十年，還會有1.5億農民轉變成城市人口，其中大概有1億人是勞動力。所以，服務業還要給這些轉移的勞動力創造就業機會。以前二十年，製造業、建築業以及服務業一起來接受這些新的農民工轉移。
而在接下來如果五、六年中國的低端製造業喪失競爭力的話，那不光是農村人口轉移需要服務業提供就業，包括製造業損失的這些工作崗位也需要製造業，五、六年的時間肯定來不及。
所以，我們從這個角度來講，應該把增長速度往下拉一拉，這樣有更多的時間讓服務業，讓高端製造業去發展。這實際上又涉及到前面講的一個問題，我認為今年經濟增長有25%的概率低於8%，我們定義為“硬着陸”。
但從中長期來看，我們也許有必要把經濟增長拉到8%以下，哪怕是8%也太快了。所以，我們現在面臨的一個困境，要是讓經濟增長低於8%的話，我們面臨一個硬着陸的可能。但是，不讓它下降8%，那過幾年就麻煩了。因此，這是一個相當困難的平衡。
我的觀點就是去年的增長是10%點多，今年應該讓它保持在9%點多，明年爭取把它拉到8%點多，2013年再低於8%，我覺得這樣的增長率就能夠接受的，怕的是從10%一下跌到8%，甚至跌到7%，這樣經濟在一年裏面掉下來承受不了。
但是，如果分三年是可以承受的，有可能在2014年降到7%，這樣就有一個比較平緩的轉型，會對經濟的衝擊比較小。即便如此我覺得可能還是太快了。
觀點地產新媒體：那您覺得下一個五到十年房地產行業，目前作為支柱性產業地位，會不會發生一些變化？比如會不會像香港那樣，最後只剩下幾家大的房企？
孫明春：我覺得房地產作為支柱性行業的地位，在今後五到十年應該還有的，因為這是我們城鎮化必然的要求，我們畢竟還有7億農民，只要城鎮化過程沒有完成，對住房的需求增長也不會終結，所以整個行業作為國民經濟增長的支柱地位是不會改變的，只是它的增長不會像過去那麼快。
我認為房地產的增長肯定是要慢下來。增長下來以後，它最後就變成一個市場份額的競爭，而不是房企靠市場規模擴大導致的繁榮。這個過程中，如果靠市場份額競爭就不可避免的要發生市場集中度的提高，就是市場的整合。
當然，像中國這麼大一個國家，如果說只有十家、二十家開發商我是不相信的，但是出現上萬家開發商我覺得也偏多。從中國這麼大的區域來講，至少淘汰一半是不成問題，更多的說不太準，因為中國畢竟有幾千個縣。