觀點網 11月12日，寧波江豐電子材料股份有限公司向港交所主板遞交上市申請，獨家保薦人為招商證券國際。9年前，該公司以4.64元發行價在深交所創業板掛牌，募集資金2.54億元；如今它把同一套靶材生意帶到香港，再講一遍。
招股書援引弗若斯特沙利文的資料，按2025年收入計，公司在全球超高純金屬濺射靶材供應商中排名第二，市場份額10.3%；單看用於半導體芯片的靶材，全球份額為14.9%。這個市場並不擁擠，前三大供應商2025年合計佔有42.8%，格局高度集中。招股書的說法是，公司是首家獲全部全球十大IDM及十大晶圓代工廠認證供應靶材的中國公司。
但光環之下還有另一組數字。2025年公司收入46.04億元，歸母淨利潤5.00億元，淨利率約10.9%；主力靶材產品的產能利用率已到98.1%。規模站上臺階，產線也接近打滿，接下來有兩個問題：滿載之後靠什麼繼續增長，A股給出的估值，港股願不願意照單接受。
從餘姚到全球第二
2005年，姚力軍帶着一批海歸博士在浙江餘姚創辦江豐電子。彼時國內還沒有半導體級超高純金屬濺射靶材的量產先例，這塊材料長期由少數美日企業把持。三年後的2008年，公司完成認證，開始向總部位於中國臺灣的全球領先晶圓代工廠供貨，招股書裏稱其為“客戶A”。
靶材是什麼？簡單說，它是PVD工藝的消耗件。芯片製造中用高能離子轟擊靶材，金屬原子被濺射出來沉積在晶圓表面，形成導電層、阻擋層與接觸層，最終留在芯片內部。靶材在濺射過程中被消耗，需要持續更換，這決定了它既是關鍵材料，也是一門復購生意。公司產品覆蓋鋁、鈦、鉭、銅、鎢五大金屬體系及相應合金靶材與環件。
第二條產品線是半導體精密零部件，包括showerhead、硅電極、加熱器與金屬腔體。它們承擔工藝氣體分配、等離子體電場控制與晶圓固定，直接影響良率與設備穩定性。設備廠新裝設備時產生首次配套需求，晶圓廠與IDM在運營維護中則形成循環更換需求，兩塊需求疊在一起，構成第二條收入線。
招股書把兩塊業務串在材料、裝備、工藝三項平臺能力上，並稱已整合先進材料組織及性能控制、超精密製造與檢測、特種焊接、超潔淨表面清洗、表面改性、微系統控制單元六項根技術。截至2026年6月30日，公司在國內運營17個生產基地，靶材集中在寧波餘姚，精密零部件貼近國內客戶，同時在韓國建設靶材基地。
從2017年募資2.54億元，到2026年前三季度收入44.65億元、歸母淨利潤8.11億元，9年間公司體量換了一個量級。這也解釋了它為什麼要在A股之外再開一個融資窗口。
滿載的靶材與尚小的第二曲線
2023年至2025年，公司收入從26.02億元增至46.04億元，兩年增長約77%；歸母淨利潤從2.55億元增至5.00億元。2026年前三季度，收入44.65億元，同比增長35.7%；歸母淨利潤8.11億元，同比增長102.4%。
利潤增速明顯快於收入，影響因素除毛利率回升外，是否還有非經常性損益或子公司損益結構的影響，仍需以公司披露為準。
營業收入與歸母淨利潤走勢；數據來源：公司定期報告，觀點指數整理
毛利率走了一條不平滑的曲線。2023年為29.2%，2024年降至28.2%，2025年進一步降至27.2%，2026年前三季度回升至30.9%。2026年上半年為30.2%，比2025年同期的29.7%高約0.5個百分點。
換言之，規模擴張的前兩年，毛利率被攤薄；最近一年，產品結構與價格才把盈利拉回來。
產能是另一條更明顯的約束，2023年至2025年，靶材產能利用率從88.2%升至96.1%，2026年上半年達98.1%，幾乎是滿負荷運轉；同期精密零部件為85.1%、69.0%、87.9%和80.4%，波動明顯，招股書解釋為產能擴張與產線爬坡。
一邊是排滿的產線，一邊是尚未跑順的新線，這是製造企業擴張期的典型樣子。
主要產品產能利用率變化；數據來源：公司定期報告，觀點指數整理
問題在於第二曲線的體量，按2025年收入計，公司在中國半導體精密零部件市場的國內供應商中排第三，整體份額只有1.4%；在中國showerhead市場的國內供應商中則排名第一。整體份額與細分排名並不衝突，前者指全部零部件收入，後者只算一個品類。
研發投入仍是必要開支，數據顯示，2025年研發費用2.62億元，佔收入5.7%；2026年前三季度2.51億元，佔比5.6%。對一家要跟上客戶製程節點的材料公司而言，這個比例談不上寬裕，也談不上吝嗇。
A+H的兩道考題
招股書顯示，江豐電子的客戶結構在緩慢改善。2023年至2025年及2026年上半年，五大客戶收入佔比分別為36.4%、37.3%、34.0%和32.2%，最大客戶佔比從9.7%降至8.3%。集中度下降是好信號，但三分之一的收入仍來自五家客戶，任何一家調整供應商名單，都會直接反映在報表上。
上游同樣不分散，2023年至2025年，五大供應商採購額分別為8.28億元、14.65億元和16.88億元，2026年上半年已達12.56億元。超高純金屬原材料本身供給有限，採購集中意味着議價空間與供應安全都要看少數幾家上游企業的安排。
估值是第二道題，按11月12日估值數據，江豐電子A股市盈率（TTM）約62倍，市淨率約7.5倍。港股對A股公司的定價，多數時候低於A股，若H股定價折讓明顯，融資效率與股東感受都會打折扣；反過來，若定價貼近A股，又需要國際投資者接受一個半導體材料股的高估值邏輯。而這道題的答案，並不由公司單方面決定。
融資需求本身不難理解，2026年3月，該公司A股定增方案過會，擬募資不超過19.28億元，投向年產5100個集成電路設備用靜電吸盤產業化項目、年產12300個超大規模集成電路用超高純金屬濺射靶材產業化項目等。靶材產能利用率已到98.1%，擴產是必選項，錢從哪裏來就成了現實問題。
目前，其H股發行尚需取得中國證監會備案及港交所審核。遞表只是入場，距離掛牌仍有距離。行業層面的出口管制與貿易政策變化，也是這類材料企業無法自行掌控的變量。
一家把靶材做到全球第二的公司來港股，講的其實不是從0到1的故事，而是從1到N的賬本：靶材擴產能否順利消化，精密零部件能否把1.4%的份額做厚，H股定價能否與A股的高估值自洽。這些賬要在掛牌之後逐年對上。