編者按：大潮已退，形勢逆轉。2017年，流動性已經不再是房企高歌猛進的催化劑，而是逐漸轉變成為了絆馬索。過去享受着貨幣政策紅利的“弄潮兒們”，誰將會顯現裸泳真身。當樓市開始調整，不再獨自繁榮，房企如何繼續起舞？
“只有當大潮退去的時候，你才能知道誰在裸泳。”——巴菲特這句舉世皆知的名言，在今天的中國房地產行業市場環境仍然具備相當的現實意義。
3月22-23日，觀點地產新媒體將在深圳舉辦“2017觀點年度論壇”，併發布“2017中國房地產卓越100榜”。因應“萬億時代的房地產”這一未來行業宏大前景。在行業、市場、政策環境面臨轉變之際，誰才是市場真正的弄潮兒？
為此，觀點地產新媒體選取一批標杆性房企，通過觀察、分析和研究企業融資策略與變化，特別推出“卓越100房企融資現狀調查報告”系列報告。
觀點指數 持續幾年集中於一二線城市“攻城略地”之後，華潤置地2016年物業銷售額跨過千億紅線，毛利率也有所提升。
據觀點指數查詢，華潤置地2016年實現合同銷售金額約1080.4億元，同比增長27%。中期報告顯示，毛利率由上年同期的30.8%提升至32.5%，而2013年，這個數字僅為26.1%。
顯然，持續的一二線城市佈局成效可觀，但由二三線城市轉向一二線城市購買土地，拿地成本提高，總體土地投入規模也便隨之推高，意味着需要大量的資金。
此外，華潤置地的業務中商業地產也尤為重要，近幾年也多次提到，持有物業尤其是商業物業是公司未來重點發展的產品系列，而商業地產投資回報週期長，更需要大量資金支持。
大量資金需求僅依靠經營業務所得現金流顯然難於支撐，融資就成為華潤置地發展中重要的組成部分——華潤置地近幾年的財報顯示，隨着土地的持續獲取以及開發的持續投入，其總債務規模呈增長態勢。
債務規模增長的同時，隨着融資環境及匯率環境的變化，華潤置地也開始對債務結構等方面進行調整。
銷售規模與毛利率逐年提升
2010和2011年間，華潤置地曾在眾多二三線城市拿地，但到了2012年下半年和2013年，三線市場逐漸萎縮，華潤置地的銷售及毛利率都受到一定程度的影響。
2014年，華潤置地開始調整戰略，“聚焦一二線核心城市”，以此提升銷售及毛利率，直至2016年6月底，華潤置地於一二線城市的土地儲備佔比已達72%。
華潤置地近三年持續重點佈局一二線城市成效可觀，並在2016年成功跨入千億銷售陣營，毛利率也有所提升。
數據來源：企業公佈、觀點指數整理
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值得注意的是，在重點佈局一二線城市之下，華潤置地拿地成本逐漸增加，在保有一定程度土地量的基礎上，總土地金額也便隨之走高。
具體而言，2014年，華潤置地以總地價301.56億元增持21宗土地，權益地價222.50億元。
2015年，華潤置地以總地價592.1億元增持18宗土地，權益地價293.6億元。其中，位於一線城市共7宗，出讓金共計383億元，佔2015年全部購地資金的64.68%。
2016年，華潤置地累計收購39幅地塊，土地出讓金總額626.1億元，權益土地出讓金472.3億元。其中，一線城市土地佔比減少，僅於1月份獲得一宗上海靜安蘇河灣項目，其餘地塊集中在成都、大連、青島、武漢等重點二線城市上。
數據來源：企業公佈、觀點指數整理
拿地成本逐漸增加，對於華潤置地而言意味着資金需求也加大，再加上近幾年華潤置地還希望重點發展商業物業，以此優化其持續盈利的能力
據觀點指數查詢，2014年及2015年，華潤置地新增購物中心個數均達到6個，比此前發展速度大大提升——於2012年新增2個萬象城項目，2013年則僅新增一個五彩城二期項目。
2016年年報中，華潤置地還表示，2016-2018年是新建購物中心投入運營的高峯期，並將進一步提升投資物業的開發及運營效率。
華潤置地近幾年的財報則顯示，隨着持續土地獲取以及開發投入產生大量資金需求，其債務規模呈增長態勢。
據觀點指數查詢，截止2012年12月31日，華潤置地綜合借貸額為599.15億港元；2013年為649.01億港元；2014年為860.64億港元；2015年為761.5億港元；截止2016年6月30日則為839.5億港元（2014年形成頂峯的原因是營運業務所得現金流淨額大幅下降，投資業務所用現金淨額又繼續為負，因而外部融資淨額隨之增加）。
數據來源：企業公佈、觀點指數整理
大規模融資與調整債務解構
華潤置地債務規模的提升，體現在信貸、資本市場上則是密集的借貸及融資行動。
據觀點指數不完全統計，2014年，華潤置地至少與銀行簽訂了5份貸款融資協議，另還發行了3筆優先票據，包括一筆規模8億美元，2019年到期；一筆規模7億美元，2024年到期；另一筆35億港元，2029年到期。
2015年，華潤置地至少與銀行簽訂8分貸款融資協議，此外還以每股港幣25.25元的價格配售4億新股，籌集港幣101億元。
當年，營運業務所得現金淨額大幅增長至419.02億港元之下，華潤置地也藉機加大償債力度。觀點指數查詢發現，華潤置地於2015年償還銀行及其他借貸合計約532.63億港元（2014年約為253.24億港元）。
2016年，華潤置地則至少與銀行簽訂了5份貸款融資協議。
趁着境內債券融資窗口打開，華潤置地還向中國銀行間市場交易商協會申請註冊總額不超過200億元的中期票據。華潤置地因此成為首家在中國債券市場公開發行中期票據的境外房地產企業，也是迄今為止境外企業單筆發行金額最大的境內中期票據。
2016年5月30日，華潤置地宣佈，完成發行2016年度第一期50億元中期票據；品種一的票據期限3年，票面利率為每年3.2%，發行規模為20億元；品種二的票據期限5年，票面利率為每年3.6%，發行規模為30億元。
集中償債也好，於境內發行大額中期票據也好，顯然，近幾年華潤置地都在伺機調整其融資策略，其中最突出的是人民幣及外債之間的結構調整。
2015年之前，因佔據境外融資成本優勢，華潤置地有息負債的貨幣構成主要以外幣（美元或港元）為主。數據顯示，2012年，其人民幣債與外債的比例約為27:73；2013年則約為31:69；2014年則為36:64。
之後，隨着美聯儲加息及人民幣貶值，華潤置地開始加大人民幣融資。2015年開始，華潤置地有息負債貨幣構成中，人民幣佔比已超過外幣佔比，比例為53:47，而2016年中期，人民幣的佔比更是提升至65%。
數據來源：企業公佈、觀點指數整理
值得注意的是，在加大人民幣債的同時，華潤置地的融資成本也呈現出增長態勢。
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對於這一點，華潤置地管理層曾提到，提升人民幣融資佔比，短期有一定代價，因為人民幣在境外利率非常高，“雖然預期人民幣長遠保持穩定，但希望在幣種上保持平衡，是華潤置地匯率管制上的目標”。
彼時，華潤置地方面稱，如果人民幣貶值，華潤置地就不得不用人民幣買大量外幣還貸款，流動性風險更大，所以2014年開始增加了比較長期的融資，“雖然去年的融資成本高一些，但是從長遠來看是個非常穩健的措施”。
正如華潤置地所言，在近三年內，其短期有息負債佔比得到了明顯的下降。
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融資環境收緊會有什麼影響？
一波密集的融資行動後，對於已經跨過千億銷售門檻的華潤置地而言，未來似乎還需要另一輪融資。以2016年集中拿下的39宗地塊以及重點發展商業物業的背景來看，華潤置地免不了要有一番大的資金投入。
但是從2016年末開始，國內融資環境逐漸在收緊，對於華潤置地而言會有什麼影響？
招銀國際分析師文軒森表示，華潤置地財務安全性較高，未來受到的影響估計不大，“負債率不高，融資渠道也不只是境內”。
據觀點指數查詢，華潤置地負債率一直保持行業較低水平，且近年來還呈下降趨勢，短期償債能力則一直保持穩定；另外較難得的是，近5年華潤置地現金流量淨額在一直為正。
數據來源：企業公佈、觀點指數整理
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截止到2016年6月30日，華潤置地通過資產抵押共獲得263.3億元的貸款額度，該額度下貸款餘額為155.4億元，抵押資產期限從3年到12年不等。
業內人士稱，自身融資能力較高的同時，華潤置地背靠華潤集團也令其在融資收緊的環境下較為淡定。
交銀國際分析師謝騏聰也表示：“華潤置地有點像中海，穩打穩紮，不需要衝規模的增長，因此也就不需要提高槓杆來做大規模。”
按謝騏聰所言，或許接下來需要擔心的不是融資能力，而是銷售及租金增長。
“華潤置地主要佈局在一二線城市，去年開始這些區域收緊調控，如果影響到銷售，那麼今年華潤置地的增長可能不是那麼樂觀；另外，華潤置地也在積極提高投資物業的規模，但是從去年開始租金收入增長減緩，零售市場受到網購衝擊，華潤置地的零售需要做很精準的定位，也會花掉他們一部分管理的精力。”該人士表示。