編者按：公募REITs試點繼續擴容，随着消費基礎設施REITs正式落地，房地産行業迎來了前所未有的機遇。
這場變革，與經濟復蘇、行業調整的大環境完美匹配，将成為相關企業完成轉型的重要契機。或許，這也是房地産行業走向轉型升級、高質量發展的一條合适新路徑。
随着公募REITs試點逐漸走向更大天地，觀點新媒體策劃和推出系列深度報道——“REITs紅了”，選擇一批正在或即将在REITs領域大展拳腳的標的，通過采訪、研究和分析，探尋REITs背後的資産故事與企業邏輯。
觀點網 經過近40年發展，深圳産業園區歷經工業區、産業園、科技園、産城融合體等階段，匯聚全市75%規模以上企業和80%規模以上工業産值。
新市民、創業者、對數控機床爛熟于心的技工、城市的管理者……無數角色在此交匯，産業園區是嵌套在深圳的城中之城。
蛇口産園REIT上市兩年半以來，旗下底層資産的租戶迎來送往，每一份租約的金額、租期、免租優惠、傭金都有若幹差别，而REITs作為産業園區與資本市場之間的介質，任何細微波動都會傳導至分紅賬戶，同時反映在二級市場。
基礎設施公募REITs作為新生事物的光環逐漸淡去，資本市場回歸冷靜，需要更加清晰地觀察底層資産，甚至旁聽園方與租戶讨價還價的聲音。
租約挑戰
去年2022年，蛇口産園REIT總分紅金額7802.9萬元，按2022年12月31日收盤基金總市值26.82億元計算，分紅率約為2.91%；如果按可供分配金額計算（100%分配率），2022年蛇口産園REIT可供分配額為8661.17萬元，分紅率約為3.23%，低于申報要求的“預計未來3年淨現金流分派率原則上不低于4%”。
底層資産表現上，2022年蛇口産園REIT底層資産全年平均出租率85%，2021年為87.26%，下降2.26pct。其中萬海大廈出租率約為81%，是5年來最低水平。
蛇口産園REIT並未在低谷徘徊太久，2023年上半年萬海、萬融大廈出租率逐月提升，並引入光明區招商局智慧園資産，成為首4家首批擴募公募REIT之一。
數據來源：基金财報
10月25日，博時招商蛇口産業園封閉式基礎設施證券投資基金2023年第3季度報告公布。
第三季度，該基金錄得收入5177.72萬元，淨利潤1976.10萬元，經營活動産生的現金流量淨額583.58萬元。期内，該基金可供分配金額3070.66萬元，單位可供分配金額0.0216元；實際分配金額3563.99萬元，單位實際分配金額0.0396元。
報告期内，基礎設施項目可出租面積為20.48萬平方米，本季度平均實際出租面積18.77萬平方米，平均出租率92%；截至三季度末，基礎設施項目總體期末時點出租面積18.54萬平方米，期末時點出租率為91%，較上半年末下降4個百分點。
分拆來看，截至三季度末，萬海大廈、萬融大廈、光明加速器二期時點出租率分别為90%、89%、91%，較上半年分别降低5個百分點、增加1個百分點和降低6個百分點。
出租率再度回落，報告稱，主要系萬海大廈及光明加速器二期項目部分大客戶搬至自有物業。
平均出租單價同樣不甚穩定，萬海大廈、萬融大廈三季度平均月租金為115.49元/平方米、108.02元/平方米，環比二季度略有提升，但均不及2022年度平均租金月租金120.29元/平方米。
需要注意的是，一二季度報告中，都提到了新簽租戶處于免租期，平均租金單價會受到攤薄影響，至于園區租金後續能否提振還尚待觀察。
從可比案例來看，蛇口網谷項目周邊産園辦公物業的月租金水平處于90-110元/平方米區間，光明科技園項目周邊産園研發辦公物業的月租金主要集中在45-70元/平方米、研發廠房物業集中在40-60元/平方米。
可見，蛇口産園REIT底層資産租金在周邊項目屬于中高端區間。
針對如何把控大租戶退租風險的問題，招商蛇口向觀點新媒體指出，“我們根據多年的積澱下對不同類型、不同發展階段的客戶的服務經驗，制定了完善的客戶管理制度，可以更精準、更有效地建立對園區客戶的跟進機制，我們會與客戶保持高頻次的互動溝通，提前了解客戶的真正需求，切實幫助客戶解決問題，增強客戶的粘性。”，“同時，我們也建立園區企業經營評價標準，更早把控大客戶經營情況，提前為預退房源儲備客戶。”
國家高端智庫CDI研究員宋丁接受觀點新媒體采訪時也表示，目前産業園區招商形勢嚴峻，也面臨租戶流失問題，對于去留談判，第一個籌碼就是租金，“當然園方也不願意降太多，但不讓利人家就不來，這相當矛盾。”
除租金外，宋丁認為“還有一個辦法就是配套服務” ，幫助租戶解決産業流程的問題，不僅僅是生活商業配套，更重要的是産業鏈、供應鏈、研發等生态系統。
據REIT三季報闡述，整體租賃市場仍存在較強的觀望情緒，出現部分客戶搬遷至自有物業、新租客戶租賃單價下降或免租期延長、原來高單價的續簽客戶要求降價等情況，“出租率水平超過預期，平均出租單價不及預期。”
而且，随着市場逐漸透明，續簽降價對新租單價會起到連帶效應。
“大租戶租金價格的波動肯定對中小租戶也有影響，要是抓大放小、扶大欺小，給大租戶偷偷降價是掩蓋不住的，小租戶會要求同等權益，所以運營方需要算總賬。”宋丁說道。
CBRE世邦魏理仕發布《2023年第三季度深圳房地産市場回顧與展望》顯示：“（深圳寫字樓）市場呈現出以價換量及租賃條款更富有彈性的情形。一方面，業主調低價格以留存原有租戶及吸引新租戶；另一方面，租戶與業主的博弈下，租賃條款彈性不斷變大，具體措施包括但不限于提供裝補、租金租期内不遞增，新項目提供較長免租期等策略。在以價換量成為市場主流操作的影響下，全市平均租金降幅進一步擴大，環比下跌0.9%至每月每平方米179.1元。”
在租金、免租期、合同細節上與大小租戶周旋，並不是招商蛇口一家的難題，甚至可以說，蛇口産園REITs的底層資産租戶結構已經将風險盡量分攤。
租戶構成
去年6月注冊成立、今年5月份入駐萬海大廈的趣動未來（深圳）科技有限公司是蛇口産園REIT最新租戶之一，其家庭運動解決方案品牌“AKKE”囊括内容、軟件、硬件三大服務。
趣動未來在接受觀點新媒體采訪時表示，由于萬海大廈交通便利，新型産業、科技企業集中，人才資源豐富，且蛇口人文氛圍濃厚，因而選擇在此辦公。
該公司目前租用萬海大廈一整層約1600平方米，入駐後人員規模大範圍增加，且多個崗位仍在招聘，表示“會長期租用”。
至于租金方面，希望維持現狀，並表示如果有科創等方面政策支持，希望園區能夠幫助嫁接。
按趣動未來給出的數據估算，占萬海大廈可租賃面積約3%，若在招募說明書的統計節點，已經可以列入萬海大廈前十大租戶——這正是蛇口産園REITs的租戶結構特點。
招募說明書顯示，截至2020年末萬海大廈前十大租戶合計租賃面積13361.5平方米，占可租賃面積32.11%，萬融大廈前十大租戶合計租賃面積17823.9平方米，占可租賃面積33.86%。
以招股書發布時間橫向觀察，在上市的産業園REITs中，臨港創新産園REIT、張江REIT、湖北科投REIT底層資産前十大租戶租賃面積占比較高，；蛇口産園REIT、東吳蘇園REIT、華夏和達高科REIT的孵化器項目的租戶結構更為分散。
數據來源：觀點指數、招募說明書
招商蛇口接受觀點新媒體采訪時表示，蛇口産園REIT各項目自建設之初，就有明确的産業定位和清晰的招商策略，客戶主要集中在項目産業定位的細分行業，並處在企業成長的不同階段，客戶分布情況為項目抵禦市場波動風險建立了堅實基礎。
蛇口産園REITs招募說明書也有“保持行業分散度，合理控制租戶集中度風險”“形成産業主題突出、行業分布多元、租戶結構适度分散特點”等多處表述。
華泰證券分析稱：“以往認為出租企業規模較大、行業集中度較高代表園區運營能力強。但出租企業太大，就有可能出現資金充足自己蓋樓退租或者政府無償贈予土地的情況，導致大規模退租，且短時間較難找到替代租戶；對于行業集中度較高的園區，若行業發生系統性風險，則會産生集體退租，且行業性沖擊較難恢復。”
至少，這在深圳算不上稀奇。
據深圳中原不完全統計數據顯示，2023年上半年深圳辦公大宗交易共計成交21宗，約150億，成交金額同比上漲30%，絕大多數為整層交易，占比超77%。
另外，對于大租戶而言，決定續租還是退租的因素不完全只有租售比等經濟賬，企業形象、當地政策、産業遷移等等都會左右決策。
以今年深圳産辦物業重磅交易——安克創新買下華潤雪花科創城一棟辦公樓為例，這筆收購花掉安克創新15.4億元，将成為其南方總部。
截至去年底，這家充電器巨頭在深圳員工約為2300人，比上市之初的2020年幾乎翻了一倍，2027年預計将達到4800人左右，以人均辦公使用面積為8平方米計算，2027年安克深圳地區合計需要辦公面積約38400平方米。
安克在公告中論述了收購的必要性，指出公司目前在深圳地區的研發及辦公場地各自分散，且均系租賃取得，存在租賃場地被收回或者到期無法續租、租金費用持續提高等風險，且租賃場地變更會帶來反復裝修的成本和搬遷成本，不利于企業長期穩定經營和發展。
交易對手華潤也能實現資金回流，這是一筆雙赢的生意，需要煩惱的是深圳匯聚創新園等原房東——深圳安克創新還租着那里的一号樓。
第一太平戴維斯深圳産業及物流地産服務部負責人蔡子傑接受觀點新媒體采訪時表示，園區為把控大租戶退租風險，可實時調整符合當下市場的商務條款，核心地段項目避免租戶結構高度集中，而在續租談判時，租約長短、免租期、押金比例等均可商榷.
此外，相較大租戶而言中小租戶的談判空間不大。
擴募選擇
萬海、萬潤兩棟大樓是寫字樓，但因為工業用地的屬性，可以作為公募REITs的底層資産。
2020年底，招商蛇口透露要加入首批REITs發行時，市場傳聞“四萬大廈（萬融、萬海、萬維、萬聯）”全部加入底層項目，目前剩余“兩萬”仍缺席。
萬維、萬聯大廈建築面積和萬融、萬海有一定差距，但租金、物業、層高等硬件條件差異不大，得房率略高于萬融、萬海大廈，而且從出租質量來看，租戶大有來頭。
2016年10月12日，蘋果CEO庫克到訪深圳，宣布會在深圳成立研發中心(華南總部)，此後，蘋果華南總部入駐蛇口網谷萬聯大廈A棟整棟，是蛇口網谷第520家企業，入駐供應鏈管理、運營、研發、線上銷售、線下零售五大業務。
若萬聯大廈打包裝入，REIT底層資産的租戶結構勢必出現集中化。此外，招商蛇口也未必舍得退出最為優質的資産。
到了擴募階段，招商局光明科技園（招商局智慧城）科技企業加速器二期順利入池。
光明科技園地處廣深港澳科技創新走廊的光明區門戶，匯聚智能制造、生物醫藥、新材料、新一代信息技術等高新技術産業的産業基地，是深圳市政府和招商局集團重點合作項目之一。
産業集聚方面，園區已入駐企業200余家，智能制造、新材料、生物醫藥、新一代信息技術等核心産業集聚度接近74%，園區客戶專利數達1800件。
其中，基于園區獲得的“光明區科技企業孵化器”稱号，園區符合條件的科技型企業可以享受15元/平方米/月的租金補貼，最高200平方米，連續補貼三年。而基于園區“光明區科技創新産業園區”的認定，可以為園區符合條件的科技型企業帶來20元/平方米/月的租金補貼，最高1000平方米，連續補貼三年。
以蛇口産園REIT披露的上半年末平均租金來看，符合條件的企業最多約有38%租金由财政補貼兜底。
從折現率、出租率和租金增長率的評估假設看，蛇口産園REIT對擴募資産的折現率略微升高，同時對出租率和租金增長率的預期更積極。其擴募資産折現率6.25%，略高于原始資産折現率6%。
同時，擴募資産對未來10年出租率的假設較高，研發辦公和廠房出租率分别為95%和98%。擴募資産研發辦公和廠房2024年租金增長率分别為2%和3%，之後年增長率均提升1個百分點，而原始資産租金增長率前高後低。
另外，擴募資産作為“科技企業加速器”，主要承接特區内孵化器畢業企業和民營高科技企業中即将進入快速成長期的企業，從孵化器到加速器的模式一方面提供穩定的租戶來源，另一方面租戶黏性也更高。
參考園區北側的留學生創業園，據統計，入駐留創園的企業3年孵化期結束後存活率80%以上，有70%在孵化結束後在光明科技園完成續租或擴租（2017年至今，光明科技園留創園部分已孵化畢業（滿三年）公司33家，其中留簽續租或擴租公司23家，孵化期滿後續租率70%）。
招商蛇口向觀點新媒體表示，“我們希望裝入REITs的資産多樣化，我們裝入光明區的項目，是因為光明的項目為研發辦公樓和研發廠房，主要面向高端制造、生物、和新一代信息技術産業的客戶，蛇口網谷的租戶主要的客戶為新一代信息技術、物聯網、電子商務和文化創意。兩者面向客戶群不一樣，可以更好穿越經濟周期，抵抗風險。”
展望未來，招商蛇口也提到“拟擴募資産的産業定位最好與目前已經發行資産的産業定位有所不同，這樣一定程度上可以為投資人分散投資風險。”
根據世邦魏理仕報告，深圳優質産業園市場在三季度未錄得新增供應，受個别項目大租戶退租的影響，單季淨吸納量僅錄得3163平方米，同比及環比均有明顯下降，整體市場空置率環比上升0.1個百分點至10.4%，整體市場平均租金環比下降0.6個百分點至每月每平方米99.1元。
世邦魏理仕強調，不同類型子市場租金表現分化。廠房園區子市場因需求相對穩定，租金環比持平在每月每平方米48.4元。研發辦公園區子市場租金季内也環比平穩，為每月每平方米73.3元。而工業寫字樓市場因企業租戶對未來不确定性擔憂而引起的租賃行為謹慎，部分項目空置率有所升高，業主因此調低租金以适應市場，導致平均租金環比下降1.1%至每月每平方米145.8元。
市場整體承壓，但研發辦公物業的抗壓能力仍高于傳統寫字樓。
宋丁指出，這種現象的背後是市場細分，“一般寫字樓是共享化的，好處是便于園區投資的成本控制。細分化就意味着成本增加，但對後續租客的進入更加便捷，更加适應未來。比如搞研發的可能會有利于延伸産業鏈。現在深圳發展工業上樓，這些逐步落實是一個趨勢。”
據介紹，招商蛇口産業園區事業部作為蛇口産園REIT的運營方，為項目内客戶構建了全生命周期的産業服務體系，涵蓋了基礎服務、創新創業服務、金融服務、政策服務、技術服務、人才服務及配套服務等。
“企業入駐開始，我們将為企業對接招商局集團金融闆塊的金融資源，為企業提供覆蓋天使投資、加速融資、戰略投資和上市輔導等各階段金融資源。同時，我方也積極為園區客戶對接招商局集團内的場景開放，促成園區客戶與招商局集團闆塊内的業務合作。”招商蛇口方面回應稱。
就觀點新媒體了解，具體在光明科技園項目，為了助力推進生物醫藥企業研發進程，園區引進中科廣化專業第三方檢測平台為園區及區域企業提供一站式權威檢測檢驗服務，同時引進東江環保環境保護綜合處理項目幫助園區企業解決危廢處理痛點。
此外，為解決企業面臨的資金緊缺問題，園區與集團内産業基金包括招商局資本、招商啟航、招商招科創新基金等保持緊密聯系。
從生物醫藥産業視角觀察，據蔡子傑介紹“在生物醫藥領域，深圳歷來的産業結構均集中在醫療器械領域為主，相較華東市場而言，創新藥的占比很少。對比來看，目前全深圳生物醫藥園區的園區規模突破300萬平方米，比高標準物流約120萬平方米的要多一倍有余。生物醫藥企業基本需要較高的建築標準以及良好齊全的排污設備，部分深圳的廠房或者園區業主可以參考生物醫藥企業的所需標準進行改造升級。”
落實到建築標準化方面，“随着生物醫藥園區投資熱度高漲，各園區的建築標準接近，如最低層高4.5米，最低荷載750KG/平方米，需要三廢排放設備以及通道等。”
“以往工業園區的招商只需要考驗業務人員的營銷能力和落地能力，而生物醫藥園區的招商需要具備強的産業基礎知識，産業鏈思維，金融思維等能力。”蔡子傑說道。
REITs紅了 | 一場前所未有的變革正在開啟。
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