複盤報告 | 招商積余盈利突圍

观点指数研究院

2022-04-28 16:14

  • 從現有數據來看,招商積余仍需繼續努力。

    觀點指數 2021年,招商積余總營收首破百億大關,營收規模達到105.9億元,同比增幅22.42%;實現利潤總額7.46億元,較上年同期增長18.67%;歸屬于母公司所有者淨利潤5.12億元,較上年同期增長17.25%。

    作為A股市場上規模最大的物業服務企業,招商積余一直得到投資者的青睐。然而不可忽視的是,在規模持續增長的同時,盈利能力一直欠佳。

    最新财報數據顯示,招商積余綜合毛利率13.77%,在目前54家上市物企中處于尾部。

    針對該問題,招商積余于2021年開始積極嘗試,構建"沃土雲林"商業模式,為客戶提供全業态、全價值鍊、全場景的綜合解決方案。

    從現有數據來看,招商積余仍需繼續努力。

    關聯方影響減弱,非住領域成競争重心

    報告顯示,2021年全年,招商積余總在管面積同比增長47%至2.81億平方米,較去年同期淨增約9013.2萬平方米,其中非住宅上在管面積大幅度提升,新增7081.53萬平方米,占新增總面積的78.57%。

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    報告期内,來自招商蛇口的總在管面積為0.91億平方米,占比僅32.38%;主要通過市場外拓來發展規模,對股東的依賴程度相對較低。

    随着物業服務行業發展提速,住宅領域的競争已經日益激烈,越來越多物企意欲将傳統住宅的服務優勢進行延伸,開拓新的服務業态。而非住領域由于市場空間大、行業競争相對少、物業費均價高,同時具有收繳率及提價優勢,成為當下物企重點搶占的賽道。

    體現在數據上,招商積余2021年住宅物業毛利率為6.57%、非住宅業務毛利率為13.6%。或受此影響,可以看到招商積余在住宅項目方面的主動拓展較少,而是将重心放在非住和公建領域的市場拓展上。

      

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    業态構成方面,招商積余在管面積中非住宅物業占比為59%,業态涵蓋公共、城市空間、園區、學校等。

    關鍵指標吊車尾,三年對賭協議完成後發力

    雖然招商積余總營收規模突破百億大關,同時整體規模穩步上升,但從行業數據來看,目前上市物企平均營收增幅為42.31%,招商積余為22.64%,仍未達到市場均值水平。 

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    自2019年重組成功後,招商積余淨利潤規模平穩增長,2019年至2021年歸母淨利潤分别為2.86億元、4.35億元、5.13億元。

    值得注意的是,2021年招商積余的歸母淨利潤增速有所放緩,為17.25%,而2020年這一指標為52.03%。

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    除此之外,2019年招商蛇口、深圳招商地産簽署的《關于發行股份購買資産的業績承諾及補償協議》約定,自2019年起的三個年度招商積余歸母淨利潤分别須不低于1.59億元、1.89億元、2.15億元,對應年增速為18.9%、13.75%。

    數據來源:企業公告、觀點指數整理

    或為了保險起見,招商積余在2021年内收購了上航物業、南航物業。這兩家企業2020年營收合計約3.45億左右,為其完成業績增添保障。

    觀點指數整理招商積余近三年的數據看到,2019年、2020年業績完成度分别為108.77%、114.04%,2021年完成率有了較大幅度的提升。

    或許是受此前業績承諾壓力影響,招商積余甚少嘗試新的業務形式,發展重心均是以基礎業務為核心,導致盈利能力一直處于行業底部。

    随着三年業績增長達到預期值,招商積余2021年各項增值業務開始提速。不過,從現狀來看,仍是處于初期投入階段,盈利能力尚有較大提升空間。

    營收結構有待改善

    回顧過去幾年數據,2016年至2020年,招商積余整體毛利率分别為20.18%、21.23%、19.64%、18.26%以及13.61%。自2019年重組開始,下降趨勢明顯。

    結合目前已公布業績的企業數據來看,招商積余毛利率水平位于行業尾部,目前已上市企業的平均毛利率為29.4%。

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    ROA方面為4.5%,相較行業均值14.51%、最大值36.53%,差距較遠。

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    雖然招商積余将重心聚焦在非住宅領域,但是盈利能力仍低于同行。拆解業務結構,或許可以從中發現因由。

    從業務結構來看,招商積余主攻三大闆塊,分别是物業管理業務、資産管理業務、其他業務。其中,物業管理業務的基礎物業服務占據了總營收73.68%。整體而言,招商積余業務構成單一,各類增值服務的收入貢獻較弱,發展程度不足。

    數據來源:企業财報、觀點指數

    要注意的是,物業管理服務作為招商積余主營業務,盈利能力依舊不足,毛利率僅為11.1%。

    觀察利潤,招商積余物業管理業務總營收為99億元,其中基礎物業管理占據了分部總利潤的76.55%,而其他平台增值業務、專業增值業務在利潤中的占比為1.14%、22.37%。

       

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    事實上,近年來不少物企都将增值服務作為新賽道,加大投入布局相關産業。招商積余同理,因為增值服務确實有想象空間,但同時也需要前期投入。 

    數據來源:企業财報、觀點指數整理

    從财報看,招商積余增值服務的毛利率下滑或許和追求規模增長有關。

    以平台增值服務為例,2021年招商積余平台增值服務實現營業收入2.66億元,較2020年同期的4472.19萬元增加493.96%;營業成本為2.53億元,較2020年同期增長524.48%。

    平台增值服務成本增速高于收入,或許是由于業務提速所需的前期成本投入所致,令毛利率由上年的9.5%減半至4.85%。 可以認為,一定程度上,招商積余營收增長确實是以犧牲利潤為代價的。

    數據來源:企業财報、招股書、觀點指數整理

    同時,招商積余各類增值服務由于仍處于前期成本投入階段,因此對企業盈利能力的提升影響甚微。一般而言,企業增值服務毛利率高、盈利能力強,可以為整體财務潤色不少。

    以萬物雲為例,2021年基礎物業服務毛利率為11.1%,與招商積余物業管理服務毛利率持平,但疊加各類增值服務潤色後,綜合毛利率拉升至17%。

    不過,招商積余由于各項增值服務毛利率偏低且整體規模不高,所貢獻利潤有限,對  整體水平提高幫助不大,最終綜合毛利率13%。

    資本市場表現尚可,未來或估值回調

    受房地産行業及外部因素影響,目前絕大部分物業服務企業估值有所回調,市值較年初大部分企業均下跌。 

    數據來源:Wind、觀點指數整理

    招商積余擁有強現金流優勢,同時具備"國家隊"優勢,資本市場表現較部分民營企業穩定, 總市值較年初下跌5%,優于部分業績表現比招商積余更好的物企。

    數據來源:Wind、觀點指數整理

    市盈率方面亦類似,截至4月15日,招商積余市盈率為39.53,在所有上市物企中排第二。

    總體而言,當下外部環境尚不明朗,市場更為看良好母公司發展穩定的物業企業。但随着市場趨于穩定,企業内生增長以及空間增值潛力的長期發展邏輯保持不變,企業估值或會進一步修複。

    撰文:陳耀國    

    審校:歐陽穎



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