沈建光：中國經濟解困之道

在今年上半年去杠杆政策如火如荼的推進後，近日山東德州的“無還本續貸”被樹立為金融創新，支持小微企業的典型，其背後折射出經濟下滑時企業面臨的融資困境以及政策急轉彎以維穩放松的意圖。

回想一年前，中國決策層尚在擔憂國内房地産泡沫以及經濟過熱風險，采取了嚴厲的去杠杆與強監管措施，一年後的當下，擔憂已被經濟下行過快與外部貿易戰風險取代，政策基調也随之變為“六穩”，即強調“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”。

那麼，如何做到“六穩”？7月底中央政治局會議提出，把補短闆作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短闆的力度，可見基建投資已被看作是重中之重。

雖然結束基建增速持續下降局面對于穩定投資有所幫助，但倘若再度掀起一輪基建潮，也並非良方，不僅可能進一步增加政府債務負擔，讓前期去杠杆以及加強财政約束的努力遭遇挫折，也可能邊際效益越來越小，難以取得預期的效果。

筆者認為，加大基建不如切實大幅減稅。考慮到當前中國企業和居民稅收負擔重，财政收入增速高于GDP名義增長、居民收入增長乏力等事實，以減稅來幫助資金更好流入居民和企業，能夠更加直接地增加居民可支配收入，增強企業的再投資能力，促進消費和有效投資的增長。

更進一步，稅改作為供給側結構性改革的重要一環，並非短期政策刺激，是更為長效的機制改變，有助于為中國經濟釋放改革紅利，並幫助中國走出經濟周期越來越短的怪圈。

“六穩”背後的任務

7月31日政治局會議提出“六穩”目標，在筆者看來，這其實反映了當前決策層對于當前中國經濟的六個不穩的擔心。

一是就業方面，伴随着中國經濟的下行以及去杠杆政策延續，當前國内消費與投資均出現明顯下滑，諸多企業，特别是中小型民營企業存在運轉困難。同時，考慮到中美貿易戰可能演變為持久戰，外貿企業也面臨明顯的生存壓力，穩就業已成為“六穩”的首要任務。

二是金融市場方面，上半年中國債券市場違約頻發，P2P跑路事件日益增多，加大了金融市場的風險。例如，今年上半年，債券市場共有253億元債券發生違約，共涉及25支債券；與此同時，P2P平台迅速縮減，違約事件此起彼伏，據統計，截至6月末，國内累計設立P2P平台6183家，其中停業及問題平台4347家，占據七成。

三是貿易前景不容樂觀。盡管7月貿易數據超出預期，並未反映貿易戰的沖擊，但在筆者看來，其主要原因在于7月貿易訂單主要是數月前簽訂的，且前期人民币貶值一定程度對沖了影響。考慮到7月發達經濟體PMI集體回落以及中美關稅的不斷加碼，未來中國出口形勢仍将面臨很大挑戰。

四是外資方面，當前人民币貶值與資本外流也存在一定的壓力。6月以來，人民币從6.4貶值至6.9，當前匯率距年内高點已貶值10%，甚至有擔心認為人民币可能會破7，並加速資本流出。可以看到，央行已經将外匯風險準備金從0%提升至20%，顯示央行對匯率貶值的擔憂。與此同時，國内正加速開放國内金融市場，以促進資金的雙向流動，降低資金大規模單向流動風險。

五是投資方面，今年以來在去杠杆政策與财政約束增強的背景下，固定資産投資已經出現明顯下滑，其中，基建投資是主要拖累，6月單月同比增速已回落至2.2%，制造業投資略有反彈。房地産投資雖然接近兩位數增長，1-6月累計增速為9.7%，但主要與同期土地購置增速較快有關，上半年土地購置增速高達7.2%。伴随着下半年房地産調控不放松政策持續，預期房地産投資會面臨回調。

六是預期方面，在内外部風險加大的背景下，國内資本市場出現明顯動蕩 8月7日上證綜指再度跌破2700點，徘徊于近兩年低位，逼近2015-16年股災後的最低點2638點，反映了當前市場信心不穩的情況。當然，相比于國内投資者，目前海外資金並沒有國内投資者悲觀，認為A股已被過度看空，並已開始布局A股。

基建大幹快上並非良方

應對六大擔憂，決策層同樣在7月底的政治局會議上釋放出了明顯的政策調整信号，如強調更加積極的财政政策，“把好”貨币供給總閘門，加大基礎設施領域補短闆的力度等等。随即基建投資明顯加快，如中國鐵路投資增速等領域出現恢復性增長，地方專項債發行提速等，預計在政策支持下，下半年中國基建投資将會出現明顯反彈。

雖然穩基建對于改變投資持續下行局面具有關鍵作用，且能一定程度上起到政策托底的效果，但並非力度越大越好，過度依賴于基建投資帶來的短期增長反彈，從長期來看存在如下弊端：

一是加劇債務風險。2017年至今，中國政策層一直致力于落實去杠杆與化解重大金融風險，同時，伴随着對地方政府債務約束的增強，如加強官員的債務責任終身制、規範融資平台、引導基金以及各類産業基金的地方政府資金約束，前期地方政府債務增長過快的局面已經得到遏制。

例如，出于債務擔憂，年初多個省市基建投資已被叫停，包頭地鐵項目是其中之一，當時項目預估涉及資金300億，而包頭市财政擠水分後，2017年财政收入已縮水一半至138億，僅地鐵投資便是同期财政收入的數倍。可以想象，一旦未來放開對基建投資的大幹快上，有可能會再度激勵各級政府部門大搞投資競賽，加重債務風險。

二是基建對于經濟的邊際效益遞減。經過過去十年間，基建投資超過20%的快速增長，當前中國的基建存量已然不低。2017年中國固定資産投資高達63萬億，占GDP的76%，而基建投資為14萬億，占GDP的17%；此外，中國建築類産品消耗全球第一，2017年全球粗鋼總産量達17億噸，其中，中國産量為8.317億噸，相當于其他國家的總和。

在筆者看來，經過多年高速發展，當前中國極具經濟效益的投資項目已經基本完成，未來基建投資帶來的經濟效益會逐步降低。如牛津大學研究員阿提夫？安薩爾(Atif Ansar)在《牛津經濟政策評論》論文中指出，中國逾半基礎設施投資項目“摧毀，而不是産生”經濟價值，因為成本比效益更大。從這個角度分析，僅因為穩增長而超出既定安排，加快推動基建項目，有可能出現重復建設與結構性供應過剩的問題。

第三，加劇“國進民退”現象。2008年以來，中國出現了明顯的國進民退局面，在筆者看來，這與當時推出的大規模經濟刺激計劃有關。反觀當下，國有企業往往是預算軟約束企業，且不少面臨高杠杆率問題，新一輪的投資拉動是否會再次對民間投資産生擠出效應？加劇國企與民企的不平等地位？倘若如此，從長遠來看，将削弱中國經濟增長的活力。

減稅還富于民，勢在必行

在筆者看來，比基建更有效的方式莫過于大幅減稅，這主要是源于以下幾個方面。

首先，中國的減稅空間仍然較大。當前中國的宏觀稅負水平在全球範圍内位列前茅，根據世界銀行聯合普華永道會計師事務所發布的《繳稅2017》報告，在全球190余個經濟體中，中國以68%的稅收負擔排在第12位，遠遠超過世界平均40.6%的總稅率水平，不僅高于美國、日本的稅負水平，二者分别為43.8%和47.4%，甚至超過印度的55.3%。

除此以外，近年來稅收的增長也為減稅提供條件。例如，2017年，中國的個稅超過預算多增720億，說明個稅改革存在較大減稅空間。而今年上半年，中國GDP名義增速為10%，但各主要稅種的增速也均顯著高于GDP增速。如上半年稅收收入增長14.4%，其中，國内增值稅同比增速16.6%，企業所得稅增長12.8%，企業稅負仍然增長較快，負擔較重，不利于企業增加投資；個人所得稅同比增長20.3%，在居民收入持續下降的當下，個稅的高速增長也會對居民消費造成負面影響。

其次，減稅對于擴大内需的效果也将更加顯著。正如政治局會議強調的，擴大内需已成為應對外部風險的重要方式，在筆者看來，減稅對于擴大内需的效果則十分直接。例如，居民方面，如能推動個稅改革，即一方面通過提高個稅起征點與降低稅率，可以減少納稅基數，一方面考慮到個人負擔，将家庭撫養人口、按揭貸款等等納入個稅抵扣，将會有助于增加居民的可支配收入，支持消費提升。

從企業層面來看，營改增以來，企業由于稅收征管力度趨嚴，抵扣鍊條不完整等原因，不少企業存在實際稅負增加的情況。此外，“五險一金”過高、去杠杆下資金成本上漲，以及環保不斷提高，進一步加大了企業的運行困難。例如，以北京地區稅前萬元月薪為例，企業需要額外承擔的“五險一金”成本為4410元，勞動者扣除個稅和社保繳費2543元，勞動者與企業共同承擔的成本接近8千，稅收負擔過高。實體經濟只有切實的大幅減稅，才能改進經營環境，增加投資。

再有，減稅符合當前貿易戰略轉型的需要。以往中國的貿易戰略往往是鼓勵出口，但伴随着中國的消費升級，中國居民對于海外高端商品的需求進一步加大，中國正從過于追求出口轉向進出口並重。然而，當前中國面臨的情況是，進口關稅雖然不高，但加上增值稅與消費稅後的進口綜合稅負仍然較重，如進口大排量小汽車，加征三稅之後，最終售價可能是到岸價的2倍多，從鼓勵進口的角度來說，減稅同樣存有空間。

最後，減稅是财稅制度的進一步完善，是改革進入深水區的重要一環。在筆者看來，當前中國經濟周期越來越短，與近年來采取的宏觀政策大多具有短期、行政化特征密不可分。通過減稅，從制度上就中國經濟面臨的困局進行解困，效果更加長遠。實際上，早在十八屆三中全會上，财稅改革提速便已成共識，但從近年來的實踐來看，房産稅、個稅的推出均落後于時間表，企業減稅降費的實際效果也並不明顯。因此，筆者認為，中國經濟若要走出“六穩”困境，加快長效機制建設，減稅與還富于民，勢在必行。

作者為京東金融副總裁、首席經濟學家，本文僅代表作者觀點。