觀點意見：地點、規模和設計是商場的“基因”

地點、規模和設計是商場的“基因”，商場一旦落成便不能改變。漠視這些元素的發展商于其商場尚未開業已注定失敗。

　　業績及股息

　　截至2013年6月30日止6個月内，我們出售的住宅單位遠少于去年同期，因此營業額減少22%，至港币33.05億元；股東應占純利減少23%，至港币28.28元；每股盈利減少23%，至港币6角3仙。倘扣除重估收益影響，股東應占基本純利及每股基本盈利均減少23%，分别降至港币19.33億元及港币4角3仙。

　　董事局宣布派發中期股息每股港币1角7仙，金額與2012年中期股息相同，並将于2013年9月26日派發予于2013年9月12日名列股東名冊之股東。

　　業務回顧

　　寒冬已經降臨香港樓市及中國内地物業租賃市場。現時尚無迹象顯示春天何時方至，但我們知道它早晚會重臨。在此過渡時期，我們有大量應做的工作，好為下一輪美好時光作準備。我們定當悉力以赴，容本人稍後闡釋。

　　如股東所知，我們自2001年起集中資源于中國内地，在香港幾乎沒有購置土地。由于當時香港政府的政策使然，土地供應付之阙如，導致樓價拾級而上。因此，我們亦趁機出售已落成的住宅物業，着眼于利潤而非銷量。

　　從2008年中起的每6個月期計算，我們僅兩趟大量出售住宅物業，分别于2009年下半年及2012年初。邊際利潤持續攀升並非意料之外；盡管如此，本人一年前已明言，樓價升至如斯水平，我們樂意全數出售手頭上的住宅單位。可惜環球經濟情況欠佳，加上香港政府行政班子新舊交替，令物業銷售更為困難。然而，以旗下物業之質素來看，我們對此並不過于憂心。幾乎所有余下住宅單位均享有海景，這在任何一地都需求甚殷，尤其在人口稠密，又擁有美麗海港的香港。這些資産的價格應遠較市場一衆住宅物業來得穩固。

　　在過去六個月，我們出售的住宅單位甚少，此乃整體營業額和溢利下降的主因；另一原因是我們在2012年一次過出售了好幾項持有多年的香港投資物業。

　　來自香港和内地的租金收入和溢利皆有增長，整體租金與溢利均上升9%。内地業務現占集團營業額之五成三及溢利之五成一，香港則分别占四成七及四成九。

　　倘扣除一年前出售香港投資物業的影響，香港租金收入同比增長逾11%，增幅足以抵銷已售出物業的租金損失，整體租金收入上升2%。當中，商鋪租金收入上升14%，辦公樓租金收入上升11%，住宅及其他物業的租金收入保持平穩。商鋪租出率上升三個基點至98%，辦公樓租出率上升一個基點至96%。

　　十八個月前，當部分市場人士仍對市場抱樂觀态度時，本人已指出内地零售額正在放緩。如今衆人皆表悲觀，本人依然持審慎态度，但亦欣然匯報，除一個特殊情況外，集團所有内地物業的租金收入均錄得增長。

　　上海方面，恒隆廣場和港匯恒隆廣場的租金收入均上升7%。恒隆廣場的購物商場租金收入增長8%，辦公樓增長7%，整體租出率約為96%。至于本公司僅持有購物商場的港匯恒隆廣場，其租出率達100%，租金收入增長7%。所有樓面的租金邊際利潤均保持穩定。

　　與一年前相比，上海的恒隆廣場的零售額上升3%，港匯恒隆廣場則上升5%。租戶入駐成本並無顯着改變，但營業租金則下降，這在高級購物商場尤甚。幸好，我們與許多購物商場的業主做法不同，在租約條款内對基本租金都有穩當安排。我們向來堅持這個做法，這亦有賴我們相對較強的議價能力。

　　濟南的恒隆廣場持續帶來佳音。其租金收入上升6%，營業溢利上升15%，租金邊際利潤上升四個基點至57%。盡管租出率降至92%，零售額仍增長6%。租出率下降的原因，是由于經過兩年營運後，無論自願與否亦無可避免會有租戶更易。

　　至于渖陽兩個購物商場，較高檔次的市府恒隆廣場開業僅略逾九個月，其表現尚可；回顧期内，其零售額已超越四星級的皇城恒隆廣場，並已全部租出，租金邊際利潤達61%，比較早開業的濟南恒隆廣場更高，原因為市府恒隆廣場的租戶大多是頂級時尚品牌，所支付的單位租金自然較高。然而，一如任何新商場，其亦面對重重挑戰，尤其當市場進入零售額增長放緩期，此對高檔産品的影響特别嚴重。加上毗鄰的首座辦公樓項目正在施工，令商場附近一帶變成工地，這個不理想的情況還會持續一段時間。

　　皇城恒隆廣場方面，本人相信最惡劣的情況快将過去。其周遭的道路工程仍在進行，但随着第十二屆全運會将于8月31日在渖陽開幕，這些工程料将近完成。

　　如以往所述，我們已大規模重整該商場的租戶組合及為其重新定位。此舉無可避免地導致其租出率下降至百分之87%，而租金收入亦暫降；但到年底時，租出率應可回升至92%或以上。由于租金收入減少，其邊際利潤下降至23%，但本人預計邊際利潤行将回升。令人鼓舞的是，盡管困難重重，該項目的零售總額實際上仍有所增長。

　　集團整體租賃表現令市場頗為意外，回顧期内之溢利高于大部分甚或全部的市場預測。讓本人提供一些合理的解釋，這對我的忠實讀者而言當非新論。

　　首先，正如本人以往所述，商場並非可替代的資産。從地點、規模、設計以至客戶服務一體着眼，僅極少數商場能稱得上成功，余下的為陪跑者或死氣沉沉之流。坦白說，大多數内地物業均屬于後者，這跟本人提過的“勝者為王”現象接近。引申而言，在類似今天的艱困市況里，強者擁有較佳的抗逆能力。

　　其次，優質的購物商場擁有遠遠較高的議價能力來吸引其屬意的租戶。對店主來說，其所支付的租金水平，無論是基本租金或與銷售相關的租金，均非其首要關注之事，關鍵在于購物商場可帶來的營業額。此乃為何頂級品牌縱然可獲劣質物業提供現金裝修津貼及其他優惠，彼等仍多會選擇在優質購物商場落戶，皆因前者大多表現欠佳，而後者往往表現出色。事實上，對重視品牌資産的奢侈品牌而言，彼等大部分均不接受“開店有錢收”這些噱頭，即使同意進駐者亦只會視這些“免租”店為市場推廣手段而已。

　　那麼該等物業業主該如何自處？！彼等不能怪責任何人，只能怪自己在地段差的地方興建劣質物業。正如本人曾經解釋，地點、規模和設計是商場的“基因”，商場一旦落成便不能改變。漠視這些元素的發展商于其商場尚未開業已注定失敗。

　　第三，優質的設計和施工加上适當的物業管理，可帶來高于一般的租金邊際利潤。新物業的租金邊際利潤無可避免會較低，但長遠而言，富經驗的發展商兼物業管理者之表現應勝人一籌。大部分分析員也許沒有料到，我們的内地物業組合縱包括許多新開業商場，仍錄得79%的租金邊際利潤，而市場的平均數也許只是66%至67%。因此，從每一塊錢的租金收入，我們多賺的溢利達12至13仙，這個差别确實非同小可。

　　總括而言，連同香港物業租金邊際利潤上升兩個基點至86%在内，集團整體物業的租金邊際利潤達百分之82%。

　　于熊市時，實在有許多可做和應做的事，本人在此略舉一例：當賣家需要現金，便是購置土地之時，而這正是我們于2月作出的舉措。多年來，我們一直在武漢物色土地，這是個從事零售的上佳城市。我們在武漢購入的地塊位于市内最佳購物區，並已基本上完成工地清理工作。

　　該地塊的面積及可建面積均稍大于我們已購入的昆明地塊，但土地成本卻較便宜。地塊面積為8.26公頃，扣除停車場的可建面積達490萬平方尺，計入停車場的總樓面面積約達700萬平方尺，購入價為人民币33億元。與之相比，昆明地塊面積為5.6公頃，扣除及計入停車場的可建面積分别為460萬平方尺及650萬平方尺，購入價為人民币35億元。兩個項目同樣包括一座購物商場、一座辦公樓，以及可供出售的服務式寓所。總括而言，我們對此項購置頗為滿意。

　　展望

　　在整個2000年代，作為當時香港最大土地擁有者的香港政府，幾乎沒有出售任何土地。這在2002年前還可理解，原因是1997年7月2日亞洲金融危機席卷香港，當天為香港回歸祖國的翌日；而待經濟逐漸復蘇後，香港于2003年受到沙士蹂躏。但到了2004年甚至2005年，香港政府斷無藉口不賣地，這比無能更甚。

　　這對我們影響深遠。由于住宅價格持續攀升，因此我們並不急于出售于1999年和2000年買地建成的住宅單位，而以遞進方式銷售，其亦帶來拾級而上的邊際利潤。

　　我們的投資物業亦面對類似情況。随着内地旅客數目與日俱增，香港整體零售額持續攀升。内地經濟活動擴張，連帶香港的辦公樓需求增加，其中不少來自金融服務業。然而，供發展商業項目的新土地絕無僅有，種種因素導致租金不斷上升。

　　任何以香港經濟(而非僅某一行業)最佳利益為念的人士，均不願意看見這個情況持續，因這會帶來随時爆破的價格泡沫，招致嚴重的經濟後果。但要改正這個情況，真是知易行難。監于上屆行政班子沒有建立土地儲備，政府現時以至不久的将來均只有少量土地可供出售。如今政府正在建立土地儲備，但這需要時間成事。

　　因此，就現時而言，政府在别無他法下唯有控制需求。随着雙倍印花稅等嚴厲措施推出，樓市變得一片死寂。除非政府放寬管制措施(但這不太可能)，否則樓價需待土地供應趕上後，方會回復生氣。這對地産業的長遠穩健發展有利，而地産業對整體經濟又甚為重要。

　　是以，我們在短期内應難以出售可觀數量的落成單位。回顧過去兩至三年，除非我們願意割價，否則要出售更多單位是有難度的；加上我們在推售樓盤時最少有兩趟交上惡運：一趟是股市大跌，另一趟是政府推出嚴厲措施遏抑樓市。

　　上文所述的市況在可見将來均不會影響商業物業租金，然而市場氣氛已令該等資産之買賣交易近乎停頓。因此，我們慶幸先前已把很多非核心物業出售並獲利甚豐，如今已再無法獲得如此理想價格。

　　内地方面，零售市道已經顯着放緩，個中原因頗為復雜。與香港相比，内地的内銷市場不僅遠遠較大及繁雜，内部政治及國際經濟亦扮演較重要的角色。本人可就此詳加分析，但關乎本集團長遠穩健發展的因素其實不太復雜。最基本的問題是：長遠而言，中國的本土消費會上升嗎？答案是明确肯定的。如此方能逐步降低對公共投資(例如基建項目)和出口的倚賴；此乃要務所在，舍此别無他途。

　　事實上，盡管近期經濟放緩，個人消費仍然持續上升，只是由于公共投資近年增長甚速，故個人消費占經濟的百分比似乎沒有增長甚或有所縮減；但北京内外一致認為，本土消費必會上升。個人消費現占中國國内生産總值約三成四至三成五，而在美國則占七成；即使這個落後距離只拉近一半，個人消費在中國所占的份額仍會較今天上升50%。在這個過程中，整體經濟會繼續以每年6%至8%的速度增長，我們的市場潛力可見一斑。

　　此乃為何本公司的管理層對今天的熊市並不過于憂心。反之，我們會在最少四大方面着力，抓緊今趟時機。

　　首先，我們會加倍努力确保余下内地項目順利施工。現時我們正興建超過3000萬平方尺世界級商業物業，總成本接近港币900億元。這些工作着實最少需要10至12年完成。然而，我們萬事俱備，並會因應市場情況而全速前進。此外，較復雜及最有增值效益的購物商場會先行落成，余下的一些辦公樓可随需求上升時興建。我們亦會加快興建住宅單位，彼等大部分均可供銷售。這意味着，未來數年将非常關鍵。

　　其次，我們會繼續加強管理團隊的規模和質素。股東均知悉在過去六、七年來，我們增聘了很多員工，但新項目數量亦持續上升。我們決心打造一支精幹的團隊以實現集團的鴻圖大計，持有並管理世界上最卓越及利潤豐厚的商業綜合物業。

　　第三，我們會強化企業文化，這要務在本人過往致股東函内已闡明。單單擁有最好的人才並不足夠，我們必須建立一個明公正氣的文化，個中精萃已包含在我們去年采納的企業文化主題内——“只選好的只做對的”。

　　今天所見的不僅是地産業之放緩，我們的股價亦受到拖累。本公司的股價于2000年代大部分時間跑赢同侪後，現正和其他地産公司一樣，股價停滞不前。公衆投資者均清楚知道，我們的母公司最近持續買入本公司的股份。我們相信，無論短期和長期而言，此舉對本公司的股東有利。

　　過去六至七年來，我們基本上並無負債；銷售香港落成住宅及成熟投資物業令我們沒有出現淨負債的情況。這在上月結算期時稍有改變，但今天的負債率仍僅約0.3%。縱使再無售出香港物業(這個假設也許不切實際)，我們手頭上的資金仍足以支付未來數年所有預期開支，包括資本開支(大部分為施工費)。

　　監于以上所述，我們在未來一、兩年可安心購置一至兩幅面積合理的地塊。然而，除非有非常吸引的機會，否則我們不會急于行事。縱使機會付之阙如，我們的團隊仍有大量工作忙過不了。

　　在2013年余下時間里，我們能否出售大量住宅單位實屬未知數。至于香港和内地租賃業務，兩者均應與回顧期之表現相若。

　　然而，純利數字並不能反映一切。監于内地零售業尤其奢侈品行業的銷售額持續放緩，在情況開始好轉前，我們某些表現指標可能會稍微失色。管理層皆準備就緒迎接未來的挑戰。

　　我們歡迎陳家嶽先生最近加盟本公司出任董事—租務及銷售，跟其已退休的前任人一樣，掌管所有租務及銷售業務。陳氏在物業管理方面經驗甚豐，並在内地工作多年。

　　以上内容摘自恒隆地産2013年中報陳啟宗先生親自撰寫的《董事長致股東函》