原報告 | 彩生活"跌宕"

觀點指數 2021年下半年，地産行業愈發緊張的流動性令物業服務行業不免蒙上陰影，尤其是在資本市場。

近幾個月來，物業服務企業遞表意願下降明顯，成功上市的物企數量寥寥，多家物業招股書已過期並久未更新，IPO進程因被收購而中斷亦時有發生，已上市物企在資本市場普遍也表現平平。

作為最早活躍在港股市場的"物業第一股"，彩生活的近況也不樂觀。

受累于關聯方花樣年，10月末，彩生活未能在規定日期前償還碧桂園服務的7億元貸款，被要求轉讓核心資産鄰里樂全部已發行股本， 對價33億元人民币。

鄰里樂這一資産包下的物業公司貢獻了彩生活近年來的大部分利潤，在這一重要資産被出售後，彩生活在香港資本市場的市值縮水。

截止12月15日，彩生活總市值僅為16.5億港元，較10月交易前跌去6成。随之而來的，還有未來發展方向的較大不确定性。

上市興衰

回顧彩生活上市以來的發展歷程，2014年，作為第一家叩開香港資本市場大門的物業服務企業，彼時借物管與社區O2O的概念在市場獲得了較高的估值，初上市市盈率達60倍，而互聯網戰略也是彩生活初期的宣傳及布局重點。

與現今物管企業主流發展方向相同的是，彩生活當時将擴規模作為首要的發展邏輯，采取收並購與内生增長的方式並行。

彩生活曾在今年的業績會中總結，收並購數量為目前物業行業之最，上市前收購了89個物業公司，上市後收購125個物業公司。

内生的市場化拓展上，彩生活同樣積極，上市後大多數年份里市場化拓展帶來的項目面積增量不亞于收並購。得益于長期持續的多手段外拓，彩生活管理項目面積在上市初即實現了快速增長。

數據來源：企業年報，觀點指數整理

不過，從後續情況來看，無論是外拓還是收並購，彩生活對擴大面積規模和客戶人數相對執着，以致于標的項目選取略顯激進，早年拓展的面積中有較多低質乃至虧損項目，這些項目以酬金制為主。

根據彩生活近年披露的财報，酬金制項目實際産生收入低于1元/平方米/月，而目前主流物企所披露的住宅項目物業管理費多在2元/平方米/月，低質項目在強行壓低成本與服務能力的同時，長期也可能會反噬物管品牌的口碑，進一步削弱市場拓展時的競争力。

而在互聯網戰略方面，做大規模並借助互聯網平台拓展增值服務，以及對其他物管企業進行平台輸出是彩生活押注的戰略計劃。

2019年3月6日，彩生活引入京東和360兩家互聯網巨頭作為戰投，共同開發智慧社區業務。但根據最新财報，2021年上半年，彩生活增值服務收入占比僅為8.5%。

近年來，彩生活的戰略方向已進行調整，不再執着于規模，面積增長基本陷入停滞，每年都在大面積退出質價不合標準的低質項目，期間管理架構也經過了多次戰略調整。

按此步調，借着物管行業的又一波春風，彩生活仍然有機會重塑市場認知。

隐憂未解

碧桂園服務以不超過人民币33億元代價收購鄰里樂控股100%股權，鄰里樂包括有萬象美物業、長白山旅遊度假區物業、開元國際、開際商業、萬象美住宅、花胥物業及北京萬象美等資産，多為彩生活早年收購而來，是較為優質的資産。

與碧桂園服務今年此前的幾筆大規模收購相比，該筆收購對應的市盈率對價明顯略低，此次交易發生的直接原因也並非出自彩生活自身，而是關聯方的流動性問題。

從這次交易所剝離的資産來看，主要包括彩生活旗下較為高端的萬象美物業（原萬達物業）以及開元國際等品牌所管理的較為高端項目，擁有較強的項目質量與盈利能力。

截至2021年6月30日，彩生活所出售的鄰里樂未經審核綜合淨資産價值約13.74億元，2020年除稅後溢利約3.09億元，而彩生活整體在出售前截至2021年6月30日的淨資産為45.90億港元，2020年淨利潤為5.43億元，此次出售的資産貢獻了彩生活當前大部分利潤。

該筆交易過後，彩生活已難以維持過去的行業地位。

從投資者的角度來看，近年來，受多方因素影響，彩生活在資本市場上的估值處于下行趨勢，市盈率在H股物業闆塊中也處于較低位置。

在披露並購消息並長達3周停牌後，彩生活于10月27日正式復牌，復牌當日迎來35.57%跌幅，總市值縮水近1/3，總體市值在港股市場中僅與管理面積數千萬平方米級的弘陽服務以及第一服務等物相當。

除去鄰里樂部分利潤後，彩生活2020年剩余淨利潤為2.34億元。

數據來源：Wind，觀點指數整理

不可否認的是，在出售鄰里樂這一重要資産後，彩生活的上市主體受到了較大影響。

彩生活與花樣年還曾在7月26日宣布計劃将旗下商業物業管理部分分拆上市，随着這筆收購的宣告，該上市計劃也被迫終止，目前也尚不能明确未來控股股東将如何處理彩生活這一香港上市平台。

總體來看，在出售鄰里樂後，彩生活或會戰略收縮，專注于運營彩生活物業這一品牌及旗下管理的物業項目。

不過，花樣年流動性危機未解，彩生活的未來發展依舊隐憂未除。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。